德意志地區其他交易所的誕生

德意志地區之中，最早的交易所性質的聚會發生在1540年的奧格斯堡和紐倫堡。[42]德意志其他城市中，科隆于1553年、漢堡于1558年分別建立了交易所。波羅的海旁邊的呂貝克，也是漢薩同盟的中心城市，于1605年建立了交易所。柯尼斯堡于1613年、不來梅于1614年、萊比錫于1635年也分別建立了交易所。柏林和維也納直到18世紀才建立交易所。德意志地區的各交易所具備相同的特性。

紐倫堡交易所的起源

紐倫堡和奧格斯堡都位于德意志地區南部，最早從意大利城市如威尼斯和熱那亞獲得貿易和金融知識，并且兩者都位于東方商品從意大利越過阿爾卑斯山到達德意志地區的主要商路之上。紐倫堡和奧格斯堡都是意大利城市和德意志其他地區開展貿易的中轉站，并從中獲得商業利益。1540年，兩個城市各自形成定期舉辦的交易市場或者交易所，開展商品、匯票和錢幣的交易，如中世紀晚期紐倫堡的赫恒市場和交易所。富格爾家族在奧格斯堡像明星一樣，其光芒甚至使交易所相形見絀。這里主要介紹紐倫堡交易所的產生、發展和衰落情況。

得益于優越的地理位置，紐倫堡于14世紀與意大利城市建立商貿聯系，學習將匯票作為支付手段的技術。15世紀末，紐倫堡市政府在赫恒市場[43]為商人提供公共基礎設施和服務，一是公平秤，二是錢幣兌換服務。市政府為了防止商人之間相互欺詐，提供公平秤。商人確定貨物價格后，可以使用公平秤確定重量，而不必擔心這桿秤被其他商人做了手腳。1520年之后，市政府除了提供錢幣兌換服務，還提供錢幣真假辨別服務。

至于紐倫堡交易所產生的時間，現代學術界一般認為是1540年。這一年開始，紐倫堡商人定期聚會并開展交易。1560年，市政府批準將搖鈴作為紐倫堡交易所乃至市場開始和結束的標志。4月16日，開市鈴聲第一次在紐倫堡響起，此后成為紐倫堡交易所的傳統。[44]同一年，61位商人向市政府請愿，建議紐倫堡頒布市場交易規則，改善市場交易秩序。隨后，市政府制定紐倫堡交易所的第一份市場交易規則，并在赫恒市場公布，讓每個商人都知道交易規則。1562年，紐倫堡市政府從貴族之中選擇并任命兩位市場管理人員——馬丁·風茲和漢斯·韋爾澤，他們也是交易所的負責人。

市場交易規則規定，每天11點至17點，商人可以在赫恒市場開展各類商品和匯票等的交易，以市場管理人員搖鈴為交易開始標志。[45]商人如果在這個時段之外交易，則需要支付額外的費用。市場交易規則頒布之后，商人們租下赫恒市場附近房子[46]的幾個房間。交易所主席在這里為商人們提供咨詢服務。

1583年之后，應紐倫堡商人的要求，市政府記錄和公布了紐倫堡與其他重要貿易城市之間的匯票價格，商人可以據此價格與市政府錢幣兌換處開展交易。不過，奧格斯堡商人認為這種官方價格限制了競爭，并向神圣羅馬帝國皇帝魯道夫二世抱怨，建議取消紐倫堡的官方價格。奧格斯堡商人的訴求沒有實現。紐倫堡商人把他們的經驗帶到了法蘭克福，并在兩年之后促成法蘭克福官方價格表的出現，現在這一事件成為法蘭克福交易所誕生的標志。不過，法蘭克福也存在基于官方價格表的博弈，并且持續了上百年。紐倫堡市場中交易的產品除了商品、匯票之外，還包括貸款、中世紀庫克票[47]等。

1618年開始的三十年戰爭期間，德意志地區的銀幣普遍貶值。商人無法確定各銀幣的含銀量和價值，這增加了商業貿易的難度。在紐倫堡交易所主席巴塞洛繆·維阿梯斯的推動之下，紐倫堡市政府參考阿姆斯特丹、漢堡和威尼斯的經驗，于1621年建立紐倫堡公共銀行，為商人提供無現金的支付方式。所有金額超過200古爾登的交易都必須通過紐倫堡公共銀行完成支付。這是一家早期中央銀行，成立時間甚至比瑞典中央銀行（1668年）和英格蘭銀行（1694年）還要早。

1632年，瑞典國王阿道夫率領軍隊占領紐倫堡，強行要求紐倫堡提供特別戰爭貸款。3年之后，當瑞典軍隊離開時，紐倫堡和紐倫堡公共銀行幾乎破產了。但是，紐倫堡市政府還是承諾每個月向公共銀行支付款項，以償還貸款。為了防止類似的事件發生，市政府從商人團體之中選擇12位商人組成銀行監督委員會，以維護公共銀行和全體商人的利益。

