誤讀13：地上走、空中飛、水里游

主要誤讀：有不少投資者認(rèn)為，巴菲特僅僅是在投資方法與操作策略上與大多數(shù)人不同。

我方觀點(diǎn)：方法與策略上的表面差異源自思想與理念上的本質(zhì)不同，這種不同帶來的一個(gè)結(jié)果是：巴菲特與股票市場(chǎng)上的主流操作其實(shí)并不在同一個(gè)空間活動(dòng)。

2008年北京奧運(yùn)會(huì)，一句“同一個(gè)世界同一個(gè)夢(mèng)想”的主題詞打動(dòng)了千千萬萬個(gè)有著不同膚色的“地球村人”。而在另外一個(gè)也可被人們稱為“同一個(gè)世界”的地方——股票市場(chǎng)，這里的人們盡管也都有著“同一個(gè)夢(mèng)想”，但由于各種各樣的原因，在實(shí)現(xiàn)其目標(biāo)的行為模式上竟是如此的千差萬別，在追求夢(mèng)想的路徑選擇上竟是如此的迥然不同。

他們盡管屬于“同一個(gè)世界”，但由于在投資活動(dòng)中所表現(xiàn)出的巨大的理念與行為差異，我們完全可以把他們劃分成三個(gè)完全不同的空間領(lǐng)域及行為模式：地上走、空中飛、水里游。

地上走：這個(gè)群體主要以巴菲特等少數(shù)“企業(yè)投資人”為代表。其行為特質(zhì)主要包括：將手中的股票首先或主要看作公司的權(quán)益憑證而不是交易憑證；在目標(biāo)選擇上有一套嚴(yán)格的基于企業(yè)內(nèi)在價(jià)值而非市場(chǎng)價(jià)格趨勢(shì)的投資標(biāo)準(zhǔn)；在投資策略上主要表現(xiàn)為集中持有和長期投資；在對(duì)投資效果的檢驗(yàn)與評(píng)估上更像是一個(gè)企業(yè)經(jīng)營者或所有者。由于他們保持了股票投資的原生態(tài)模式，因此我們稱之為“地上走”。

空中飛：這個(gè)群體涵蓋了市場(chǎng)上大約90%以上的職業(yè)和業(yè)余投資人。其行為特質(zhì)主要表現(xiàn)為：將手中的股票首先或主要看作公司的交易憑證而不是權(quán)益憑證；在目標(biāo)選擇上主要是基于股票價(jià)格的短期變化趨勢(shì)而非企業(yè)的長期經(jīng)營成果；在投資策略上主要表現(xiàn)為短期投資和波段操作；在對(duì)投資效果的檢驗(yàn)與評(píng)估上主要看買入后股票價(jià)格的短期表現(xiàn)。由于這類行為模式幾乎割裂了股票投資與企業(yè)經(jīng)營狀態(tài)的聯(lián)系而將其“升華”為一個(gè)幾乎完全獨(dú)立的系統(tǒng)，因此我們稱之為“空中飛”。

水里游：這個(gè)群體以依照現(xiàn)代投資理論進(jìn)行投資操作的人士為主。在這群人身上，股票投資已經(jīng)演變?yōu)橐粓?chǎng)在另一個(gè)空間里所進(jìn)行的另外一種游戲。他們有著與傳統(tǒng)股票理論完全不同的風(fēng)險(xiǎn)觀和收益觀，有著完全不同的市場(chǎng)理念和操作哲學(xué)。如果打開這些人的投資筆記，我們看到的將不再是什么營業(yè)收入、利潤邊際、權(quán)益回報(bào)、資本支出、債務(wù)杠桿、經(jīng)營前景，而是有效前沿、貝塔值、標(biāo)準(zhǔn)差、協(xié)方差、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、有效市場(chǎng)等。由于這一投資群體的運(yùn)行模式使他們看起來既不像在地上走，也不像在空中飛，因此我們稱之為“水里游”。

由于運(yùn)行于上述不同空間的各個(gè)群體都有自己完整的理念體系和深厚的理論基礎(chǔ)，因此，想去判斷誰是誰非，不僅是一個(gè)不可能完成的任務(wù)，也沒有這個(gè)必要。大路朝天，各走一邊，投資市場(chǎng)的多樣化并不是嚴(yán)格意義上的壞事，我們?cè)诖酥皇窍胫赋鏊鼈兊牟煌Ｖ劣谧x者最終會(huì)選擇與哪一個(gè)空間的群體為伍，這實(shí)在是個(gè)人性格或興趣所致，無可厚非。僅從實(shí)證角度上講，雖然我們可以看到每個(gè)階段、每個(gè)群體中都會(huì)有一些投資者取得驕人的回報(bào)。但若以過去半個(gè)世紀(jì)作為對(duì)比統(tǒng)計(jì)期，排在前面的則大多是“地上走”群體。

為了對(duì)以巴菲特為代表的“地上走”群體與其他兩個(gè)群體之間的區(qū)別作出更進(jìn)一步的闡述，下面我們嘗試用“四項(xiàng)基本背離”的框架來進(jìn)行說明。首先讓我們來看看“地上走”與“水里游”群體在投資理念上的“四項(xiàng)基本背離”。

1.關(guān)于有效投資組合

有效投資組合理論由馬柯維茨在20世紀(jì)50年代創(chuàng)立。簡(jiǎn)單來說就是如果投資者同時(shí)買入雨傘和沙灘公司，就會(huì)有效防止因天氣變化而給單方向投資造成的損傷。但問題是，當(dāng)以巴菲特為代表的企業(yè)投資人去選擇投資可口可樂、喜詩糖果、吉列刀片以及美國運(yùn)通時(shí)，由于不論天氣是晴天還是陰天，都不會(huì)影響人們喝飲料、吃糖果、刮胡子和使用信用卡消費(fèi)，因此在這些人身上，有效投資組合不僅失去意義，還會(huì)由于它的對(duì)沖設(shè)計(jì)而拉低預(yù)期投資回報(bào)。

