從2015年12月“寶萬之爭”浮出水面至今，我一共寫過四篇相關文章，分別是《我的朋友王石，善和大意的代價》、《再談我的朋友王石，以及商業文明視野中的寶萬之爭》、《致王石書：當您在說社會主義和國營企業時，您想表達什么？》以及《致傅育寧書：當你看到王石的背影你是怎樣的心情？》。自從寶能系成為萬科第一大股東之后，我和王石沒有見過面，也沒有通過電話或微信聯系。我的文章對王石有肯定也有質疑（特別是《致王石書》）。我雖自信立于中道，但想到王石受傷，私誼受損，我在創作中也不止一次灑淚。

2016年6月23日，“寶萬之爭”已正式演繹為“萬寶華之爭”。而傅育寧和姚振華，原本成色不同、紋路不同的兩雙手，緊緊握在一起，成為萬科經理人難以逾越的屏障。“王石出局”的聲音更是響成一片。寶能加華潤，握有接近40%的萬科股權，加上安邦的6%，近半數股權。在半數股東通過即生效的那些議題中，假如寶能和華潤聯手，足以予取予奪了。

就在6月26日下午，這篇文章基本寫完的時候，萬科公告了第一大股東寶能系的最新要求：向萬科董事會提請召開臨時股東大會，議案是罷免包括王石、郁亮在內的現任10名董事和2名監事。萬科稱，公司將于近期召開董事會，審議這一請求。

王石在微信朋友圈連發過兩條微信，一條針對華潤與寶能聯手：“當你曾經依靠、信任的央企華潤公開和你阻擊的惡意收購者聯手，徹底否定萬科管理層時，遮羞布全撕去了。”一條回應自身謝幕之傳言：“人生就是一個大舞臺，出場了，就有謝幕的一天。但還不到時候，著啥子雞（急）嘛！”

65歲的王石，一代英雄的悲涼、無奈和剛毅，躍然而出，令人動容！

不和諧的對抗氣息

在寶能系提出罷免現任的董事、監事之前，人們更多的是關注某些具體問題的爭議，比如攤薄，兩塊地的估值和對價方式，增發價格，等等。

在我看來，這些問題并不是萬科版重組方案被傅、姚否定的本質性問題。但凡股票增發，基本都會在短期內攤薄原股東每股利益。關鍵是看股票增發后能否促進企業未來發展，增厚股東利益。考慮到萬科2015年與2016年的強勁增長，預計到2017年增發完成，從大概率說，每股收益不會出現下降。兩塊地，華潤當成單一項目，萬科當成開啟“軌道+物業”緊密合作模式的風口。角度不同，自然各有各的道理。增發價格，15.88元相當于定價基準日前60個交易日萬科股票交易均價的93.61%，為什么不選定價基準日前20個交易日的價格？彼時的背景是，寶能系拼命增持，令萬科股價猛漲，而自萬科A停牌（24.43元）到2016年6月的大盤指數跌了差不多20%。對萬科凈資產的估價和折讓的合理性（一季報顯示歸屬上市公司每股凈資產為9.12元），華潤通過市場一般采用的公允價值而非歷史成本法提出了21元的估值，但一些券商通過對同類企業的測算比較（股價/公允價值），認為萬科15.88元的增發價也不算低。

以上諸事，各方看法不同很正常，就好比兩個人做生意，你想做成和你不想做成，出價必然存在差異。我一直覺得不正常的，也是幾乎所有人都能明顯感受到的，是跳過這些具體爭議，彌漫在“萬寶華”三者之間不和諧的對抗氣息。

作為兩大股東，華潤和寶能最近有一連串對萬科管理層說“不”的聯合行動，措辭都“義正詞嚴”。股東依法依規追求自身利益，天經地義，然而我們不但沒有看到股東對于“管理改進和行業對標的建議”，也沒有看到他們對萬科在資本結構方面具有建設性的新設想。反而是“做掉王石”、王石的“失敗”以及為什么“失敗”等言論成了這一輪“萬寶華之爭”的最大看點。這種摻雜了意氣之爭的氛圍，將使得接下來的任何重組方案都會徒增風險。

