導言 流動性的內涵和層次分類

第一節 流動性的內涵

一、流動性的概念

“流動性”源于凱恩斯（Keynes）于1936年發表的《就業、利息和貨幣通論》中“流動性偏好”這一概念。凱恩斯提出貨幣需求理論，而貨幣需求理論的核心就是流動性偏好理論。流動性偏好是指人們愿意以貨幣形態保存其收入或財富的心理動機，人們持有貨幣可以滿足交易動機、預防動機、投機動機。流動性偏好理論使凱恩斯的貨幣需求理論不同于傳統理論將貨幣純粹作為交易媒介的觀點，首次將貨幣作為一種資產來分析考量，并從流動性偏好出發，提出了流動性陷阱等概念，進而分析提出有效需求不足理論。凱恩斯的流動性理論成為現代流動性理論的基礎。由于現金不用轉換為其他資產就可直接用于支付和購買，因而是流動性最強的資產。因此，從凱恩斯提出的流動性偏好理論可以看出，凱恩斯所說的“流動性”最直接的表現形式就是貨幣資金。

在凱恩斯提出流動性偏好理論后，到20世紀八九十年代，流動性理論成為宏觀經濟學的一個重要研究對象。凱恩斯學派建立了IS-LM模型，此模型中包括了流動性因素；蒙代爾、克魯格曼等經濟學家又在此基礎上結合開放條件的特征研究流動性問題，比如將國際收支作為傳導貨幣危機（亦稱流動性危機）的渠道進行了研究。

隨著現代金融體系的發展以及研究的深入，流動性的概念正變得更加復雜、寬泛、抽象，從最初的等價于貨幣資金，逐漸演變為某種資產快速的不受損失的變現能力，或資產轉換為支付清償手段的難易程度。表0-1所列為部分代表性學者和機構對流動性的定義及解釋。

除上述定義外，《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》從三個方面對流動性進行了解釋：一是從“到期日”（Maturity）來界定流動性，即金融工具轉化為現金這一交易媒介而不受損失的能力；二是從“便捷性”（Easiness）來說明流動性，確認貨幣作為金融中介所起到的關鍵作用，并將流動性定義為貨幣余額與產出流量的比率，即M/Y；三是從“金融實力”（Financial Strength）來理解流動性，即從整個經濟的資產負債表出發來定義流動性。

總之，流動性已演變為一個十分抽象的概念，內涵具有多樣性，界定的標準不唯一，界定的范圍也擴展到交易時間、交易價格、交易數量等內容。

二、流動性的本質

盡管流動性的內涵已變得愈加寬泛、抽象，但綜合起來，主要有兩個含義。

一個是具象的含義。流動性即為貨幣資金，中央銀行通過金融工具向金融機構釋放的資金被通俗地稱為央行釋放了流動性，或稱“放水”。因此，央行對貨幣資金的投放也被稱為對貨幣“總閘門”的調節。這些基礎貨幣資金經過派生和流動，進入經濟社會的各個領域，形成了全社會的流動性。

另一個是抽象的含義。流動性被定義為某種資產轉化為現金而不受損失的能力，流動性即為變現能力。資產可以是流動性最好的貨幣資金，也可以是有價證券、投資收益甚至借入資金等。抽象意義上的流動性，既包括現金（具象意義上的流動性），也包括可以變現的其他資產。企業使用現金或通過資產處置滿足支付的需要，則稱該企業具有流動性；銀行在需要資金的時候，若能以合理的成本得到資金，則認為該銀行具有流動性。

流動性的這兩個含義，共通之處在于貨幣的等價性。盡管流動性在不同語境和場合下有不同的內涵，但歸根結底都與貨幣有關。具象的流動性等同于貨幣資金，而抽象的流動性則是資產轉換為貨幣資金的能力，并考慮了轉換的成本和時間。

兩個含義的差異也是明顯的。具象的流動性范圍更窄，而抽象的流動性包含多種多樣的資產，甚至包括利用融資渠道清償到期債務的能力；具象的流動性通常不涉及所有者，比如央行釋放了流動性，關注的是流動性的規模和價格，而不是所有者，層次上更加宏觀一些；而抽象的流動性通常有明晰的所有者，因為所持有資產的產權必須是明晰的，然后才能談到資產的變現能力，層次上更加微觀一些。

三、流動性過剩成為21世紀經濟金融的顯著特點

進入新世紀，隨著經濟全球化、經濟金融化的發展，國際的貿易和投資飛速發展，全球流動性出現了新的變化，即以短期金融資產為核心的流動性大規模膨脹，進而導致依靠創造和炒作虛擬資產的經濟活動大量增加。它表現為：貨幣市場中貨幣供應量多于實際商品、服務交易乃至資產交易所產生的貨幣需求；銀行間準備金市場供給大于需求，商業銀行持有過多的超過意愿的超額準備金；金融市場顯現“資產荒”，高收益資產缺乏，大量資金找不到合適的投資品，出現了資產配置混亂、期限過度錯配和高杠桿的局面；股市、債市、房地產市場、金融衍生品市場、外匯市場等已經不再是相互獨立運行的市場，各市場之間因經常性、大規模的資金流動已經連成一個整體。

流動性過剩主要源于三個方面：一是在現代信用制度下，主要發達經濟體為穩定經濟發展和應對危機，持續采取量化寬松貨幣政策，超大規模發行貨幣，導致貨幣供給大大超過貨幣需求，流動性過剩成為常態。二是全球經濟失衡，美國經常項目逆差，而新興經濟體由于積極參與全球分工，經常項目長期處于順差狀態，進一步鞏固了美元的全球金融循環。通過貿易渠道，新興經濟體的貿易順差導致其被動承受美元輸入和膨脹輸入，同時又將持有的美元購買美國國債和其他債券，美元重新回到美國政府及其金融機構手中，美國金融市場繼續利用這些美元采購全球商品并進行投資，全球流動性過剩進一步加劇。三是發達國家積極推動經濟金融自由化，跨國金融公司基于逐利的目的，國際游資跨國家、跨市場廣泛進行套利、套匯的雙重行為，對新興經濟體輸出金融資本，進一步加劇了國際金融流動性的波動和全球流動性的過剩。

在流動性過剩這一新常態下，我國金融系統和資本市場普遍處于“順周期”的環境中，銀行信貸高速增長，潛在的信用違約風險逐漸積累，銀行理財資金經過各類通道大量涌入資本市場；為應對資產荒、追求高收益，各類杠桿資金加速流動，杠桿率顯著上升，極易形成風險快速積聚。如何有效識別流動性失衡和沖擊，及時開展“逆周期”調節，提高市場穩定性，保障市場功能有效發揮，成為重要的課題。