也正是由這一年開始，勝利主義和愛國熱情相輔相成。愛國主義式的自我鼓勵，在經濟討論中的地位一直十分突出。在愛國主義精神的刺激下，美國經濟呈現出前所未有的特異現象，那就是資產價格的暴漲。這一年，美國正式接過日本人的棒，邁入一個泡沫膨脹的時代。從20世紀90年代開始，包括股價和房價在內的資產價格先后迅速上漲，美國經濟出現了所謂的“資產價格通貨膨脹”（或“存量資產通貨膨脹”）的現象。這種現象的基本特征在于除了資產價格猛漲之外，一般商品和服務的價格都基本保持穩定。

泡沫

下圖是由耶魯大學的經濟學家羅伯特“希勒（RobertJ.Shiller）繪制，展現的是美國自1871年1月到2000年1月實際（扣除物價上漲因素影響）標準普爾綜合股價指數以及同一時期相應的實際標準普爾綜合收益的變化走向。羅伯特“希勒教授指出：“不難看出，當今市場的表現與過去迥然不同?！钡拇_如此，如圖所示，自1992年開始到2000年為止，股價近乎直線上升。

1871年至2000年股價收益率

資料來源：羅伯特“希勒著，《非理性繁榮》

與此形成呼應的是，威德默在其所著的《下一輪經濟危機》里也提供了這樣一組數據：道瓊斯股票平均指數從1928年到1982年升高了300%。然而，在接下來的20年里，道瓊斯股票平均指數以令人驚訝的速度再度升高了200%，這一增長速度是美國在前54年的增長速度的4倍，而花費的時間卻比以前少70%。以1994-1999年為例，1994年年初該指數還在3600點附近徘徊，但到了1999年，就突破了11,000點大關。也就是說，短短5年內，以道瓊斯指數為代表的股市價格就整整翻了兩番。

當然，正如野口悠紀雄教授所認為的，即使在正常情況下，股價也會隨著經濟增長而上漲。要判斷這一時期的股價上漲是否異常，最好的辦法就是將它們與經濟增長的狀況進行比較。

當時美國的事實是，一些基本的經濟指標卻并沒有同幅度增長。羅伯特“希勒教授所掌握的數據顯示，美國國民個人收入和國內生產總值，在這5年內增長幅度不超過30%；如果再剔除掉通貨膨脹的因素，那么這一數值還要降低一半。此外，企業的利潤增長亦不到60%。

有學者認為，測量整個股票市場規模的最好方法，就是將它與該國經濟整體的規模相比較。美國應以其股票的市場價值和用國內生產總值（GDP）衡量的經濟年度總產出為計算標的。

根據歷史數據顯示，從1925年到1994年年末，美國所有股票的總價值是整個經濟產出價值的一半左右。雖然股票市場的價格有時候會高漲，并且遠超出這一平均水平。例如，1929年華爾街大崩盤之前，股票價值一度就達到GDP的81％，但這是此后的66年里這一比值所達到的最高值。按照統計學的平均取值法來看，自1925年以來的70年里，美國股票的價值平均相當于GDP的55％。

然而到1995年9月，這一數值迅速上沖，擊破1929年的81%這一歷史最高位，達到82％。此前的歷史已經表明這是一個危險的水平，但這卻僅僅只是一個大泡沫時代的開始。

1996年，股票市場總價值與經濟總值的比值，從前一年9月的82%增長到了100％。這也就是說，美國的投資者將上市公司的價值定位于與美國這個全球最大經濟體的經濟總產值同等的水平。但隨后的一年，市場創造了另一個紀錄，達到了GDP的120%；1998年，該數值更是上躥到140%了；1999年則突破了170％的水平。在市場達到頂點時，美國股市的市場總值占全國經濟產出總值的比值已經高達183％了。這也就意味著，美國的資本市場不是被定價為美國經濟價值的一半，而是擴張為全世界經濟總值的一半。這一定價與歷史經驗數據中國家所認可的正常定價的極限，有著驚人的偏離。如果市場與它的長期平均值相符，2000年它就應被定價為5.3萬億美元。但事實是，亢奮中的投資者將它推高到了17.7萬億美元這個珠穆朗瑪。

這絕不是一個正常的現象，這是美國乃至世界史無前例的一次失常。假使我們用泡沫規模與該國經濟規模的比例來衡量泡沫，將這個比例與歷史數據相應比作比較，仍可發現，這是一個令人驚訝的數字。事實證明，此次泡沫的比例超過了400年來金融資本主義市場中所有的狂熱數據。對此，榊原英資（EisukeSakakibara）博士——這位可愛的“日元先生”就直率地說，美國經濟已經陷入了嚴重的“泡沫.com（bubble.com）”之中。

對于上世紀90年代末期美國股市資產價格的這種異常飆升，羅伯特“希勒教授當時就不客氣地指出：“從這些數據中我們不難看出股價如此大幅度地增長是沒有理由的。”卓曼價值管理公司（DremanValueManagementLLC）的主席大衛“卓曼（DavidDreman）也曾感慨過：“這真的是一代人的泡沫，它真的比郁金香熱還要瘋狂。”

