第三章
反復的財政刺激與金融政策的轉向

政府對景氣的混亂判斷

在不曾經歷過的泡沫經濟破滅過程中，政府對景氣的判斷較為混亂。1990—1996年，既包括景氣的高峰（1991年2月）也包括景氣的低谷（1993年10月）。也就是說，在泡沫破滅、景氣式微之后，景氣也有過短暫的恢復時期。首先，我們根據事后厘清的景氣時期劃分來看看景氣變動的概況。

圖3-1顯示的是景氣變動指標的財經綜合指數（C.I）的變化，以及景氣循環的峰值與波谷時期的位置。陰影部分是景氣峰值與波谷之間的切換，顯示了景氣的衰退局面。

景氣變動的形勢

1991年2月以后，日本經濟進入景氣衰退期。以現在的眼光來看，不過就是泡沫破滅、景氣變壞而已，但處于泡沫旋渦之中時，事情卻不那么簡單。

根據景氣指標來看，經濟增長率（實質增長率）在泡沫時期的1987—1990年依然保持5%—6%的高增長紀錄，但1991年度為2.2%，1992年度為1.1%，1993年度為-1.0%。礦工業生產指數呈雪崩式回落，1991年度下降了0.7%，1992年度下降了6.3%，1993年度下降了4.0%。企業收益（根據法人企業統計季報的全產業經常利益）也大幅下跌，1991年度減少了12.1%，1992年度減少了26.5%，1993年度減少了9.7%。

這正是景氣循環論所描繪的景氣衰退模型。如果以庫存周期的觀點來繪制庫存周期圖，從1991年第一季度開始進入“預期外庫存增加”局面，第四季度開始進入“預期內庫存減少”局面，即所有庫存調整局面，一直持續到1993年年末。

以設備投資循環的觀點來看也是一樣，開始出現典型的存量調整動向。拉動GDP的民間基礎建設投資在1991—1994年連續四年呈減少趨勢，1993年度減少了12.9%。因為需求減少，所以設備投資存量大幅過剩，導致設備投資流量也開始下跌。

1993年后，經濟一時間呈現好轉趨勢，景氣呈現恢復勢頭，但是很快又開始轉為衰退局面。這時，經濟企劃廳緊急宣布了景氣恢復對策，后來招致一片批評之聲。

在此之后，1993年10月景氣指標觸底反彈。這是由于伴隨世界經濟的恢復，持續減少的出口轉向增長；存量調整結束，最終需求的擴大和生產直接掛鉤；增強公共投資等經濟對策的支撐。但是在景氣恢復過程中經濟擴大的步伐緩慢，讓人很難產生經濟得到恢復的實感。本書后面會進行詳述，總體來說，泡沫經濟破滅后的景氣恢復非常緩慢，一直被大家詬病為“沒有實感的恢復”。從現在的視角來看，這個時期的恢復可謂景氣恢復的開端。

阪神大地震的發生

在景氣恢復期，1995年1月17日發生了阪神大地震。這場地震讓5000多人失去了寶貴的生命，并且造成建筑物與交通基礎設施等損失超過9.6萬億日元。起初，人們擔心地震會給生產與消費等經濟活動帶來負面影響，但最終地震只造成了一時的影響，宏觀經濟指標在2月之后便基本恢復到震前水平。盡管一段時期內地震災區的生產與消費等經濟活動陷入低谷，但其他地區的代替生產活動穩步開展，全國范圍自發的消費抑制也只持續了很短的時間。

“減速中擴大”說

事后來看，1991年2月以后經濟就進入了衰退局面，政府對此是如何看待的呢？讓我們從經濟企劃廳發布的月例經濟報告來回顧政府的觀點。

一直到1991年8月，報告中的表述始終是“國內需求穩步推進，并呈現擴大的趨勢”，也就是說一直堅持著“景氣保持上升局面”的論調。9月的報告寫道“雖然緩慢減速，但仍在持續擴大”，10月也一樣。

9月時有了“景氣不像之前那樣一味擴大”的認識，對此出現了兩種批評的聲音。

一種是“太晚”。事后來看，景氣高峰是在1991年2月，然而日本政府幾乎有近半年時間都未調整之前的判斷。

另一種是“表述難以理解”。“在減速中擴大”這個說法確實難以理解。如果只說“在減速”的話就能判斷出景氣正在衰退，但是對于“仍在擴大”的說法，人們便會認為經濟依然良好。那么，“減速中擴大”的說法到底是表示景氣衰退還是良好呢？

“減速中擴大”的意思是這樣的：景氣好壞基本是根據經濟指標中“變化的方向”來判斷的，于是在景氣越過峰值處于下降之時，呈現出“方向呈向下趨勢，但水平依然居高”的狀態，這應該說是景氣爭論的宿命吧。1991年正處于泡沫經濟末期，經濟活動水平畸高，所以這種宿命感表現得越發明顯，最典型的例子是雇用市場。泡沫經濟末期日本勞動力嚴重不足，1991年以后經濟進入衰退狀態，但是之后很長時間勞動力不足的情況都未能得到緩解。比如，有效招聘倍率從1991年3月的峰值1.47倍開始逐漸走低，1992年5月仍有1.14倍，完全失業率在1992年處于平均2.1%的較低水平。

在這種情況下，政策交織其中，局面變得更加混亂。一般來說，如果“景氣越過峰值開始下降”這一認識被廣泛接受，就很容易引發關于景氣對策是否有必要的爭論。但是，從政策制定者的角度來看，因為雇用水平依然較高，景氣對策就沒有必要。月例經濟報告中“減速中擴大”這一表述，被解讀為：雖然景氣呈下行趨勢，但是這不過是從過高水平落回到適宜水平的階段，因此還沒到需要制定景氣對策的時候。

由于對“減速中擴大”的表述難以理解的批判愈發強烈，1991年11月的月例經濟報告中將其修改為“景氣擴大的步伐在緩慢降低，這意味著景氣正朝著無通脹、可持續發展道路轉型的目標發展”。在1992年3月刪除了冗長的解釋，簡單表述為“現在的經濟正處于調整中，景氣衰退感正在擴散”。在經濟實際進入衰退期大約一年之后，政府終于承認已經進入景氣衰退期。我們難免腹誹，早早直截了當地承認多好，但是站在那個時間點上進行判斷，可能也沒有現在想得這么簡單吧。

“減速中擴大”這種說法，在理論上并沒有什么錯誤。但是，經濟一旦開始下滑便會不受控制地一路惡化，無法保證下滑能在適當的時候停下來。日本經濟一路朝著嚴重蕭條的方向發展，從這個意義上來說，“正處于調整過程中，無須擔心景氣衰退”的主張使得人們對現實中的景氣認識過于樂觀，從而延遲了經濟政策的實施。