第三節　當下全球并購特征

受2008年金融危機影響，全球跨境并購金額出現暫時性的萎縮，但到了后危機時代，隨著美國、歐盟等國家和地區經濟出現弱復蘇跡象，全球跨境并購金額不斷升高，第七次全球并購浪潮就在這樣的后金融危機時代中產生。因為這一次全球并購的浪潮發生在2008年金融危機之后，整體的商業環境不佳，同時，受到政治和監管政策的影響，使并購呈現的特點多是風險規避和對企業有機增長的關注。

根據《經濟學人》Patrick Foulis的判斷，全球第七次并購浪潮始于2012年。從全球并購交易趨勢圖來看，2008年金融危機后，全球并購活動跌入低值后一直處于放緩狀態，但從2012年開始，全球并購交易開始緩慢增長，直至2015年達到峰值，Patrick Foulis的判斷基本符合全球并購情況。由于反壟斷監管的收緊、民粹主義的盛行加上如今全球化倒退的趨勢，編者認為，這一輪并購浪潮從2017年開始漸漸消退。

2008年金融危機后，美國蔓延至歐洲乃至全球的股東積極主義(3)，使公司治理不斷完善，管控風險力度加大，股東價值提升，激發了企業投資積極性，致使近年全球并購活動增多。從2013年開始，巨型并購交易不斷涌現，競購大戰層出不窮，巨型交易的惡意收購屢屢發生，跨境并購交易比例不斷上升，發展中經濟體在跨境交易中日益活躍。2014年，全球企業并購交易達到2008年金融危機爆發以來的最高水平，2015年實現史上最高全球并購交易額58710.17億美元，2016年是全球史上第三高并購交易額48927.79億美元，次于2007年49000億美元的交易額。但全球并購的數量和價值在2017年出現下降，2017年總共有96082個交易，價值合計47409.69億美元。

處于后金融危機時代的第七次全球并購浪潮具有與前幾次浪潮不同的特征：

一、并購主體多元化

在這一次并購浪潮中，金磚國家正在走向并購活動的最前沿，以弱并強、新興市場并購發達國家成為此次并購浪潮的新特征。其中，中國是此次浪潮新興市場國家海外并購的主要力量。種種跡象表明，中國是這次浪潮的“弄潮兒”。2013年中國境內投資者對全球156個國家和地區的5090家企業進行了直接投資，對外投資同比增長達到了16.8%，非金融類直接投資達到901.7億美元，成為世界第三大對外投資地。2016年中國對外直接投資飆升44%，位列世界第二，僅次于美國。

2013年至今，全球并購不僅以大企業為主，中小企業也越來越多地參與到并購浪潮之中。以中國為例，其中最大的變化是以往以國企占多數的海外并購，也逐漸演變成民企唱“主角”。并購主體不再局限于中石油、中石化等超大型國有上市公司，一批民營上市公司開始嶄露頭角。數據顯示，2014年上半年中國大陸民營企業在海外并購的交易金額已經達到了137億美元，相比2013年下半年的43億美元，環比增幅達到200%多；2017年一季度的海外并購交易，83%是由民營企業參與發起。無疑，在第七次并購浪潮中，中國發展迅猛的民營公司嶄露頭角。

二、跨行業整合活動增加

在這一次浪潮下，傳統行業之間的界限越來越模糊，相對落后的產業并購相對先進的產業，越來越多的企業希望借力科技變革，為自身貼上“互聯網＋”“人工智能＋”等標簽。比如，零售行業線上線下渠道的融合亟須數字技術推動，造成一批傳統零售企業與電商的兼并融合。

