一、價值投資

（一）理論框架

價值投資理論起源于20世紀30年代的美國，五六十年代得到廣泛應用，80年代之后，隨著科學技術的進步，金融市場效率的提升，以及市場結構的變化，價值投資的內涵和外延都發生了新的變化。可以從以下幾個方面理解其理論體系、演變過程和發展趨勢。

1.價值投資的基本三要素

市場價格、內在價值、安全邊際這三個要素構成了價值投資的基本邏輯。市場價格雖然時時展現，但并不顯示真實的價值，并且受到政策、資金、心理、情緒等多重因素的影響，波動較大，飄忽不定。內在價值是指投資者預期未來收益的現值，這個內在價值往往是一個估計值，而不是一個精確的數字，不同的人、不同的時間會得出不同的估值結果。安全邊際就是尋找被市場低估的股票，理論上來講股價越便宜，安全邊際就越高，賺錢的概率就越大，賠本的概率就越小。

2.價值投資的演變過程

20世紀30年代至60年代，美國金融市場股票投資的主流方法是靜態價值法，通過分析企業的財務數據，推斷企業的經營狀況，計算企業的資產價值。也就是把企業資產價值算清楚后，用低于資產價值的價格買入股票，賺的是被市場低估的那部分錢，由此產生了“撿煙蒂”理論。這種靜態價值法著眼于股票價格與實際資產價值的背離程度，也就是當前國內普遍使用的企業基本面分析法，從操作的手段來看，就是通俗所講的“撿便宜貨”。

隨著靜態價值法的廣泛應用，20世紀80年代之后便宜的企業越來越難找，巴菲特提出了“護城河”理論。聚焦于經營業績優秀、市場地位穩定、成長預期性強、具有壟斷特性等具有“護城河”的企業，發現優秀企業、買入股票并長期持有，分享企業成長帶來的價值增值。這個時候價值投資被重新定義，即購買優秀的、有成長性的企業，這就意味著安全邊際不僅是面向靜態的過去，更要著眼于動態的未來。

從演變途徑來看，價值投資的理念已經從早期關注市盈率和市凈率，發展到關注企業真正的內在價值，從尋找市場低估的“撿煙蒂”理論發展到合理估值、穩定成長的“護城河”理論，價值投資的理念更加完善和豐富。

3.價值投資的發展趨勢

隨著科技驅動力的持續增長，全球資本的快速流動，以及資本市場的日趨成熟，價值投資將從發現價值向創造價值轉變，這是一個必然的趨勢。

發現價值是出發點，投資者需要具備強大的分析能力、學習能力和敏銳的洞察能力，能通過靜態的財務數據變化揭示未來的發展動能和趨勢，在變化中抓住投資機遇。

創造價值是落腳點，投資者需要具備跨維度、跨地域、跨空間的思維模式，抱著成為企業的合伙人、支援者的心態，把各種創新因素、影響因素整合在一起，將對行業的理解轉化成可執行、可把握的行動策略，做時間的朋友，幫助企業不斷成長，實現跨周期投資，分享企業成長的收益。這既是一種理念和選擇，更是一份堅守的信心。

（二）本質屬性

投資的本質屬性就是通過透徹的研究分析，克服恐懼和貪婪，相信簡單的常識，保障本金安全并獲得長期、可持續的投資回報。由此可見，投資是由研究分析、本金安全、長期可持續回報三個要素構成的，能夠保住本、不虧本又是重中之重。

投資的首要事項不是投資策略和方法，而是著眼于未來，在變化的環境中識別生意的本質屬性，理解商業模式的基本邏輯。具體到價值投資層面，其出發點就是基于對企業經營基本面的理解，追溯其商業模式的本質，尋找價值被低估的企業，以合理的價格買入并長期持有，從企業持續創造的價值中獲得投資回報。這樣就可以讓每一次投資決策都有邏輯起點，把可理解的范疇拓展到最大，把依靠運氣的范圍壓縮到最小，在盡可能小的風險中獲取盡可能大的收益，以減少風險性，增加確定性。

中國寶安集團（000009）投資馬應龍藥業（600993）就是價值投資的一個經典案例。1995年6月，中國寶安集團投資1100萬元從武漢國有資產經營公司承接有著400多年歷史的中華老字號企業馬應龍藥業（當時叫武漢市第三制藥廠）55%的股權，后恢復馬應龍原名。馬應龍藥業于2004年5月IPO上市，按2021年9月23日收盤價28.99元/股計算，企業總市值125億元，26年時間投資價值提升300倍以上。

