第2章
文獻綜述

2.1　管理層能力

早期研究管理層的文章多從委托代理角度出發(fā)分析問題。委托代理理論遵循的是以“經(jīng)濟人”假設(shè)為核心的新古典經(jīng)濟學(xué)研究范式，以委托人和代理人直接的利益沖突為前提假設(shè)，同時認為委托人和代理人之間存在明顯的信息不對稱，并對此現(xiàn)象進行研究分析。Jensen（1993）最早以新古典經(jīng)濟理論為框架對管理者能力進行分析，認為管理者能夠顯著地影響企業(yè)的經(jīng)營績效。Eisenhardt（1989）在綜述中提到委托代理理論主要從管理者的負面影響角度出發(fā)探索管理者對股東權(quán)益的侵蝕。但委托代理理論最大的缺陷在于其對所有的管理者一視同仁的假設(shè)，忽略其異質(zhì)性，導(dǎo)致研究結(jié)果發(fā)生扭曲。

2.1.1　管理層更替衡量管理層能力

另一類衡量管理層能力的指標(biāo)是通過追蹤管理者變更的方法，用管理層變更前后公司表現(xiàn)的對比結(jié)果表征離職管理者的能力水平（Bamber等，2010；Ge等，2011）。Hayes和Schaefer（1999）研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)公司CEO跳槽到其他公司時，公司股票回報率降低；相反，當(dāng)公司雇用其他公司的CEO時，公司股票回報率顯著提高。Chang等（2010）也證明公司的業(yè)績差異并不完全來自公司自身的影響，公司的CEO也會對績效產(chǎn)生顯著的影響。

但這種方法對樣本的選取具有嚴格的限制，研究對象必須在樣本期間內(nèi)有至少一次的管理者更替，這使得該類研究的樣本均比較小，是否具有代表性受到很多質(zhì)疑。同時，管理者在公司經(jīng)營決策中的主導(dǎo)地位不是一朝一夕形成的，其對公司的影響也不會隨著職位的更替戛然而止，因此精準(zhǔn)選取研究對象，即管理層更替前后的時間跨度，具有極大的挑戰(zhàn)性。

2.1.2　管理者特質(zhì)衡量管理層能力

隨著心理學(xué)、行為科學(xué)、社會學(xué)與會計學(xué)科的交互融合，眾多學(xué)者開始將高層管理者的背景特質(zhì)引入研究中。Hambrick和Mason（1984）提出了“高層梯隊理論”，認為高層管理者的決策行為受到其背景特征的影響。例如，Goldman（2013）將美國企業(yè)高管的政治經(jīng)歷作為其能力表征，發(fā)現(xiàn)擁有政治關(guān)聯(lián)的高管能夠通過影響政府采購訂單的數(shù)量，進而改善企業(yè)經(jīng)營狀況。Hirshleifer等（2012）的研究發(fā)現(xiàn)，過度自信的CEO往往更加關(guān)注企業(yè)的創(chuàng)新能力，通過增加企業(yè)的創(chuàng)新投資，引領(lǐng)企業(yè)獲得更多的專利和專利引用。Milbourn（2003）、Francis等（2008）用以往媒體對管理層的關(guān)注度來衡量管理層能力，即用報道的平均次數(shù)反映管理層能力的高低，進而分析其對公司活動的影響。