說“不”是容易的，但究竟什么是“是”？是非標準是什么？這是我在本文中希望探討的核心命題。我的立場一以貫之，還是會回到商業文明和企業家精神。

萬科之爭，姚振華爭什么？

萬科是一家透明的好公司。“瘦田無人耕，耕好有人爭。”這么多勢力角逐萬科，本身已經說明了它的價值。但同一個萬科，每一方所爭的內涵并不相同。寶能、華潤、深圳市、管理團隊，包括我，以及每一個萬科的利益相關者，我們心里都有一個自己的萬科。

我先說姚振華。我們以歷史的眼光來看，姚振華是萬科投資價值的發現者。他爭的萬科，是資產升值和套利機會。如果他能主導萬科，萬科不僅成為賺錢分紅的實體性工具，也將成為金融運作的資本化工具。

我在以前的文章中已經指出，保險公司大舉投資優質地產公司，這是在“資產荒”、優質穩定的資產更“荒”這一背景下的必然趨勢。姚振華們看到了資產端的機會，于是采取短期的高成本、高杠桿負債方式，去實現資產擴張。除了基礎的保險資金，姚振華幾乎用上了資本市場的所有杠桿工具，如融資融券、收益互換、基金公司資管計劃和股權質押。前海人壽保戶投資款的新增繳費來源，基本是期限很短的萬能險保費，和傳統壽險期限完全不是一回事。

保監會不是看不懂姚振華們從負債驅動邁向資產驅動的風險，利率下行和期限錯配的風險。但對保監會來說，擴大險資影響力和對上市公司滲透力顯然更加重要。如果保監會對姚振華像深交所對萬科那樣錙銖必較，把寶能系的杠桿化且具有擴散效應的資金鏈弄得明明白白，說不定會嚇一大跳。

2015年姚振華為什么一定要當第一大股東？我的答案是：不當第一大股東，不實質性介入董事會，就無法在萬科上玩金融，而這才是他的拿手好戲。

2015年姚振華被萬科管理層拒絕“當老大”為什么沉默不語？我的答案是：因為他知道只有自己玩不動萬科，如果和管理層鬧僵，弄得雞飛蛋打，他的投資很可能達不到預期收益。一旦股價跌破買入價，寶能系的層層杠桿可能會迅速爆掉。而現在，姚振華要說“不”了，要出口氣了，因為華潤說“不”了。他和傅育寧握手后，萬科管理層要闖關必須修正重組方案，他將是直接受益者。

姚振華自以為很聰明，提出罷免董事時特意把華潤的三位也捎上：“你看，我針對的是整個董事會，不是只殺萬科一方的董事！”

姚振華是有投資眼光和魄力的。但他如此之急、不留余地地出招，我猜是他心里也很慌。假如萬科股價下跌，他的壓力最大。而萬科產生不了重組方案，股價下跌幾乎是必然的。想玩一票大的資產，但估計也沒有料到會折騰成這樣。

萬科之爭，傅育寧爭什么？

自2000年華潤通過受讓“深特發”持有的國有法人股（占萬科總股本8.11%），再加上華潤旗下北京置地所持的萬科B股（占萬科總股本2.71%），成為萬科第一大股東后，華潤和萬科之間不曾“開戰”過。

華潤從最初介入萬科起，目標就是控股。王石也一度說“賣掉萬科”，希望為萬科找個好婆家。無論是2000年試圖通過萬科向華潤增發B股的方式，還是2001年華潤希望將旗下北京置地44%的權益注入萬科、萬科再按對價增發A股的方式，都是要達到華潤控股萬科50%的目的。但這些都因意外而“流產”。

由于無法控股，也由于對萬科團隊的充分信任，華潤在萬科的發展過程中扮演了“積極不干預”的角色。這是萬科成功的基石之一。在很長時間里，選擇相信管理層就是華潤對萬科的戰略。今天，華潤要“積極干預”了。積極干預的第一步，就是否決萬科提出的重組方案。

