1.1 企業(yè)股權(quán)融資的主要渠道和主要方式

股權(quán)融資是非常重要的融資方式之一，它是指通過(guò)將企業(yè)的股權(quán)提供給投資人，以換取企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展所需要的資金的融資行為。一般而言，股權(quán)融資的優(yōu)勢(shì)在于對(duì)投資人沒(méi)有剛性的返還本金的義務(wù)，但企業(yè)要以分紅等形式向投資人分享企業(yè)經(jīng)營(yíng)所獲得的收益。由于不存在剛性的返還本金的義務(wù)，投資人不能在除企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)清算、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等情況之外從企業(yè)收回本金。因此，股權(quán)融資對(duì)企業(yè)和原股東而言，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。但相應(yīng)地，由于企業(yè)需要將經(jīng)營(yíng)所獲得的收益向投資人分享，而且分享的金額可能很大，因此實(shí)際上股權(quán)融資的資金成本相對(duì)債務(wù)融資來(lái)說(shuō)較高。

通過(guò)股權(quán)融資籌措到的資金是以企業(yè)資本金的形式投入企業(yè)中的，它們體現(xiàn)為企業(yè)的所有者權(quán)益。通過(guò)股權(quán)融資獲得的資金，在財(cái)務(wù)報(bào)表上體現(xiàn)為增加了企業(yè)的資產(chǎn)（如銀行存款）和所有者權(quán)益（如實(shí)收資本），而不會(huì)增加企業(yè)的負(fù)債，因此企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率水平可以得到控制。與此同時(shí)，企業(yè)因獲得資金投入而促使資產(chǎn)增加，有利于優(yōu)化企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，為企業(yè)未來(lái)進(jìn)行債務(wù)融資奠定基礎(chǔ)。

1.1.1 企業(yè)股權(quán)融資的投資人、主要渠道和股權(quán)種類

從投資目的來(lái)看，股權(quán)融資可以分為戰(zhàn)略投資和財(cái)務(wù)投資兩種，投資人可以分為戰(zhàn)略投資人和財(cái)務(wù)投資人。從主要渠道來(lái)看，股權(quán)融資分為公募和私募兩種。從股權(quán)種類來(lái)看，在進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)，股權(quán)可以分為普通股和優(yōu)先股，股權(quán)融資也可以分為普通股的股權(quán)融資和優(yōu)先股的股權(quán)融資。企業(yè)股權(quán)融資的投資人、主要渠道和股權(quán)種類如圖1.2所示。

如前文所述，投資人可以分為戰(zhàn)略投資人和財(cái)務(wù)投資人，由于他們的投資目的不同，因此其投資對(duì)所投資企業(yè)的影響也有所不同。

戰(zhàn)略投資人往往從自身戰(zhàn)略發(fā)展角度出發(fā)，其投資目的是通過(guò)投資企業(yè)，實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展。戰(zhàn)略投資人對(duì)股權(quán)投資的考慮包括與所投資企業(yè)間的業(yè)務(wù)協(xié)同性、投資企業(yè)新戰(zhàn)略的增長(zhǎng)點(diǎn)等。相較于財(cái)務(wù)投資人，他們往往對(duì)暫時(shí)的虧損和高資金支出有更高的容忍度，對(duì)企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃和經(jīng)營(yíng)往往有更強(qiáng)烈的參與動(dòng)機(jī)。因此，戰(zhàn)略投資人對(duì)所投資企業(yè)的股東權(quán)利、董事會(huì)席位、高管變動(dòng)等更加看重。

財(cái)務(wù)投資人往往以財(cái)務(wù)盈利為目的，也就是說(shuō)，其從能否自所投資企業(yè)中獲取財(cái)務(wù)收益的角度出發(fā)進(jìn)行投資。只有在財(cái)務(wù)投資人預(yù)想的期限內(nèi)，所投資企業(yè)能讓財(cái)務(wù)投資人獲得滿意的收益時(shí)，財(cái)務(wù)投資人才會(huì)進(jìn)行相應(yīng)的投資。因此，財(cái)務(wù)投資人更加注重企業(yè)日常的財(cái)務(wù)表現(xiàn)、經(jīng)營(yíng)效益水平、財(cái)務(wù)管理能力、成本控制情況、相關(guān)財(cái)務(wù)信息的及時(shí)性和準(zhǔn)確性等。但財(cái)務(wù)投資人往往并不了解企業(yè)所在行業(yè)的情況，因此并不會(huì)過(guò)度干預(yù)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，尤其是與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理相關(guān)的高級(jí)管理人員的任命。

