四、國際期貨與期權市場高水平發展的進一步思考

當前，我國經濟社會發展進入新常態，期貨和期權市場發展機遇與挑戰并存。面對不斷累積的各種經濟風險和更加復雜多變的國際環境，實體經濟發展對風險管理的需求顯著增加，對期貨與期權市場提出了更高要求。經過20多年的磨礪，我國期貨與期權市場已有長足發展，但與國際成熟市場相比，我國期貨市場在品種、規模、結構及功能等方面尚有較大差距。綜合國際市場發展的新趨勢和新經驗以及市場高質量發展的基本邏輯，得出如下重要啟示。

（一）合約多元化是期貨與期權市場更好地服務實體經濟的基礎

合約是期貨與期權市場服務實體經濟的主要抓手和基礎，合約種類越豐富，服務實體經濟的能力就越強。目前，我國期貨與期權市場合約基本覆蓋了農產品、金屬、能源、化工等主要大宗商品以及股指、國債等金融領域。但是，與實體經濟的風險管理需求相比仍顯不足，特別是商品場內期權上市品種很少，與期貨品種沒有一一對應。我國應繼續豐富期貨和期權品種，進一步擴大商品期貨與期權的覆蓋種類，同時探索新的期貨合約。

（二）期貨與期權市場國際化是建設經濟強國的客觀要求

期貨與期權市場國際化是一國（地區）經濟實力的象征，不僅有利于整合國際資源和提升大宗商品的國際定價話語權，還有利于推動本國經濟的持續增長。縱觀國際期貨與期權市場的發展歷史，20世紀的交易所跨國并購大多發生在美國和歐洲等發達國家；進入21世紀后，亞太地區的期貨與期權市場通過多種途徑參與國際化進程，這是與該地區經濟快速發展相適應的。相比之下，我國期貨市場的國際化進程尚顯滯后。需要加快我國期貨與期權市場的對外開放，從國際化程度較高的原油、鐵礦石等品種入手，逐步擴大引入境外交易者參與國內商品期貨與期權市場交易。

（三）機構投資者是保障市場功能發揮的重要力量

在國際期貨與期權市場中，機構投資者的占比越高，就越能提升市場功能的發揮水平。機構投資者的參與程度已經成為市場成熟與否的重要標志。近年來，隨著我國期貨與期權市場的發展壯大，機構投資者數量有所提高，特別是基金專戶和期貨資管數量增加比較明顯。然而，我國機構投資者的整體參與水平還比較低，當務之急是研究機構投資者的引入機制細則，允許符合條件的機構投資者以對沖風險為目的使用期貨衍生品工具。

（四）轉型創新對促進期貨公司健康發展至關重要

期貨公司是專業性、服務性的營利組織，是保障期貨市場正常運轉的中樞機構。為了追求更高收益，美國期貨經紀公司不斷提高行業集中度，拓展業務領域，全方位地服務期貨與期權市場客戶需求。目前，我國期貨公司與美國相比尚有較大差距。美國期貨經紀業務收入僅占不到行業總收入的1/3，我國卻達到近60%，業務單一問題相對突出，投資咨詢業務、資產管理業務、風險管理子公司業務等主營業務推出時間短，發展相對緩慢。當前，我國期貨公司存在集中度偏低、經營業務單一、低技術低效率、同質化競爭等問題，難以適應期貨市場與現貨市場、其他金融市場、國際市場全面融合發展的新形勢。要改變這種不利局面，期貨公司轉型創新是關鍵。

（五）技術創新是促進期貨市場良性發展的重要支撐

歷史地看，國際期貨與期權市場的幾次大規模發展與技術突破密不可分，技術創新是促進期貨市場良性發展的重要支撐。當前，國際上區塊鏈技術及其在期貨、期權市場的應用剛剛興起，我國的區塊鏈技術研究與應用也日新月異，迫切需要加快推動關鍵技術攻關、重大示范工程建設、“雙創”平臺建設、系統解決方案研發和公共服務平臺建設等工作。

（六）監管能力要不斷適應市場發展與創新的需要

期貨與期權等衍生品是一把“雙刃劍”，既能管理風險，如果使用不當也會引發風險。2000—2008年，過度寬松的監管環境使得美國衍生品市場快速成長，監管與發展創新行為不匹配導致了2008年金融危機的爆發。當前，我國市場發展與金融科技創新日新月異，監管必須與市場發展創新相適應。監管的關鍵是法制化，發達國家的期貨、期權市場建設通常是立法先行。我國期貨、期權市場建設應加快法制建設進程，保證金融監管框架的一致性、持續性和穩定性。

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(1)　呂保軍．世界期貨市場品種的演變與啟示[Z]．鄭州商品交易所研究文稿.

