1.2.3　公司債務期限結構的稅收假說

部分文獻是從稅收收益最大化角度來解釋公司債務期限選擇行為的。它們分別結合利率期限結構、破產成本和課稅時機期權來論證公司最優債務期限選擇。

1.2.3.1　利率期限結構、稅收和債務期限選擇

Boyce和Kalotay（1979）證明了如果個人與公司所得稅不同，且利率的期限結構不是平的，則利率期限結構將會影響債務的稅后成本，即債務的避稅收益不是獨立于債務期限的。特別地，他們發現當利率期限結構上升時，一個高稅率的債務人和一個低稅率的債權人就可從遞減的利息支付中共同受益，此時高稅率的債務人發行長期債務是最優的，即公司實際稅率與債務期限呈正相關。這個結果是由假定無風險債券得到的，即公司沒有破產成本。

Brick和Ravid（1991）在他們的模型中引入破產成本，并假定杠桿比率是恒定的，得出結論：導致最優債務期限存在的因素并不是稅收和破產成本，而是差別稅收政策。當公司稅率高于債權人的利息所得稅率時，公司的利率期限結構上升時長期債務是最優的，因為債務的稅收優勢被加速實現了（即與短期債務相比，長期債務在第一期支付的利息較多而在第二期支付的利息較少）；如果公司的利率期限結構下降，那么短期債務是最優的。

Brick和Ravid（1991）拓展了上述模型，他們在隨機利率條件下，基于利率期限結構的預期假說，得出結論：不論利率期限結構如何，長期債務都是公司的最優選擇，因為在隨機利率下，長期債務不僅有稅收優勢，更重要的是它提高了企業的舉債能力并規避了利率反轉的風險。但如果期限升水足夠負，則短期債務會更具吸引力。

1.2.3.2　破產成本、發行成本、稅率與債務期限選擇

Kane、Marcus和McDonald（1985）利用期權估價模型研究了最優債務期限的決定。他們認為公司在進行債務期限選擇時，實際是在權衡每期債務避稅優勢與債務發行成本和破產成本。較高的破產成本與發行成本使公司傾向于延長債務期限，而較高的避稅優勢，即較高的稅率使公司傾向于縮短債務期限，以加速實現避稅收益；較低的稅率使公司傾向于延長債務期限，以確保債務的剩余稅盾優勢、破產凈損失不低于分期發行成本。而且公司債務期限隨公司價值波動性的下降而延長，因為公司價值波動性下降，破產可能性減小，公司就不必像往常那樣為了降低預期破產成本而時常平衡資本結構（Rajan and Andrew, 1995）。

1.2.3.3　課稅時機期權（tax-tim ingoption）與債務期限選擇

基于投資者證券投資收益課稅時機期權價值最大化來解釋公司債務期限選擇是另一部分文獻關注的焦點。大多數國家的稅法規定，資本利得以收付實現制為基礎進行納稅，這種課稅環境為證券投資者提供了有利可圖的稅負交易期權，投資者在損失時實現稅收減讓、收益時延遲稅收的能力變成了一種課稅時機期權，對證券頭寸的價值有著非常重要的意義（Lewellen and Mauer, 1988）。由于證券稅收交易的價值依賴證券的特征（如期限、要求權的優先性、要求權的特定性），因此公司的融資策略對其有較大影響（Constantinides, 1983）。Kim、Mauer和Stohs（1995）指出長期債務有利于課稅時機期權價值的提高。因為期限延長時期權價值會上升，而且長期債券價格較大的波動性也會增加債券的課稅時機期權的價值。同時，他們還證明了當利率的波動性增加和利率期限結構上升時，公司會選擇長期債務。他們的實證檢驗支持了自己的結論。

大部分經驗檢驗都不支持稅負假說，債務期限的稅負效應在實踐中似乎沒有得到公司的重視。Stohs和Mauer（1996）主要檢驗了Kane、Marcus和McDonald（1985），Brick和Ravid（1991）的理論預期。他們以所得稅與稅前收入的比率來表示公司的實際稅率，以息稅折舊前盈利除以資產的平均賬面價值的標準差來衡量公司價值的波動性，以10年期國債的月末利息減去6個月國債的月末利息的差表示利率期限結構。回歸結果不能完全支持理論預期。Elyas Elyasiani、Guo Lin和Liang Tang（2002）的研究與前人相似，他們也沒有得到支持稅收假說的經驗結果。債務期限對利率差異的回歸估計系數對所有公司都不顯著，這意味著長期債務和短期債務利差的擴大并沒有促使公司使用長期債務來充分利用稅盾。Barclay和Smith（1995）把利率期限結構變量定義為10年期政府債券的月末利息減去6個月政府債的月末利息的利率差。回歸結果顯示，期限結構變量的系數顯著為負，也就是說，債務期限與利率期限結構負相關，與稅負假說的預期相反。