第1章
本杰明·格雷厄姆對(duì)抗北方管道公司
現(xiàn)代股東積極主義的誕生

20世紀(jì)上半葉，股市“局外人”格雷厄姆如何帶著學(xué)生在華爾街“悶聲發(fā)大財(cái)”？

他遭到大股東洛克菲勒基金會(huì)的禮貌拒絕后，如何令小股東倒戈？

管理層在資本支出方面肆意妄為，慈善溫和的股東如何應(yīng)戰(zhàn)董事會(huì)，維護(hù)自身利益？

無(wú)論是正常的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)還是合理的應(yīng)急開(kāi)支，都用不了那么多的現(xiàn)金儲(chǔ)備，這些錢應(yīng)以特別股息或減資的形式歸還給股東們，因?yàn)檫@本來(lái)就是他們的財(cái)產(chǎn)。

本杰明·格雷厄姆，1927年

“這就是我，矮胖子科茨·巴爾博厄（Cortez-Balboa，西班牙探險(xiǎn)家），我用雄鷹般敏銳的雙眼，發(fā)現(xiàn)了一片新的太平洋。”那是1926年，本杰明·格雷厄姆正坐在華盛頓特區(qū)州際商務(wù)委員會(huì)（Interstate Commerce Commission,簡(jiǎn)稱ICC）的閱覽室里，認(rèn)真研讀北方管道公司的資產(chǎn)負(fù)債表。當(dāng)時(shí)，華爾街根本無(wú)人查閱這家公司提交給州際商務(wù)委員會(huì)的公開(kāi)報(bào)告，即便追蹤北方管道公司長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的經(jīng)紀(jì)行也沒(méi)這份閑心。當(dāng)北方管道公司的股價(jià)在65美元上下徘徊時(shí)，報(bào)告顯示這家公司的每股收益為6美元，此外，它還擁有數(shù)百萬(wàn)美元的投資性證券，平均到每股上有90美元。多年以后，本杰明·格雷厄姆在他的回憶錄中，描述了當(dāng)時(shí)的感受：“我手里簡(jiǎn)直就有一座寶庫(kù)。”當(dāng)時(shí)，他唯一要做的事情就是說(shuō)服北方管道公司的管理層與股東分享公司的財(cái)富。

在那個(gè)年代，股市和投注池沒(méi)有什么區(qū)別，基本沒(méi)有理性可言。而本杰明·格雷厄姆基于對(duì)公司基本面的縝密分析，研究出了一套價(jià)值投資法。當(dāng)時(shí)的投資者比較偏好投機(jī)，導(dǎo)致市場(chǎng)無(wú)效，而格雷厄姆和他的追隨者卻在關(guān)注公司的內(nèi)在價(jià)值，并因此取得了巨大成功。越來(lái)越多人開(kāi)始接受格雷厄姆的投資理念，股票市場(chǎng)也隨之更加有效，市場(chǎng)中的交易也更加接近投資標(biāo)的的公允價(jià)值。公司管理層和股東的利益通常不一致，因此，直到今天，套利交易仍然存在于市場(chǎng)。

1926年，本杰明·格雷厄姆向北方管道公司管理層提出交涉，他走的是一條從未有人走過(guò)的道路。當(dāng)時(shí)，股東干預(yù)通常只牽涉少數(shù)大股東或者戰(zhàn)略并購(gòu)方對(duì)公司控制權(quán)的爭(zhēng)奪。最近，有些學(xué)者詳細(xì)研究了1900～1949年的股東積極主義，只找到七起融資并購(gòu)案例，他們利用投資工具進(jìn)行攻擊性股東維權(quán)行動(dòng)。此外，早期的對(duì)抗相對(duì)而言則非常溫和。1911年，貝奇經(jīng)紀(jì)行（J.S.Bache Brokerage Firm）試圖向中央皮革公司（Central Leather）董事會(huì)派一名代表，僅希望公司能夠每季度向股東提供一份更新的財(cái)務(wù)報(bào)告。

20世紀(jì)初，股東積極主義為何如此罕見(jiàn)？首先，上市公司的所有權(quán)通常集中在公司創(chuàng)始人、家族經(jīng)營(yíng)者或者創(chuàng)業(yè)融資者等少數(shù)人手中。這使得外部股東很難對(duì)公司施加任何影響；其次，上市公司分享給股東的財(cái)務(wù)信息極其有限，這無(wú)疑會(huì)制約股東客觀評(píng)估公司的能力。格雷厄姆發(fā)現(xiàn)，這兩個(gè)因素在北方管道公司都是存在的。洛克菲勒基金會(huì)（Rockefeller Foundation）持有北方管道公司23%的股份，牢牢地掌控了這家公司的管理權(quán)，而其他股東根本不知道公司囤積了巨額資金。

除了組織架構(gòu)的限制，還存在一個(gè)微妙的社會(huì)性因素：華爾街當(dāng)時(shí)就是一個(gè)精英人士?jī)?nèi)部俱樂(lè)部，并且他們把愛(ài)出風(fēng)頭的股東看作敲詐勒索分子。但這一切都在慢慢改變。本杰明·格雷厄姆引領(lǐng)了一場(chǎng)基本面分析革命，還搭上了1934年頒布的《證券交易法》（Securities Exchange Act）要求公司披露信息的順風(fēng)車。上市公司股東的主人翁意識(shí)迅速擴(kuò)散，并在很大程度上改變了公司監(jiān)督的本質(zhì)。那些既定的規(guī)矩呢？在現(xiàn)金面臨風(fēng)險(xiǎn)的緊要關(guān)頭，規(guī)矩也只能靠邊站。大型鐵路公司成為了首批與普通股股東分享詳細(xì)財(cái)務(wù)信息的上市公司。在20世紀(jì)之初，很多鐵路公司都深陷惡意的控制權(quán)斗爭(zhēng)，參與各方的手段可謂是無(wú)所不用其極，比如伊利鐵路公司（Erie Railway）的代理投票權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)和鐵路大亨科尼利厄斯·范德比爾特（Cornelius Vanderbilt）家族對(duì)紐約中央鐵路公司的收購(gòu)戰(zhàn)。

本杰明·格雷厄姆通常被視為今天的對(duì)沖基金經(jīng)理和股東積極主義者的鼻祖。這無(wú)疑是對(duì)其超凡智慧的肯定，但是這種認(rèn)可還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。雖然人們常把瓊斯（A.W.Jones）視為對(duì)沖基金創(chuàng)始人，但格雷厄姆作為對(duì)沖基金的先驅(qū)，他創(chuàng)立合伙企業(yè)的時(shí)間比瓊斯創(chuàng)立全球第一只對(duì)沖基金至少提早十年。這種合伙企業(yè)既賣空股票，同時(shí)又依據(jù)投資業(yè)績(jī)收取一定費(fèi)用。格雷厄姆還是最早一批把股東積極主義納入投資策略的職業(yè)投資人，北方管道公司就是他積極參與公司管理的首次嘗試。他當(dāng)時(shí)并不知道從北方管道公司的高管手里奪取財(cái)富有多么困難。格雷厄姆此次采取的行動(dòng)，堪稱投資人試圖讓一家囤積大量資本的公司把現(xiàn)金返還給股東的經(jīng)典案例。這也是現(xiàn)代股東積極主義最早的案例之一。