2.1　房地產開發投資

2008年以來中國房地產業經歷三輪小周期：2009—2012年第一輪地產周期；2013—2015年第二輪地產周期；2016年至2019年末第三輪地產周期。第一輪地產周期，房地產開發投資、房地產銷售都呈現爆發式增長。2012年末地產投資增速階段性見底回升，第二輪地產周期持續三年并于2015年末見底。2015年股災后的供給側結構性改革地產去庫存政策出臺，第三輪地產周期啟動，此輪地產投資周期持續到2019年末。三輪地產周期內，房地產開發投資、房地產供需、土地供需、房地產調控政策等方面，都表現出不同的特征。

金融危機后三輪房地產周期房地產開發投資增速均值逐級下行。2008年以來地產投資經歷三輪小周期，2009—2012年第一輪地產投資周期，房地產開發投資增速均值25%；2013—2015年第二輪地產投資周期，投資增速均值15%；2016—2019年第三輪地產周期，投資增速均值8%。

中國的地產投資周期滯后基建3～4個季度。2008年初基建投資首先見底，2009年初地產投資回落至零增長，地產投資見底滯后基建投資4個季度，該輪地產周期持續四年并于2012年末見底，此輪周期房地產開發投資增速均值25%。2012年初基建開始第二輪投資周期，基建投資的第二輪周期中，地產投資實際上經歷了兩輪小周期：第一輪小周期是2012年末地產投資增速階段性見底回升，此輪周期仍然滯后基建投資4個季度，該輪地產周期持續三年并于2015年末見底，此輪周期增速均值降至15%；第二輪小周期始于2015年股災后的放松地產調控，11月習近平主持召開中央財經領導小組第十一次會議時強調，化解房地產庫存，促進房地產業持續發展，此輪地產投資周期持續到2019年末，其間房地產開發投資增速均值8%。

從結構上看，房地產開發投資完成額可以分為土地購置費和建筑安裝工程支出兩大部分。

建筑安裝工程支出大致由三部分構成，包括建筑工程、安裝工程和設備工器具購置（圖2-1：建筑安裝工程支出結構）。建筑工程，指各種房屋，建筑物的建造工程和土地開發工程，這部分投資額必須興工動料，通過施工活動才能實現。建筑工程投資在房地產開發投資中占比近一半。安裝工程，指購置各種設備、裝置的安裝費用，包括設備工器具的安裝費用，不包括設備工器具本身的價值。設備工器具購置，指工業企業生產的產品轉化為固定資產的購置活動，包括建設單位或企、事業單位購置或自制的，達到固定資產標準的設備、工具、器具的價值，設備分需要安裝和不需要安裝兩種，需要安裝的設備，必須在設備開始安裝時，才能計算設備的投資，不需要安裝的設備，在運達建設單位經驗收合格，即可計算完成投資。

土地購置費是房企通過各種方式取得土地使用權而支付的費用，包括通過劃撥方式取得的土地使用權所支付的土地補償費、附著物和青苗補償費、安置補償費及土地征收管理費等；通過出讓方式取得土地使用權所支付的出讓金；通過“招、拍、掛”方式取得土地使用權所支付的資金。房地產開發投資統計數據中的土地成交價款，是基于開發商通過出讓方式取得的國有土地使用權而發生的費用，是“土地購置費用”的一種形式。我國土地取得方式有三種：劃撥、出讓和“招、拍、掛”，通過出讓方式獲得土地發生的費用計為土地成交價款，通過三種方式取得土地所發生的費用均計入土地購置費。

