四 住房市場及住房金融展望

就政策環境來看，持續從緊的房地產調控政策已經使得長期形成的房價看漲預期自2019年第二季度開始完全轉變。這體現在2019年一線城市房價持續企穩、二線城市房價漲幅回落、三線城市房價漲幅收窄、住房銷售規模增長持續放緩，以及第二季度之后土地成交溢價率持續下降、土地流拍數量激增等多個方面。中央層面，2020年房地產調控政策目標仍將以穩定房地產市場運行為主，發生根本性轉向的概率較小，更大可能是保持房地產調控政策不放松。堅持“房住不炒”定位和“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，保持房地產金融政策的連續性、一致性和穩定性，防范資金違規進入房地產市場，仍是央行和銀保監會監管的重點。地方政府層面，為降低新冠肺炎疫情對房地產市場的影響，將在遵循“一城一策”原則下從供需兩端出臺一系列支持政策。

就住房市場運行來看，展望2020年，受新冠肺炎疫情影響，短期內商品住房銷售增速明顯下滑，房價漲幅整體回落，甚至部分城市會出現同比下降情形，租金價格水平略有下降，土地成交面積和成交金額大幅下滑，庫存去化周期大幅上升。2020年第二季度之后市場是否轉暖在很大程度上取決于政策是否調整，以及線下銷售活動是否會隨著疫情的控制而逐漸恢復正常水平。我們認為“房住不炒”是一項長期政策，中央層面防止房價過快上漲的基調不會轉變，但房價快速下跌亦會產生金融風險和經濟沖擊，我們建議在非常時期將地方政府層面的“因城施策”頂在前面，針對財政壓力較大的城市采取對沖甚至小幅超調的政策，對于房價上漲較快的城市應堵住政策漏洞并嚴厲打擊各類投資行為。分城市層級來看，一線城市房價可能在第二季度之后重新企穩甚至略有上升，此次疫情使人們意識到，房價構成中不僅包括建筑成本、地理位置、周邊環境等要素，而且包括城市治理的軟要素，一線城市（尤其是上海）在這一點上無疑是優越的。二線城市房價將繼續分化，那些在疫情中響應快速、措施有力的東部地區城市房價也將上漲，其邏輯與一線城市一致。三、四線城市房價預計上漲乏力，盡管地方政府有較強動力托市，但需求恐難以保持。

就住房金融來看，個人住房金融方面，為確保房地產市場穩定健康發展，個人購房貸款余額增速在2020年仍將繼續保持緩慢下行趨勢。從促進住房市場向“居住屬性”回歸的角度看，隨著LPR定價機制的實施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來1～2年個人購房貸款利率可能會小幅下降。房地產開發企業融資方面，受新冠肺炎疫情影響，短期內銷售回款規模會出現較大幅度下降。目前我國大多數房地產開發企業以高杠桿、高負債、高周轉的模式運轉，房地產開發資金來源中近50%為定金、預收賬款及個人住房按揭貸款，對銷售回款的依賴程度極高。這在一定程度上將導致大部分房地產開發企業流動性嚴重吃緊，短期償債能力下降，債務違約風險上升，中小型房地產開發企業破產數量明顯上升。我們建議，對于房地產開發企業正常、合規的資金需求應給予較為充分的滿足，以避免政策原因導致中小型房地產開發企業出現大規模破產的情況。然而，房地產開發企業融資收緊的局面不會有根本的改變，金融機構對房地產開發企業不同的信貸支持力度將產生更大分化，優質的國有房地產開發企業或資產負債率較低的上市房地產開發企業資金面甚至會略有改善，部分高杠桿經營的民營大型房地產開發企業和中小型房地產開發企業融資仍將較為困難，行業集中度可能會進一步提升。

就潛在風險來看，2020年住房市場有以下風險點值得關注：第一，部分三、四線城市的住房市場需求下降以及庫存高企問題；第二，中小型房地產開發企業債務風險及其帶來的破產數量快速上升問題；第三，三、四線城市房價問題可能導致的地方政府償債壓力。

[1] 蔡真，國家金融與發展實驗室房地產金融研究中心主任、高級研究員，中國社會科學院金融研究所金融實驗室副主任、副研究員；崔玉，國家金融與發展實驗室房地產金融研究中心研究員。

[2] 庫存去化周期指的是待售商品房需要多長時間能夠銷售完。具體計算公式為：庫存去化周期=商品房可售套數/商品房成交套數。由于新建商品房市場波動幅度較大，本報告采取3周移動平均的方式進行平滑處理。數據來源于Wind，最終源頭為各城市房地產管理局。

[3] 為推動利率市場化改革進程，2019年8月17日中國人民銀行發布公告，提出改革完善貸款市場報價利率（LPR）形成機制，通過將LPR報價銀行數量增加到18家、報價頻率改為每月1次、報價銀行真正按照最優客戶執行的貸款利率報價、報價方式以公開市場操作利率加點形式、新增5年期以上期限品種、推進各商業銀行盡快將LPR作為新增貸款定價的基準利率等方式，促進貸款利率進一步市場化，提高利率傳導效率，進而降低我國貸款實際利率水平，降低實體經濟融資成本。2019年8月17日中國人民銀行發布公告，自2019年10月8日起商業銀行新發放的商業性個人住房貸款利率以最近一個月相應期限的貸款市場報價利率為定價基準加點形成。其中，要求首套商業性個人住房貸款利率不得低于相應期限貸款市場報價利率，二套商業性個人住房貸款利率不得低于相應期限貸款市場報價利率加60個基點。

[4] 貸款價值比（Loan to Value，LTV）是指貸款占住宅價值的比重，反映了住房消費中使用杠桿的程度，具體計算公式為：貸款價值比=貸款金額/住宅總價。在本報告中，我們使用的是新增貸款價值比（流量數據），而不是貸款余額與住宅總價值之比這一存量數據，其原因是我們難以估計住宅存量數據。公式中分子部分——新增住宅貸款額根據月度余額之差求得，對于沒有住戶中長期貸款的情形，我們使用個人消費貸款近似替代，或使用全國住戶中長期貸款占全國貸款余額的比例這一系數與當地城市的貸款余額相乘的方式求得近似值，分子數據來源于Wind，最終源頭為中國人民銀行；分母部分——新成交住宅價值，由于存在陰陽合同這一問題，我們使用抓取的數據作為單價，與各城市房地產管理局公布的住宅成交面積相乘，得到新成交住宅價值。