在本“拉登實施他們的打擊之前，美國資本市場的崩潰和經濟的衰退就已經開始了。2000年3月，過度膨脹的股市泡沫終于自我毀滅了，崩潰的股市將經濟拖進了衰退期。

統計數據顯示，與美國國內戰爭、第二次世界大戰和1929年的華爾街大崩盤所造成的損失相比，2000年的股市崩潰才是讓美國損失最多的“戰爭”——在股市達到頂點的三年后，這一崩潰讓股東損失了7.8萬億美元的財富。而第二次世界大戰，就是按照今天美元的價值，也僅僅只是讓美國花費了3.4萬億美元而已。也就是說，由1996-2000年所形成的互聯網泡沫，其破滅的成本相當于兩場第二次世界大戰。

然而，即使是如此巨大的財富損失，放在此后為解決這一債務問題而引發的房地產泡沫面前，也只能說是小巫見大巫了。

瘋狂的房子

當互聯網泡沫破滅時，格林斯潘立即意識到美國的總需求正在迅速下降，基于對經濟全面衰退的擔憂的回應，從2001年9月起，美聯儲連續11次降息。直到2003年6月，聯邦基準利率降低到朝鮮戰爭以后50年來的最低點——1%，并維持了近一年的時間，直至2004年6月再次加息。當然，這一政策的另一層含義亦不容忽視，那就是，當時的格林斯潘正全力配合小布什政府，為其隨后進行的對阿富汗、伊拉克及整個基地組織的反恐戰爭籌措經費。這點可從如此之“巧合”的時點中見端倪——在2000年年中時，美國的互聯網泡沫就已破滅，但美聯儲尤遲遲不見采取行動。反倒是9“11事件發生后，美聯儲立即作出了回應。

l%的基準利率和2%的通脹率，意味著美聯儲實際上給予那些借錢的人補貼。特別是，美聯儲以基準利率隔夜拆借給銀行，銀行能夠以1%的利率從美聯儲借款，這也間接降低了更大范圍市場內的資金成本。

再加上，包括中國、日本等在內的出口導向型經濟體，在汲取1997年“外匯儲備不足”而導致的亞洲金融危機的教訓后，主動積極地積累以美元為主的外匯儲備，日本、中國利用手中大量的外匯儲備購買美國國債，美國國債債息上升，與之對應的美國長期利率下降，這更進一步降低了資金成本。

大量的低息貸款使得銀行借貸輕而易舉，他們瘋狂地使用“杠桿”。華爾街從美聯儲那里借入大量的信貸，賺得盤滿缽滿。投資者們看到以后，也想分一杯羹?？梢驗榛ヂ摼W泡沫的破滅，股市低迷，但同期房屋價格的增長卻頗為亮眼，1999年房屋價格的增速為5.2%，2000年為7.6%，2001年為7.5%，2002年為7.6%。于是，華爾街就想到拉攏投資者和房主，利用房貸來發財。

情況大致是這樣的：在正常的情況下，某一家庭要買房子，先要存夠一定比例的首付款，然后再和房貸經紀人聯系，通過房貸經紀人找到房貸公司。房貸公司則根據該家庭的收入情況、信用度等信息，來決定是否該放貸給他們。如果這個家庭條件符合要求，那么房貸公司就會放款給他們。于是，這家人就拿到了這筆房貸，買到了房子而成為房主。房貸公司收取相應的利息，而經紀人則從這筆交易中抽取一定額度的傭金。重要的是，因為房價事實上一直都在上漲，這讓各方都覺得一切都是那么完美。

有一天，房貸公司接到華爾街某家銀行的電話，銀行家在電話里說，他想買下房貸公司手頭的這些房貸。基于華爾街銀行家給出的價格非常誘人，房貸公司就爽快地將這筆房貸轉給了他。銀行家憑借從美聯儲或其他機構借來的數以千萬乃至更多的錢，買了成千上萬份的房貸，再將其打成一個漂亮的“包”。每個月他都可以從這個“包”里得到房主還的房貸，然后他召喚評級公司這些金融巫師施展魔法，將這些房貸按照信用程度切分為三部分：安全的、及格的、有風險的。然后將其重新“打包”，并美其名曰“債務抵押債券（CollateralizedDebtObligation，CDO）”。

