鐵道部搞“大躍進(jìn)”的是高鐵建設(shè)，那么地方政府在搞什么呢？公路、機(jī)場(chǎng)和交通樞紐。讓人擔(dān)心的是，地方政府的債務(wù)危機(jī)比鐵道部來得還猛烈。大家不要閑著沒事兒看歐洲和美國(guó)的熱鬧了，因?yàn)槲覀儭爸袊?guó)版”的債務(wù)危機(jī)早已經(jīng)爆發(fā)了。這個(gè)危機(jī)就是云南省的融資平臺(tái)發(fā)生了嚴(yán)重的債務(wù)危機(jī)，這不是一連串個(gè)別的危機(jī)，而是一連串具有連鎖反應(yīng)的債務(wù)危機(jī)，云南發(fā)生危機(jī)的同時(shí)，全國(guó)各地的債務(wù)融資平臺(tái)都發(fā)出了警報(bào)。首先是云南公路千億貸款已經(jīng)發(fā)生技術(shù)性違約，經(jīng)過云南省政府和四大國(guó)有銀行的緊急磋商與協(xié)調(diào)，才避免了危機(jī)的爆發(fā)。之后，云南省政府自己悄悄搞重組，不幸的是重組中導(dǎo)致發(fā)行的債券又險(xiǎn)些發(fā)生違約，這些債券包括“10云投債”和“11云南鐵投債”等企業(yè)債和短期融資券兩個(gè)品種的7只債券。而云南省政府早在2011年4月26日召開常務(wù)會(huì)議時(shí)就決定組建云能投了，可是3個(gè)月后才披露這個(gè)信息。

其實(shí)，不僅僅是云南，同期四川債務(wù)平臺(tái)也出現(xiàn)了嚴(yán)重問題。2011年5月31日，銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)作出了史上最嚴(yán)厲的懲罰，對(duì)“10川高速M(fèi)TN1”、“10川高速M(fèi)TN2”兩單中期票據(jù)的發(fā)債主體——四川高速公路建設(shè)開發(fā)總公司處以警告和注銷其剩余10億元發(fā)債額度的處罰。原因就是一個(gè)融資平臺(tái)發(fā)出來的債務(wù)還不起了，竟然在不征求債權(quán)人同意的情況下，就隨便劃轉(zhuǎn)給自己的另一個(gè)融資平臺(tái)。類似的還有“09哈城投債”、“10廣州建投債”、“10華靖?jìng)钡鹊龋际前l(fā)債主體還不起債了，在未經(jīng)投資者同意的情況下就被野蠻劃轉(zhuǎn)。

我們目前城投債發(fā)債主體有483個(gè)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)的主體占比為33%。這一比例較2009年末上升了18%。結(jié)果，城投債出現(xiàn)恐慌性拋盤，自2011年7月8日開始，沒有一只城投債發(fā)行。一級(jí)市場(chǎng)企業(yè)債發(fā)行也被迫暫停。此前，每周企業(yè)債發(fā)行數(shù)量一般達(dá)2—6只。而涉及的“10云投債”暴跌1.83%至94.1466元，對(duì)應(yīng)加權(quán)平均收益率為6.62%，已經(jīng)高于同期的6個(gè)月貸款利率6.10%。可見，這讓銀行間市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者恐慌到了什么程度！

那全國(guó)這樣的地方債務(wù)平臺(tái)究竟欠了多少錢呢？不好意思，郎教授我能力有限，我也沒法給出一個(gè)準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)，因?yàn)槲覀兊慕y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布都像CPI一樣，只告訴你一個(gè)結(jié)果，沒有過程、沒有方法、沒有口徑定義。我能告訴各位的是三個(gè)政府部門的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，透過這三個(gè)數(shù)據(jù)看看都存在什么問題。

第一個(gè)數(shù)據(jù)來自于銀監(jiān)會(huì)的統(tǒng)計(jì)，地方政府融資平臺(tái)貸款的規(guī)模約為9.1萬億。第二個(gè)數(shù)據(jù)是國(guó)家審計(jì)署2011年6月份公布的，地方政府債務(wù)總額為10.7萬億，這里面透過融資平臺(tái)公司產(chǎn)生的債務(wù)是4.97萬億。第三個(gè)數(shù)據(jù)來自于央行于2011年6月1日發(fā)布的《2010年中國(guó)區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告》，報(bào)告中提到“各地區(qū)政府融資平臺(tái)貸款占當(dāng)?shù)厝嗣駧鸥黜?xiàng)貸款余額的比例基本不超過30%”，以2010年底全國(guó)人民幣各項(xiàng)貸款余額47萬億乘以30%，可以推算出各地區(qū)政府融資平臺(tái)貸款總量為14萬億左右。當(dāng)然了，央行矢口否認(rèn)這個(gè)推算方法和結(jié)論。可我就好奇，央行既然要澄清，為什么不順便披露一下各地區(qū)政府融資平臺(tái)貸款究竟是多少呢？

