第五節(jié) 研究的主要內容和主要框架

本書在權衡理論的基礎上，基于稅收成本、破產成本等不完善因素視角，對投融資決策相互作用機制以及投融資互動機制下產生的企業(yè)信貸違約風險抑制效應和就業(yè)效應進行了深入的理論分析，同時以理論分析為指引以中國上市公司為樣本進行了實證檢驗，進而提出了促進我國上市公司投融資決策互動優(yōu)化，實現投融資決策互動優(yōu)化下的信貸違約風險抑制效應和就業(yè)效應的對策性思考。主要的研究內容如下：

第一章，緒論。

第二章，文獻綜述與評價。

第三章，企業(yè)投融資互動決策機制的理論分析。以稅收成本等不完善因素為切入點，第一，建立了投融資決策基本模型，分析了投融資決策的互動機理。模型認為，受稅收利益和破產成本的影響，較低的負債融資會刺激企業(yè)的投資決策，較高負債融資則會產生抑制作用；在負債代理沖突下，股東會更加注重負債的稅收利益而對破產成本予以輕視，因而會產生過度投資，過度投資會反過來減少負債融資。第二，資本折舊會因為折舊稅盾刺激企業(yè)投資，但會對負債稅盾產生替代效應，從而對負債融資產生抑制，并因此減少股東的過度投資。第三，歷史投資會因為收入效應降低企業(yè)的破產成本，從而有利于負債融資增加，存量負債會通過破產成本抑制企業(yè)投資，并通過稅收利益促進企業(yè)投資；在負債代理沖突下，若存量破產風險為零，投資后破產風險增加，此時負債會導致股東由過度投資轉為投資不足；若存量破產風險非零，負債會導致股東由投資不足轉為過度投資；投資不足會為企業(yè)負債融資增加創(chuàng)造條件，過度投資會抑制企業(yè)負債融資。第四，若短期負債償還時企業(yè)無破產風險，短期負債會促進企業(yè)投資，若存在破產風險，短期負債會抑制企業(yè)投資動力；負債代理沖突下，如果企業(yè)無負債融資，股東會過度投資，但隨著負債融資增加，股東過度投資會得以抑制甚至會逐漸轉為投資不足。

第四章，企業(yè)投融資互動決策下社會效益實現的理論分析。從信貸違約風險和企業(yè)就業(yè)入手，理論分析了企業(yè)投融資相互影響下社會效益的實現。第一，新增負債融資會促進信貸違約風險的產生，而勞動力雇傭會隨新增負債先增后減，而投資臨界值與信貸違約風險負相關，但與勞動力雇傭正相關。第二，股東過度投資會進一步刺激信貸違約風險，并導致勞動力過度雇傭，投資不足會降低信貸違約風險，并導致勞動力雇傭不足。第三，總體而言，折舊會刺激就業(yè)水平，在較低新增負債下，折舊會抑制信貸違約風險，而較高新增負債下則相反。第四，存量負債會提高信貸違約風險，而勞動力雇傭水平隨存量負債的變化按照投資前后企業(yè)破產風險不同而表現出不一樣的特征，而在較低新增負債下，存量負債會因為股東從過度投資轉為投資不足而對信貸違約風險的促進作用由強變弱，若新增負債比較高，情況則相反；歷史投資會抑制信貸違約風險，但在較低新增負債下，歷史投資會因為股東由投資不足轉為過度投資而對信貸違約風險的抑制作用由強變弱，若新增負債比較高，情況則相反；如果投資前企業(yè)存在破產風險，較低新增負債下勞動力雇傭會與歷史投資負相關，在較高新增負債下則反之，如果企業(yè)在投資后由無破產風險轉為有風險，勞動力雇傭會與歷史投資正相關。第五，若企業(yè)存在短期負債，長期負債比例會降低信貸違約風險和企業(yè)就業(yè)人數；而若短期負債償還時企業(yè)不存在破產風險，在較低長期負債區(qū)間，長期負債會因為股東由過度投資轉為投資不足再變?yōu)檫^度投資而對信貸違約風險的抑制作用由弱至強再到弱，企業(yè)也會由勞動力過度雇傭轉為雇傭不足最后再到過度雇傭；在較高長期負債區(qū)間，長期負債會因為股東過度投資而對信貸違約風險的抑制作用變弱，而勞動力雇傭問題會變得越來越嚴重；若短期負債償還時企業(yè)存在破產風險，長期負債比例會因為股東由投資不足變?yōu)檫^度投資而對信貸違約風險的抑制作用會由強變弱，而勞動力雇傭在較低長期負債比例下會表現為不足，在較高長期負債下則反之。

第五章，企業(yè)投融資決策同期互動機制的實證檢驗。以理論為基礎，實證檢驗了投融資決策同期互動機制。結果發(fā)現：第一，負債融資對投資支出具有正向作用，企業(yè)投資也會促進負債融資，而在高負債水平下這種促進作用會弱化，并且在折舊稅盾替代效應下，投資在高折舊下對負債融資促進作用也會下降；短期負債會促進投資支出，但在較高破產風險下這種促進作用并未減弱。第二，由于負債代理沖突，若投資后破產風險上升，負債融資對投資支出具有更大的促進作用，并在股權集中背景下這種促進作用更為強烈，也就是說股東會存在過度投資問題，而折舊會抑制股東的過度投資熱情，短期負債融資也會對過度投資產生抑制；過度投資會降低企業(yè)的負債融資，但在股權集中企業(yè)過度投資降低企業(yè)負債融資的現象會變弱；若投資后破產風險下降，企業(yè)會投資不足，并且股權集中型企業(yè)投資不足更明顯，在投資不足情形下，投資支出對負債融資正向關系并沒有變強反而變得更弱，說明投資不足并不會促進企業(yè)負債融資。

