1.5 有效市場假說

有效市場假說認為，一切有價值的信息已經充分地體現在證券價格走勢當中，其中包括企業當前和未來的價值，投資者不可能通過分析以往價格獲得高于市場平均水平的超額利潤。如果市場是強有效市場，那么證券價格將完全反映一切公開的和非公開的信息。投資者即使掌握內幕信息也無法獲得額外盈利，任何投資者只能獲得相同的收益水平，市場中不存在價值被高估或者低估的證券，證券分析將變得毫無意義。

有效市場假說否定了技術分析、基本面分析等一切證券分析的價值，并堅持市場交易者的極端理性化。有效市場假說在理論界獲得的贊同的聲音與不贊同的聲音幾乎一樣多。科學的最高價值在于發現而不是發明。從現實出發去構建理論，現實是什么，就把它描述成什么。對于所有理論，對和錯并不是絕對意義上的劃分，只是其適用范圍有邊界，概念和理論的構建更不是學習和探索的目的，應當帶著批判的態度接受和吸納其中的養分，并對其中可改造的內容加以修正和提升。

筆者認為，有效市場只能被認為部分有效或者近似有效，因為那些努力發現證券價值并且獲得高于市場組合回報的投資人確實存在，必須從現實出發來探討理論的實用性邊界。當然，有效市場的思想總體來講并不能算真正錯誤，而應該被解讀或者說修正為另一種解釋，那就是市場能夠自動糾正價值被低估或者高估的證券，這種糾正是基于市場中有部分人準確預測到了市場的趨勢，這種趨勢或許只能由極少數人發現，并且無論是通過技術分析、基本面分析還是內幕消息，有一小部分人的確能夠領跑市場并在市場做出反應之前做出正確的判斷。有效市場對市場的波動視而不見，并否定一部分人努力進行投資分析獲得高于市場回報的現實，而這正是有效市場假說被人詬病的重要兩點。

有效市場假說的價值在于提出了市場對證券價格的自動修復功能，這是完全正確的，但是，這種“自動”修復并不是一瞬間完成的，而是一個漫長的過程，這種修復過程一定是由少數人發起，并逐漸得到更多人認同的結果。有效市場假說選擇性地忽略了這個過程，沒有看到市場之中個體投資者的努力。正是由于一部分先知先覺者憑借正確的分析、消息甚至是運氣押對了市場的趨勢，才使得市場成為有效市場，有效市場不是市場參與者什么都不做就能得來的，而是當存在不合理的估值和定價時，市場參與者自發用資金投票導致的價格趨勢形成。

如果說傳統的有效市場假說承認了證券價格終將會維持一個合理的估值，那么它就不應否認這個合理估值的形成過程，有效市場是一種理想狀態，而真實的市場在大部分時間里并不能達到一個理想狀態，或者說真實的市場大部分時間都不是一個有效市場，而是一個時時刻刻在自我修正的市場。社會科學之所以與自然科學不同，是因為社會科學存在“人”這樣一個變量，這個變量把非理性計入因果關系的運行，導致市場的不確定性，這也是傳統的有效市場假說只能存在于概念而不是現實之中的原因。