一、掏空行為不易監(jiān)管

在國(guó)企混改后的治理結(jié)構(gòu)中，國(guó)資“一股獨(dú)大”，不同治理主體難以相互制衡，這樣，現(xiàn)代公司治理機(jī)制就會(huì)徹底失靈，還會(huì)引發(fā)大股東掏空行為等道德風(fēng)險(xiǎn)。(7)當(dāng)然，在國(guó)企混改前，就會(huì)因此而嚇退非公資本，使國(guó)企混改難以有效推行。此外，同樣是大股東并購(gòu)行為，在股份公司業(yè)績(jī)好時(shí)，大股東高溢價(jià)并購(gòu)，就是掏空行為，而在業(yè)績(jī)差時(shí)，并購(gòu)則是支持行為。(8)同時(shí)，要更多聚焦于“大股東構(gòu)建金字塔式上市公司持股結(jié)構(gòu)，進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易”的掏空動(dòng)機(jī)與行為。(9)所以，可以找出以下四類行為：一是集團(tuán)占據(jù)主導(dǎo)地位，與下屬企業(yè)資產(chǎn)交易不正常、價(jià)格不公允，由董事與經(jīng)理做出定價(jià)決策；二是集團(tuán)需巨額資金周轉(zhuǎn)，會(huì)優(yōu)先向下屬企業(yè)長(zhǎng)期借款或由其擔(dān)保，行使控制權(quán)，無(wú)須走貸款（擔(dān)保）審核程序，利率低廉，還款靈活；三是集團(tuán)對(duì)經(jīng)營(yíng)方針、管理決策擁有大部分表決權(quán)，迫使下屬企業(yè)從事高風(fēng)險(xiǎn)、高收益投資，卻轉(zhuǎn)移走利潤(rùn)；四是集團(tuán)定向發(fā)行股票和回購(gòu)證券，稀釋下屬企業(yè)股份，變相掠奪其中小股東利益。但是，不能簡(jiǎn)單地采用掏空行為視角分析國(guó)有大股東的關(guān)聯(lián)交易，因?yàn)樵诤芏鄷r(shí)候，國(guó)企要承擔(dān)大量的政策性負(fù)擔(dān)。(10)在所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的情況下，現(xiàn)代企業(yè)制度衍生出“股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)與經(jīng)理層”相互制衡的現(xiàn)代公司治理機(jī)制，為大小股東合理配置控制權(quán)，經(jīng)理層忠于股東利益，監(jiān)事履行內(nèi)部監(jiān)督職責(zé)，最終實(shí)現(xiàn)股份公司的收益最大化。但國(guó)資“一股獨(dú)大”，國(guó)企混改后的企業(yè)高管層任免權(quán)還掌握在政府手中，即使有完整的公司治理結(jié)構(gòu)（股東會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)和經(jīng)理層），也多會(huì)流于形式。國(guó)企董事長(zhǎng)與總經(jīng)理沒(méi)有明確的權(quán)責(zé)利劃分，或由一人兼任雙職。于是，政府監(jiān)管掏空行為就面臨“加強(qiáng)，就會(huì)強(qiáng)化行政干預(yù)”與“放任，就會(huì)導(dǎo)致出資人缺位”的兩難境地。

國(guó)企整體上市混改，注入非公資本，國(guó)有股權(quán)比重低于非國(guó)有股權(quán)甚至退出，但“一股獨(dú)大”現(xiàn)象并未消失，掏空行為反而會(huì)不斷增多，因此，需要重新配置控制權(quán)。那么，介于“完全國(guó)營(yíng)”與“完全民營(yíng)”之間的部分民營(yíng)化狀態(tài)，即組成混合所有制企業(yè)才是國(guó)企改革的最優(yōu)策略。其平衡社會(huì)福利的程度最高，(11)第一大股東是國(guó)資，第二大股東是非公資本，股權(quán)制衡效果明顯。如果前兩大股東都是非公資本的話，會(huì)傾向于合謀，極易引發(fā)掏空行為。(12)如果降低前五大股東的國(guó)資比重，會(huì)明顯提高企業(yè)績(jī)效，但是過(guò)多的非公資本占比反而會(huì)降低績(jī)效。(13)所以，國(guó)企要混改，從市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者向市場(chǎng)跟隨者轉(zhuǎn)變。此外，國(guó)企混改即便是“一股獨(dú)大”，也并不必然會(huì)帶來(lái)國(guó)有資產(chǎn)流失，或掏空非國(guó)有股東權(quán)益。其關(guān)鍵在于，要有程序公正、交易公平、信息公開(kāi)、法律嚴(yán)明的治理機(jī)制。如果建立起現(xiàn)代企業(yè)制度，那么交易操作流程和權(quán)責(zé)審批程序會(huì)更規(guī)范。外部中介對(duì)資產(chǎn)評(píng)估定價(jià)也會(huì)更公允，內(nèi)部審計(jì)、紀(jì)檢及員工等監(jiān)管都會(huì)到位。另外，國(guó)企國(guó)資價(jià)值要在動(dòng)態(tài)交易中得到體現(xiàn)。如果把住國(guó)有股份不放，任其貶損也不交易，就不能使國(guó)資保值增值。