一般來(lái)說(shuō)，股權(quán)融資的渠道有公募和私募兩種。

按照《金融與投資辭典》（上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2008年版）的定義，公募指“在證券交易委員會(huì)注冊(cè)后，……按照發(fā)行人和投資銀行家訂的發(fā)行價(jià)格，向社會(huì)投資公眾銷售新股”。通過(guò)公募渠道進(jìn)行的股權(quán)融資通常專指在證券交易市場(chǎng)上公開(kāi)發(fā)行股票進(jìn)行的股權(quán)融資行為。企業(yè)在證券交易市場(chǎng)上市發(fā)行股票需要經(jīng)過(guò)特定的程序，既可以選擇在國(guó)內(nèi)上市，也可以選擇在國(guó)外上市。目前，我國(guó)境內(nèi)有三個(gè)公開(kāi)的證券交易所，分別為上海證券交易所、深圳證券交易所、北京證券交易所。北京證券交易所成立于2021年9月，主要服務(wù)于創(chuàng)新型中小企業(yè)。我國(guó)證券交易市場(chǎng)有多個(gè)板塊，這些板塊可以分為主板、新三板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板。其中，主板是上市股票交易的主要板塊；新三板市場(chǎng)即“全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，主要為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長(zhǎng)型中小企業(yè)發(fā)展服務(wù)；創(chuàng)業(yè)板又稱二板，是為具有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)和高新技術(shù)企業(yè)上市安排的交易板塊；科創(chuàng)板是我國(guó)首個(gè)實(shí)行注冊(cè)制的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，主要服務(wù)于符合國(guó)家戰(zhàn)略、突破關(guān)鍵核心技術(shù)、市場(chǎng)認(rèn)可度高的科技創(chuàng)新企業(yè)。上海證券交易所的公開(kāi)資料顯示，截至2020年年末，上海證券交易所共有上市公司1800家，總市值為45.5萬(wàn)億元人民幣；2020年，上海證券交易所股票累計(jì)成交金額達(dá)到84.0萬(wàn)億元人民幣，股票融資額為9152億元人民幣。深圳證券交易所的公開(kāi)資料顯示，截至2020年年末，深圳證券交易所共有上市公司2354家，總市值為34.2萬(wàn)億元人民幣；2020年，深圳證券交易所各類證券成交總額達(dá)162.2萬(wàn)億元人民幣，股票融資額為5638億元人民幣，固收產(chǎn)品融資額為1.85萬(wàn)億元人民幣。

按照《金融與投資辭典》的定義，私募指“將股票、債權(quán)等投資工具直接向機(jī)構(gòu)投資者出售”。通過(guò)私募渠道進(jìn)行的股權(quán)融資通常是指直接向小規(guī)模投資者出讓股權(quán)的融資行為。對(duì)初創(chuàng)企業(yè)而言，以私募進(jìn)行股權(quán)融資是較常采用的股權(quán)融資方式。

企業(yè)用以換取融資的股權(quán)，一般有普通股和優(yōu)先股兩種。

普通股是股權(quán)種類中最為基本的一種，持有者享有我國(guó)公司法及相關(guān)公司章程所規(guī)定的股東的基本權(quán)利，并且承擔(dān)相應(yīng)的義務(wù)。

優(yōu)先股則比較特殊，一般在股東的權(quán)利和義務(wù)中設(shè)定了某些優(yōu)先的條件，比如優(yōu)先股股東可以按照固定的股息率收取股息。企業(yè)對(duì)優(yōu)先股股東支付的股息來(lái)源于企業(yè)的利潤(rùn)。一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)會(huì)將股息優(yōu)先分配給優(yōu)先股股東。有時(shí)，企業(yè)也會(huì)允許優(yōu)先股股東在剩余財(cái)產(chǎn)的分配上享有相較于普通股股東優(yōu)先的權(quán)利。至于優(yōu)先股如何比普通股“優(yōu)先”，在實(shí)踐中并沒(méi)有統(tǒng)一的做法，一般取決于投資人與企業(yè)的談判。但優(yōu)先股股東在股東權(quán)利方面有一定的限制，這種限制一般涉及經(jīng)營(yíng)管理方面的權(quán)利，如優(yōu)先股股東一般沒(méi)有投票權(quán)等。因此，通過(guò)發(fā)行優(yōu)先股進(jìn)行股權(quán)融資，有剛性兌付的色彩，和債務(wù)融資有一定的相似之處，與通過(guò)發(fā)行普通股進(jìn)行股權(quán)融資有所不同。