第六章，企業(yè)投融資決策跨期互動機制的實證檢驗。以理論為基礎，實證檢驗了投融資決策跨期互動機制。結果發(fā)現：第一，歷史投資支出會通過有效稅率對低財務約束企業(yè)負債融資形成促進作用，但對高財務約束企業(yè)產生抑制作用。第二，歷史投資會通過對破產風險的促進作用而對負債融資產生約束。在高成長企業(yè)，歷史投資并沒有借由收入效應顯著降低其風險，對于低成長企業(yè)，歷史投資在股權集中情形下反而會對風險形成促進作用，在其他情形下也沒有形成顯著的風險抑制。第三，存量負債會顯著地降低有效稅率從而對投資支出形成促進作用。第四，存量負債會顯著增加企業(yè)破產風險，從而在總體上對企業(yè)投資形成約束；而由于低成長企業(yè)過度投資問題，破產風險對投資支出的抑制作用會下降；由于高成長企業(yè)不存在投資不足，所以破產風險不會對投資支出形成更強抑制，而股權集中型企業(yè)有可能存在投資不足，所以破產風險對企業(yè)投資動力的抑制作用會相對減少，但破產風險對投資支出的總體作用效果依然為正。

第七章，企業(yè)投融資互動機制下的信貸違約風險抑制效應實證檢驗。在理論基礎上，實證檢驗了企業(yè)投融資互動決策對信貸違約風險的影響機理。結果發(fā)現：第一，在總體上，新增投資和歷史投資都會對信貸違約風險產生促進作用，新增負債對信貸違約風險具有抑制作用，但存量負債對信貸違約風險具有促進作用。第二，在股權集中企業(yè)里由于過度投資問題，企業(yè)投資支出對信貸違約風險的促進作用會變得更強，而過度投資的企業(yè)將存在較低的最優(yōu)負債。第三，資本折舊與信貸違約風險正相關，折舊并不會降低企業(yè)信貸違約風險。第四，整體上，短期負債比例與信貸違約風險正相關。第五，若企業(yè)新增負債比較少，則在較低存量負債下，企業(yè)會因為過度投資而產生更高的信貸違約風險，在較高存量負債下，企業(yè)會因為投資不足而出現較低的信貸違約風險。第六，上市公司信貸違約風險與區(qū)域商業(yè)銀行不良貸款率正相關，說明通過適當的投融資互動決策并降低企業(yè)信貸違約風險能對區(qū)域金融發(fā)展產生溢出效應。

第八章，企業(yè)投融資互動機制下的就業(yè)效應實證檢驗。在理論基礎上，實證檢驗了投融資決策互動機制下企業(yè)就業(yè)水平的變化。結果發(fā)現：第一，總體樣本下，歷史投資和新增投資都會促進就業(yè)人數增加，存量負債會減少企業(yè)就業(yè)，新增負債不會對就業(yè)產生顯著影響，但在較高新增負債下，負債融資會對就業(yè)產生抑制，股權集中型企業(yè)會因為過度投資而產生勞動力過度雇傭。第二，折舊會提高企業(yè)就業(yè)人數，同時對股權集中型企業(yè)勞動力過度雇傭產生抑制。第三，較高短期負債融資對企業(yè)就業(yè)存在促進作用。第四，若投資后破產風險較低，較高短期負債比例的企業(yè)會存在勞動力過度雇傭，而較低短期負債比例的企業(yè)會勞動力雇傭不足。第五，若投資前無破產風險，存量負債不會顯著抑制企業(yè)就業(yè)人數，相反則會顯著地降低企業(yè)的就業(yè)水平；在負債代理沖突下，若投資前存量負債比較低，較低新增負債會降低企業(yè)就業(yè)人數，若投資前存量負債比較高，較低新增負債會減少企業(yè)就業(yè)人數。第六，在高歷史投資且投資前破產風險較低的企業(yè)，歷史投資會促進就業(yè)增加，若歷史投資比較低且投資前破產風險比較高，歷史投資都會促進企業(yè)就業(yè)；在負債代理沖突下，若歷史投資比較低，較低新增負債企業(yè)可能產生勞動力雇傭不足，而在較高新增負債下企業(yè)會表現出勞動力過度雇傭，若歷史投資比較高，無論新增負債高低企業(yè)都會進行更高的勞動力雇傭，但并無證據表明企業(yè)存在勞動力過度雇傭或雇傭不足。第七，上市公司勞動力雇傭與區(qū)域就業(yè)水平正相關，說明通過適當的投融資互動決策并提高企業(yè)就業(yè)人數對區(qū)域社會就業(yè)產生溢出效應。

第九章，相關政策建議。

第十章，研究結論、局限性及展望。

具體而言，本書的整體研究框架如圖1.2所示。