隨著房價的上升，投資者對其持有的這些債務抵押債券，特別是那些風險甚高同時收益亦非常高的產品很是滿意。與之對應的是，隨著房地產泡沫的生成，“信用便急劇擴張，人們不僅比平時更自由地使用信用，而且他們實際上也具有更多的信用，因為他們似乎在賺取巨大的收益”。在這樣的一種循環機制下，泡沫膨脹得越來越大，其營造出的繁榮幻覺也讓輕率的愛冒險情緒成為一種流行。在一片繁榮的景象中，人們冒險的情緒被徹底激發出來，于是他們想買更多的債務抵押債券。華爾街的銀行家們受到前期成功效應的鼓勵，再次找到房貸公司，購買更多的房貸；房貸公司則找來經紀人，要求他們提供更多的房主。可經紀人一時找不到買房的人，因為那些符合申請房貸條件的人，都已經有了房子。但他們還是有辦法的，在這樣的大環境下，人們比其他任何時候都愿意更多地提供或取得信用，最后就連那些根本沒有資格獲得信用的人，也開始有人愿意提供信用給他們了。這時，那些事后被人們視之為害群之馬的、與次級抵押貸款相關的各路人馬開始粉墨登場了。

包括華爾街的銀行家和房貸公司等在內的債務抵押債券產品制造商們發現，美國的房價仿佛只會升，不會跌。于是他們認定，即使是沒有資格獲得信用的人，一旦買了房子成了房主，哪怕他付不起房貸，對于他們而言也是沒有損失的。因為他們完全可以將這些人趕出房子并將物業收歸公司，等到時機合適、價格合適的時候再將其售出。也就是說，他們認定一直上漲的房價，完全可以覆蓋因為斷供而造成的相應風險。

持有這種觀點的不僅只是這些金融機構，還包括低利率政策的主導者格林斯潘。就有關房地產業“投機過?！钡馁|疑，這位因“行動遲緩”而被伯南克和克魯格曼譏為“格林斯潘?！钡臅r任美聯儲主席，在國會上保證：“雖然在新的房屋抵押貸款如海嘯般涌來時，價格已經上漲了，但房產所有者權益的價值上漲得更快，因為房產的價值上漲了。所以，負債可能上漲了，但是資產價值也在上漲。凈效應是家庭的資產負債表處于良好狀況，資產超過負債?！?

被格林斯潘和那些制造債務抵押債券產品的華爾街銀行家們所忽視的是，一旦房地產泡沫破滅，房產的價值就會隨之下跌，但因房產而欠下的債務并不會就此消失，到時留給家庭的將是貶值的資產和固定的負債。遺憾的是，高收益往往使人們忽視了高風險的存在，他們在格林斯潘式的邏輯中繼續前行。

在金融機構和投資者看來，只需提高新房貸的風險，就可以獲得更高的收益。至于新的購房者，他們既不需要首付，亦不需要收入證明和任何相關手續。事實上，他們也正是這么干的，他們不是把錢借給那些值得信賴的潛在房主（也就是所謂的優級貸款，他們的風險低，也就決定了其收益也很低），而是四處找人，并且是專找那些不靠譜的人，于是就出現了次級貸款。

在這樣非理性亢奮的刺激下，2005年下半年，美國房地產推動的泡沫開始成為整個經濟的泡沫。在這一年里，美國人均收入的增速從21世紀前4年的4%提高到了5%甚至以上，但同期房價的年均增速則是由2004年13%，迅猛拉升至18%。

對房貸投資這條鏈上的投資者而言，一切都是那么的順利，大家都發財了。但是，毫無懸念，一些房主注定是還不起房貸的。信用繼續在擴展，更多的人能夠更自由地使用信用，也有更多的人投入到這場投機運動中。如果人們的需求與供給能力相等，那么這一切也不會有太大問題?？蓡栴}在于，人們獲得信用的時間，遠比房子的生產時間短得多，在這樣的狂熱中，供需結構失衡就成為必然。

伴隨著房地產市場供需失衡而來的，是房價的飆升。房價如此之高，以至于零首付及用“超優惠利率”支付貸款也超出了許多美國人的購買能力，房屋銷售開始萎靡。更重要的是，2005年，美聯儲為抑制日益高漲的通脹壓力開始加息，30年期抵押貸款利率從原來的5.58%上升到6.66%，上漲了足一個百分點。在這雙重的壓力下，購房者的月供收入比迅速地從原來的24%上升到37%。而那些低收入、享受次級貸款低首付“照顧”的房主，其月供收入比甚至高達40%以上。顯然，這遠超出了他們所能夠承受的能力范圍。

當然，房貸在銀行家手中就意味著，當這些低收入者無法按期償還月供時，房貸公司是可以將其趕出屋子并將房屋收回的。然后，他們可以再選擇合適的時間、合適的價位，將房子再次出售。這一切在最初的時候，的確是可以如此操作的。

但問題卻在于，要將收回的房屋重新投放到市場上出售，是需要一段時間的。同時，收回抵押房屋也是需要支付法律費用的，無人居住的房屋又常常會朽壞。由于種種因素，將房屋從買房人手中收回的貸款方，通常只能得到原始貸款的一部分金額。更為麻煩的是，不僅只是這一批人，越來越多的人開始無力償還房貸。被貸款公司收回的房子越來越多，再加上新開發和上市的房屋，整個市場上待售的房子也就越來越多。根據經濟學的一般常識，我們可以知道這樣的結局會是什么樣的——當供給遠遠大于需求時，房價也就自然下跌，雖然房價最開始只是逐漸下降。