1654年，紐倫堡參考意大利的經驗，頒布匯票交易規則。法蘭克福于1666年頒布了匯票交易規則，不過法蘭克福參考的是安特衛普的經驗，匯票交易規則與紐倫堡存在區別，特別是關于是否允許多次背書的匯票在市場中流通的部分。

19世紀，紐倫堡逐漸失去德意志地區商業貿易中心的地位，而法蘭克福與此相反，崛起為德意志地區的貿易和金融中心之一。其原因是多方面的。三十年戰爭確實給紐倫堡帶來嚴重的影響，而大西洋貿易取代地中海貿易之后，德意志地區中部的法蘭克福的影響力進一步增強。紐倫堡在與附近的奧格斯堡以及維也納的競爭之中也落于下風，逐漸失去德意志地區南部重要金融中心的地位。1806年，紐倫堡失去帝國自由城市地位，歸屬巴伐利亞王國。1827年，巴伐利亞王國政府解散了紐倫堡公共銀行。1858年之后，紐倫堡不再編制和公布匯票價格表，而是參考法蘭克福的價格表，從此徹底失去了影響力。在現代，紐倫堡留下的或許僅剩法蘭克福證券交易所舉辦IPO儀式時的搖鈴傳統。

漢堡交易所的起源

漢堡是德意志地區北部的重要港口城市，中世紀時期與法蘭克福一樣是神圣羅馬帝國的自由城市。1365年，皇帝查理四世允許漢堡在圣靈降臨節前后的3個星期里開展集市，但是當地的商人并沒有很大興趣，以至于1383年帝國又收回這個決定。對比法蘭克福，可見在中世紀也不是每個德意志城市都有能力持續發展集市貿易。

作為港口城市，漢堡與安特衛普、阿姆斯特丹、倫敦等當時的世界貿易和金融中心都有緊密的商業往來。1423年，漢堡出現了宣誓的匯票經紀人，表明當時漢堡已經有一定規模的匯票交易。

16世紀，貿易重心開始從地中海轉移到大西洋，漢堡與葡萄牙和西班牙開展香料貿易，逐漸超過德意志地區的其他北方港口城市，包括呂貝克、羅斯托克和但澤等，成為德意志地區最大的港口城市。與法蘭克福一樣，漢堡也從安特衛普的衰落之中獲益頗多，引入了很多來自荷蘭地區的金融人才和資本，直接促進了匯票交易的發展，其中包括仍然獨立運營德意志地區知名私人銀行貝倫貝格的貝倫貝格家族。

早在1558年，漢堡就模仿安特衛普建立了第一座交易所大樓，這也是德意志地區最早建造的交易所建筑。漢堡商人獲得漢堡議會許可，選舉產生漢堡商人團體管理組織，負責交易所的運營，也代表漢堡全體商人的利益。這個管理組織的成員由3部分組成，分別是荷蘭商人、英格蘭商人和漢薩同盟商人。漢堡議會允許商人團體在市政府對面，即特宏斯特橋附近的400平方米的區域建造交易所大樓，也就是漢堡商人平常聚會并完成交易的地點。1577—1583年，漢堡商人又進一步擴建了交易所大樓。

早期的漢堡交易所主要交易商品，包括英國的布匹、東方的香料等大宗商品。當然匯票、錢幣和海事保險也是當時交易的對象。1603年，漢堡制定了匯票法律。1654年，漢堡推出經紀人規則。

1619年，漢堡還模仿阿姆斯特丹建立了德意志地區第一家中央銀行，為商人們提供無現金的支付方式。這個建議由從荷蘭地區移民過來的商人提出。背景是當時市場上錢幣種類繁多，并且難以估計錢幣含銀量，進而造成支付困難。漢堡成立中央銀行后，商人們都可以在中央銀行開設賬戶，以便于支付或轉賬，從而解決支付難題。為此，漢堡建立漢堡銀行，創造了虛擬貨幣——銀行馬克，將其作為銀行賬簿的計價貨幣。只有含銀量足夠的塔勒銀幣才能存放在銀行，換取銀行馬克。商人們使用銀行馬克支付，避免了真實貨幣帶來的磨損、清點、兌換以及估價困難等問題。

漢堡銀行剛開始的定位是向商人提供公共金融服務，而不從事匯票或錢幣兌換等私人銀行業務。荷蘭、英國和葡萄牙等地的商人將大量資金帶到漢堡，他們一直想辦法解決錢幣兌換帶來的損失問題，而采用統一的計價貨幣進行大額貿易支付可以解決這個問題。當時，漢堡銀行的辦公地點在漢堡市政府大樓內，即漢堡交易所對面。并且，漢堡規定超過400銀行馬克的商品或金融交易都需要通過漢堡銀行完成支付結算。

