第三節(jié)　現(xiàn)代金融學(xué)基礎(chǔ)假設(shè)和基本理論受到的挑戰(zhàn)

一、“決策悖論”問題對(duì)“經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)的挑戰(zhàn)

（一）阿萊悖論

法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿萊在1952年公布了一個(gè)實(shí)驗(yàn)，實(shí)驗(yàn)結(jié)果違反了期望效用理論的獨(dú)立性公理，該實(shí)驗(yàn)結(jié)果被稱為“阿萊悖論”。實(shí)驗(yàn)要求參加者從下面兩組彩票中分別做出選擇：

第一組彩票（數(shù)字分別代表價(jià)值和概率值）：

第二組彩票：

上述備選方案中，第二組彩票實(shí)際上是第一組彩票簡(jiǎn)化后的組合，因此兩組彩票在經(jīng)濟(jì)決策中屬于數(shù)學(xué)條件相同而表現(xiàn)形式不同的決策。從價(jià)值特征和風(fēng)險(xiǎn)特征來看，相對(duì)于備選方案，彩票A和彩票C都具有期望值低、風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)，彩票B和彩票D都具有期望值高、風(fēng)險(xiǎn)大的特點(diǎn)。根據(jù)期望效用理論和經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本常識(shí)，實(shí)驗(yàn)者應(yīng)該表現(xiàn)出來穩(wěn)定的選擇偏好，即實(shí)驗(yàn)者應(yīng)該選擇的是彩票A和彩票C，或者選擇彩票B和彩票D。但是在實(shí)驗(yàn)中，絕大部分人選擇了彩票A和彩票D。

在實(shí)驗(yàn)結(jié)果中，由于大多數(shù)人選擇了第一組的彩票A，因此有以下關(guān)系式：

U（1 000 000）>U（5 000 000）×0.1+U（1 000 000）×0.89

上式中，U（x）代表效用函數(shù)。上式化簡(jiǎn)后等價(jià)于：

U（1 000 000）×0.11>U（5 000 000）×0.10

由于多數(shù)人選擇了第二組的彩票D，因此有以下關(guān)系式：

U（1 000 000）×0.11<U（5 000 000）×0.10

人們?cè)趯?shí)驗(yàn)中出現(xiàn)了自相矛盾的選擇結(jié)果，這違背了期望效用理論的獨(dú)立性公理。

（二）確定性效應(yīng)、同結(jié)果效應(yīng)和反射效應(yīng)

20世紀(jì)70年代末期，心理學(xué)家丹尼爾·卡尼曼和阿莫斯·特維斯基（Amos Tversky）發(fā)現(xiàn)了大量違反期望效用理論的實(shí)驗(yàn)結(jié)果。本書摘錄了卡尼曼和特維斯基論文中的實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)（見表1.1）。

在表1.1的實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)中，實(shí)驗(yàn)1、3和3'違背了期望價(jià)值準(zhǔn)則。實(shí)驗(yàn)結(jié)果顯示，更多的決策者偏好期望價(jià)值較小的彩票。在實(shí)驗(yàn)8和8'以及實(shí)驗(yàn)14和14'中，決策者對(duì)于期望價(jià)值相同的兩個(gè)彩票也具有明顯的不同偏好，這種現(xiàn)象是期望價(jià)值準(zhǔn)則無法解釋的。

實(shí)驗(yàn)1和實(shí)驗(yàn)2出現(xiàn)了相同的彩票具有不同偏好的實(shí)驗(yàn)結(jié)果。按照期望效用理論，實(shí)驗(yàn)1中彩票A的期望效用為U_A=0.33×U（2 500）+0.66×U（2 400），彩票B的期望效用為U_B=U（2 400）。實(shí)驗(yàn)結(jié)果顯示A?B，得到0.33×U（2 500）+0.66×U（2 400）<U（2 400）。根據(jù)不等式的運(yùn)算原則對(duì)上式進(jìn)行化簡(jiǎn)，等號(hào)兩邊去掉重復(fù)部分得到0.33×U（2 500）<0.34×U（2 400），這一結(jié)論與實(shí)驗(yàn)2的實(shí)驗(yàn)結(jié)果相矛盾。實(shí)驗(yàn)1和實(shí)驗(yàn)2中的彩票問題本質(zhì)上是相同的，理應(yīng)得到相同的實(shí)驗(yàn)結(jié)果；但是實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，這兩個(gè)實(shí)驗(yàn)的結(jié)果完全相反；上述實(shí)驗(yàn)現(xiàn)象被稱為“同結(jié)果效應(yīng)”?！巴Y(jié)果效應(yīng)”違反了期望效用理論的獨(dú)立性公理。