(2)　國際金融危機之后，為避免和防范市場風險再次爆發，美國國會于2010年7月通過《多德—弗蘭克法案》，其被譽為美國20世紀30年代經濟大蕭條之后最嚴厲的金融監管改革。該法案加強了對證券化市場（主要是資產支持型證券ABS）、OTC以及支付、清算和結算體系的全面監管，并將美國商品期貨委員會（CFTC）的監管職責擴大至整個場外市場。

(3)　現代意義上的期貨和期權交易均開始于美國。1848年，82位芝加哥商人組建的芝加哥期貨交易所（CBOT）是現代期貨交易的開端。1973年，芝加哥期權交易所（CBOE）正式成立，成為場內期權市場的開端。

(4)　根據交易場所的不同，期貨、期權等衍生品還可以分為交易所內交易的衍生品即場內衍生品（Exchange-traded Derivatives，ETD）和交易所外交易的衍生品即場外衍生品（Over-the Counter Derivatives，OTCD）。沒有特別說明，本書所提期貨與期權均指場內交易。

(5)　世界期權市場的開端可以追溯到17世紀的荷蘭郁金香交易。1973年，美國芝加哥期權交易所（CBOE）成立并推出了第一個場內期權產品（個股期權），標志著現代期權交易的開始。1984年，美國芝加哥期貨交易所（CBOT）率先推出了大豆和玉米期權，商品期權誕生。

(6)　王贊鈞．模糊場內場外界限　互換披上期貨“外衣”[N]．期貨日報，2014-12-01（003）.

(7)　Apanard（Penny）Prabha，Keith Savard，Heather Wichramarachi. Deriving the Economic Impact of Derivatives—Growth Through Risk Management. Milken Institute，2014（3）.

(8)　GLOBEX是1999年2月芝加哥商業交易所組建的全球電子交易系統聯盟（Globex Alliance），通過一個共同的電子交易平臺（由巴黎交易所開發的NSC交易平臺）連接各成員的交易。

(9)　ACCESS是1999年1月紐約商品交易所與新加坡國際金融交易所簽訂的電子鏈接協議，允許新加坡國際金融交易所的會員在亞太地區的交易日內，通過ACCESS電子終端交易，經營新加坡金管局批準的紐約商品交易所的能源和金屬期貨、期權合約。

(10)　FutureCom是美國一家完全電子化的期貨交易所，于2000年成立。

(11)　ICE是洲際交易所（Intercontinental Exchange）的英文縮寫，是以電力能源電子交易平臺起家，利用互聯網技術不斷擴張，目前已是世界第三大衍生品交易所。

(12)　[美]梅蘭妮·斯萬．區塊鏈：新經濟藍圖及導讀[M]．北京：新星出版社，2015.

(13)　2000年，美國頒布《商品期貨現代化法案》（CFMA），放松了對衍生品交易監管限制，準許基金參與美國商品期貨市場。

(14)　張璇．歐盟泛歐金融監管體系改革及其啟示[J]．財經問題研究，2011（6）：116-119.

(15)　這276個期貨品種的基礎數據來源于大連商品交易所研究中心2012年重點課題“世界商品期貨上市品種研究”，感謝課題組段曉菲、孟祥怡、姜末等同事的數據查找與整理工作。

(16)　交易量為2009—2011年月均交易量。

(17)　先行者優勢是指領先的產品、技術和制度帶來的持續競爭優勢。

(18)　協同效應，簡單地說就是“1+1>2”。在一個期貨交易所中的某類品種之間，由于相互間共享客戶、業務空間等特定資源，而比該類品種任何一個品種單獨運作取得更好的市場功能發揮效果。

(19)　Richard L. Sandor. Innovation by an Exchange：A Case Study of The Development of The Plywood Futures Contract[J]. The Journal of Law Economics，1973，16（1）：119-136.

(20)　William L. Silber. Innovation，Competition，and New Contract Design in Futures Markets[J]. The Journal of Markets，1981，1（2）：123-155.