從以上案例可見，價值投資不是一項只有天才才能勝任的工作，而是只要依靠正確的理論指導，樹立正確的思維模式，培養透過現象直達本質的洞察能力，遵守嚴格的投資紀律，就可以將價值投資從藝術變成一門可以學習、傳承、教授的技術。一旦掌握了投資的本質、原則和系統化的方法論，就可以將投資這項難以確定的事情變成一項水到渠成的事業，變成邏輯上的拆解，數字里的洞察，變化中的頓悟，操作中的哲學。

（三）運作思路

1.買股票就是買公司

股票不僅是可以買賣的證券，實質上是企業所有權的憑證。買股票就是買公司的股權，認可這個公司的長期內在價值，并且想擁有這門生意。開公司、做生意需要技術、人力、品牌、渠道等要素，某些要素還相當稀缺，一般的投資者很難直接擁有這些要素，但可以通過購買這些企業的股票使自己間接獲得這些稀缺性資源。通過股票投資無須親自經營這門生意，而是將其交給自己信賴的管理層去經營，自己提供資金成為股東享受回報。有了這種認識，做投資就不會頻繁交易，追漲殺跌，也不會因為企業的短期問題而拋售股票。

2.市場先生

這里所說的市場先生不是老師，而是股票市場的交易價格。市場先生不會告訴投資者真正的股票價值，而且情緒很不穩定，一會兒興奮熱烈、歡天喜地，一會兒情緒低落、悲觀憂傷，市場價格飄忽不定、撲朔迷離。事實上，股票價格最終一定是圍繞企業內在價值上下波動，如同一只小狗，雖然時而跑在主人前面，時而落在主人身后，但萬變不離其宗，總是圍繞在主人身邊。

作為價值投資，就是要通過獨立思考，在股票價格低于內在價值時低谷播種，假以時日等待股票價格高于內在價值時高峰收獲。從某種程度上講，市場先生的錯誤定價恰恰是價值投資者的機會。

3.安全邊際

做投資首先考慮的不是賺多少錢，而是不要虧錢。“股神”巴菲特也有類似的名言：投資的第一條原則是永遠不要虧錢，第二條原則是永遠不要忘記第一條原則。投資的收益和虧損具有不對稱性，可以通過數據進行演示說明，如果下跌20%，需要上漲25%才能回本；下跌50%后需要漲1倍才能回本；下跌90%，則需要漲10倍才能漲回來；如果年均增長20%，10年后能夠變成6.2倍，產生驚人的投資回報。

長期來看，虧損是復利的敵人，而價值投資者追求的恰恰是穩定的復利。事實上，在投資中沒有人想虧損，但虧錢的人不少。如何做到不虧錢，在價值投資中，安全邊際是不虧錢最重要的原則。由于不管采用什么方法對企業價值進行預估，總會和企業的真實內在價值有所偏差，所以買入時留有足夠的安全邊際就非常重要。安全邊際越高，投資的“安全墊”就越厚，如果買入的價格遠遠低于企業的內在價值，即使看走了眼或者企業遭受了“黑天鵝”事件，也不會虧損太多。

4.能力圈

投資是認知的變現，那些能夠賺到大錢的人一定是在某個領域有著超越市場一般水平的認知，也就是巴菲特所說的能力圈。投資這個游戲參與者眾多，專業的投資機構和高學歷、高智商的專家比比皆是。一個投資者或者投資機構本質是和市場中那些看不到的投資人的平均水平或者投資機構的平均水平進行競爭。只有不斷地加深自身的能力圈，做深度、前瞻、系統、全面的產業研究、公司研究的投資者和機構才能安全地賺到大錢。追熱點、炒概念那些超出能力圈之外的投資行為短期可能獲益豐厚，但長此以往終究會受到市場懲罰。

二、趨勢投資

孫中山先生有句名言：“世界潮流，浩浩蕩蕩，順之者昌，逆之者亡。”這個時代唯一不變的就是變化本身，每天都有新事物、新發現和新變化，而且趨勢一旦形成，就會一發而不可收，在變化動蕩之中孕育著無窮的機遇，但同時也存在著諸多不可預見的風險。與之相對應，趨勢投資理論快速興起。

（一）基本觀點

趨勢投資和價值投資兩者的觀點存在著一定的差異性。前者的基本理論是發現趨勢，適應趨勢，把握趨勢，趁著趨勢而起，做時代的弄潮兒，在實踐中不過于關注價格是否合理，而是著眼于企業的成長性。后者的基本方法是基于以往的經營業績、財務數據來推導未來，以合理的價格買入股票，通過長期持有分享企業成長的價值。

