第一節
REITs的概念與分類

一、基本概念

不動產投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，簡寫為REITs），是按照信托原理設計，以發行收益憑證的方式匯集投資者的資金，交由專門投資機構進行投資經營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種金融投資產品。通常情況下，REITs收購不動產持有并經營，獲得租金收入后按一定比例派發給投資者，投資者在自擔風險的前提下享受投資收益。對于不動產的所有者和建設方而言，REITs提供了一種盤活不具備流動性的不動產資產，體現其價值的方法。對于中小投資者而言，REITs使他們能夠在不需要巨額資金的情況下，直接參與不動產的投資，分享不動產價值增長的機會。

REITs最早產生于20世紀60年代的美國，并逐步擴展至全球43個國家和地區，截至2020年第四季度，全球REITs市場總市值接近2萬億美元，資產種類從住房、公寓、寫字樓，逐步擴展到倉儲物流、工業園區、鐵路、高速公路、數據中心等。我們將在第二章中專門介紹REITs在全球市場的發展歷史和具體情況。

二、主要分類

國際市場上，從不同的角度劃分，REITs有不同的分類。根據資產組成和投資收益來源的不同，REITs可以分為權益型和抵押型（2010年12月以后，美國已將混合型REITs統一納入抵押型REITs統計）；從組織形式和交易結構特點出發，REITs可以分為公司型和契約型；按照REITs的募集和流通特點，可以分為私募和公募；按照行業和物業資產類型，上面的大類又可以進一步細分為不同的小類，比如酒店類、公寓類、辦公類、零售類、工業類、基礎設施類、數據中心類和醫療類等。

（一）權益型REITs和抵押型REITs

1.權益型REITs

權益型REITs指的是投資者擁有不動產，并對其進行運營以獲得收入。投資者收益不僅來源于租金收入，還來源于不動產的增值收益。

權益型REITs可以為投資者提供差異性的投資策略。比如某些權益型REITs，如經營三方凈租賃業務的REITs，資產增值的潛力較小，速度較慢，但是能提供穩定的現金流分派率。其他權益型REITs，可能擁有商業物業、酒店等不動產資產，其短期現金收益率可能會有波動，但是有較強的增值潛力。目前，權益型REITs是最主要的REITs類型，其市值占全球REITs總市值的90%以上。

2.抵押型REITs

抵押型REITs又被稱為債權型REITs，指的是直接向不動產所有者、物業或開發企業發放貸款，或者投資于抵押貸款的二級市場，擁有的是不動產的債權。其收益來源主要是手續費和抵押貸款利息。大多數抵押型REITs，僅向現有物業發放抵押貸款，并利用抵押型證券和對沖型工具管理風險。抵押型REITs不會為投資者提供很高的資產增值收益，因為大部分抵押型REITs不持有可能增值的實體性物業資產。從投資角度講，只有在利率水平穩步下降的時期，抵押型REITs才會出現顯著的市價提升。反之，若利率水平上揚，抵押型REITs的市價便有可能下跌。

（二）公司型REITs、契約型REITs和合伙型REITs

1.公司型REITs

公司型REITs是由一批具有共同投資理念的投資者，依法組成投資于特定對象的，以營利為目的的股份制投資公司，該類公司通過發行股票的方式募集資金，是具有獨立法人資格的經濟實體。組織形式上，它與股份有限公司相似，REITs公司資產為投資者（股東）所有，由股東選擇董事會，由董事會選聘REITs管理公司，REITs管理公司負責管理REITs業務。公司型REITs的設立一般要在工商管理部門和證券監管機構注冊或被其批準，同時還要在股票發行和交易的所在地登記。在美國、比利時、法國、德國、日本、韓國、土耳其、英國等國家，REITs的典型結構是公司型（見圖1-1）。

2.契約型REITs

契約型REITs是指投資者與投資公司或REITs管理人簽訂信托契約，后者又與REITs托管人訂立托管協議，通過發行收益憑證而組建的投資信托基金。REITs管理人是REITs的發起人，通過發行收益憑證將資金籌集起來組成信托資產，并根據信托契約進行投資；REITs托管人根據托管協議負責保管信托資產，具體辦理證券、現金管理以及有關的代理業務，一般由銀行擔任。在澳大利亞、加拿大、中國香港、馬來西亞、新加坡、印度等國家和地區，REITs的典型結構是契約型（見圖1-2）。

