當心那些新典范

歷史上充斥著非理性繁榮的例子：17世紀30年代，“郁金香狂熱”（Tulipomania）；18世紀20年代，“南海泡沫”（The South Sea Bubble）；20世紀20年代，“龐氏騙局”（The Ponzi Scheme）; 20世紀60年代，“時髦放縱的六十年代”（Go-Go）；20世紀80年代，生物技術熱潮（biotech mania）。

我親身經過的最難忘的經歷，是20世紀90年代的互聯網泡沫。大多數狂熱投資現象的背后都有一個與之相關的重大事件，在這個案例中則是互聯網時代的到來和信息與通信技術的融合。這些狂熱資本所鼓動的勢頭非常強大，讓大多數人難以抗拒它的誘惑。互聯網繁榮與蕭條，是我所見過的關于“博傻理論”（the greater fool theory）的一個最典型的范例。

當投資銀行家開始設計新的方法來評估企業，而不是用他們的能力為所有者創造現金時，你就會發現其中的問題。大多數情況下，新的估值指標會使利潤表大幅偏離，有時候也可以做成沒有利潤。

因此，你經歷了從稅后利潤到營業利潤，再到息稅折舊及攤銷前利潤（EBITDA），再到營收倍數（revenue multiples），直到沒有利潤的過程。那時候，我看起來一定像個投資恐龍（investment dinosaur）。幸運的是，我及時避開了那些年輕人的建議，堅信自己的能力。正如本杰明·格雷厄姆所說：“大家不贊同你，并不能代表你的對錯。你之所以正確，是因為你的數據和推理是正確的。”沒過多久，大家就看到皇帝沒穿衣服了。

我認為，這里面包含了很多的經驗教訓。首先，我同意約翰·坦普爾頓爵士（Sir John Templeton）的說法，“這次不一樣”是投資中最危險的五個字。其次，歷史會重演，但其表現形式通常是不同的。再次，無視“塞壬之聲”（Siren Voices），相信自己的判斷。最后，要記住“人生逆旅莫心灰，黎明之前天最黑”。用投資的說法來說，意思就是當最后的牛市轉向熊市，這種市場會不可避免地出現。這意味著，在黎明前最黑暗的時候，幾乎所有人都是悲觀的，而且看不到任何積極的信號。