價值投資作為經典的投資理論，經受了多年的實踐檢驗，但也暴露出一些局限性，受到一些投資者的質疑。如果僅僅按照價值投資的選擇標準，既很難挖掘出諸如蘋果、谷歌、亞馬遜、臉書、特斯拉等數字時代的“獨角獸”，也很難解釋拼多多、抖音、京東健康等一些尚未盈利或略有盈利的企業，卻有著幾百億、上千億元估值的原因。為何存在著這些矛盾？主要原因有以下四點。

第一，在信息化、數字化時代，傳統會計信息無法完整反映新興企業的真正價值。對于創新能力、企業家精神、人力資本、數字資產、組織活力等那些新興企業最為核心的無形資源，沒有辦法進行準確計量，因此也無法捕捉到數字時代的“獨角獸”。

第二，基于歷史數據的估值體系已經無法適應數字化浪潮下的大變局時代。由于技術日新月異，市場環境持續變化，用戶偏好捉摸不定，新生事物不斷涌現，導致基于歷史數據推導未來趨勢的難度進一步變大，準確性下降。

第三，在全球流動性極為寬松的大環境下，傳統的估值體系更受到強烈沖擊。在這個資金嚴重過剩、流動性泛濫、核心資產荒、長期低利率的時代，高風險投機型和高頻交易型資本的數量越來越多，這些資本最青睞的就是充滿想象力、估值空間巨大的成長型股票，對那些估值較低、價值投資比較青睞的股票卻不感興趣。過多的貨幣不斷追逐少量的核心資產，將估值普遍推到了遠超價值投資所能理解的地步，資產泡沫到處存在并且可能長期存在，這就明顯放大、扭曲了價值投資的基本體系。

第四，在數字化、信息化時代，投資者用于決策的信息源和數據庫越來越多元化，“網紅”經濟、網絡大咖、意見領袖的影響力越來越強大，講故事、繪藍圖、說遠景、畫大餅正變得越來越時尚，越來越真假難辨，投資者的決策心理發生了微妙的變化。

（二）趨勢判斷

做投資既要看態勢，又要看走勢，更要看趨勢。從資本市場角度進行觀察，資本涌入引起股價上漲往往會吸引更多資金買入而導致更大的漲幅，趨勢一旦形成便會自我加強。如何判斷趨勢的演變方向，可從以下幾個方面進行考慮。

1.宏觀經濟的發展趨勢

中國經濟已經完成了大規模的工業化和城市化，逐步進入后工業化時期，經濟增速逐步放緩，以往10%左右的高速增長期已經成為過去，未來宏觀經濟增速將保持在5%左右，甚至是更低的增速水平。換言之，中國經濟將從增量經濟時代進入存量經濟時代，從數量型擴張轉向質量型增長，從投資驅動轉向消費驅動，從出口加工轉向智能制造，結構調整、產業轉型、消費升級將是大勢所趨。

時代造就英雄。與宏觀經濟發展趨勢相適應，投資的主題也需要進行切換，選擇更加高速的“賽道”，具體可以從以下幾個方面找到思路。

第一，投資。一個國家或地區的投資由三個部分組成，即基建投資、房地產投資和制造業投資，可以將三者展開進行簡要分析。

從基建投資來看，隨著國內大規模的工業化和城市化的完成，大興土木搞“鐵公基”建設的投資高潮基本已經過去，取而代之的是技術含量更高的5G、特高壓、城際高速鐵路和城際軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能、工業互聯網等新基建。

從房地產投資來看，中國城市化率已達到60%以上，距離發達國家70%的城市化平均水平只剩下幾個百分點，預示著中國大規模的城市化進程基本完成，房地產開發總體數量過剩，區域之間存在冷熱不均的現象，只有一些區域性、結構性的投資機會。

從制造業投資來看，普通制造業產能過剩，鋼鐵、冶金、水泥等重化行業成為“去產能”的對象，而信息技術、人工智能、新能源、新材料、節能環保等高新技術產業投資卻是方興未艾，有著巨大的投資空間。

通過以上情況綜合分析，基本可以得出兩個結論：一是與基建投資、房地產投資活動緊密相關的上游采掘業，中游的鋼鐵、有色金屬、冶金、水泥等制造行業，下游的建筑業、房地產業，以及與之相關聯的工程機械、家電、家具、裝修等傳統行業，很難再現昔日的輝煌。二是與產業升級、進口替代相關聯的高科技產業、新經濟，將成為未來投資的熱點。

第二，消費。中國已經成為擁有14億人口、人均GDP突破1萬美元、4億中等收入群體的全球第二大消費市場，潛在的消費能力和發展空間非常廣闊，足以培育一個足夠大的國內消費市場來吸納和消化產能。總體而言，消費將呈現兩大趨勢。

