案例分析與討論：格力混改案例

1.格力混改時(shí)間概述

格力電器混改時(shí)間線如圖1-5所示。最后官方披露的混改結(jié)果為珠海明駿以每股46.17元人民幣受讓格力電器15%股份，總計(jì)416.62億元。公告顯示，珠海明駿相關(guān)方與格力電器管理層已達(dá)成一致，各方均不謀求格力電器實(shí)際控制權(quán)，格力集團(tuán)成為無控股股東和實(shí)際控制人的企業(yè)。“珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance（明珠熠輝有限公司）和管理層實(shí)體一致同意，應(yīng)在本次交易完成交割后，推進(jìn)格力電器層面給予管理層實(shí)體認(rèn)可的管理層和骨干員工總額不超過4%格力電器股份的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃”，這是本次混改一大關(guān)鍵詞“管理層激勵(lì)”的體現(xiàn)。該激勵(lì)計(jì)劃已取得一定進(jìn)展，格力電器2020年12月2日發(fā)布的《關(guān)于股份回購進(jìn)展情況的公告》顯示：截至2020年11月30日，公司通過回購專用證券賬戶以集中競(jìng)價(jià)方式累計(jì)回購公司股份94 184 662股，占公司截至2020年11月30日總股本的1.57%。

格力電器最初由珠海市國資委完全控股的格力集團(tuán)控股。在此次混改前，珠海國資委對(duì)格力電器的股份持有比例在很長一段時(shí)間穩(wěn)定在18.22%。混改完成后，珠海明駿以持有15%的股份位居第一大股東，具有格力經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)背景的河北京海擔(dān)保投資有限公司持股8.20%位居第二大股東，格力集團(tuán)以持股3.22%退居第三大股東。根據(jù)公告，混改后格力電器第一大股東珠海明駿的執(zhí)行事務(wù)合伙人為珠海賢盈，珠海賢盈享有對(duì)珠海明駿事務(wù)獨(dú)占及排他的執(zhí)行權(quán)。珠海賢盈的執(zhí)行事務(wù)合伙人為珠海毓秀，故珠海毓秀就是珠海明駿的實(shí)控方。珠海明駿控制權(quán)結(jié)構(gòu)如圖1-6所示。

2.執(zhí)行事務(wù)合伙人：珠海毓秀

在珠海毓秀層面，珠海高瓴、HH Mansion、Pearl Brilliance、格臻投資持股比例分別為38%、11%、10%、41%。值得一提的是在其中占股超2/3的格臻投資，2019年9月26日，格力電器董事長董明珠聯(lián)手望靖東、黃輝等格力電器高管，共同出資設(shè)立了珠海格臻投資管理合伙企業(yè)（有限合伙），其股權(quán)結(jié)構(gòu)如表1-2所示。其中，董明珠持股95.482%為第一大股東及唯一普通合伙人。

珠海毓秀的董事會(huì)是珠海賢盈的最終決策機(jī)構(gòu)，對(duì)珠海明駿和珠海賢盈的重大事項(xiàng)作出決策。珠海毓秀的董事會(huì)由3名董事組成，其中珠海高瓴和HH Mansion有權(quán)共同委派1名董事、Pearl Brilliance有權(quán)委派1名董事、格臻投資有權(quán)委派1名董事。董事會(huì)決議的表決實(shí)行一人一票。在需要珠海毓秀董事會(huì)一致同意方可通過的事項(xiàng)中，均不涉及珠海明駿作為格力電器的股東對(duì)格力電器股東表決權(quán)或其他股東權(quán)利的行使，而僅涉及珠海賢盈或珠海毓秀自身的事項(xiàng)；而涉及該等由珠海明駿作為格力電器股東行使表決權(quán)或其他股東權(quán)利的決定均屬于經(jīng)三分之二（含本數(shù)）以上董事同意即可作出。因此，任何董事均無法控制珠海毓秀的董事會(huì)決策。綜上可知，珠海明駿無實(shí)際控制人。

