貨幣乘數就是中央銀行提供的基礎貨幣與貨幣供應量擴張關系的數量表現，即中央銀行擴大或縮小一定數量的基礎貨幣之后，能使貨幣供應總量擴大或縮小的比值，亦稱基礎貨幣的擴張倍數。

無論哪個學派都認為，經濟要發展都有貨幣需求，而央行必須有適當的貨幣供給，央行提供主要基礎貨幣。在20世紀90年代中期前，中國央行投放基礎貨幣主要靠向商業銀行發放貸款，21世紀初外匯占款取代了貸款成為主渠道。

除了外匯占款，中國央行基礎貨幣的投放渠道還有公開市場業務證券買賣、對金融機構貸款、有價證券及投資等。

影響中國央行投放基礎貨幣最大的因素有兩個：貨幣化改革對基礎貨幣的需求；購買外匯的外匯占款。據《上海證券報》統計，2012年之前的十年，外匯占款是基礎貨幣投放的主要渠道之一。據其統計，我國中央銀行基礎貨幣投放中，外匯占款占基礎貨幣的比例已經從1994年的25%上升到2010年第三季度的94%。之后出現減少趨勢。

2012年底，中國基礎貨幣余額是25.2萬億人民幣，是2001年4萬億的6.3倍，是2005年6.4萬億的3.94倍。2001年和2003年的貨幣乘數分別是3.95和4.23，而2012年的貨幣乘數是3.87。

2001年底，中國外匯儲備余額2121.65億美元，按當時匯率折合人民幣17558.8億元；2005年是中國人民幣匯率形成機制改革第一年，當年末，外匯儲備余額為8188.72億美元，折合人民幣66084.6億元；2012年年末，外匯儲備33115.89億美元，折合人民幣208150億元。

由于中國資本項下尚未開放和人民幣不可自由兌換，各種外匯都會最終被央行通過發行基礎貨幣等方式收回變成外匯儲備。這樣，由于外匯儲備的迅速增長，央行基礎貨幣逐年遞增。為何央行為此發行大量基礎貨幣而未引發惡性通脹另外再議。

另一方面，由于教育、醫療等領域實施貨幣化改革，央行必須投放相應基礎貨幣，特別是住房貨幣化之后，地方政府需求暴增。

現任央行副行長易綱早在1991年《中國的貨幣化進程》中就提出：中國貨幣供應量的快速增長在于經濟體制改革使中國經濟貨幣化程度不斷提高，產生大量由于體制變革造成的貨幣需求。

由于經濟發展、改革和外匯占款對基礎貨幣產生的剛性需求，保持適當的基礎貨幣增長是必要的。

被動選擇：貨幣乘數之困

很多《華夏時報》讀者提問，既然央行貨幣發行不多，為何M2會成為全球最高？簡言之，這與商業銀行的貨幣創造相關，主要通過派生存款產生。派生存款是由商業銀行發放貸款、辦理貼現或投資等業務活動引申而來的存款。派生存款往往是基礎貨幣的數倍。

鑒于本節過于專業、計算公式和模型過于復雜，筆者試圖用最通俗的方式予以解釋。直接影響貨幣乘數的因素是，存款準備金率、超額存款準備金率、現金比率、定期存款與活期存款比率等。貨幣系數與存款準備金率成反比關系、現金比率與貨幣乘數負相關、定期存款比率高貨幣乘數就會高。

這是因為，如果流通中的現金增多、存放央行的貨幣過多，就會減少商業銀行用來放貸的資金，派生存款就會減少；定期存款對銀行來說，派生存款的能力高于期貨存款。

盡管中國的存款準備金率全球最高，大型商業銀行的法定存款準備金率高達20%，但是由于中國儲蓄率高，社會融資中依靠貸款占比高，還是通過商業銀行的貨幣創造，造就了世界最高的M2。

在不能壓縮基礎貨幣投放的情況下，只有降低貨幣乘數才能遏制M2快速增長，但是，中國貨幣乘數始終位于世界較高之列。影響貨幣乘數的因素很多，央行能做的是提高存款準備金率，抑制商業銀行派生存款的能力。盡管中國大型金融機構存款準備金率保持在20%，屬于世界最高，但是，2012年貨幣乘數依然保持在3.87的高位。

高貨幣乘數還因為中國經濟活力比較高、增速快，在經濟高增長的國家貸款高，由此導致的派生存款也多，這也是一個重要原因。如果經濟增速放緩或是停滯，貨幣乘數就可能自動縮小一半左右。

撇開其他因素，造成中國M2高企最主要的原因是儲蓄率高和社會融資中間接融資占比過重，由此帶來了派生存款。另一方面，由于商業銀行考核中存款所占比重大，銀行間的轉賬游戲造成虛假存款推高了M2，形成M2泡沫。

