尋找可以賺錢的“潛力股”

邢海洋

2007年10月16日，上證指數創出6124.04點的歷史高位，隨后這個山峰再也沒有被逾越過。12年后的“紀念日”，上證指數在3000點穿越，上午還在3000點之上，下午回到3000點以下。

12年間，市場圍繞著3000點徘徊，它42次站上去，又42次跌下來。經濟危機后的10年間，這種穿越愈發頻繁，到了2019年，這幾乎就是一種見怪不怪的存在，頻繁地上下，也是無力地攀爬或下滑，3000點作為一個令人無法回避的整數關口，究竟是一種什么樣的存在？

12年間，國家層面的經濟增速最高曾有13％，如今減去了一半，但增長的步伐從沒有停歇，唯有市場的估值，從當時的76倍回落到十三四倍的估值水平。截至10月17日，滬市平均市盈率為14.16倍，深市平均市盈率為24.53倍，深市主板的平均市盈率低至16.79倍。與此同時，按照目前A股市場300余家破凈股數量來看，時下A股市場的破凈率也達到了9％左右。

如今的估值，放在全球資本市場上比較算不得高，也算不得低。即使縱向與自己比，滬市市盈率最低紀錄曾經回落到一位數，相形之下，如今的3000點遠算不上是極端狀態下的“黃金坑”，但對比此前如2005年、2008年乃至2013年幾次大觸底，隨著業績的抬升，股市的價格也不可能再回到從前。3000點于是成為一個尷尬的存在，任市場在一次次驚呼中穿越，穿越到現在，見怪不怪。

一個堡壘在一次次無功而返的沖鋒前變得越來越堅固了。此前，我們已經無數次分析過A股的弊病，分析過10年間道瓊斯指數從8000點漲到26000點的同時，A股還原地踏步的原因。這里不必再說，畢竟港股通開通了，A股的國際化有了明顯的進展，注冊制試點也在科創板展開，那些低價格的垃圾股開始一個個地退市，A股開始朝著健全的吐故納新機制發展。這個時候沒有必要再在機制上看空市場。

那么，為什么市場還是這樣猶疑不決？未來市場的大方向又將如何，我們就需要從宏觀經濟走向上，尤其是“L”型增長的經濟新常態的角度，去理解A股投資的邏輯。

經濟下行時期的3000點

2008年，為應對金融危機，我國首次提出“保8”目標，要求2009年度宏觀經濟增長速度保持在8％左右，2008年GDP增長9％，其中四季度經濟同比增長6.8％，令習慣于兩位數增速的我們警醒。如今，我們則適應了中低速增長，2019年第三季度甚至低至6％。

上市公司作為國民經濟的組成成分，并且是其中最優質的企業，其賺錢能力也一定和宏觀經濟息息相關。十余年來，上市公司凈利潤雖大幅波動，但基本上和GDP走勢相關，其間還反映了宏觀調控政策和經濟周期等因素的影響。如2006、2007年滬深300成分股的凈利潤增幅曾經連續超過30％，2009—2011年間政府“4萬億”刺激奏效，滬深300成分股利潤也恢復到兩位數增長，更在2010年登上30％以上，但隨后的利潤增幅一直乏善可陳，甚至在2016年跌入負區間，2017年“供給側結構性改革”初見成效，反彈到兩位數，但隨后再次回落。

每當增長失速，危及就業乃至金融體系穩定的時候，政府均動用貨幣和財政政策予以刺激，2016年和2017年樓市繁榮、上市公司利潤增加，相當程度上拜銀根松動所賜。而當財富進一步積累，危及實體經濟的根基的時候，政策又會偏緊。本輪GDP增速下行始于2018年二季度，其背景是金融去杠桿導致2017年四季度社會融資規模增速大幅下降。而自2019年初以來，隨著去杠桿轉入穩杠桿，社會融資額規模增速企穩回升了。

按照社會融資規模領先經濟兩個季度左右的關系，對應2019年三季度中國經濟本該見底?？蓪嶋H上，7、8月的經濟繼續下行，低于市場預期，整個三季度GDP增速只有6％，再創1992年以來經濟增速的新低，讓投資者不知道路在何方。