漢堡銀行持續了400多年。19世紀，漢堡銀行在拿破侖戰爭期間遭到搶劫，損失巨大。1871年德意志帝國成立，統一了德意志各王國的貨幣，漢堡銀行失去了存在的基礎。1876年，漢堡銀行解散，轉變成新成立的中央銀行——德意志帝國銀行的漢堡分行。

柏林交易所的起源

柏林交易所的誕生相較紐倫堡、漢堡和法蘭克福更晚。直到三十年戰爭結束，柏林的弗里德里希·威廉運河開通，柏林經濟逐步發展之后，才奠定了交易所誕生的基礎。弗里德里希·威廉運河建成于1669年左右，將柏林與奧得河[48]連接在一起。此后，北海的船只可以通過奧得河、運河進入柏林的施普雷河。柏林逐漸成為漢堡和德意志地區東部之間的重要貨物轉運地。當時的勃蘭登堡選帝侯弗里德里希·威廉想盡辦法發展商業和貿易，措施之一就是成立交易所。1685年，他借鑒歐洲其他貿易和金融中心的經驗，選擇施普雷河旁邊的一處房屋，將其作為商人集會的場所，宣布成立交易所，以促進柏林的商貿發展。這一年就是柏林交易所誕生的年份。只是，當時的柏林沒有太多商貿往來，以至于這個交易所徒有其名，并沒有太多業務，大樓甚至被租借給法國的絲綢商人作為倉庫。[49]

1696年，弗里德里希三世將官方磨坊院子[50]的一個大廳交給商人們，用于舉辦金融活動相關的聚會。這也是柏林歷史文獻中第一次提及交易所。[51]當然，與法蘭克福一樣，這個時期的交易所只是一個地理代稱，即商人聚會的地點。當時柏林商人只是偶爾聚會，定期聚會還沒有形成。這個大廳在1739年之前一直用于商人聚會。

1738年，普魯士國王弗里德里希·威廉一世將柏林市中心施普雷河旁邊的歡樂花園[52]交給商人們，以作為交易所聚會的地點。此后，商人們將聚會地點改到歡樂花園，進行匯票等交易。1739年2月25日，柏林頒布第一部《交易所規則》。交易所的管理運營屬于私法性質，柏林貿易行會選舉產生兩位有威望的商人[53]，負責市場運營。據記載，商人聚會直到1761年才開始定期舉行，每周二和周六上午11點至12點交易。這一年也被認為是柏林交易所正式開始運營的年份。

19世紀初，柏林交易所組成運營團體，同時建設了交易所大樓，交易所進入一個新時代。1800—1803年，柏林在歡樂花園建造了新的交易所大樓。為了建造這幢兩層的交易所大樓，柏林交易所的參與者每年需支付3塔勒。此后，隨著普魯士成為歐洲強權，柏林交易所也穩步發展成歐洲最重要的交易所之一。不過，19世紀，法蘭克福證券交易所一直是德意志地區重要的債券交易所。柏林的股票市場起步比法蘭克福早，股票發行數量也一直比法蘭克福多。1803年，柏林貿易行會組成交易所運營團體即交易所委員會，包括4位交易所主席。這樣，柏林交易所的管理機構正式成立，交易所的運營機構也建立了。與法蘭克福一樣，柏林交易所也是一種公共設施，任何人都有權利進入交易所，并開展商業活動和金融業務。1805年7月15日，柏林出臺新的交易所規則，規定經紀人的固定傭金，以及每周二和周五需要公布官方價格表。1820年3月2日，普魯士國王弗里德里希·威廉三世頒布關于柏林商人團體的規定，賦予交易所管理層政府官員的性質，明確交易所管理層的形成方式和信息公告方式。普魯士商務部還給予交易所管理層一個官方印章，用于交易所官方價格表的官方認證。交易時間也得到進一步修訂，每周一到周六13點至14點進行，周日和節假日除外。

值得一提的是，柏林交易所這個時期也接納猶太人作為交易所管理者，交易所委員會的23位委員之中，有10位猶太人，其中兩位還是交易所主席。與法蘭克福對待猶太人的寬容態度有所區別，柏林對待猶太人更寬容，這一點對于柏林交易所日后的發展非常重要，因為猶太人是錢幣兌換、貸款和匯票交易的重要參與者。與柏林相比較，法蘭克福很長時間以來都不允許猶太人進入交易所，猶太人的市民權也是經過長期斗爭才獲得的。

各交易所的共同基因

17世紀和18世紀，德意志地區存在13家交易所，而法蘭克福交易所僅僅是其中之一。由于19世紀之前的資料較少，我們難以比較德意志地區的這些早期交易所。早期的交易所既不公布證券產品名單，也不公布交易規模。甚至很多城市的交易所還沒有發展為一個機構，只是市場的代名詞。值得欣慰的是，各個交易所的經紀人經常公布價格表，這些價格表是重要的數據來源。