2012年的央行貨幣政策報告稱：存款“季末沖高、季后回落”現象較為明顯，季末月份平均增量達2.3萬億元，而季初月份均為下降，平均減少5115億元。這與金融機構重視季末考核要求以及表外理財快速發展等因素有關。

根據筆者的基層商業銀行和銀行監管經驗來看，這是銀行間相互轉賬造成的，比如，A銀行是23日扎賬，B銀行向A轉入一筆資金，第二天轉出：到B銀行扎賬時，A銀行也是如此“回報”B銀行。早期在銀行工作中甚至發現，同一家銀行內部也可以“空轉”存款，從央行貨幣政策報告中就能發現這一問題，而這部分存款是不存在的，最終，這部分不存在的存款增加了M2泡沫。

互為因果：M2高房價之惑

是M2推高了房價，還是高房價推高了M2？著名的房地產開發商任志強和學者高連奎曾有過一場未被重視的文字辯論，但這都是先有雞還是先有蛋的問題。

根據諾貝爾經濟學獎獲得者格蘭杰的房價與M2單向正相關理論，房價高低不決定M2余額，但M2余額多少可直接影響房價高低。任志強的觀點似乎更符合這位諾貝爾經濟學家的理論。

但是，這些都不是問題的根源，問題的根源在于高房價是由高地價決定的，高地價源于地方政府對土地的壟斷與人為抬高價格，這背后的原因是分稅制改革后，地方政府對土地財政的依賴。

根據推算，在高企的住房價格中各種稅收、收費要占成本的八成以上。特別是住房貨幣化改革以來，地價直線上漲。由于地價的上漲迫使央行被動發行基礎貨幣。

已有論述，即便按馬克思的理論，央行也得提供必要的基礎貨幣，滿足商品流通實現其價值。

比如，原來一畝地的價格是800萬元人民幣，現在同樣的地段一畝地賣到了8000萬元，地價上漲了10倍。再看央行基礎貨幣的發行，漲價之前，央行需要提供的基礎貨幣是100萬元；現在需要提供的基礎貨幣是1000萬元。

在央行提供基礎貨幣的同時，根據貨幣乘數原理（假設乘數不變均為4倍），原來創造的M2為400萬元，現在創造的M2是4000萬元。

任志強說中國M2高，房價漲了5倍。高房價的根源在于高地價，這跟基礎貨幣供應增加更密切、更直接一些。

2002年底中國基礎貨幣余額為4.5萬億，2012年底基礎貨幣余額為25.2萬億，十年上漲了5.6倍。

從貨幣角度看是高地價推高了房價，高房價推高了貸款，以及派生存款，從而推高了M2。

改革攻堅：解決問題之道

剩下來的問題就是如何解決M2難題了。

第一，派生存款是造就M2高的主要動力。近年來，由于直接融資和其他融資功能增加，銀行貸款占比在社會融資總規模中出現下降趨勢，但是，占比依然很高。2002年，人民幣貸款（本文不計外幣貸款）占社會融資總規模的91.9%，到2012年人民幣貸款占比下降至52%，依然較高，減少人民幣貸款占比就需要發展直接融資，比如發展債券市場，減少債券發行的審批手續，規范評級機構，規范IPO等。由于資本市場持續低迷，從2012年11月起，中國IPO暫停3個多月的審批放行，這又加重了貸款需求。

第二，降低儲蓄率。根據《經濟參考報》數據，“統計局數據分析，中國的儲蓄率高達52%，在世界上絕無僅有”。而根據社會科學院金融研究所提供的資料顯示，2006年美國的儲蓄率僅僅為13.8%。首先得承認中國人民消費習慣不同，美國人有刷卡借錢消費習慣，中國人有傳統量入為出先存款后消費習慣。更重要的原因是，教育、醫療和養老等傳統問題得不到有效保障，必須要自己存款，另外由于高房價的威懾和壓力，降低和削弱了消費意愿。只有繼續推進和加強教育、醫療和養老改革，居民無后顧之憂后，儲蓄率才會逐步下降，而不是相反越來越高。

第三，加強稅費改革和土地供應改革?！吨袊髽I報》發文稱：“分稅制在接下來近20年的運行過程中，發揮一系列正面效應的同時也逐漸顯露和積累了一些問題。地方政府要以45%的收入辦80%左右的事，賣土地成為解決辦法之一，結果是富國窮縣、窮鎮，老百姓越來越窮?！庇捎诘胤秸畬ν恋爻鲎尩膲艛嗪腿藶樘Ц叩貎r，最終導致了高房價。改革稅制和改革土地供應方式，才能降低地價，減少央行基礎貨幣供應。