傳統零售商目睹競爭越來越激烈的線下營銷，開始著手與電商的結合。2016年，聯合利華以10億美元的價格收購了男性護理品訂購服務商Dollar Shave Club，在收購Dollar Shave Club之后，聯合利華獲得了強大的、高增長的、已被證明是優秀的直接對消費者的品牌建設。同樣在2016年，沃爾瑪以高額溢價（33億美元）迅速收購了Jet.com，目的是加強其電子商務以便增加與亞馬遜的競爭力。這筆交易大大彌補了沃爾瑪在電子商務中的缺失，2016年沃爾瑪的全球電子商務銷售額比2015年增長了15%，在美國增長了36%。值得關注的是，沃爾瑪在2016年逐漸拓展自己在中國的布局。2016年年末，沃爾瑪再次增持京東股份由5%增加到12.1%，成為京東第三大股東；沃爾瑪旗下山姆會員商店、全球官方旗艦店以及全球購官方旗艦店也相繼入駐了京東。沃爾瑪看中的是京東的電商經驗和能力。京東旗下本地即時物流和生鮮商超市O2O平臺“新達達”還獲得沃爾瑪5000萬美元戰略投資，整合各自在O2O到家服務、物流和零售領域的優勢。

到了2017年，沃爾瑪又先后收購了鞋履電商Shoebuy、戶外服飾裝備零售商Moosejaw、女性時尚電商ModCloth、在線男裝品牌Bonobos和紐約物流公司當日達（Parcel）快遞業務，旨在拓展其線上零售產業鏈。2018年6月，Google與法國連鎖超市家樂福達成合作協議，將在法國銷售線上銷售雜貨，這是家樂福第一次通過互聯網巨頭Google的平臺銷售新鮮食品。

在“互聯網＋”并購火熱進行的同時，科技巨頭在人工智能領域早已掀起并購大戰。其中，對“人工智能熱”情有獨鐘的當屬Google。Google一直以來從不吝惜在人工智能上的投入。據不完全統計，從2006—2017年，Google收購的人工智能公司達到了18家之多。比如，人工智能軟件Deepmind于2014年1月26日被Google收購；類似Siri的對話式智慧助理平臺api.ai于2016年9月19日被Google收購；2017年，Google收購了當今最大的數據科學家、機器學習開發者社區Kaggle. 2018年1月，Google完成11億美元對HTC智能手機Pixel團隊的收購。這筆交易大大推動了Google硬件業務的發展。同時，Google在中國臺北建立了全新的工程基地，也將成為該區域最大的基地，在這里很有可能打造出Google未來的新產品。

三、私募股權投資增長強勁，大型資本行動主義回歸

1971年硅谷誕生，同年納斯達克成立，1972年出現了全球第一個風投——紅杉資本，繼而包括微軟、蘋果、思科等這樣一些偉大企業開始繁榮昌盛。此后，私募股權基金成為美國創新經濟崛起的推手。傳統私募股權基金，其平均投資持股期限為三到五年。但新型的私募股權基金的期限兩倍于傳統基金，有利于減輕短期內投資的壓力，并保持進行大額交易的能力。私募股權投資已經在2017年開始活躍，日后將在資產競爭中扮演更重要的角色。

手握重金，在全球捕捉投資和并購目標，私募股權基金正是投資界的頂級“掠食者”。

自2016年下半年以來，一些巨無霸基金陸續登上舞臺也格外引人注目。例如，目標1000億美元的軟銀愿景基金（Softbank Vision Fund）、目標400億美元的黑石基礎設施Ⅰ期基金、目標3500億元人民幣（約折合500億美元）的中國國有企業結構調整基金、目標2000億元人民幣（約折合290億美元）的中國國有資本風險投資基金等。2017年第二季度，已經封閉的PE基金的季度平均單只融資規模接近6億美元，相當于2012—2014年平均水平的兩倍，且過半的基金募集額度超過當初目標。單筆規模的上升反映出私募股權行業的集中度在提高。