進(jìn)一步分析，珠海賢盈為珠海明駿的唯一普通合伙人，承擔(dān)無限連帶責(zé)任，同時(shí)珠海毓秀又作為珠海賢盈的唯一普通合伙人，承擔(dān)無限連帶責(zé)任。然而珠海毓秀被設(shè)置為有限責(zé)任公司，這也意味著，從珠海明駿向上傳導(dǎo)的無限責(zé)任在珠海毓秀處被阻斷。可見將珠海毓秀設(shè)置為有限責(zé)任公司有效地控制了出資人的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)珠海賢盈和珠海明駿作為有限合伙公司，現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)相分離，這也同樣有助于實(shí)現(xiàn)組織結(jié)構(gòu)中各方的現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)的分離。珠海明駿股權(quán)結(jié)構(gòu)如圖1-7所示。

3.戰(zhàn)略投資者：高瓴資本

高瓴系資本以有限合伙人身份占珠海明駿約89.9%現(xiàn)金流權(quán)，懋源系資本以有限合伙人身份占珠海明駿3.7%現(xiàn)金流權(quán)，而管理層實(shí)體——格臻投資以有限合伙人身份占珠海明駿6.4%現(xiàn)金流權(quán)。值得注意的是，根據(jù)多方協(xié)議，高瓴系未來將向格臻投資進(jìn)一步轉(zhuǎn)讓出資份額4.723 6%，令格臻投資最終以有限合伙人身份占珠海明駿11.1%的出資份額。由此，結(jié)合之前對(duì)珠海明駿控制權(quán)的分析，可見，在珠海明駿層面，高瓴系、懋源系、格臻投資分別持有1/3的控制權(quán)，而三者的現(xiàn)金流權(quán)比例卻為89.9:3.7:6.4，表現(xiàn)為現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)的分離，且分離程度較高。

另外，根據(jù)公開信息，格臻投資無須承擔(dān)支付普通合伙人收益、基金管理費(fèi)的責(zé)任。高瓴系的高瓴瀚盈、珠海博韜，懋源系的珠海熠輝按比例向珠海賢盈支付管理費(fèi)、執(zhí)行合伙事務(wù)報(bào)酬和超額收益（合稱為普通合伙人收益），并向珠海高瓴支付基金管理費(fèi)。

珠海賢盈股權(quán)結(jié)構(gòu)如圖1-8所示。

根據(jù)圖1-8進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，HH Mansion加上珠海高瓴、Pearl Brilliance和管理層實(shí)體（格臻投資）持有的珠海賢盈的有限合伙出資份額之比為49:10:41；且根據(jù)合作協(xié)議、珠海賢盈合伙協(xié)議的規(guī)定，珠海明駿產(chǎn)生的全部普通合伙人收益由HH Mansion與珠海高瓴或其指定主體、Pearl Brilliance和管理層實(shí)體（格臻投資）按照49:10:41的比例享有和分配。這也意味著格臻投資將獲得41%的普通合伙人收益，而與HHMansion、Pearl Brilliance在珠海明駿這一層或多或少承擔(dān)了普通合伙人費(fèi)用不同，格臻投資不曾支付過任何費(fèi)用。公司公告也提到，管理層實(shí)體應(yīng)確保其享有的占全部普通合伙人收益的8%的部分應(yīng)以適當(dāng)?shù)姆绞椒峙浣o對(duì)上市公司有重要貢獻(xiàn)的上市公司管理層成員和員工，這體現(xiàn)出對(duì)公司管理層和員工的激勵(lì)。

綜上所述，格臻投資通過變動(dòng)后的三層股權(quán)結(jié)構(gòu)，巧妙地用較少的資金實(shí)現(xiàn)了在珠海明駿層獲得分紅收益、珠海賢盈層獲得部分普通合伙人收益、珠海毓秀層獲得1/3格力控制權(quán)的三重收益。

問題討論1：格力混改設(shè)計(jì)的巧妙之處體現(xiàn)在哪兒？

問題討論2：格力此次混改的啟示有哪些？