把物價、房價高等歸咎于央行，歸咎于M2，顯然是不對的，這如同把你的工資低歸咎于給你發工資的會計一樣缺乏常識與正常思維。

M2對中國通脹的影響遠不及貪腐，中國的通脹是成本推動型和貪腐造成

（2013年3月14日）

一次，筆者在北京打的跟的哥聊天，得知他以前是給自己郊區姐夫家的肉聯廠開車，干得好好的卻出來開出租，這樣的情況很少見，一般是嫌干出租累轉行的較多。這位出租車師傅告訴我：“主要是逢年過節，我都得開130型小卡車，拉一車殺好的肉，朝各個部門送，什么質檢、衛生防疫、派出所、工商、稅務等，都得送到，早上出去滿滿一車，晚上就送空了。當然，關鍵部門的人還得送銀行卡。不要以為這是肉聯廠出的，其實，肉聯廠還是會通過加價把成本分攤到消費者身上，全體消費者為腐敗埋單。有幾次送完肉回到廠里，看到姐姐因此事傷心痛哭。最后，實在無法忍受常年給腐敗分子送肉，就出來開出租了，雖然掙得不多，但心里踏實?！?

很多經濟學家純粹從M2分析通脹原因，夸大了M2對物價的影響。M2對物價的影響，遠遠不及貪污腐敗和壟斷對物價的影響直接和強大，也沒有稅收、費用增長的影響大。事實上，沒有任何主流經濟或貨幣學派把M2存量作為通脹指標的，也沒有把其納為通脹原因分析的。

通貨膨脹沒有一個統一的概念，但是，人人都能感受到，如果說鈔票印刷多了，物價普遍高了，那么為什么大多數人同時都會有另一種感受：自己的鈔票不夠用，物價遠遠高過購買力，但實際上商品一點都不匱乏。那錢到哪里去了呢？是什么導致中國式高物價？本文試圖探討這一話題。

本文結論：造成中國物價上漲的特殊原因是：成本推動；稅費負擔過重；對外輸出通縮對內輸入通脹；腐敗與壟斷等。

通貨膨脹與CPI

通貨膨脹（通脹）是一個人人能感受到的現象，遺憾的是，就連教科書都沒有統一的概念。一般指物價水平在一定時期內持續、普遍地上升過程，或者是說貨幣價值在一定時期內持續地下降過程。通貨膨脹不是指這種或那種商品及勞務的價格上漲，而是物價總水平的上升。物價總水平或一般物價水平是指所有商品和勞務交易價格總額的加權平均數。這個加權平均數，就是價格指數。衡量通貨膨脹率的價格指數一般有三種：消費價格指數、生產者價格指數（批發物價指數）、GDP平減指數。

GDP平減指數，是衡量物價的最準確指數，統計范圍涵蓋全部商品和服務。但統計它成本最高，且包含很多消費者并不會直接感受到的價格，所以一般只用于名義GDP到真實GDP的折算，因為其統計周期太長，一般一年公布一次。而經常被經濟學家和各國央行用來衡量通脹的指標是消費價格指數CPI。CPI是度量居民生活消費品和服務價格水平隨著時間變動的相對數，綜合反映居民購買的生活消費品和服務價格水平的變動情況。中國的CPI涵蓋全國城鄉居民生活消費的食品、煙酒及用品、衣著、家庭設備用品及維修服務、醫療保健和個人用品、交通和通信、娛樂教育文化用品及服務、居住等八大類、262個基本分類的商品與服務價格。

大眾很多時候對CPI的感受與統計局公布的數據會嚴重不符，甚至很多經濟學家質疑數據造假，但是由于沒有可以取代、廣泛為人所接受的、合法的數據，一般還是沿用其數據。需要說明的是，CPI中包含有漲價幅度較高的食品和蔬菜，也包括一直在降價的家電、手機等。為何我們一直感覺物價總是在漲？一個簡單的原因是，幾乎每天都要買菜、做飯，而手機、家電等不會經常買，即便買新的也不至于買同型號的而是會買產品升級后的——升級后的產品價格與老型號價格不會差很多。

很多人覺得房價在這幾年翻倍地漲，為何CPI還那么低？因為，CPI不統計房價，只統計租金。而城市居民真正登記的出租房屋占比卻不高，更難統計真實的房租價格上漲水平。即便按照統計局公布的CPI數據顯示，中國依然屬于較為溫和的通脹。

中國人民銀行（央行）對通貨膨脹的定義是：通貨膨脹，經濟學中一個非常重要而又頗多歧義的概念。就其定義而言，大致可歸結為：1.因貨幣供給過多而導致總物價或一般物價水平的持續上漲。2.由財政赤字和主動的信用膨脹所引起的貨幣過多的經濟過程。3.價格水平持續上漲。