一是未來消費主導中國經濟沒有任何懸念。隨著人們收入的不斷增加，生活水平持續提升，對美好生活的無限追求，事關人們衣食住行的消費行業將呈現快速發展的局面。為何巴菲特持有大量的消費類股票？重要原因就在于美國已經步入一個消費型社會，消費占據了GDP的主導地位。可以預見，中國也將逐步進入消費型社會，從投資驅動轉向消費驅動。本著投資股票就是投資未來，必須與社會現實、趨勢相契合的原則，消費類股票將迎來持續強勁增長的空間。

二是消費將呈現持續升級和結構分化的趨勢，高端消費、品牌消費、健康消費受到追捧，而低端消費品相對萎縮。比如，國內白酒消費量總體趨于萎縮，但茅臺酒卻是供不應求，方便面、啤酒等低端商品的消費量下滑嚴重；國內汽車消費總量趨于飽和，但中高端車型、新能源汽車卻是逆市而上。

第三，出口。受益于經濟全球化帶來的紅利，近20多年來中國出口量迅速增長，但出口不可能無限增長，隨著國際市場趨于飽和，出口已經出現了增速放緩的跡象。從國際政治、經濟的發展趨勢上看，中美戰略競爭將成為常態，并日趨激烈，國際上民粹主義、保守主義、逆全球化思潮持續抬頭。因此，從“中國制造”向“中國創造”轉型，提升中國出口產品的技術含量和附加價值，將是未來出口增長的發展趨勢。

2.人口老齡化趨勢

人口老齡化、勞動人口減少、人口紅利消失是中國未來幾十年時間內不可逆轉的趨勢，從中體現出兩大走向。

第一，產業升級轉型。傳統的勞動密集型行業或消失，或外遷，整個產業向著資本密集型、技術密集型轉型，取而代之的是信息化、自動化、智能化制造趨勢，無人駕駛、無人工廠、無人物流等無人經濟、少人經濟將擁有廣闊的市場。

第二，養老、養生、保健、護理、康復、醫療等健康服務、消費服務成為朝陽產業，以養老服務為核心的“銀發經濟”潛能將在未來持續釋放，圍繞老年群體的衣、食、住、行、醫等各個方面的市場需求將形成新的產業集群。

3.產業發展趨勢

資本市場具有逐利的本性，表現為用更多的資本去追逐強盛和高端的產業，拋棄衰退和低端的產業，產業發展將呈現兩大趨勢。

第一，未來高新技術企業的市值有望不斷增大。中國經濟正在從傳統產業向高端產業轉型升級，技術含量、知識含量、資金含量顯著提高，經濟增長質量持續提升，強化科技進步作為經濟增長的重要支撐點更是無可爭議。新一代信息技術、生物技術、新能源、新材料、高端裝備、節能環保、航空航天等新產業、新經濟將成為拉動經濟持續增長的新動力。

買股票就是買未來，尤其是針對高新科技類的投資，一定要緊緊抓住產業最新的變革方向，投資產業發展的大勢所趨。如果能夠順應產業發展的潮流，抓住投資的良好機遇，就有可能獲取豐厚的投資回報。

中國寶安集團（000009）投資貝特瑞公司（835185）就是趨勢投資的一個經典案例。2002年5月，中國寶安集團出資600萬元得到貝特瑞40%的股權。2004年5月，再用437萬元從上海聯創公司受讓貝特瑞27.6%的股權，以67.6%的持股比例絕對控股貝特瑞公司。2010年進行定增、2015年通過部分吸收合并等，各方面全力支持、幫助貝特瑞的發展壯大。隨著新能源汽車動力電池的快速崛起，以及未來儲能電池市場的巨大空間，貝特瑞公司連續多年名列鋰電池負極材料全球銷量首位。按照2021年9月23日收盤價163.20元/股計算，市值達到792億元。若按前期投資1037萬元計算，價值增長5000倍以上，若按前期加上后期的定增及部分吸收合并計算，價值增長近100倍。

第二，行業內部結構日趨分化。當前，國內絕大部分傳統產業產能過剩。過剩必然導致分化，資源向行業內優勢企業集中、弱勢企業被淘汰、大魚吃小魚式的兼并收購將是市場的必然選擇。比如，“去產能”就加速一些中小企業的衰敗，提升了行業頭部企業的市場占有率和競爭力。因此，投資股票就要投資行業的頭部企業、優勢企業。

