推薦序 資本市場趨勢與企業(yè)的興衰

自1990年上海證券交易所和深圳證券交易所相繼成立，至今已過去30年。未來30年資本市場會如何發(fā)展，事關(guān)經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)興衰。未來5年是重要的“十四五”時期，我認為資本市場將呈現(xiàn)以下7個趨勢。

趨勢一：注冊制全面鋪開，大量企業(yè)上市

這至少意味著兩點：一是各行各業(yè)會開啟上市賽跑，同行業(yè)里，如果競爭對手先跑上去而我們自己沒有跑上去，就會落入競爭的下風(fēng)；二是上市公司越來越多，企業(yè)上市之后容易被淹沒、被邊緣化，可能市值很低，融資空間受限制，流動性也沒有，上市的意義好像也不大。

趨勢二：退市常態(tài)化

根據(jù)新法規(guī)，上市公司會因各種原因而退市，比如因財務(wù)結(jié)果不符合維持上市的標準而退市（財務(wù)退市）；因違紀違規(guī)而退市（規(guī)范類退市）；因股價長期低于1元而退市（面值退市）。

退市的壓力有利于企業(yè)并購和行業(yè)整合。企業(yè)上市之后發(fā)現(xiàn)，要維持不退市，壓力也很大；經(jīng)營一段時間之后，大家干脆別競爭了，合并起來一起做，加速行業(yè)整合。

憑經(jīng)驗推測，由此引發(fā)的并購浪潮將會滯后于IPO浪潮2～5年。“十四五”期間，上市公司合并上市公司會更為普遍，即合并各方都是上市公司，財務(wù)規(guī)范、公司治理、表決機制都標準化、透明化，操作起來比非上市公司要方便，估值、定價也有市場價格做參照，各方更容易接受。所以，退市常態(tài)化會推動公司并購和行業(yè)整合。

趨勢三：“A控A”現(xiàn)象頻發(fā)

按現(xiàn)行規(guī)定，一家上市公司可以把下屬的、與主業(yè)關(guān)聯(lián)性不大的業(yè)務(wù)分拆上市。一旦分拆，獨立IPO，原來的上市公司就變成它的控股股東，出現(xiàn)“A控A”的現(xiàn)象。這樣，一家A股公司通過收購的方式控股另一家A股公司，會成為經(jīng)常發(fā)生的正常現(xiàn)象。這對中國的商業(yè)競爭和產(chǎn)業(yè)演變會產(chǎn)生很重要的影響。

趨勢四：開放和全球化

現(xiàn)在，通過陸港通，全球資本可以很自由地購買中國A股市場上的股票。購買中國A股市場股票的不僅有國內(nèi)的股民和投資機構(gòu)，還有全球的股民和投資機構(gòu)。隨著中國企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，A股將越來越成為全球投資者的重要資產(chǎn)配置。

由此，國際成熟市場的投資理念和估值體系將會深刻地影響A股市場的估值分化，對應(yīng)的就是世界貨幣政策、利率、匯率及國際金融市場的波動，對A股的影響也會日益明顯和直接。

現(xiàn)在，全球各國的企業(yè)尤其是科技企業(yè)大多選擇去紐約上市，但在將來，世界各國的企業(yè)也會選擇來中國上市，中國的資本市場將變成全球化的市場。

趨勢五：市場越來越規(guī)范

資本市場將越來越規(guī)范。新的《證券法》規(guī)定，幾乎所有的行政處罰，都上升一個數(shù)量級，處罰力度上升5～10倍不等。在刑事處罰方面，欺詐發(fā)行者最高的，可判15年徒刑，而且所募集的資金原路退回；操縱市場和老鼠倉違法所得100萬元以上，相關(guān)責(zé)任人就可以被判刑；內(nèi)幕交易所得15萬元以上，相關(guān)責(zé)任人就可以被判刑。在民事賠償方面，新的《證券法》規(guī)定了一種集團訴訟，即默認加入，明示退出。因此，整個“十四五”期間，將開啟新《證券法》治理下的資本市場越來越規(guī)范的時代。可以肯定，中國資本市場的規(guī)范化和公開公平公正性會進一步提高。