國(guó)內(nèi)現(xiàn)在引用最多的是國(guó)家審計(jì)署這個(gè)10.7萬億。可是這個(gè)數(shù)據(jù)是有問題的。第一，央行盡管堅(jiān)決地自我否定，但是審計(jì)署說，審計(jì)涵蓋了6576個(gè)融資平臺(tái)，而央行所說的數(shù)字為約10000個(gè)。第二，就算平臺(tái)沒有遺漏，可是具體到每個(gè)平臺(tái)的債務(wù)可能被低估了。為什么這么說呢？審計(jì)署說，中國(guó)共有6576家地方政府融資平臺(tái)公司，債務(wù)總額是4.97萬億。但是根據(jù)彭博新聞社對(duì)中國(guó)231家地方政府融資平臺(tái)公司截至2011年12月10日的債務(wù)進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)這231家地方政府融資平臺(tái)公司的債務(wù)總額為3.96萬億。按道理來講，這231家不過是所有平臺(tái)公司中的3.5%，但是債務(wù)卻占了80%。或者換個(gè)角度來看，沒被抽樣調(diào)查的96.5%的平臺(tái)公司竟然只占不到20%的債務(wù)。

五、從地方債到保障房：企業(yè)和股民被系統(tǒng)性套牢

如果你認(rèn)為地方債危機(jī)只是地方政府的事情、鐵道債危機(jī)只是鐵道部的事情，那你就大錯(cuò)特錯(cuò)了。固定資產(chǎn)投資拉動(dòng)了所有產(chǎn)業(yè)在過去這些年的高速成長(zhǎng)，可是在今天卻導(dǎo)致中國(guó)幾乎所有相關(guān)企業(yè)都被套牢。我就以兩個(gè)產(chǎn)業(yè)為例好了，一個(gè)是有色金屬，另一個(gè)是鋼鐵產(chǎn)業(yè)。

我先說有色金屬產(chǎn)業(yè)中最具代表性的電解銅。銅價(jià)的起伏和高鐵的發(fā)展基本保持一致。2008年底我們開啟4萬億投資，其中將近一半投給了鐵路，這時(shí)候的銅價(jià)為25800元/噸。2009—2010年鐵路總投資分別為7013億元和8240億元，結(jié)果銅價(jià)一路上升，到2010年12月30日已經(jīng)漲到69300元/噸。按照“十二五”規(guī)劃，未來5年間鐵路投資將達(dá)到3.5萬億，比“十一五”的2.2萬億增加了50%還多，所以銅價(jià)再一次快速上漲，到2011年2月15日達(dá)到最高點(diǎn)74900元/噸，之后一直在高位徘徊，直到2011年7月底。

大家注意到?jīng)]有？2011年7月末銅價(jià)先有一個(gè)短暫下挫，從7月30日的72150元/噸在10天之內(nèi)下跌到64650元/噸，下跌了11%。很多人都把這當(dāng)成對(duì)“7·23”溫州特大鐵路交通事故的反應(yīng)，其實(shí)不是。在這之前中央就已經(jīng)開始削減鐵路投資了，銅價(jià)的下跌是必然的。2011年6月份鐵路投資額582億元，7月份443億元，8月份353億元。而在過去兩年，基本上每月的投資額都在1000億元以上，如果你能意識(shí)到這一點(diǎn)的話，“7·23”之后趕快把手里囤積的銅拋掉還來得及。

但是很遺憾，我看到很多人在媒體的蠱惑下“趁低吸納”。結(jié)果呢？銅價(jià)從2011年9月9日的67950元/噸下跌到9月29日的52750元/噸，20天下跌幅度達(dá)22.3%。無數(shù)人被套牢了！

鋼鐵市場(chǎng)也一樣被套牢。這個(gè)“套”就是1000萬套保障房，最終這個(gè)神話被地方債危機(jī)所終結(jié)。2010年11月，住建部透露消息稱將要建設(shè)1000萬套保障房。隨后螺紋鋼價(jià)格開始飆升，由2010年11月2日的4220元/噸一下子上升到2011年2月12日的5000元/噸，兩個(gè)月升幅達(dá)18.5%。但是，直到2011年2月份，專家學(xué)者們才開始討論1000萬套保障房需要1.4萬億，錢從哪里來？各大媒體都開始質(zhì)疑我們能不能按時(shí)完成。這種情緒迅速在螺紋鋼價(jià)格上反映出來，從2011年2月份的5000元/噸20天之內(nèi)下跌到4670元/噸。