華潤完全可以通過自己認為理性的測算，提出重組方案，主張股東權益，我不能理解的是：華潤為什么選擇了“否定式”，而且這么“積極”？

今天的華潤到底有沒有一個關于萬科的戰略？有沒有專業負責地研究過？萬科對華潤意味著什么？萬科和華潤的地產業務是何關系？怎么看待萬科的價值，如何進一步提升萬科的價值？

我的感覺是沒有，或者說，“以最小持股比例當第一大股東”就是華潤的想法。否則，在萬科股價極其低迷的時候，華潤為什么不增持？在萬科經理人發起合伙人計劃后，華潤也沒有增持。在姚振華逐鹿萬科時，華潤幾乎沒有什么反制措施，“鉅盛華”多次舉牌后華潤才增持了0.23%。姚振華發起行動后，據說也有別的買家表示希望成為萬科第一大股東，華潤表示反對。

華潤很會反對，但不知道華潤想怎么做？萬科今天的重組僵局，華潤難辭其咎。華潤公告給人的印象是萬科沒有積極匯報。其實姚振華動手又不是一天兩天，買到24%以上的股份是需要一個過程的。華潤是萬科第一大股東，這個過程中你就這么不在乎？不采取斷然措施？

根據我的了解和判斷，華潤最近開始考慮如何實質性介入萬科的管理，并做出一些人事考慮和資產重組的考慮。之前，華潤口口聲聲說萬科的團隊不錯，但最近的言辭風向已改，似乎有“離開你們也無所謂”的氣息。

如果時光倒流，再選擇一次，王石是否還會選擇華潤？

而放眼未來，還會不會有創業者主導的企業愿意讓今天的華潤當大股東？

萬科之爭，我所爭的是什么？

萬科之爭中，我最看重的是商業文明視野中萬科的價值。我在以前的文章中寫過：“不是說萬科無可挑剔，也不是說樣樣都無懈可擊，而是說，王石和萬科在這樣的歷史場域里，在這么漫長的時間考驗中，始終堅持了一些最基本的商業倫理和理性邏輯，始終走在陽光道路上。”“善是萬科的靈魂，善就是走正道，走陽關道。”

曾幾何時，萬科不過是一家極為普通的多元化公司。但萬科在規模很小的時候，就立下了不行賄的底線、健康豐富的愿景和改良社會的雄心，并憑借專業主義和不懈的努力，在多年后成為全球最大的住宅開發企業。截至2015年年底，萬科管理住宅社區843個，管理面積約2.1億平方米。

請注意一個數字：2015年萬科的納稅額是323億元，相當于每天納稅8849.3萬元！323億元的納稅額是個什么概念？我們做一下對比，2014年華為納稅337億元，2015年阿里巴巴納稅178億元。

前兩天讀了萬科的《企業社會責任報告》，看它如何界定自己的愿景、宗旨與核心價值觀，如何界定“三好”住宅，如何闡述萬科的經營之道、環境之道和社會之道。萬科提出，“不滿足于只為客戶提供合格的產品與服務，而放松對審美、環境、社會價值的追求”，因為“企業作為一種大型組織，集中擁有資金和組織資源，可以用較小的成本做出引領社會的行動，形成永續發展的風氣”，即使“我們不能遽然改變社會”，“但是我們可以漸漸改變自己，因而可能會改變我們的家庭，可能改變我們的公司，以至于對我們的社會帶來積極影響……這是時代賦予我們的責任”。

記得2006年、2007年的時候，我有一次采訪段永平。他說在A股只重倉了一只股票，就是萬科，原因是“萬科很誠實，很本分，做的和說的差不多”。段永平是一個很挑剔的人，萬科論利潤率在房地產公司中不是最高的，但段永平要買的不是一天兩天的回報，而是要買一份長期的放心。我理解，這是萬科這樣的企業所具有的“文明溢價”。