落實到投資策略，針對新興高科技產業，在還沒有出現頭部企業、屬于“野蠻生長”階段的行業領域，就要投資“專精特新”的“黑馬”企業，“黑馬”的市值增長非常具有想象空間，可以獲取不確定性溢價。由于任何新興產業經過幾年或十多年的快速增長之后，都會逐步形成較為穩定的市場格局，甚至演變成為傳統產業，因此，對于已經出現頭部企業的行業領域，則要投資“白馬”企業，“白馬”會強者恒強，可以獲取確定性溢價，識別與投資“白馬”的方法就顯得更加關鍵。

4.資本市場自身發展趨勢

從當前國內股市的基本格局來看，盡管資產總體數量嚴重過剩，但優質核心資產依然短缺，存在著結構性短缺的矛盾。比如，盡管國內房地產市場供給過剩，但一、二線城市核心地段的優質物產還是有著很高的投資價值。從結構性短缺、優質資源稀缺這個投資邏輯出發，未來國內股市將呈現幾種新趨勢。

第一，投資理念更加注重價值投資。國內股市隨著注冊制改革的深入推進，監管和退市制度的日趨嚴格，投資者的更加理性和成熟，以及長線資金的入市，市場結構趨于機構化，價值投資的環境將變得更加完善。

第二，市場行情呈現結構化趨勢。資產數量過剩必然帶來分化，分化趨勢下必然配置核心的、優質的、稀缺的資產。未來股市“二八分化”的現象將日趨嚴重，呈現結構化的行情。各板塊普漲的情況將更加少見，一片紅與一片綠共存的現象將成為新常態，股價走勢和股票市值出現嚴重分化，呈現“冰火兩重天”的情況。市場資源向優質龍頭企業集中，優質資產備受追捧而成為明星股票，普通資產少有問津而缺少流動性，強者越強、弱者越弱的馬太效應更加凸顯。

第三，投資機構化、去散戶化進程加速。從專業能力比較來看，股票投資是一件相當專業的事，需要財經、金融、企業管理等大量的專業知識。與散戶相比，機構投資者在信息獲取、情報分析、資金持有等方面占據明顯的優勢，專業的人做專業的事，投資者機構化、去散戶化是必然的發展趨勢。

第四，量化交易迅速崛起。所謂量化交易，就是基于數學模型，利用計算機的強大數據處理能力和計算機程序不受情緒干擾的特點實施投資的方法。量化交易包括交易數據分析、算法交易、自動交易、高頻交易、趨勢交易、對沖交易以及跨平臺搬磚等。量化交易在交易分析和決策方面可以幫助投資者克服一些人性的弱點，但基于歷史數據的交易策略在突發狀況下可能產生更大的風險。

三、區別聯系

對于趨勢投資者來說，市場都是正確的，就看你能否把握。對于價值投資者來說，市場都是錯誤的，就看你能否發現。兩者表面看似對立，好像是兩個時代的產物，本質上卻是統一的，不是非此即彼的關系。

（一）共同之處

1.需要深入研究

無論是價值投資還是趨勢投資，都要進行深度、前瞻、全面、系統、及時的研究，對企業所涉及的人、環境、組織、行業等要素進行綜合研究。以研究來驅動投資決策，才能使得投資決策更加科學、理性、客觀，擺脫人類易于陷入的認知偏差，克服人性的貪婪與恐懼，使得投資在安全邊際內盡可能獲取更多收益。

2.與優秀企業為伍

投資界有句話叫作“數一數二，不三不四”。意思是行業內排名第一、第二的企業才有較大知名度、市場占有率和投資價值，排名靠后的企業都會讓人遺忘，缺乏溢價能力。從這個觀點出發，無論是價值投資還是趨勢投資，投資核心資產、龍頭公司的風險收益比都是最佳的，馬太效應在各個行業都存在，只不過是程度不同而已。長期來看，以合理價格買入優秀企業產生的回報遠大于以低估的價格買入普通的、平庸的企業。

（二）相異之處

1.基本面與邊際趨勢

相比趨勢投資，價值投資更重視企業的經營狀況這個基本面，只要基本面沒有問題，“護城河”沒有發生重大變化，短期的股價波動并不影響長期投資價值。趨勢投資更重視邊際變化，相對弱化企業基本經營面的財務表現結果，只要邊際變化是向好的方向發展，就具備投資價值。簡單來講，價值投資重視基本面，趨勢投資更重視變化趨勢。

2.安全邊際與成長性

相比趨勢投資，價值投資更重視安全邊際，安全邊際為投資提供了安全墊和容錯率。趨勢投資更看重企業的成長性，只要長期增長確定性高，當下的高估值可以被企業未來高成長性所消化，也會以較高的估值進行投資。

