2.1　資本結(jié)構(gòu)的權(quán)衡理論及其動態(tài)調(diào)整

在完美資本市場假設(shè)條件下，Modigliani and Miller（1958）最早提出了資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)的命題。然而，由于完美資本市場假設(shè)過于嚴(yán)格，后續(xù)研究不斷放松假設(shè)前提，并將公司所得稅、破產(chǎn)成本、代理成本等現(xiàn)實(shí)因素納入資本結(jié)構(gòu)的研究范疇，債務(wù)融資的節(jié)稅優(yōu)勢和公司治理作用得到了廣泛重視（DeAngelo and Masulis, 1980；Jensen and Meckling, 1976），公司債務(wù)融資是否存在最優(yōu)規(guī)模成為關(guān)注的焦點(diǎn)。在此背景下，Kraus and Litzenberger（1973）和DeAngelo and Masulis（1980）提出公司存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，非債務(wù)稅盾（折舊、投資稅減免）等是公司債務(wù)稅盾的有效替代，隨著公司非債務(wù)稅盾的提高，債務(wù)融資動機(jī)有所下降，因此公司會在股權(quán)融資和債務(wù)融資二者之間進(jìn)行權(quán)衡，尋找最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。后續(xù)學(xué)者Titman and Wesseles（1988）、Rajan and Zingales（1995）、Graham（1996）等均提出公司存在目標(biāo)或者最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。

既然公司存在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，那么一旦公司的資本結(jié)構(gòu)偏離最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時(shí)，公司是否會積極調(diào)整負(fù)債規(guī)模呢？Graham and Harvey（2001）和Drobetz and Wanzenried（2006）指出公司會動態(tài)調(diào)整自身的資本結(jié)構(gòu)，期望達(dá)到目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。在后續(xù)的研究中，一方面，學(xué)術(shù)界從公司特征角度討論公司資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整，Byoun（2008）構(gòu)建了公司目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的決定模型，認(rèn)為公司存在財(cái)務(wù)盈余（赤字）時(shí)，會積極調(diào)整資本結(jié)構(gòu)；另一方面，宏觀環(huán)境也是討論目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的一個重要方面，Korajczyk and Levy（2003）考察了宏觀經(jīng)濟(jì)條件對于公司目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的沖擊，將樣本分為融資約束組和非融資約束組，發(fā)現(xiàn)非融資約束組較少受到宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的影響，而融資約束組公司的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整受制于宏觀經(jīng)濟(jì)。Cook and Tang（2010）則進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)公司的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度在宏觀經(jīng)濟(jì)形勢較好時(shí)更快。此外，?ztekin and Flannery（2012）基于不同國家之間的制度差異，發(fā)現(xiàn)較好的制度環(huán)境降低了資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整成本，有利于公司快速達(dá)到目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。

目前國內(nèi)對于資本結(jié)構(gòu)的研究比較豐富，袁衛(wèi)秋（2004）、吳聯(lián)生和岳衡（2006）、鄧劍琴和朱武祥（2006）均提出中國上市公司的資本結(jié)構(gòu)符合靜態(tài)權(quán)衡理論的觀點(diǎn)。在隨后的研究中，國內(nèi)學(xué)者開始以資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整為題討論中國上市公司的財(cái)務(wù)行為，研究范疇更加寬泛。肖作平（2004）研究發(fā)現(xiàn)交易成本是影響中國上市公司資本結(jié)構(gòu)選擇的一個因素，但中國的交易成本小于美國、英國等發(fā)達(dá)國家。張志強(qiáng)和肖淑芳（2009）通過理論模型從節(jié)稅收益和破產(chǎn)成本視角探討最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)。盛明泉等（2012）實(shí)證檢驗(yàn)了中國國有企業(yè)面臨的預(yù)算軟約束對資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度以及資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)之間偏離度的影響。姜付秀和黃繼成（2013）研究發(fā)現(xiàn)CEO財(cái)務(wù)經(jīng)歷顯著提高了公司的負(fù)債水平，加快了資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整速度，并降低了資本結(jié)構(gòu)偏離目標(biāo)的程度。

與此同時(shí)，也有學(xué)者從宏觀經(jīng)濟(jì)和制度環(huán)境等視角進(jìn)行了相關(guān)研究。趙冬青等（2008）檢驗(yàn)了宏觀調(diào)控對房地產(chǎn)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響及其資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方式的變化。蘇冬蔚和曾海艦（2009）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)中國上市公司的資本結(jié)構(gòu)呈顯著的反經(jīng)濟(jì)周期變化，宏觀經(jīng)濟(jì)上行時(shí)，公司的資產(chǎn)負(fù)債率下降；而宏觀經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)，公司的資產(chǎn)負(fù)債率則上升；表明宏觀經(jīng)濟(jì)狀況是影響公司資本結(jié)構(gòu)的重要因素。閔亮和沈悅（2011）進(jìn)一步檢驗(yàn)了宏觀沖擊對于融資約束程度不同的上市公司的資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整方向及速度的影響。于蔚等（2012）探討了政治關(guān)聯(lián)緩解民營企業(yè)外部融資約束的微觀作用機(jī)理。姜付秀和黃繼承（2011）從資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整速度和實(shí)際資本結(jié)構(gòu)偏離目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的程度兩個方面，考察市場化程度及其變化對資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的影響。趙興楣和王華（2011）研究了政府控制和制度環(huán)境與上市公司資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的關(guān)系。黃繼承等（2014）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)法律環(huán)境與資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度顯著正相關(guān)，法律環(huán)境顯著提高了企業(yè)通過增加或減少債務(wù)的方式來調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的可能性，而對權(quán)益調(diào)整方式的影響并不顯著，這說明法律環(huán)境影響資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度的主要路徑是債務(wù)融資方式。

此外，產(chǎn)品市場競爭、資本市場、行為金融等也已成為研究資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整的重要內(nèi)容。劉志彪等（2003）檢驗(yàn)了公司資本結(jié)構(gòu)決策與其在產(chǎn)品市場上的競爭戰(zhàn)略之間的關(guān)系。姜付秀等（2008）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)公司所在的產(chǎn)品市場競爭越激烈，公司資本結(jié)構(gòu)偏離目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的幅度越小，在產(chǎn)品市場競爭強(qiáng)度趨向更加激烈時(shí)，資本結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出向目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)接近的趨勢。王正位等（2007）研究了資本結(jié)構(gòu)調(diào)整速度以及由此所反映的資本市場摩擦程度。王正位等（2011）證實(shí)股票再融資管制政策的變更是影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的重要因素。王化成等（2013）從行為金融的損失規(guī)避視角探討資本結(jié)構(gòu)動態(tài)調(diào)整非對稱性及其原因。