我要爭的萬科是哪一個？是在陽光照亮的體制下，持續增長、創新領跑，主動擔當社會責任的萬科。

“公司之公司”：究竟是誰價值創造的核心？

如果把公司看作是由一系列要素組合起來、展開有價值的創造活動的一個組織，那么它的關鍵問題在于：這些要素的組合結構是怎樣的？這就是關于公司治理的結構。其核心是股權結構，我把它稱為“公司之公司”。

今天的萬科仍在正常運作，但它分明陷入了一場“公司之公司”的危機，就是股東矛盾的危機。股東之間的信任已經支離破碎。在此背景下，萬科仍運轉良好，且業績表現更為優異。這既顯示了萬科經理人文化制度的特有魅力和抗壓能力，可能也讓一些人感到，萬科離了誰，照轉不誤。

在歷史上，有多種關于公司控制的模式。比如有學者何自力曾指出，在資本主義股份公司形式產生的400多年時間里，資本占有關系的實現方式經歷了家族資本主義、經理資本主義和機構資本主義（非個人的機構法人成為公司股票的主要持有者）三個階段；相應地，公司所有權和控制權的關系也經歷了由統一到分離、再由分離到統一的“否定之否定”過程。

一個企業，作為社會主義市場經濟體制建設的一部分，其治理與發展經歷了曲折的進步過程。有一次我去北京和陳東升先生（泰康人壽創始人）交流，他說1992年鄧小平發表南方談話后政府出臺了兩個文件：《有限責任公司暫行條例》和《股份公司暫行條例》。這成為此后的《公司法》和《合同法》的雛形，標志著中國的現代企業制度之始。在這之前創業的企業家，有“魯冠球模式”（鄉鎮企業，后來轉制）、“柳傳志模式”（國有企業，后來管理團隊先享有35%的分紅權，再出資變成股權）、“張瑞敏模式”（集團今天還是集體企業，但下面的公司實現股權多元化）、“仰融模式”（自己做起來，又帶上一個紅帽子）、“褚時健模式”，還有就是“王石模式”。陳東升說：“我推崇王石，萬科是國有企業，做成了中國、世界最大的房地產企業。王石有各種機會把萬科變成他的公司。他可能也想，也可能沒想，但最后的結果，他是高尚的，我們是庸俗的。”

在陳東升看來，中國產權革命的第一步是可以依法發起多元持股的公司，第二步則是2000年前后，由“海歸派”引進，公司創始人可以將自己的人力資本價值作為出資，直接成為股東。前一步，公司有創始人，但創始人不是股東；后一步，創始人即股東，出錢不出錢都可以成為股東。

“從這個意義上講，‘84派’企業家關鍵詞是厚重、悲愴，是事業導向，加上個人成就導向，但不是財富導向和產權導向。‘92派’企業家關鍵詞是責任、成功，到了2000年的‘海歸派’，則以新銳、陽光著稱。這是不同產權制度下不同的企業家特征。”陳東升說。

在王石那個年代，他的選擇是放棄股權，而在一個更為分散和均衡的股權結構下，充分發揮團隊的自主權，成就一番事業。他因此成就了萬科，但也埋下了危機的根源——萬科管理層無法主導股東，而會被股東主導。萬科管理層因為能夠持續不斷地為股東創造價值，使得資本爭相追逐，但當資本得手后，管理層卻面臨命運不在手的窘境。

我們曾經看到過各種公司治理問題，比如所有者虛置、大股東掠奪、內部人控制、經理人敗德以及惡意收購等。我高度尊重股東權益，但我也高度重視一個問題：即公司價值創造的核心究竟是誰？答案因不同的行業和發展階段而不同，但毋庸置疑管理團隊的作用越來越得到重視，比如給管理團隊更多投票權，不斷給管理層增發期權等。