3.買賣時機選擇

一般認為價值投資本質上更重視擇時，更多地強調要在股票價格遠低于企業內在價值時才能買入；在股價明顯高于其內在價值時賣出。趨勢投資相對淡化擇時，而更重視擇勢，看重企業的成長性，只要企業發展趨勢強勁，就可以考慮買入；在企業增長速度放緩時，就要考慮賣出。

（三）殊途同歸

無論是價值投資還是趨勢投資，兩者都需要對擬投資企業的商業模式進行全面評估，判斷市場需求的充分性、資源能力的合理性、成長的可持續性。

價值投資的理念里有趨勢投資的元素，就是認為價格偏離價值的資產，存在強大的回歸價值的趨勢。趨勢投資也認可價值投資的基本理念，即投資真正有價值的企業，恰好符合了宏觀經濟和企業的發展趨勢，并且更懂得敬畏市場、敬畏時間、敬畏價值。趨勢投資之所以取得了巨大的成功，正是因為投資了那些時代性的企業，但其中并沒有排斥和否定價值投資的作用，并與價值投資相對立。

因此，從某種程度上講，趨勢投資是對價值投資在新時代的補充和完善，兩者只是方法論、操作手段方面有所區別，在本質和邏輯上并沒有太大的差異，實質上是殊途同歸。

四、策略應用

（一）理解時間和復利的價值

投資中最貴的不是錢，而是時間。從某種程度上講，做投資就是在做時間管理或時間成本管理，這是決定投資成功與否的重要因素。否則，白搭時間和資金，產生極大的浪費。如何正確理解時間和復利的價值？可以從幾個方面進行思考。

1.理解時間的價值

時間是企業能否持續創造價值的磅秤，企業是優秀還是平庸，業績是真實還是虛假，無論其包裝得多么精美，故事講得多么動聽，前景描繪得多么誘人，風口選得多么準確，最終都會在時間面前現出原形。颶風來了，豬都能飛上天；但風過去后，摔死的也是豬。真的假不了，假的真不了，時間最終都會給出結論。可以說，時間是優秀企業的朋友，是平庸企業的敵人。

許多秘密隱藏在時間里，只有那些隨著時間的流逝還能夠持續創造價值，生命活力老而彌堅，像南瓜那樣越老越紅的企業才是“資產”；而時間越久對生意越不利，像絲瓜那樣越嫩越甜的企業則是“費用”。如果要正確評價一個企業是否優良，評估一種商業模式是否具有長期生命活力，這就需要時間的沉淀和檢驗，而長期持股則是必要的前提條件。

2.理解復利的價值

復利是投資的精髓，時間創造復利的價值。在復利的數學公式中，本金和收益率只是乘數，而時間是指數。只要本金比較大，收益率比較高，隨著時間的拉長，復利效應會愈發明顯。好比是在一個積雪深厚的長長坡道上滾雪球，很容易把雪球滾得又圓又大，這就是著名的“長坡厚雪”理論。一旦認識到時間和復利的價值，就不會在意股價短期的漲跌，因為時間創造復利價值，不但可以積累財富，還能在價值實現過程中獲取內心的平靜和安寧。

復利是時間贈予長期投資者最好的禮物。許多人熱衷于頻繁交易，希望快進快出賺快錢，結果卻沒有賺到什么錢，其原因就是在思維上只想著一夜暴富，而不愿意慢慢變富，在行為上頻繁操作就是放棄了復利的價值。天下有些事情就是這樣的辯證，有時候快就是慢，慢就是快。

3.做時間的朋友

時間是檢驗投資決策正確與否的重要工具，能夠檢驗出優秀的商業模式，識別出具有競爭優勢的企業。有時候成功不在于做了什么，而在于沒有做什么。因為時間是有成本的，所以選擇比勤奮更重要。只有把時間分配給能夠帶來價值的項目或企業，復利才會發生作用。

要想成為出色的投資人，就必須相信時間能夠“去偽存真、去粗存精”，對所投項目或標的保持耐心和信心，這樣才不會因一時的話題炒作、市場價格的波動而使情緒產生劇烈變化，任何優秀的投資項目都是在時間中孕育，并且經得起時間的檢驗。

（二）加強深入研究

深入研究是投資的起點，要用80%的時間進行調查和研究，用20%的時間進行思考和決策。研究工作的核心任務就是要敏銳地洞察商業的本質，追求大問題的模糊正確遠比追求小問題的完美精準要重要得多。

