2.4 上海積塔換股合并方式私有化先進半導體
2018年10月31日，先進半導體（03355.HK）公告稱，上海積塔半導體（下稱上海積塔）擬以換股吸收合并方式私有化先進半導體公司，私有化價格為每股1.5港元，并且聲明不會提高私有化價格。
這次的先進半導體私有化與之前的其他港股私有化不同，上海積塔之前并不持有先進半導體的股權，本次私有化是先由上海積塔將先進半導體私有化，然后由上海積塔換股吸收合并先進半導體，先進半導體退市后上市資格將被注銷，由上海積塔合并。
先進半導體是中外合資企業，主營業務是制造5、6及8英寸（1英寸=2.54cm）半導體晶圓。合并方上海積塔由華大半導體全資擁有，而華大半導體由央企中國電子信息產業集團有限公司全資擁有。上海積塔合并先進半導體有利于雙方協同，上海積塔的業務主要集中于研發一些特殊應用的半導體，而先進半導體在該領域擁有堅實的基礎。半導體行業屬于資本密集和技術密集型行業，盡管先進半導體擁有堅實的模擬和功率半導體技術基礎，但其仍面臨產能供給不足及技術需要升級等亟須解決的問題。這次合并可以讓上海積塔和先進半導體在人力資源、品質監控、工藝技術等方面充分整合，進而發揮更大的作用。
2.4.1 合并生效的前提條件
先進半導體是以H股形式上市，私有化不需要“數人頭”，私有化退市并吸收合并生效的前提條件如下且全部不可豁免：
（1）上海積塔單一股東華大半導體批準合并協議，截至2018年11月1日，華大半導體已經批準。
（2）持有先進半導體2/3以上股權的股東批準合并交易；
（3）要有超過75%以上股權的先進半導體獨立股東批準交易，并且H股獨立股東反對合并交易的不超過10%；
（4）合并獲得政府監管機關的批準。截至2018年11月1日，該交易已經獲得發改委和上海市商務委員會批準。其他涉及的政府機關批準流程還包括國家市場監督管理總局的批準（涉及反壟斷審查）等。私有化公告中也提及了相關的風險，如無法保證其將獲得有關部門的批準，如圖2-9所示。
圖2-9
不過因為是央企的換股吸收合并，監管機構的批準一般來說不是大問題。
截至2018年11月1日，先進半導體的股權結構如圖2-10所示。要約方上海積塔的母公司通過華大半導體和上海貝嶺持有先進半導體的股權，因此華大半導體和上海貝嶺屬于要約方上海積塔的一致行動人，在涉及私有化吸收合并投票時將受限。
本次換股吸收合并，先進半導體的異議股東有選擇權，即投票反對該合并的異議股東有權要求先進半導體按照公平價格收購其持有的股票，至于公平價格是多少，私有化公告沒有說明，雙方有異議的，可以通過中國國際經濟貿易仲裁委員會或中國香港國際仲裁中心仲裁解決。
圖2-10
若異議股東要求先進半導體行使其按照公平價格收購其股票的權利，要滿足如下先決條件（見圖2-11），主要就是要在股東大會上投反對票，且在一定時間段內一直持有先進半導體的股票。
圖2-11
另外，因為涉及換股吸收合并，先進半導體最終退市注銷并被上海積塔換股吸收合并，根據中國法律，上海積塔和先進半導體要通知各自債權人，若債權人要求償還債務或提供擔保，上海積塔和先進半導體要滿足債權人的相應要求。
2.4.2 私有化用時參考
從本次通過換股吸收合并方式進行私有化來看，至少要包括國家市場監督管理局批準、通知債權人、發布私有化通函、全體股東大會、H股類別股東大會、異議股東選擇權公示期等諸多步驟，因此，執行期可能較長，雙方商議合并協議應最遲在2019年7月29日之前達成，否則合并協議失效，除非雙方協議繼續延長時間。
按照1.5港元/股的私有化價格，先進半導體的市盈率約為30倍，市凈率約為1.7倍。先進半導體2006年在港交所掛牌，發行價為每股1.6港元，上市后股價曾短暫上漲至2.27港元/股，隨后股價一路下滑最低跌至0.08港元/股，公司上市以來從未進行分紅派息。即便如此，1.5港元/股的私有化價格也基本可以讓多數投資者解套或獲利出局，如圖2-12所示。
圖2-12
因為考慮到先進半導體私有化用時較長，筆者并未參與該股的私有化。不過，最終先進半導體僅用時77天即私有化成功，在筆者的意料之外。