1.2　研究意義

1.2.1　理論意義

匯率制度的選擇一直是國際金融研究中最重要的主題之一，同時也是國際金融研究中最具爭議性和最富挑戰性的主題之一（沈國兵，2003；Carmignani et al.，2008）。哈佛大學Frankel教授（2003）指出，沒有任何一種匯率制度對所有國家或任何時間都是適當的，匯率制度僅是增進社會經濟福利的一種手段。本書基于債權型貨幣錯配視角探討匯率波動對貨幣錯配的傳導機制和傳導效應以及研究匯率等影響因素與貨幣錯配協動性關系的實質。此外，本書構建了一個具有債權型貨幣錯配和外匯干預特征的開放經濟模型，考察我國當前貨幣錯配程度下的預期經濟福利水平最大化時均衡匯率制度的彈性特征，認為一國可以通過改變匯率干預程度來控制債權型貨幣錯配的凈值效應，進一步拓展了貨幣錯配成因理論，豐富了貨幣錯配內生變動規律以及風險規避理論。

1.2.2　現實意義

由于人民幣不能自由兌換，因此作為世界上最大貿易國的中國不可避免地存在貨幣錯配問題。中國的貨幣錯配主要表現為外幣資產頭寸的持續累積（債權型貨幣錯配）。在參與全球貿易的過程中，我國逐漸發展成為“世界工廠”，常年的貿易順差使我國積累了大量的外部債權，且這些債權多以外幣計價。1995年以來，中國作為債權國，一直處于凈資本輸出的狀態，外匯儲備快速增長，雖然近幾年有所下降，但截至2019年12月依然超過3萬億美元。

更重要的是，應人民幣國際化的需要，我國的各項經濟制度改革正逐一提上日程，導致我國的貨幣錯配問題出現了結構性變化。一方面，強制性結售匯制度退出歷史舞臺，金融與資本賬戶不斷開放，使我國貨幣錯配的風險正逐步由宏觀層面向微觀經濟領域擴散。我國微觀經濟主體的債權型貨幣錯配程度正不斷擴大，并且外幣凈資產在貨幣供給中的占比也越來越大，成為我國銀行體系流動性持續增加的主要來源，由此導致我國貨幣政策與匯率政策之間的數度尖銳沖突。如圖1-1所示，盡管我國的外匯儲備自2014年三季度開始下降，但微觀主體持有的國外資產穩步增加，從而使我國的外幣凈資產總量保持穩定。另一方面，利率市場化、外匯體制改革在不斷深化，隨著人民幣國際化的推進，匯率將更加具有彈性，劇烈波動的本幣匯率將會把貨幣錯配的風險逐步暴露出來。中國人民銀行行長易綱在2019年全國“兩會”答記者問時指出，人民幣匯率的形成機制是一個以市場供求為基礎，參考一攬子匯率進行調節，有管理的浮動匯率。隨著中國社會主義市場經濟的不斷完善，市場供求為基礎、市場決定匯率，在整個匯率形成機制里面所占的比重將越來越大。近些年來，人民幣匯率形成機制在朝著市場方向改革和不斷完善方面邁出了實質性的步伐，是朝著可自由使用貨幣方向發展的。他還指出，在這一過程中，股票、債券和其他金融市場都會逐步向世界開放。緊接著，2019年7月20日，國務院金融穩定發展委員會辦公室便推出了11條金融業對外開放措施，進一步擴大金融業對外開放。可以預見，資本跨境流動的增加和人民幣匯率波動幅度的加大，都會對貨幣錯配造成重大影響。

圖1-1　我國外匯儲備、外幣資產和外幣凈資產走勢

數據來源：中經網。

在圖1-2中，微觀主體持有的國外資產變動幅度因計價貨幣的不同而不同，而這些差異就是因為人民幣匯率的波動造成的。目前我國的金融衍生產品市場不發達，企業無法對外幣借款進行有效保值，這必將增加貨幣錯配風險，給我國企業的生存和發展帶來極大的考驗。這類企業風險還會傳導至銀行等金融機構（盡管它們本身可能并不存在貨幣錯配），最終疊加和傳導至宏觀層面，對我國的宏觀經濟、金融穩定構成嚴峻考驗，也對人民幣匯率制度的進一步改革構成嚴重的制約。

圖1-2　人民幣匯率走勢與我國國外資產（不含外匯儲備）不同計價方式的增速差異

數據來源：中經網。

因此，進一步深化人民幣匯率形成機制改革、實行更加合理的人民幣匯率形成制度，對于我國經濟的均衡、協調、持續與長遠發展就顯得尤為重要。在這樣的背景下，加強匯率波動對貨幣錯配的傳導機制及各因素間的協動性關系的分析，進而基于福利視角研究債權型貨幣錯配與我國匯率制度選擇之間的關系，并通過分析凈值效應與福利函數的關系計算出最優外匯干預程度，對于我國宏觀經濟政策的制定，特別是對人民幣匯率形成機制的改革具有十分重大的現實意義。