不進行深入研究的投資，就像打撲克牌從不看牌一樣，很容易失敗。最有效的研究方法不僅是運用估值理論、資產定價模型、資產組合模型等方法工具研究行業、企業和股市漲跌趨勢，更重要的是要以始為終，追本溯源，這個“源”包括基本的公理、處世的哲學、人性的本質、萬物的規律，也就是要尊重知識、學識和常識，這樣才不會被復雜的表面現象所干擾，直達事物的本質。具體來講，需要解決研究的深度、長度、寬度、獨立性、實地性等問題。

1.研究的深度

投資研究必須始終關注對于人、生意、環境、組織的深度理解，為投資決策提供依據。只有經過全面透徹的研究，挖掘生意背后的商業模式，深入思考這種商業模式背后所依賴的政策環境、市場規則、資源邊界、能力保障、驅動因素等相關條件，才能看清楚投資標的預期的收益和潛在的風險，才能經得起時間的檢驗。更多的研究是為了更少的決策時間，更深的研究是為了更準確的決策，這種“研究上的升級”和“決策上的降級”才是投資決策最好的起點。

2.研究的長度

研究的長度是指不僅要研究行業、企業當前的市場狀態、競爭格局，還要將研究周期拉長，了解其崛起或衰落的歷史過程，理解成功的要素或失敗的前提，這樣才能預判未來5年、10年甚至20年后的發展趨勢。比如，研究中國工業化、城市化的發展歷程，就能知道哪些是朝陽產業，哪些是夕陽產業，當前處于哪一個階段，這樣就可以對擬投資行業進行有效取舍。

3.研究的寬度

研究的寬度是指跳出行業或企業自身的范圍，采用跨地區、跨行業、跨學科、跨類別的多維度研究，通過發揮學科的交叉優勢觸類旁通，培養穿越迷霧看清本質的洞察能力，將決策過程中的不安轉化為胸有成竹。比如，盡管水泥、飼料等產品的行業跨度很大，但其共性是產品自身價值較低，物流成本較高，銷售半徑有限，拓展異地市場需要建分裝廠，都屬于固定資產投入較重的行業。

4.研究的獨立性

研究的獨立性意味著不能人云亦云，而是要敢于質疑，通過分析財務報表，閱讀專業書籍和行業研究報告，得出理性、系統、客觀的研究結論。但這還遠遠不夠。還要深入挖掘財務數據、行業信息背后的邏輯和原因，不僅要看“數”，更要看“路”，這樣才能得出富有見解的結論。只有建立了完善的投資體系，在某個領域擁有超出市場一般水平的能力圈和獨立思考的能力，才能發現市場的錯誤定價行為并從中獲利。

5.研究的實地性

俗話講“百聞不如一見”。任何的資料研究、財務數據都不能替代實地調研，數據不一定永遠有用，數據不等同于真相，真相往往比數據更加復雜，必須研究數據背后的真相。只有通過調研擬投資企業的經營者、管理者、員工、經銷商、供應商等利益相關者，才能得到最直觀的認識，了解數據背后的事物真相。務必牢記，精確的數據無法替代大方向上的判斷，戰術上的勤奮不能彌補戰略上的懶惰，只有堅持研究投資的本質，才能無限接近真理，研究的質量決定了投資的成敗。

（三）洞察企業生態結構

股票投資就是投資企業，如何評估企業經營成敗的決定性因素，把握企業未來發展的趨勢？這是投資者最為關心的問題，可以從經營者、商業模式、經營環境、組織文化等幾個維度進行考察和評估。

1.經營者

觀察經營者就是要看企業的核心靈魂人物是否具有大的格局，看他的內心操守和價值追求，看他對商業本質的理解與投資人是否志同道合。對于投資者來講，了解人就是在做最大的風險管控，在某種程度上比財務性風控更加重要。天底下不管是好事還是壞事，大事還是小事，都是由人做的，一流的人才有可能把三流生意做成一流；反之，三流的人才即使做一流的生意，也可能把一手好牌打成爛牌。只要把人看準了、選對了，投資風險自然就小了。

投資說到底就是投資這家公司的老板。關注企業的核心靈魂人物，不僅要看其學科背景、專業能力、工作閱歷等硬實力，更要看其待人接物、為人處世、價值理念、終生學習、開拓進取、持續創新等軟實力，即通常所說的人生觀、價值觀、道德觀，“三觀”不正、品行不端的人不值得合作共事。片面追求經濟效益，只是關心個人利益，缺乏仁德之心、誠信之心、進取之心的人，可能會短時得逞，但長遠一定會摔跟頭，犯錯誤，事業不是做不大，就是做不久。