1.1.2 企業(yè)股權(quán)融資的主要方式和一般流程

企業(yè)股權(quán)融資的主要方式包括新增股權(quán)和轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)兩種。

新增股權(quán)是指有限責(zé)任公司形式的企業(yè)向投資人募集新的資金，劃分出新的股權(quán)份額，以達(dá)到融資目的；而股份有限公司形式的企業(yè)通過(guò)新發(fā)或增發(fā)股份進(jìn)行融資（按照我國(guó)公司法，對(duì)有限責(zé)任公司使用“出資”“股權(quán)”，不使用“股份”；對(duì)股份有限公司使用“股份”“股權(quán)”等，也就是既可以使用“股份”，也可以使用“股權(quán)”）。企業(yè)原有的股權(quán)是有一定對(duì)應(yīng)金額的，如果企業(yè)新增股權(quán)，則原股東擁有的股權(quán)比例會(huì)下降。比如，原先企業(yè)的股權(quán)可分為10000股，股本金總共10000元，每股價(jià)格為1元，原股東擁有10000股即股權(quán)比例為100%。現(xiàn)在增加出資后，新增股權(quán)為10000股，如果每股價(jià)格依然為1元，則原股東所擁有的股權(quán)價(jià)值不變，但股權(quán)比例從100%下降為50%。有一種比較特殊的做法是不立即新增股權(quán)，而是通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等方式，規(guī)定這些可轉(zhuǎn)換債券在一定的條件下可以轉(zhuǎn)為股權(quán)。在我國(guó)，可轉(zhuǎn)換債券一般由上市公司發(fā)行，初創(chuàng)企業(yè)較少使用這種金融工具。

新增股權(quán)應(yīng)當(dāng)按照我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)的要求進(jìn)行（詳見(jiàn)1.2節(jié)）。在滿足法律法規(guī)要求后，投資人對(duì)企業(yè)新增出資。此時(shí)，由投資人繳納出資款項(xiàng)，實(shí)現(xiàn)交割相應(yīng)股權(quán)，以完成股權(quán)的新增程序。投資人繳納的款項(xiàng)成為企業(yè)擴(kuò)充的股本金。在投資人繳納相應(yīng)款項(xiàng)，相應(yīng)股權(quán)實(shí)現(xiàn)交割后，投資人成為企業(yè)的新股東，整個(gè)股權(quán)融資流程就完成了。企業(yè)獲得資金之后可按照自身需求使用該資金。

轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)也是股權(quán)融資常使用的方式之一。一般而言，轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)是將企業(yè)現(xiàn)有的部分股權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資人，同時(shí)投資人將相應(yīng)對(duì)價(jià)資金注入企業(yè)。這里需要特別注意的是，一般來(lái)說(shuō)，股權(quán)屬于股東所有，所以轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)所獲得的資金應(yīng)當(dāng)歸原股東所有，這部分資金并不是企業(yè)可以直接動(dòng)用的財(cái)產(chǎn)。因此，企業(yè)要想通過(guò)轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)的方式進(jìn)行融資，在實(shí)踐中一般需要在股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議中明確約定——轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)所得資金的全部或部分，必須用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)，不歸原股東所有，原股東不能支配轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)所獲得的資金。通過(guò)這種約定，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的原股東轉(zhuǎn)讓所擁有的部分股權(quán)，但是當(dāng)相應(yīng)對(duì)價(jià)資金注入企業(yè)后，由企業(yè)使用該資金。

轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)包括平價(jià)轉(zhuǎn)讓、折價(jià)轉(zhuǎn)讓和溢價(jià)轉(zhuǎn)讓，它們的區(qū)別在于投資人收購(gòu)股權(quán)時(shí)使用的股價(jià)相對(duì)股權(quán)賬面價(jià)值是高、低還是相等。如果投資人按照股權(quán)賬面價(jià)值收購(gòu)股權(quán)，就是原股東將股權(quán)平價(jià)轉(zhuǎn)讓給了投資人；而溢價(jià)轉(zhuǎn)讓和折價(jià)轉(zhuǎn)讓分別對(duì)應(yīng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格高于、低于賬面價(jià)值兩種情況。在進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，是選擇平價(jià)轉(zhuǎn)讓、溢價(jià)轉(zhuǎn)讓還是折價(jià)轉(zhuǎn)讓，主要取決于企業(yè)、原股東、投資人共同對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估。企業(yè)和原股東對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估自然越高越好，但投資人往往并不這樣認(rèn)為，最終還需要各方達(dá)成一致意見(jiàn)。如果三方均認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值高于股權(quán)賬面價(jià)值，投資人大概率就會(huì)以溢價(jià)收購(gòu)企業(yè)的相應(yīng)股權(quán)；如果投資人認(rèn)為企業(yè)的價(jià)值等于或低于股權(quán)賬面價(jià)值，投資人大概率就會(huì)以平價(jià)或折價(jià)收購(gòu)企業(yè)的相應(yīng)股權(quán)。

在簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議后，雙方要按照法律程序進(jìn)行相應(yīng)股權(quán)交割。投資人獲得股權(quán)，資金則歸企業(yè)所有，轉(zhuǎn)入企業(yè)賬戶。當(dāng)股權(quán)交割后，企業(yè)可以按照自身需求使用該資金。

在股權(quán)融資中，投資人可以以貨幣形式出資，也可以以非貨幣形式出資。但從企業(yè)的融資需求來(lái)看，大部分企業(yè)需要的是資金，其需要用獲取的資金來(lái)支持自身的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，促進(jìn)自身發(fā)展。因此，在股權(quán)融資中，應(yīng)盡可能讓投資人以貨幣形式出資，達(dá)到企業(yè)獲得運(yùn)營(yíng)資金，從而擴(kuò)大生產(chǎn)的目的。但如果企業(yè)融資是為了采購(gòu)生產(chǎn)設(shè)備、獲取相關(guān)知識(shí)產(chǎn)權(quán)、獲取土地使用權(quán)或者償還相關(guān)債務(wù)，而非貨幣形式出資可以讓企業(yè)實(shí)現(xiàn)目的，則企業(yè)可以考慮接受以非貨幣形式出資，比如直接接受投資人以企業(yè)需要的生產(chǎn)設(shè)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)或者要償還的債務(wù)作價(jià)進(jìn)行股權(quán)融資。企業(yè)可以將這些生產(chǎn)設(shè)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等直接投入使用，對(duì)要償還的債務(wù)則可以直接進(jìn)行清償或抵銷，這樣就能直接實(shí)現(xiàn)融資的目的，而不必通過(guò)融資讓企業(yè)先獲得資金，再進(jìn)行相應(yīng)的購(gòu)買或償還債務(wù)活動(dòng)。這樣大大方便了企業(yè)，同時(shí)降低了企業(yè)的成本。

當(dāng)投資人提出以非貨幣形式出資來(lái)?yè)Q取股權(quán)時(shí)，企業(yè)需要考慮投資人投入的生產(chǎn)設(shè)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等實(shí)物或權(quán)利，是否由于過(guò)時(shí)、老化或時(shí)效喪失而導(dǎo)致其價(jià)值減少，甚至完全喪失。如果存在這種情況，那么企業(yè)以股權(quán)獲得的這些資產(chǎn)，并沒(méi)有使自身獲得對(duì)應(yīng)的價(jià)值，不能實(shí)現(xiàn)自身的發(fā)展目的。另外，企業(yè)接受生產(chǎn)設(shè)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等形式的出資，實(shí)際上是將這些實(shí)物或權(quán)利進(jìn)行了資本化，從而使其現(xiàn)有的價(jià)值被固定。而這些實(shí)物或權(quán)利如果是企業(yè)購(gòu)入的，隨著時(shí)間的推移，那么企業(yè)應(yīng)對(duì)它們進(jìn)行折舊或攤銷。這些資產(chǎn)的賬面價(jià)值是遞減的，但在這些資產(chǎn)資本化后，其賬面價(jià)值是固定的，不會(huì)隨著時(shí)間的推移而減少。企業(yè)如果接受投資人以貨幣形式出資，就可以在獲取資金后購(gòu)買上述資產(chǎn)。之后，企業(yè)可以按照相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定對(duì)這些資產(chǎn)進(jìn)行折舊或攤銷，這能夠起到為企業(yè)節(jié)稅的作用。因此，企業(yè)在面臨投資人是以貨幣形式出資還是以非貨幣形式出資時(shí)，可以優(yōu)先考慮接受以貨幣形式出資。

