1.4　序列相關性和再平衡Alpha

我們很自然就會猜測：再平衡Alpha是否與資產收益的序列相關性有關。更具體地說，正的序列相關性或收益動量將導致負的再平衡Alpha，而負的序列相關性或收益反轉將導致正的再平衡Alpha。我們前面提到的60/40組合在2008～2009年的例子就支持了這一猜測。在2008年，股票顯著跑輸了債券，而在2009年情況發生了逆轉，股票又顯著跑贏了債券。在這段時期中，股票和債券的相對收益表現出很強的反轉特征。2008年底的再平衡操作買入了股票（前期弱者）并賣出了債券（前期強者），這使得組合在2009年強弱逆轉的時局下大為受益。不過，如果2009年股票再次跑輸債券，或者說兩種資產的相對收益延續了上一年的趨勢，那么2008年底的那次再平衡將對組合產生負面影響。

那么，資產收益的均值回歸是不是正的再平衡Alpha的必要條件呢？這個問題在投資實踐者和學者之間引發了大量的爭議。答案看起來似乎是肯定的，至少從學術角度上看是如此。統計結果可以證明，如果底層資產的收益率是序列不相關的，并且不同標的具有相同的預期收益，那么固定權重組合與買入并持有組合的預期收益就是相等的，即沒有再平衡Alpha。

這在理論上是一個非常清楚和強有力的結論。然而在業界，沒有哪種資產的收益率能完美符合上述假設。當再平衡Alpha是正值或負值時，我們能對收益率的序列相關性做出怎樣的推斷呢？對于這個問題，關于波動率和收益效應的近似分析看起來是不夠用的。不過，我們可以借助對再平衡Alpha的一種精確計算來研究這個問題。我們將證明，正的再平衡Alpha確實需要某種程度上的均值回歸。

不同滯后期上的序列相關性的結構也會對變化頻率或閾值觸發式的再平衡操作產生的Alpha產生影響。例如，如果資產收益呈現短期動量、長期反轉的特征，那么實施組合再平衡的最優方式就很可能是采用較長的再平衡周期或更大的觸發閾值。在這個研究領域，我們經常不得不借助數值模擬來分析不同的選擇。