2.商業模式

觀察商業模式就是要看這個生意的本質屬性，不僅要看其掙錢的方式，看其滿足了客戶的哪些本質需求，看企業的核心競爭能力、市場壁壘、拓展空間、資源能力邊界，看其是否具有動態的“護城河”；更重要的是，要運用以終為始的逆向考慮方式，關注這種商業模式的前提條件、依賴環境等關鍵因素，思考其演變的可能性，該生意從哪里來，到哪里去，哪些前提決定生死，哪些因素影響成敗。當行業集中度進一步提升，技術取得突破，產業價值鏈重構之后，這個生意能否經得起時間的檢驗，能否產生復利的價值？只有考慮清楚這些問題之后，才能對這種生意的商業運營模式得出是否具有長期投資價值的結論。

3.經營環境

任何企業都是在一定的環境中生存和發展的，環境是投資決策的重要出發點。觀察經營環境就是要看該生意所處的經濟發展階段、政策環境、社會環境、人口結構、市場格局、產業鏈結構等方面的因素。既需要觀察企業的微觀經營環境，又需要考慮行業競爭的中觀環境，更需要思考經濟周期、金融周期、產業發展周期等宏觀經濟因素。比如，電子商務、移動支付的興起引發零售業結構的巨大變化，傳統的店鋪零售模式受到極大的挑戰；人口結構老齡化、家庭小型化導致中小戶型蓬勃興起，醫療服務行業快速持續增長。

面對錯綜復雜的環境因素，必須深入思考經營環境對于投資項目的影響力，哪些是促進因素，哪些是制約因素，環境會向哪個方向演變。只有深入洞悉這些影響因素及其發展趨勢，長期價值投資才能心里有底、遇事不慌。

4.組織文化

觀察組織文化就是要看該企業是否具有團結一致、朝氣蓬勃、奮發向上、積極進取的文化價值觀，要看這種組織文化能否孕育出優秀的治理結構、科學的決策機制、系統的運行流程等管理能力，能否具備使產品更優質、服務更人性、運行更高效等經營能力。如果一個企業內部矛盾重重、圈子盛行、不思進取，那么這樣的企業就不值得投資。

5.動態評估

古語講“不謀萬世者，不足謀一時；不謀全局者，不足謀一域”。意思是說，不從全局的角度來籌謀的人，不能在某一領域取得成就；不從長遠利益的角度去考慮問題，是不能籌劃好一時之事的。

從投資角度來看，經營者、商業模式、經營環境、組織文化等幾個維度不是一成不變的，而是動態變化的。經營者創造出商業模式，經營環境塑造著商業模式，組織文化驅動商業模式，有些商業模式又會影響經營環境。如何把握其中的動態變化？這就要多觀察、多調查、多研究、多思考，就像練習射擊一樣，平時多瞄準，有了八九分把握之后才可以扣動扳機。

（四）警惕機械式價值投資

從哲學上講，天下萬事萬物總是一分為二，需要掌握好其中的度，否則就會走向事物的反面。投資也不例外。既要拒絕帶有機會主義傾向的投機行為，又要警惕形而上學式的機械式投資方式。

什么是機械式價值投資？簡單說就是機械地長期持有、機械地尋找低估值、機械地看經營基本面。與機會主義傾向相比較，機械式價值投資更具有教條性、迷惑性，可能更容易踏空或套牢，更容易錯失投資的良機。

首先，長期持有只是手段，而非目的。價值的實現有多種形式，有些是時間的積累，有些是政策的變化，有些是資金的推動，而且長期本身就是一個不確定時間概念，誰也不能確定長期是指一年、三年、十年，還是更久的時間。

其次，購買低估值的股票并不是價值回報的持續來源，更應當關注企業持續創造價值的能力、成長的速度。相比低估值的股票，理解該股票被低估的原因才更加重要。比如，一些公用事業、銀行、保險類股票，估值一直比較低，股息分紅比例較高，現金流非常穩定，但其成長性不強，或者價格受到管制，就是一只類似高級債券的股票。

最后，價值投資也應當是著眼于未來的趨勢性投資，經營基本面顯示的是歷史數據而非未來的業績，雖然說可以從歷史推導未來，但歷史不等同于未來，必須對這些企業進行動態評估，關注環境的變化對其商業運營的影響，是發揮正面促進作用，還是起到負面限制效應。

簡言之，天下沒有一成不變的事情，堅持長期價值投資并不意味著持有5年以上、10年以上或永久持有，股票也需要經常評估，否則長期投資就變成了思維懶惰、行動遲緩的借口，走向價值投資初衷的反面。比如，巴菲特在50多年的時間內，有數據可查的一共投資了200多只股票，持有超過3年的股票只有22只。只有不斷評估、持續改進、動態優化，才能形成比較理想的投資結構。