在2016年百大跨境并購交易中，私募股權基金參與的交易有20個，交易金額從幾億美元到幾十億美元不等。最典型的為2016年12月底艾派克聯合PAG（太盟投資）、君聯資本完成對Lexmark的并購。艾派克通過“上市公司＋PE”等模式的運用，完成了“自有資金＋PE投資＋銀行貸款＋股東借款＋發行私募EB”等多種方式的融資，從而實現了資產體量規模相差約8倍的“蛇吞象”收購。在這次收購中，太盟投資和君聯資本現金出資超11億美元，覆蓋了此次交易金額的42%。艾派克以自有資金和向控股股東賽納科技的借款，現金出資11.9億美元，占交易金額的44%，其中控股股東賽納科技發行私募EB（私募可交換債）募集60億元人民幣。其他交易所需款項由艾派克開曼子公司和合并子公司向銀行貸款，獲中國銀行和中信銀行近16億美元授信。

無法回避的是，許多私募股權投資者在2017年面臨著部署資本的壓力。在企業間對優質資產的激烈競爭的環境中，另類投資者（例如養老基金、主權財富基金、家族辦公室），這些公司可能會繼續愿意支付更高的交易倍數并做出貢獻更多的股權來完成交易。除了追求傳統的買斷/杠桿收購，私募股權公司也可能希望通過分配增加來提高基金回報非控制投資的資本金額以及現有的“購買和建造”戰略投資公司。

從行業來看，生命科技、制藥、醫療設備、醫療保健越來越受到私募股權基金的青睞。根據咨詢機構貝恩的統計數據顯示，2017年亞洲地區的醫療健康領域私募股權基金參與的并購交易共有61個，交易金額達到72億美元，創下自2001年以來的歷史新高。其中，中國注冊的私募股權基金2017年參與的這類交易金額達到48億美元。

四、催生重塑行業格局的大額交易

2014年，企業并購活動飆升至金融危機爆發以來的最高水平，全球并購交易總量總額激增47%，至3.34萬億美元。這是2007年以來并購最為活躍的時期，超大并購案以強勁的勢頭卷土重來。處于歷史低位的借款利率、活躍的資本市場和抬高的股價，催生了可能重塑行業格局的大額交易。

2015年正值全球并購行動的巔峰時期，在這一年中全球并購交易的數量和金額都處于這次并購浪潮的峰值。以美國為代表，美國的跨國并購逐漸成為各個行業巨型航母之間的整合。根據2015年年底的數據，美國依然領軍全球跨境并購的收購方，多個交易達到100億美元以上，全球金額最大的10個并購交易中，有7個交易由美國企業發起，最大的1個為輝瑞制藥（Pfizer，NYSE：PFE）以1600億美元的價格并購艾爾建（Allergan），這是醫療保健行業有史以來最大規模的并購交易，其余6個交易均為美國企業之間的并購。

在2016—2017年的并購交易中，美國的大額并購交易在交易排名中依然占有一席之地。例如，2017年12月，美國連鎖藥店運營商CVS Health Corp以690億美元收購美國醫療保險公司Aetna，希望通過藥店的低成本醫療服務來解決醫療費用的大幅增長。Aetna的股東將擁有合并后公司約22%的股份，而CVS股東將擁有剩余股份。工業氣體集團德國林德（Linde）與美國普萊克斯（Praxair）2016年12月簽署持股對等的全股票合并協議，普萊克斯同意以378.61億美元收購德國林德。合并后的公司將成為全球工業氣體行業的領導者，按2016年業績的合并營收約為290億美元，股票市值超過700億美元。

在這期間，非美國并購交易的大額交易也屢屢達成。2016年7月，日本軟銀（SoftBank Group Corp.）同意以243億英鎊（約320億美元）收購英國杰出的科技企業ARM Holdings plc，押注這家智能手機芯片設計商助其成為物聯網市場的領軍者。這成為英國脫歐公投后的首個大型并購交易，也是當時對歐洲科技企業的最大一個收購。2016年2月，中國化工集團（Chem China）宣布同意通過公開要約收購瑞士農化和種子公司先正達（Syngenta），總收購額達430億美元。2017年6月，中國主權財富基金——中國投資有限責任公司（China Investment Corporation，CIC）買下西班牙乃至歐洲最大的物流平臺企業Logicor，交易金額達到了122.50億歐元。