實(shí)驗(yàn)3和實(shí)驗(yàn)4也違反了期望效用理論的公理體系。實(shí)驗(yàn)3的結(jié)論表明0.8×U（4 000）<U（3 000），對(duì)上式進(jìn)行變形得到U（3 000）/U（4 000）>4/5。實(shí)驗(yàn)4的結(jié)論表明，0.2×U（4 000）>0.25×U（3 000），上式變形后得到U（3 000）/U（4 000）<4/5(5)。上述實(shí)驗(yàn)現(xiàn)象被稱為“同比率效應(yīng)”。在實(shí)驗(yàn)3'和實(shí)驗(yàn)4'，實(shí)驗(yàn)7和實(shí)驗(yàn)8以及實(shí)驗(yàn)7'和實(shí)驗(yàn)8'中，同樣存在著“同比率效應(yīng)”?！巴嚷市?yīng)”違反了期望效用理論的恒定性公理。

實(shí)驗(yàn)3和實(shí)驗(yàn)3'的結(jié)果也對(duì)“理性經(jīng)濟(jì)人”的假設(shè)提出了質(zhì)疑：備選方案中選項(xiàng)B雖然期望值較小，但是代表風(fēng)險(xiǎn)因素的標(biāo)準(zhǔn)差為0。由于多數(shù)實(shí)驗(yàn)者在實(shí)驗(yàn)3中選擇了彩票B，因此可以推斷出多數(shù)實(shí)驗(yàn)者是“風(fēng)險(xiǎn)厭惡型”決策者。在實(shí)驗(yàn)3'中，大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者選擇了風(fēng)險(xiǎn)較大的彩票C，可以推斷出大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者是“風(fēng)險(xiǎn)喜好型”決策者。上述實(shí)驗(yàn)現(xiàn)象被稱為“反射效應(yīng)”?！胺瓷湫?yīng)”的特點(diǎn)是：在獲得收益時(shí)，決策者表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)厭惡；在出現(xiàn)損失時(shí)，決策者表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)喜好。表1.1中的實(shí)驗(yàn)4和4'、實(shí)驗(yàn)7和7'、實(shí)驗(yàn)8和8'以及實(shí)驗(yàn)14和14'都表現(xiàn)出了“反射效應(yīng)”。

“反射效應(yīng)”的存在給傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的基礎(chǔ)假設(shè)帶來了極大的困惑。在表1.1中，實(shí)驗(yàn)14是所謂彩票問題，數(shù)據(jù)顯示絕大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者選擇購(gòu)買彩票；實(shí)驗(yàn)14'是保險(xiǎn)問題，數(shù)據(jù)顯示絕大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者選擇購(gòu)買保險(xiǎn)。這種同一批實(shí)驗(yàn)者表現(xiàn)出來的“兼具風(fēng)險(xiǎn)厭惡和風(fēng)險(xiǎn)喜好”的偏好特征就是著名的“弗里德曼－薩維奇困惑”。