2.關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)度量

繼馬柯維茨提出有效投資組合理論后，為尋找和揭示市場(chǎng)存在超額投資回報(bào)的深層次原因，威廉·夏普發(fā)現(xiàn)并提出了“系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)”“貝塔”系數(shù)以及“資本資產(chǎn)定價(jià)模型”，并由此指出所有超額回報(bào)必須以承擔(dān)更多的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)。但在巴菲特看來，喜歡還是畏懼價(jià)格波動(dòng)，正是區(qū)分企業(yè)投資者和市場(chǎng)交易者的試金石。他以華盛頓郵報(bào)為例：當(dāng)投資者有機(jī)會(huì)以更低的價(jià)格買入其股票時(shí)，一定是降低了風(fēng)險(xiǎn)而不是相反。兩種觀點(diǎn)如此對(duì)立的其中一個(gè)緣由在于，雙方對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義有根本性的差異：夏普認(rèn)為是股票價(jià)格的波動(dòng)性（未來收益率的波動(dòng)率或離散度），而巴菲特則認(rèn)為是本金的永久損傷。

3.關(guān)于有效市場(chǎng)

有效市場(chǎng)假說（Efficient Markets Hypothesis，EMH）是由尤金·法瑪于1970年對(duì)之前的相關(guān)理論予以進(jìn)一步深化和整理后而提出的。其基本觀點(diǎn)是：由于股票市場(chǎng)能快速對(duì)所有相關(guān)信息作出反應(yīng)，因此沒有人可以僅靠作一些研究而長期戰(zhàn)勝市場(chǎng)。巴菲特則以“格雷厄姆-多德鎮(zhèn)的超級(jí)投資者”的投資實(shí)踐，指出了有效市場(chǎng)理論的荒誕：“市場(chǎng)有效與總是有效，對(duì)于投資人來說，它們之間的區(qū)別如同白天與黑夜。”（巴菲特1988年致股東的信）

4.關(guān)于分散投資

按照現(xiàn)代投資理論關(guān)于系統(tǒng)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的觀點(diǎn)，集中投資會(huì)因其組合的非有效性以及股票價(jià)格波動(dòng)幅度的提高而加大投資風(fēng)險(xiǎn)。巴菲特則反其道而行之，認(rèn)為分散投資不僅沒有降低反而是提升了投資風(fēng)險(xiǎn)：“我們采取的投資策略排除了依靠分散投資而降低風(fēng)險(xiǎn)的教條。許多學(xué)者會(huì)言之鑿鑿地說我們這種策略比起一般傳統(tǒng)的投資策略具有更高的風(fēng)險(xiǎn)，這點(diǎn)我們不敢茍同。我們相信集中持股的做法同樣可以大幅降低風(fēng)險(xiǎn)，只要投資人在買進(jìn)股份之前，能夠加強(qiáng)本身對(duì)于企業(yè)的認(rèn)知以及對(duì)于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力熟悉的程度。在這里我們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定義與一般字典里所解釋的一樣，是指本金損失或受傷的可能性。”

談及“地上走”與“空中飛”群體之間的“四項(xiàng)基本背離”，可能相當(dāng)多的讀者會(huì)心有戚戚，畢竟屬于“空中飛”群體的投資者在現(xiàn)實(shí)中占了絕對(duì)的多數(shù)。在我們看來，這兩者之間的“四項(xiàng)基本背離”是：(1)股票交易者在買入和賣出股票時(shí)關(guān)注的是其“市場(chǎng)價(jià)格”，而企業(yè)投資人關(guān)注的是其“內(nèi)在價(jià)值”。(2)股票交易者為了博取短期差價(jià)的最大化，經(jīng)常表現(xiàn)出追漲殺跌的行為模式，而企業(yè)投資人則正好相反，價(jià)格越低，買入越多。(3)股票交易者喜歡自上而下地投資，以掌握進(jìn)出市場(chǎng)的最佳時(shí)機(jī)，而企業(yè)投資人從來都是自下而上地挑選投資對(duì)象，不太關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)與股票市場(chǎng)整體的短期走勢(shì)。(4)對(duì)于一個(gè)股票交易者來說，每年50%已是難得的低周轉(zhuǎn)了，而企業(yè)投資人通常用5~10年來規(guī)劃自己的每一個(gè)買入行動(dòng)。

至此我們不難看出：將證券市場(chǎng)的投資者劃分成三個(gè)不同的空間領(lǐng)域和三種不同的行為模式，不僅事出有因，而且并無任何夸大之嫌。我們認(rèn)為這種劃分將有助于讀者進(jìn)一步了解巴菲特與其他投資者的不同，從而為自己能更好地學(xué)習(xí)與借鑒這一投資方法找到一個(gè)最佳的切入點(diǎn)。

本節(jié)要點(diǎn)：

（1）巴菲特與大多數(shù)投資者的差異與其說是操作策略上的不同，不如說根本不在一個(gè)空間活動(dòng)。

（2）由于在基本理念和行為特質(zhì)上存在巨大的差異，我們可以把股票市場(chǎng)上的投資模式劃分成三種類型：地上走、空中飛、水里游。

（3）投資者要想成功實(shí)踐巴菲特的投資方法，必須首先改變自己的活動(dòng)空間與行為模式：讓自己回歸為一個(gè)原生態(tài)的企業(yè)投資者、一個(gè)行走在地面上的投資者。