五、企業家對購買增長(4)的信心增加

2008年危機之后的商業環境正在消退，其特點是風險規避和對企業有機增長的關注。在一個更加動蕩的市場增長時代，越來越多的企業開始明白，這個動蕩的世界擁有新的成長標準，因為總會有國家難以履行其主權債務兌付。在這樣的環境中，可能無法僅依靠有機增長和成本削減來提供積極的財務績效。企業通過收購來補充有機增長，可以獲得新的地區、產品和技術訣竅，同時受益于持續的低資金成本。全球收購機構利用戰略組合擴大其地理范圍和創新功能，例如包括高通公司（Qualcomm）收購恩智浦（NXP）的擬議交易半導體，中國化工集團收購先正達（Syngenta），倫敦證券交易所合并德國交易所集團和AT＆T收購時代華納。管理者似乎再次相信購買增長比建立增長(5)更容易。

六、跨境并購也是當今全球并購市場的一個重要特征。以下在2020年完成具有行業代表性的8個全球并購交易中就有6個是跨境并購項目（標“█”均為跨境并購項目）

■ 巴西美妝集團Natura＆Co.完成對雅芳公司（Avon Products，Inc.）的收購，成為年收入超過100億美元的全球第四大美妝集團。收購完成后，該公司目前擁有雅芳（Avon）、Natura、美體小鋪（The Body Shop）和伊索（Aesop）等幾大品牌組合。

■ 瑞士制藥巨頭諾華（Novartis）已經完成97億美元對The Medicines Company公司的收購。該筆收購于2019年11月宣布，此次收購的核心資產是一款降膽固醇RNAi藥物Inclisiran。

● 格南登福（Gardner Denver）完成與英格索蘭（Ingersoll Rand）工業集團合并，成為“新”英格索蘭（Ingersoll Rand Inc.）。新英格索蘭將成為關鍵流量方案創新和工業技術領域的全球領先者。

■ 英偉達（NVIDIA）完成對邁絡思科技（Mellanox Technologies）的收購，價格為70億美元。交易完成后，邁絡思成為英偉達的全資子公司。英偉達占據全球GPU市場大部分份額，邁絡思在高速以太網卡、網絡互聯設備市場領先，雙方的合并將對超算、人工智能、互聯網市場產生深遠影響。

■ 歐洲兩大在線外賣公司英國JustEat和荷蘭Takeaway.com完成合并，新公司Just Eat Takeaway成為歐洲最大的在線外賣公司。

● 日立制作所（HITACHI）對從ABB分離出來的電網事業公司完成80.1%的出資手續。新公司“日立ABB電網有限公司”于2020年7月1日正式啟動運營。日立ABB電網80.1%股份的收購金額為68.5億美元。日立計劃在2023年以后完成剩余19.9%股份的收購，將日立ABB電網完全子公司化。

■ 奧地利芯片和傳感器制造商艾邁斯半導體（AMS AG）收購歐司朗（OSRAM Licht AG）獲得歐盟委員會無條件監管批準。歐盟監管批準是完成本次交易的最后一個先決條件。AMS公司于2020年7月9日交付收購款項，完成本次交易。交易完成后，AMS公司將持有歐司朗69%的股份（不包含庫藏股份）。

■ 拜耳（Bayer AG）完成了向美國公司禮藍動保（Elanco Animal Health）出售拜耳動物保健業務（Bayer Animal Health），交易價值68.9億美元。該交易完成后將創造全球第二大動保企業。

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(1)來源：《美國鋼鐵百年工業史鋼廠分布》。

(2)來源自《高級財務管理》。

(3)股東積極主義指外部股東積極干預、參與公司重大經營決策以將股東權益最大化的行為，是近年來在世界各地興起的運動。

(4)購買增長：消除增長過慢問題的最積極方法是購買增長。管理者為了證明自己的管理能力、保留住優秀雇員、避免被人收購，他們常常試圖采取多元化的經營戰略將多余的現金投入其他行業，特別是正處于成長期的行業。

(5)建立增長：一種內生增長，指完全通過公司現有資產和業務，而非通過兼并收購方式實現的銷售收入和利潤的增長。