表1—2顯示德意志地區13個交易所于18世紀和19世紀掛牌的匯票產品數量。這些交易所所在的城市也是匯票頻繁交易的地點。該表顯示，18世紀，法蘭克福并不是德意志地區重要的金融中心或交易中心。至少在匯票種類上，法蘭克福明顯少于漢堡、紐倫堡和奧格斯堡。漢堡作為漢薩同盟的中心城市，維持著與荷蘭、葡萄牙、西班牙和英國等地區的跨境貿易；而奧格斯堡和紐倫堡位于德意志地區南部，是意大利商人進入德意志的必經之地，因此與意大利各商業城市之間的貿易繁忙。19世紀，紐倫堡作為商貿城市逐步衰落，法蘭克福的重要性上升，與奧格斯堡持平，但仍然弱于漢堡和維也納[54]。

德意志地區各交易所存在相似的基因。部分基因伴隨著交易所演變的整個過程。

這些交易所都由集市演化而來，匯票是早期各交易所主要的產品。不過，依據價格表之中的匯票產品[56]數量推測交易所的重要性也不太準確。匯票產品數量僅僅顯示該城市與多少其他城市存在經常性的匯兌往來以及大宗商品貿易，與該城市的匯票交易規模或頻率并不一定相關。各地匯票種類與金融中心的地位之間似乎也不是等號關系。一方面，各市場之中匯票的交易量難以估計，匯票的種類只能作為評價指標。匯票種類與匯票交易額并不等同。另一方面，匯票種類與對應的大宗商品貿易情況也不能畫等號。匯票種類多并不一定意味著跨境商品貿易規模大，只是說明該城市與更多的其他城市之間存在貿易。不管怎么樣，我們只能利用現有的數據推測18世紀德意志地區各交易所的地位。

公共利益導向是德意志地區的交易所的共同特點。1585年，法蘭克福商人制定錢幣兌換價格表時，提出“市政府將解決商人們的主要焦慮和難題，也將推動法蘭克福商貿活動和提高居民福祉”。法蘭克福市政府支持商人的提議，也愿意為錢幣兌換價格表背書，以促進法蘭克福的商貿繁榮。在紐倫堡交易所誕生之前，紐倫堡市政府為商人提供公平秤和錢幣兌換等金融設施和服務，而交易所誕生是這類公共服務的自然延伸。1558年，漢堡市模仿安特衛普建造交易所大樓，也是為了促進漢堡的商貿繁榮。

德意志地區的交易所的誕生是商人和議會合作的結果。這個特點與交易所的公共利益導向一致。市場與政府的良好互動一直貫穿德意志地區的交易所的整個演變過程。自誕生之初，德意志地區的交易所就不是市場自由博弈的結果，而是市場與監管互動的結果。與之相反，倫敦證券交易所的誕生卻是由經紀人自發組織和推動的，缺少與英國政府的互動和交流，甚至經紀人盡量避免政府的早期介入。這是交易所的英美模式與德意志模式的顯著區別，也讓德意志地區走上另一條金融發展之路。

借助交易所的誕生，法蘭克福市政府回答了長期以來的一個問題，即如何處理政府和貿易的關系。一方面，市政府不想直接干預貿易的正常運轉；另一方面，市政府又想利用市場自發力量促進商貿發展。法蘭克福交易所的誕生回答了這個對于公共利益非常重要的問題，即商人可以從交易實踐中提出建議，再由市政府評估確認。這種市場與政府之間協調、反饋和監管的模式將在法蘭克福成為歐洲金融中心的過程中持續發揮作用。

早期的法蘭克福交易所與倫敦證券交易所存在一定的相似性，但區別也很明顯。相似之處在于這兩個早期交易所都是私人組織，商人和經紀人是早期交易所的主要參與者，交易所也維護經紀人的利益。倫敦證券交易所由經紀人設立，并由經紀人控制，代表經紀人的利益。但是，法蘭克福交易所代表全體商人的利益，盡管經紀人也擁有較大的話語權，有時甚至影響交易所的規則。在經紀人的推動之下，早期的法蘭克福交易所也限制其他成員進入交易所，這與倫敦證券交易所類似。不過，法蘭克福交易所在與市政府的博弈之中一直處于下風，使得法蘭克福交易所逐步朝著公法特性的交易所組織發展演變，其維護公共利益的職能不斷加強。倫敦證券交易所卻相反，不斷強化私人利益導向，強化經紀人或會員對交易所的控制，強調自律監管，避免被政府等監管機構影響。法蘭克福和倫敦的交易所模式都朝著各自的方向不斷演變，直至環境發生改變。