（三）公募REITs和私募REITs

1.公募REITs

公募REITs是指以公開發行方式向社會公眾投資者募集信托資金的REITs，其投資者人數一般不受限制，每個投資者的最低投資數量一般沒有限定。公募REITs是國際資本市場不動產金融產品的主流形式，與股票一樣具有高流動性，可以上市交易，一般我們也將其稱為標準REITs，其交易結構見圖1-3。

2.私募REITs

私募REITs是指以非公開方式向特定投資者募集REITs資金，并以不動產為投資對象的投資信托。私募REITs對投資者的風險承受能力要求較高，監管相對寬松，各個國家和地區的法律法規明確限定了私募REITs持有人的最高人數（如50人、100人或200人）和投資者的資格要求，否則私募REITs不得設立。

三、產品特征

境外成熟市場，公募REITs具有如下基本特征。

（一）投資于成熟不動產資產，依靠長期穩定的現金流進行收入分配

REITs的大部分資金用于購買并持有能產生穩定現金流的物業資產，投向非常廣泛，包括寫字樓、購物中心、酒店、公寓、工業地產、倉儲物流、數據中心等。其收入來源主要是經營的租金現金流，也可以是MBS（抵押支持債券）產品、房地產相關貸款等。另外，REITs促使不動產所有權和經營權分離，為專業化經營管理提供了基礎。這種多元而專業的投資方式，可以在分散風險的同時，有效捕捉市場機會，為投資者提供穩定的回報率。

（二）兼具股和債的雙重屬性，并具備良好的流動性

REITs作為一種投資信托基金，不僅可以認購、贖回，還可以在公開市場上市、流通、轉讓，具有高度的流動性。同時兼具股和債的雙重屬性，與其他資產關聯度較低，是良好的資產配置種類。

（三）稅收中性

REITs不因本身的結構帶來新的稅收負擔，某些國家和地區給予REITs產品一定的稅收優惠。REITs的主要優勢和吸引力就是其在稅收上的優惠待遇，這一點在美國尤為明顯。REITs結構的關鍵在于能夠避免雙重征稅，其稅法的特別規定及其修訂是推動REITs誕生、調整和發展的最重要因素。

REITs的最終應稅收入為原始應稅收入減去已經向投資者分配的股息，即如果REITs將應稅收入全部支付給REITs份額持有人的話，則REITs持有的各個標的公司無須繳納企業所得稅。因此，如何能夠被認定為REITs就顯得尤其重要。比如表1-1就是美國對于如何認定REITs的具體標準，REITs必須滿足一定的組織結構要求。

（四）強制派息政策

在成熟的REITs市場，法定要求REITs的絕大部分收益必須分配給份額持有人，美國、日本、新加坡、中國香港、印度等國家和地區均要求90%以上的分紅比例。鑒于大部分的REITs都投資于可產生穩定現金流的不動產物業，因此，REITs可以保證投資者每年獲取穩定的現金分配收益。

（五）低杠桿

同房地產上市公司一樣，REITs同樣是杠桿經營，但REITs杠桿較為適中，其負債率低于一般的上市房地產公司，美國的REITs資產負債率長期低于55%。在大部分國家和地區，法規中有明確的最高負債比率限制，比如中國香港和新加坡規定REITs的杠桿率不能超過50%，所有中國香港和新加坡REITs的杠桿率均保持低于45%的水平。

（六）積極的管理、完善的公司治理結構

REITs的運作需要以組織結構的穩定性為前提，管理人出色的管理能力及其有效的資產管理措施，則是REITs產品與市場健康發展的關鍵。因此，全球市場REITs的組織模式和治理結構的制度安排雖然多樣，但萬變不離其宗，公開交易的REITs大多數為主動管理型公司，積極參與物業的經營全過程。同時，和上市公司一樣，REITs擁有比較完善的治理結構。