初創(chuàng)企業(yè)往往只能通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資人的投資進(jìn)行融資，包括以新增股權(quán)和轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)的方式從風(fēng)險(xiǎn)投資人處獲得股權(quán)融資。在股東進(jìn)行初始注資后，一般需要經(jīng)過(guò)天使輪、Pre-A輪、A輪、B輪、C輪等多輪股權(quán)融資。風(fēng)險(xiǎn)投資人在企業(yè)的不同發(fā)展階段，針對(duì)不同的資金需求側(cè)重點(diǎn)進(jìn)行多輪投資時(shí)，企業(yè)價(jià)值會(huì)逐步提高。這些風(fēng)險(xiǎn)投資人投資企業(yè)的股權(quán)可能是出于財(cái)務(wù)投資的目的，也可能是出于戰(zhàn)略投資的目的。經(jīng)過(guò)多輪股權(quán)融資最終發(fā)展壯大的企業(yè)可以通過(guò)在證券交易市場(chǎng)上市（IPO，首次公開(kāi)募股）進(jìn)一步擴(kuò)大股權(quán)融資的規(guī)模。

在每一輪的股權(quán)融資中，企業(yè)都會(huì)面臨是新增股權(quán)還是轉(zhuǎn)讓現(xiàn)有股權(quán)的選擇。一般而言，如果企業(yè)的原始股劃分得較少，注冊(cè)資本金較低，那么采用新增股權(quán)的做法較為合適；但如果企業(yè)的原始股劃分得較多，原股權(quán)結(jié)構(gòu)較為復(fù)雜，注冊(cè)資本金較高，那么采用轉(zhuǎn)讓股權(quán)的做法較為合適。在各輪股權(quán)融資中，融資金額基于融資前的股價(jià)和涉及轉(zhuǎn)讓的股權(quán)份額算出。

由于涉及轉(zhuǎn)讓的股權(quán)份額是一定的，在確定企業(yè)的估值后，就能計(jì)算出轉(zhuǎn)讓股權(quán)的股價(jià)，也就是融資金額。

企業(yè)總體價(jià)值=股價(jià)×股權(quán)份額總數(shù)。一般在進(jìn)行企業(yè)估值時(shí)，會(huì)先確定企業(yè)總體價(jià)值，比如確定企業(yè)總體價(jià)值是1億元，股權(quán)份額總數(shù)是1萬(wàn)股。如果企業(yè)原股東轉(zhuǎn)讓5000股的股權(quán)，那么投資人收購(gòu)股權(quán)的價(jià)格就是5000萬(wàn)元。也就是說(shuō)，投資人以5000萬(wàn)元的價(jià)格收購(gòu)企業(yè)50%的股權(quán)。股價(jià)會(huì)隨著企業(yè)估值的提高而相應(yīng)提高。如果確定企業(yè)總體價(jià)值是10億元，那么投資人收購(gòu)5000股的股權(quán)的價(jià)格就是5億元。用確定的企業(yè)總體價(jià)值除以股權(quán)份額總數(shù)，就能計(jì)算出相應(yīng)的股價(jià)。估值過(guò)程中確定的企業(yè)價(jià)值越高，對(duì)應(yīng)的股權(quán)融資金額就越高，企業(yè)可以獲得的資金就越多。因此，在股權(quán)融資中，對(duì)企業(yè)的估值決定了股權(quán)融資的金額，是融資推進(jìn)過(guò)程中最重要的環(huán)節(jié)（企業(yè)估值詳見(jiàn)本書(shū)第2章）。

此外，企業(yè)還可以通過(guò)一些介于股權(quán)融資和債務(wù)融資之間的方式進(jìn)行融資，如發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。在一定的條件下，企業(yè)發(fā)行的債券可以轉(zhuǎn)換為普通股。當(dāng)可轉(zhuǎn)換債券在債券階段時(shí)，一般提供固定的利息，其利率往往低于普通的債券。當(dāng)達(dá)到轉(zhuǎn)換條件時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券就轉(zhuǎn)換為企業(yè)的普通股，債券的持有人變?yōu)槠髽I(yè)的股東。