劃撥和出讓的區別。根據《中華人民共和國城鎮國有土地使用權出讓和轉讓暫行條例》，土地使用權出讓是指國家以土地所有者的身份將土地使用權在一定年限內讓與土地使用者，并由土地使用者向國家支付土地使用權出讓金的行為；劃撥土地是指土地使用者通過各種方式依法無償取得的土地使用權。首先，使用期限不同。劃撥土地使用權沒有使用期限的限制，出讓土地使用權則有土地使用年限的限定，土地使用權出讓最高年限按下列用途確定：居住用地七十年；工業用地五十年；教育、科技、文化、衛生、體育用地五十年；商業、旅游、娛樂用地四十年；綜合或者其他用地五十年。其次，權利義務不同。劃撥土地的土地權人和土地使用權人的權利義務沒有明確的界定，使用權人在行使財產權利時要受土地權人的控制或干擾，還不能成為一種完全意義上的獨立物權。根據《劃撥土地使用權管理暫行辦法》第十二條規定，土地使用者需要轉讓、出租、抵押土地使用權的，必須持國有土地使用證以及地上建筑物、其他附著物產權證明等合法證件，向所在地市、縣人民政府土地管理部門提出書面申請。就出讓土地來說，土地所用權人和土地使用權人的權利義務進行了明確的法律形式的界定，它是一種獨立的物權，使用權人具有法定范圍內任意的處置權，如轉讓、出租和抵押等。最后，費用和成本不同。獲取出讓土地使用權要向國家支付土地出讓金，比如開發商取得的土地一般都是出讓的。獲取劃撥土地使用權無須繳納土地出讓金，比如現在的經濟適用房所用土地就是劃撥的，但是這類房屋在出讓時要向國家補交土地出讓金。

2018—2019年房地產開發投資結構性變化體現在，建筑安裝工程支出占比下降，土地購置費占比大幅上行。房地產開發投資增速小幅上行，而建筑安裝工程支出增速大幅下滑后，雖然反彈，但是仍然低于房地產開發投資增速（圖2-2：房地產開發投資增速VS建筑安裝支出增速）。2018—2019年土地購置費加速上漲，土地購置費在房地產開發投資中占比大幅提升（圖2-3：房地產開發投資結構）。土地購置費作為房地產開發投資其他費用的主要組成部分，2018—2019年在房地產開發投資中占比超過30%，2017年該比例仍為20%左右。土地購置費加速上行的原因主要在于三方面：一是房地產投資統計口徑的改變，從按形象工程進度改為按實際財務支出，土地款記賬提前；二是拿地保證金比例提升，土地款收繳提前；三是房企對推盤回款的訴求提升，希望盡快取得土地證開工建設。

土地購置費與100大中城市成交土地總價高度相關，土地成交總價的變化趨勢可以作為判斷土地購置費變化的先行指標（圖2-4：土地購置費、成交土地總價和房地產開發投資）。土地購置費按當期實際發生額計入，如為分期付款的，應分期計入房地產開發。由于土地購置費可延期支付，而土地成交總價為成交時土地總價款，因此，土地成交總價的變化趨勢相對土地購置費具有一定領先效應。根據國土資源部關于土地出讓金分期支付的規定，土地出讓成交后，必須在10個工作日內簽訂出讓合同，合同簽訂后1個月內必須繳納出讓總價50%的首付款，余款要按合同約定及時繳納，最遲付款時間不得超過一年。所以理論上說，土地成交總價較土地購置費領先約12個月。2016年下半年以來為抑制土地市場持續高溫的現象，部分熱點城市紛紛縮短土地出讓金的繳納時間，如廈門地區需于拿地后1個月內繳納土地出讓金全款，蘇州、上海等地需于拿地后3個月內繳納土地出讓金全款等，熱點城市土地出讓金的繳納期限被縮短，受此影響，預計近期土地成交總價領先土地購置費時間縮短至8個月左右。

根據土地成交價款變化趨勢判斷，未來土地購置費用大概率呈下降趨勢。從目前100個大中城市土地成交價款呈下行趨勢判斷，未來土地購置費用大概率呈下行趨勢。土地購置受供應端限制較小，主要受由行業現金流及庫存貨值決定的土地購置意愿影響，隨著銷售面積增速持續放緩，外部融資環境持續收緊，未來行業現金流水平將有所下降，總體看來房企土地購置意愿下降。