國內(nèi)外不乏研究用管理者特質(zhì)衡量的管理層能力與企業(yè)并購之間關(guān)系的文獻，例如Datta等（2005）發(fā)現(xiàn)CEO的績效薪酬能夠有效地改善并購后收購方的公司績效。Walters等（2007）用CEO的任職期限表示管理層能力，實證檢驗發(fā)現(xiàn)CEO的任職期限對并購后收購方的長期績效有顯著的影響。Chikh和Filbien（2011）在附加檢驗中簡要分析了CEO的一系列個人特征包括兩職合一、持股比例、知識技能和關(guān)系網(wǎng)絡(luò)與并購后長期績效的關(guān)系，實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)持股比例較高的CEO以及經(jīng)驗豐富的CEO會更關(guān)注投資者的市場反應(yīng)，一旦市場出現(xiàn)負面反應(yīng)，這些CEO會及時地調(diào)整公司的并購活動，從而保證較高的并購績效。國內(nèi)對管理層能力進行研究的文獻側(cè)重于管理者的某項具體特征或者某類管理者。例如，姜付秀等（2009）研究了管理者的自信度與企業(yè)擴張之間的關(guān)系及其對企業(yè)財務(wù)困境的影響，并初步發(fā)現(xiàn)管理者的過度自信對公司的擴張有顯著的影響。馮根福和吳林江（2001）從股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)激勵、董事長與總經(jīng)理兩職合一等多個角度出發(fā)分析我國上市公司的并購績效活動。傅頎等（2014）將董事長和總經(jīng)理兩職合一、高管任期、股權(quán)制衡度作為衡量管理層權(quán)力的指標(biāo)，研究高管薪酬變動和公司的并購行為的內(nèi)在關(guān)系。李善民等（2009）在高管追求個人私利和過度自信的背景下，研究企業(yè)并購活動后的經(jīng)濟表現(xiàn)。田高良等（2013）主要以管理高層中的連鎖董事為研究對象，發(fā)現(xiàn)并購雙方的連鎖董事關(guān)系會影響并購績效。另外，很多學(xué)者將注意力集中在我國特有的關(guān)系型導(dǎo)向的特質(zhì)對管理者能力的影響。例如，傅頎等（2014）研究了我國管理層權(quán)力在性質(zhì)不同的企業(yè)的并購中的作用；陳仕華等（2015）分析了我國“準(zhǔn)官員”國企高管在并購中所起的作用；陳仕華和盧昌崇（2013）從企業(yè)間網(wǎng)絡(luò)視角出發(fā)，基于組織間模仿理論研究企業(yè)間高管聯(lián)結(jié)對并購溢價決策行為的影響。

2.1.3　數(shù)據(jù)包絡(luò)分析衡量管理層能力

股票回報率、管理層預(yù)測、歷史績效及高管特質(zhì)等這些指標(biāo)雖然在一定程度上能反映管理層的能力，但學(xué)者仍不能確定其是否完全等同于所有管理層能力對企業(yè)的貢獻值。Bertrand和Schoar（2003）打破了以往的界限，擴大了高層管理者的定義范圍，涵蓋了除CEO、CFO、董事長等之外的其他中高層管理者，并且對其效用進行了單獨的分析，實證證據(jù)表明除了CEO、CFO、董事長等，其他的管理者對公司包括并購在內(nèi)的決策有非常顯著的影響。該研究結(jié)果預(yù)示管理層能力是不可觀測的，常用的一些高管衡量指標(biāo)均存在一些問題——這些指標(biāo)不僅包含了管理層的效率，還包含了一定的企業(yè)效率，而且在研究中很難進一步區(qū)分企業(yè)業(yè)績變化的歸因。因此Bertrand和Schoar（2003）利用高管的固定效應(yīng)進行相應(yīng)的實證分析以彌補已有不足，但該方式仍無法避免高管更替方法存在的缺陷——研究者無法保證公司中普遍存在高管更替的現(xiàn)象，進而影響實證研究的樣本大小。

Demerjian等（2012）指出用高管的個人特征反映管理層能力是非常不完善的，很多情況下，即使兩家公司的CEO擁有相同的學(xué)歷、相同的工作年限，但由于公司自身條件的約束以及自身能動性的差異，高管個人特征反映在公司績效等方面很可能是截然不同的。因此，Demerjian等致力于緩解管理層能力衡量過程中出現(xiàn)的干擾問題，采取管理科學(xué)領(lǐng)域較為先進的數(shù)據(jù)包絡(luò)分析技術(shù)計算整個公司的效率，利用Tobit模型將管理層能力從企業(yè)效率中分離出來，這樣能夠有效地區(qū)分公司效率與管理層效率對業(yè)績的不同影響，并且大大增加了可利用的樣本量，因為只要公司有基本的財務(wù)數(shù)據(jù)便可以計算公司的管理層能力。數(shù)據(jù)包絡(luò)分析廣泛運用于管理科學(xué)領(lǐng)域的研究，其基本原理是首先根據(jù)研究問題選取輸入與輸出，然后利用數(shù)學(xué)優(yōu)化分析確定各資源不同數(shù)量組合相對有效的生產(chǎn)前沿面，并將各個決策單元實際的各種資源組合投影到已確定的相對有效的生產(chǎn)前沿面上，最后通過比較各決策單元偏離相對有效生產(chǎn)前沿面的程度來評價其相對有效性。本書的實證分析借鑒了Demerjian等（2012）的研究方法創(chuàng)建衡量管理層能力的指標(biāo)，將其與企業(yè)并購和股價崩盤結(jié)合在一起進行分析。