（三）偏好反轉(zhuǎn)現(xiàn)象

利希滕斯坦和斯洛維奇（Lichtenstein & Slovic, 1971）在一個(gè)心理學(xué)實(shí)驗(yàn)中發(fā)現(xiàn)了偏好反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。他們?cè)O(shè)計(jì)了兩組備選方案，其中的P方案是一個(gè)價(jià)值比較低，風(fēng)險(xiǎn)也比較小的方案，例如：P=（4，35/36；-1，1/36）；另外一個(gè)$方案是一個(gè)價(jià)值比較高并且風(fēng)險(xiǎn)也比較高的方案，例如：$=（16，11/36；-1.5，25/36）。參加實(shí)驗(yàn)者首先被告知已經(jīng)免費(fèi)擁有了彩票P和彩票$，要求實(shí)驗(yàn)者選擇賣出一只彩票，絕大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者選擇賣出彩票$。當(dāng)實(shí)驗(yàn)者被要求購(gòu)買一種彩票時(shí)，絕大多數(shù)實(shí)驗(yàn)者選擇購(gòu)買彩票P。實(shí)驗(yàn)結(jié)果顯示，決策者在不同任務(wù)狀態(tài)下的“偏好反轉(zhuǎn)”現(xiàn)象的存在?！捌梅崔D(zhuǎn)”現(xiàn)象預(yù)示著人們的決策行為沒有任何規(guī)律所循，這從根本上動(dòng)搖了經(jīng)濟(jì)學(xué)大廈的基石。

無獨(dú)有偶，特維斯基和卡尼曼發(fā)表了一個(gè)亞洲疾病實(shí)驗(yàn)：假設(shè)有600人感染了一種亞洲疾病，可能會(huì)引起病人的死亡?，F(xiàn)在有兩種治療方法：第一種方法會(huì)有200人得救；第二種方法有1/3的概率全部得救，有2/3的概率病人全部死亡；試驗(yàn)中72%的人選擇了第一個(gè)方案。如果換一種表述方式，第一種方案有400人會(huì)死亡；第二種方案有1/3的概率無人死亡，有2/3的概率病人全部死亡；試驗(yàn)中有78%的人選擇了第二種方案（Tversky & Kahneman, 1981）。對(duì)于同一個(gè)問題的不同表述方式，導(dǎo)致投資者的偏好從風(fēng)險(xiǎn)回避轉(zhuǎn)為風(fēng)險(xiǎn)尋求?？崧葘W(xué)者認(rèn)為，人們?cè)跊Q策過程中會(huì)發(fā)生框架效應(yīng)（Framing Effects）導(dǎo)致的偏差，同一個(gè)問題的不同表達(dá)方式實(shí)際上就是兩種不同的背景框架，背景框架引導(dǎo)投資者出現(xiàn)了偏好反轉(zhuǎn)現(xiàn)象（Tversky & Kahneman, 1981）。

（四）其他違背經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)假設(shè)的實(shí)驗(yàn)結(jié)果

丹尼爾·埃爾斯伯格（Ellsberg, 1961）發(fā)現(xiàn)在概率未知的不確定性決策中，人們的行為并不符合期望效用理論。人們?cè)跊Q策時(shí)更加偏好選擇概率確定性的選項(xiàng)，人們?cè)跊Q策時(shí)表現(xiàn)出明顯的模糊厭惡傾向。上述實(shí)驗(yàn)結(jié)果被稱為“埃爾斯伯格悖論”?！鞍査共胥Ｕ摗憋@示出人們實(shí)際的決策結(jié)果與主觀期望效用理論不一致。

始于1982年，德國(guó)柏林洪堡大學(xué)的“最后通牒實(shí)驗(yàn)”的結(jié)果違背了經(jīng)濟(jì)學(xué)的“自利性”假設(shè)。“自利性”假設(shè)是“理性經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)的組成部分，這一假設(shè)描述了“經(jīng)濟(jì)人”在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的原則和立場(chǎng)?！白詈笸簩?shí)驗(yàn)”的結(jié)果顯示，多數(shù)人會(huì)拋棄“自利性”的原則而選擇互惠和公平的結(jié)果。上述實(shí)驗(yàn)結(jié)果在獨(dú)裁者博弈實(shí)驗(yàn)、仁慈博弈實(shí)驗(yàn)、信任博弈實(shí)驗(yàn)和社會(huì)困境博弈實(shí)驗(yàn)中普遍出現(xiàn)。社會(huì)學(xué)家認(rèn)為，互惠和公平是人類社會(huì)在長(zhǎng)期進(jìn)化中所形成的一種社會(huì)規(guī)范，它是人們經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的基本原則?！白詈笸簩?shí)驗(yàn)”結(jié)果也對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)的基礎(chǔ)假設(shè)提出了強(qiáng)烈的質(zhì)疑。