從2011年3月10日開始，相關(guān)部門終于坐不住了，住建部門公開解釋說，1.4萬億，中央負(fù)責(zé)1000億元，地方政府負(fù)責(zé)4000多億元，剩下8000多億元由社會(huì)籌集。市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)很平淡，鋼價(jià)仍舊在低位徘徊。隨后，各種各樣的強(qiáng)制性政策不斷出臺(tái)，比如，建不好保障房不能蓋辦公樓。4—9月份，在不斷的政策措施刺激中，螺紋鋼價(jià)格保持在4900元/噸上下波動(dòng)。

很明顯，我們是在飲鴆止渴，9月份之后市場(chǎng)終于撐不住了，雖然表面上各地保障房開工率上去了，但是很多地方是打個(gè)樁、放一把鞭炮就算開工了，至于什么時(shí)候竣工，中央沒要求。市場(chǎng)需求下跌，螺紋鋼價(jià)格由9月1日的4890元/噸跌到11月1日的4320元/噸。鋼價(jià)被徹底打回原形，回到了保障房新聞發(fā)布之前的價(jià)格。國(guó)內(nèi)大量鋼企停產(chǎn)，鋼鐵貿(mào)易商大多在政策呼聲最高的時(shí)候進(jìn)貨，結(jié)果被套牢了。

到這里我們可以做個(gè)總結(jié)，4萬億推出之后最為受益的板塊——有色、鋼鐵、銀行、基建都被打回原形，事實(shí)證明4萬億是白忙活一場(chǎng)。買入這些行業(yè)股票的股民全部被套牢，現(xiàn)在這些公司的股價(jià)比每股凈資產(chǎn)還低，比如寶鋼股份每股凈資產(chǎn)5.98元，可是股價(jià)卻只有4.88元，從純粹的財(cái)務(wù)角度來說，還不如把這些企業(yè)全都破產(chǎn)變賣了，以補(bǔ)償股民一些損失。

六、也許就要陷入日本式的三十年大蕭條

各位還記得日本當(dāng)年經(jīng)濟(jì)發(fā)燒的時(shí)候是什么狀況嗎？我告訴你，和我們今天差不多。但是日本沒有搞所謂的電動(dòng)車，也沒有一邊拆高爐一邊建高爐，一邊修電廠一邊炸電廠。我們都曉得日本陷入“失去的三十年”，其導(dǎo)火索之一就是1987年美國(guó)股災(zāi)，導(dǎo)致大量資金逃逸。當(dāng)時(shí)日本經(jīng)濟(jì)從表面上看非常好，持續(xù)51個(gè)月GDP連續(xù)增長(zhǎng)，日經(jīng)指數(shù)在1989年達(dá)到頂峰。但是地價(jià)和股價(jià)泡沫越吹越大，最終在1992年破滅，日本經(jīng)濟(jì)開始陷入長(zhǎng)期的蕭條。日本人還不好意思承認(rèn)自己的蕭條，他們對(duì)此起個(gè)名叫什么呢？“平成不況”，其實(shí)就是經(jīng)濟(jì)衰退的意思。遺憾的是，到現(xiàn)在日本還處在“平成不況”之中。

我們看折線，從1990年開始GDP大幅下跌。那么，當(dāng)時(shí)日本政府是怎么挽救經(jīng)濟(jì)的呢？他們采取的方法就是靠大規(guī)模財(cái)政支出和降低利率來不停地刺激經(jīng)濟(jì)。前前后后共實(shí)行了9次大規(guī)模的刺激對(duì)策，其中有7次規(guī)模高達(dá)10萬億至18萬億日元，總規(guī)模高達(dá)136萬億日元，接近GDP的三分之一。再貼現(xiàn)率從1991年7月到1993年9月，連續(xù)7次下調(diào)，從6%一直降到1.75%。到1995年日本稍微緩過氣來，但是刺激政策并沒有停止，再貼現(xiàn)率當(dāng)年又兩次下調(diào)，一直降到了0.5%。1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，日本又接二連三地開始刺激。1998年日本政府兩次實(shí)行綜合經(jīng)濟(jì)對(duì)策，共動(dòng)用了40.6萬億日元的公共資金，但是當(dāng)年，日本企業(yè)破產(chǎn)18988家，創(chuàng)歷史之最。之后，日本政府又開始大規(guī)模減稅，調(diào)整土地、雇傭和中小企業(yè)方方面面的政策。