巴菲特先生被譽為迄今最偉大的投資家和收購大師之一。有學者詢問了80位伯克希爾公司子公司的CEO。大多數受訪者稱，收購后公司在治理方面幾乎沒有出現重大變化，自己的公司在伯克希爾旗下甚至比它們繼續保持獨立時還要好。受訪者將此歸結為伯克希爾的品牌價值和資金實力，以及伯克希爾讓這些CEO重點關注公司長期表現，鼓勵他們把眼光放長遠，把重心放在誠實、正直、長期發展和客戶服務上。調查表明，巴菲特一直采用的風格是“放權但不放任”，巴菲特不插手公司的事務，CEO每個月向總部提交財務報表，每個月或者每個季度會和巴菲特通一次電話。一位CEO說：“別人絕不會給子公司這樣的自由。”

強大如巴菲特，尚且如此尊重所投資公司的經理人團隊，可見一個公司的價值更多的是由那些無形資產決定的。人、文化、品牌、專業能力、顧客美譽度——這才是企業最重要的資產，而且需要長期沉淀才能真正形成。姚振華想要罷免的就是這些資產的人格化代表。

以前已經寫過，再次重申一下：我希望，一個企業站在商業文明的立場，能夠尊重和弘揚企業家精神。企業家精神是商業文明得以實現的關鍵因素。金融資本的運用，只有建立在與企業家為友的基礎上，才是合宜的。

孤立主義者王石的光榮

從“寶萬之爭”開始，似乎只有王石一個人在為萬科吶喊，借著他的自媒體。萬科本屆董事會任期三年，從2014年3月28日到2017年3月27日。也就是說，董事會將會在2017年舉行改選。我的猜想是，王石已經做好了一切準備，他代表著萬科的職業經理人立場，但他不想牽連任何一個個人。他以一己之力讓這場爭執變成公眾議題，而公眾關注將最大限度減少那些投機性力量的隨意。他為萬科的利益犧牲了很多名譽，但他已經毫不吝惜。設想一下，如果沒有王石的吶喊，任由姚振華長驅直入，萬科還是萬科嗎？

為了寫這篇文章，我查閱了王石最近的一些觀點。他在2016年2月的亞布力年會上談到原罪問題。他說，現在一談到賺錢就是不法行為，商人被假定為偷稅者、違法者，“我可以在這兒說，從創業到現在我以交稅為榮……我是把交稅當成我的一個能力，但是絕對沒人相信，就像我說沒有行賄也沒人相信，假定你就偷稅，一治一個準。這是中國的傳統問題，一弄一個準”。

理想主義者以及放棄個人股權的犧牲者王石，他對中國商業的最大貢獻和價值在于，當別人總認為諸事行不通時，他踐行了現代的、文明的、以人為本的價值觀。萬科這個作品就是最好的說明。

王石終會離開萬科。但作為萬科乃至整個房地產行業的精神之王，他將永遠不會出局。即使華潤和寶能驅逐了他，他的精神也會長存。精神不死，文明不死，自由與尊嚴不死。

在我的文章初稿中，最后一個小標題是：“深刻的和解，基于深刻的理解”。我原本希望，萬、寶、華都能以更廣闊的視野和包容心，反躬自省，放下成見，放下怨戾，為構建一個更有想象力的萬科各盡其責。包括王石在內，萬科有很多值得反思的地方。萬科有條件變得更好，更精益，更有力。我把這看作中國商業的新覺醒。我原來的標題就是：“‘萬寶華之爭’與中國商業的新覺醒”。

然而當我看到寶能系的罷免議案，并看到王石在網上成為譏諷和責難的對象，我意識到自己太天真了。中國商業面臨的不是新覺醒的問題，而是何時能夠走出迷局的問題。

這個迷局，就是成王敗寇的黑色森林迷局。

女兒在她微信里貼了一張照片，上面全是文字：“為什么喜歡薛之謙？大概是因為他不曾被這世界溫柔以待，卻依然能夠善待這個世界。”我不懂薛之謙，但我想到了王石——他曾一次次被孤立和譏諷，今天甚至面臨被驅逐的危險；他像摩西一樣把他看到的迦南美地的圖景告訴人們，至于人們愿不愿去，他并不強求。在這個世界上，惡的力量有時會通行，偽善的力量有時也會通行，而在我眼中和我心里，王石是這樣的人：他從來不以惡與偽善對待這個世界。