趨勢六：估值冰火兩重天

“十四五”時期，擁有以下兩個特點的公司將會獲得高估值。一是科技含量高。科技含量高的公司哪怕盈利狀況不太理想都會獲得高估值，市盈率可以很高。2020年，中國股市已經(jīng)呈現(xiàn)一個顯著特點，那就是二級市場的估值VC化甚至天使化。這個特點在未來幾年還會繼續(xù)。二是行業(yè)集中。各行業(yè)的頭部公司不斷提高市場占有率，形成領(lǐng)先優(yōu)勢、規(guī)模經(jīng)濟和品牌效應(yīng)，最終成為行業(yè)藍籌。

對企業(yè)來講，要想獲得高估值，主要有兩個方向：一是在研發(fā)上進行投入和突破，提高自身的科技含量；二是集中市場份額變成頭部公司。否則，企業(yè)很容易淹沒在資本市場的蕓蕓眾生里，被市場邊緣化。

趨勢七：上市公司的分布形態(tài)呈金字塔狀

按市值排位，中國的4000多家上市公司，呈現(xiàn)一個明顯的金字塔狀：金字塔塔尖的大市值公司數(shù)量很少，金字塔腰部是中型公司，底部是大量的小市值公司。這個趨勢在“十四五”期間會進一步強化。

截至2020年9月，在4000多家上市公司中，市值超過1000億元的上市公司只有109家，市值在500億～1000億元的公司只有138家。市值在300億～500億元之間的上市公司有200家左右。市值在50億～300億元之間的上市公司約1800家。近半數(shù)上市公司的市值都在50億元以下。少數(shù)大公司占據(jù)多數(shù)市值，多數(shù)上市公司累加起來占少數(shù)市值。這種趨勢，在美股中更顯極端。美股的少數(shù)幾家大公司占有80%的市值，過去4年，華爾街股市持續(xù)創(chuàng)新高，實際上主要是五六家公司的股票在漲，如蘋果、微軟、亞馬遜、谷歌、Facebook、特斯拉，其他的絕大多數(shù)股票都不漲。這種趨勢以后在滬深兩市也可能會出現(xiàn)。

以上這7個趨勢發(fā)生的背后有一個大前提：中國的金融體系在轉(zhuǎn)軌。金融體系有兩種：一種是間接融資體系，以銀行體系為主；一種是直接融資體系，以資本市場為主。中國正在從間接融資體系轉(zhuǎn)向直接融資體系。在間接融資體系下，企業(yè)要擴張、要增長，必須與銀行保持很好的關(guān)系；在直接融資體系下，企業(yè)的發(fā)展要擅長利用資本市場，銀行變得沒有以前那么重要了。企業(yè)要擅長利用資本市場，展開各種資本運作，才可以構(gòu)建起資金與企業(yè)之間的良性循環(huán)，贏得企業(yè)的發(fā)展。

總的來講，企業(yè)家要注意到，“十四五”時期中國資本市場的“兩個大”和“兩個沒有”。

所謂“兩個大”，就是大量公司上市和大量資金涌入。整個中國資本市場的容量和活躍度會大幅提升，出現(xiàn)“水大魚大”的現(xiàn)象。截至2020年年底，中國市場的證券化率是60%左右，美國的證券化率是120%～160%，中國的證券化率會繼續(xù)提高。

所謂“兩個沒有”，就是我們從來沒有像今天這樣需要資本市場；我們從來沒有像今天這樣重視資本市場。在這種大形勢下，資本市場進入新時代，資本市場對企業(yè)的生存和發(fā)展越來越重要。中國的企業(yè)家、實業(yè)家要盡快建立起與資本市場新時代相適應(yīng)的資本思維，構(gòu)建起產(chǎn)融互動的發(fā)展戰(zhàn)略。正如巴菲特所言，一位優(yōu)秀的企業(yè)家應(yīng)該像投資家那樣思考問題。很多企業(yè)家比較重視產(chǎn)業(yè)，資本意識比較淡薄，也缺乏這方面的人才和團隊。如果不能把資本維度補上去，構(gòu)建起產(chǎn)業(yè)和資本良性循環(huán)的互動關(guān)系，那么在發(fā)展上勢必會陷入弱勢狀態(tài)。

曾喬是我的弟子，在和君多年，長期從事與上市公司資本運作相關(guān)的咨詢工作，深得和君咨詢多年上市公司資本經(jīng)營理念的熏陶。此書是他對資本市場的一線洞察和研判，值得希望在資本市場上踏浪前行的企業(yè)家一讀。

是為序。

王明夫 博士
和君集團董事長、和君商學(xué)院院長
2021年2月2日于和君教育小鎮(zhèn)