結(jié)果，日本政府刺激一次，經(jīng)濟(jì)就出現(xiàn)短暫復(fù)蘇，但是退出刺激就下滑。長(zhǎng)期來看，公共債務(wù)支出讓日本政府財(cái)政狀況日益惡化。事實(shí)證明，采取這種“注射強(qiáng)心劑”的辦法，并沒有讓日本經(jīng)濟(jì)真正好轉(zhuǎn)。整個(gè)20世紀(jì)90年代，日本實(shí)際GDP增長(zhǎng)率只有1.1%。同時(shí)，因?yàn)榇笠?guī)模的刺激政策，導(dǎo)致日本的財(cái)政赤字節(jié)節(jié)攀升，長(zhǎng)期債務(wù)在GDP中的比重從1992年的51%增長(zhǎng)到2002年的136%，后來竟然超過了200%！大家可以看上的灰色柱狀圖，趨勢(shì)是一直向上的。如此沉重的財(cái)政債務(wù)是根本不可能在短期內(nèi)解決的。

按照2009年的數(shù)據(jù)計(jì)算，日本的政府債務(wù)幾乎已經(jīng)無法償還。2009年日本GDP約為480萬億日元，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率按照2%計(jì)算，每年最多增加10萬億日元，扣除社會(huì)保險(xiǎn)和租稅負(fù)擔(dān)，按照25%—30%計(jì)算，每年增加稅收不過2.5萬億到3萬億日元。如果扣除經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和長(zhǎng)期利息變動(dòng)相抵的部分，償還目前的880萬億日元債務(wù)需要300多年！

我講了這么多日本的問題，目的是想說我們就別再盜用凱恩斯主義了，凱恩斯要是知道他的理論如此貽害后人，可能都會(huì)把自己的著作付之一炬。日本這失去的30年告訴我們一個(gè)非常簡(jiǎn)單的道理：財(cái)政刺激、低利率、政府舉債投資，統(tǒng)統(tǒng)無效。恰恰是因?yàn)檫@么瞎搞，經(jīng)濟(jì)底子會(huì)越來越虛，距離走出蕭條也越發(fā)遙遠(yuǎn)。

最后我再總結(jié)一下。透過我的分析，各位應(yīng)該能清楚地看到中國(guó)經(jīng)濟(jì)的大格局——出口不行了，內(nèi)需沒起色，投資沒錢了。首先，出口難以為繼，貿(mào)易順差迅速下降，甚至偶爾會(huì)出現(xiàn)逆差，傳統(tǒng)的出口產(chǎn)業(yè)，如IT產(chǎn)品、機(jī)電產(chǎn)品乃至勞動(dòng)密集型的加工貿(mào)易，都因?yàn)橥獠啃枨蟛徽瘛?nèi)部成本高企而陷入蕭條。其次，內(nèi)需毫無起色，一些行業(yè)在滯脹之下，成本上漲的幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銷售上漲的幅度，所以銷量在增，利潤(rùn)在降。當(dāng)然，客觀地講，出口和內(nèi)需一直也不是GDP的主力，我們真正的主力一直都是投資，而且是政府領(lǐng)投的基礎(chǔ)設(shè)施和房地產(chǎn)，當(dāng)然還有工業(yè)投資，但是大部分工業(yè)投資也都是圍著基建而不是民生內(nèi)需轉(zhuǎn)的。之前，我們投資用的錢是從哪里來的？都來自我們老百姓。因?yàn)槔习傩詹桓蚁M(fèi)，所以把錢都存到銀行里去了。而這些錢經(jīng)銀行之手被轉(zhuǎn)給了地方政府和房地產(chǎn)開發(fā)商。這些人花起錢來大手大腳，搞起項(xiàng)目不是“大躍進(jìn)”就是“放衛(wèi)星”，一口氣投完改革開放30多年積累的家底。等大家發(fā)現(xiàn)都沒米下鍋了，才看到遍地都是半拉子工程。4萬億拉動(dòng)起來的行業(yè)基本都被打入谷底。我們應(yīng)該明白一個(gè)道理，經(jīng)濟(jì)周期不比季節(jié)周期。對(duì)于季節(jié)周期，冬天來了，春天就不遠(yuǎn)了。可是經(jīng)濟(jì)寒冬之后，卻可能又進(jìn)入另一個(gè)冰河世紀(jì)。如今的大蕭條，正是過去幾年“大躍進(jìn)”所要付出的代價(jià)。如果我們還指望靠這條老路走出危機(jī)，最后只會(huì)陷入日本式三十年蕭條。