經濟增長的一個重要推動因素是投資，國家統計局數據顯示，2019年1—8月，全國固定資產投資同比增長5.5％，增速比1—7月回落0.2個百分點。其中，民間固定資產投資增長4.9％，增速比1—7月回落0.5個百分點。房地產開發是投資的重要組成部分，此前每次周期低谷，房地產都是帶動經濟上行的決定性力量，可如今，在地產去庫存之后，國家的大政方針傾向于去地產化，地產企業融資渠道多方受阻，房地產開發投資明顯回落了。即便如此，1—8月全國房地產開發投資同比增長10.5％，其中，住宅投資增長14.9％，房地產的增長還是快于其他宏觀因素，這也使后期加大投資力度受到掣肘。

泡沫后的市場

中國人均GDP僅9700美元，僅相當于美國的六分之一，而且東西部差異極大，這時時給人一種幻象，以為我們還有很大的增長空間，A股也有潛力像道瓊斯指數那樣100年漲上100倍。當然，即使運氣不佳如A股，漲上100倍似乎也不難，因為1990年上海市場開市的時候基準指數就是100點，至今完全可以宣示30倍的漲幅，只不過A股的運氣似乎都被開市時的時代巨變給消耗掉了，2007年的6124點之后，再沒有了一股難求的好局面。

東亞國家和地區發展出來的追趕模式——雁陣模式，以及這種模式下的股市已多次證明了，一旦增速放緩，股市的回報就會跌落谷底。

東亞模式的領頭雁是戰后的日本，從1950—1989年，日本股市從85點漲到38900點，歷時39年，這個漲勢可謂濃縮了美國股市100多年的精華。有人會說，日本在經濟追趕過程中是不是物價飛漲，指數完全失真了？其實不是，從第二次世界大戰結束到1950年，是戰后日本經濟最困難的時期，基本生產物資和生活必需品嚴重不足，國民生活極為貧困，這一時期是惡性通貨膨脹時期。到了50年代日本經濟就走上正軌了。實際上，廣場協議簽訂前日本股市走勢都是比較正常的，反映了戰后日本從廢墟中復蘇到擴張的經濟實力。70年代的石油危機又暗助了日本的節約型經濟模式，1974—1981年，日本股市指數從3350多點漲到8000多點，上漲了2.4倍，遠超西方國家。不過在其高速發展的末期，由于土地不敗的神話和日元的加速升值，80年代中后期形成了巨大的資產泡沫，高負債炒房炒股成為時尚，并購盛行，日經指數從1985年的13000多點漲到了1989年底的近40000點。

泡沫破裂，許多股市丑聞逐漸水落石出，人們發現，這些丑聞總是發生在股市泡沫最嚴重的時候，如股價操縱、貪污、挪用公款、腐敗墮落等。為了彌補這個虛假繁榮的欠賬，日本股市底部整理了將近30年。

在中國臺灣，這個繼日本之后第二批經濟起飛的“亞洲四小龍”之一，歷經25年，臺灣證券交易所指數終于在1986年突破了1000點。在此之后，它就以一個全新的速度開始上漲。在9個月的時間內，指數超過了2000點，隨后兩個月又接連突破了3000點和4000點。恰逢全球1987年的股災，牛市暫時停了下來，股市腰斬，最低跌到2300點，可到了1990年初，臺灣加權指數即跳躍到了12000點，是3年前1000點的整整12倍。如今，臺灣加權指數還在當年的紀錄高點徘徊。

似乎所有的追趕型股市都會發生一次使人刻骨銘心的暴起和暴落。這是經濟超速發展和人性的共振使然。

十年計的長期投資

經濟雖然下滑，但并不意味著就沒有了可投資的牛股。

6124點以來，A股估值下降了80％，可當時可交易的1497只股票，仍有644只個股已經解套了，另外多達807只個股股價仍低于6124點時的收盤價，占比54％，更有27家上市公司慘遭退市。231只股票較6124點時股價翻倍，10倍股則有11家。大牛股多出在醫藥業，長春高新和恒瑞醫藥分別上漲了33倍和21倍。電子和計算機行業也是牛股集散地，分別是聞泰科技、紫光國微、浪潮信息和金證股份。除了這些穩定成長的10倍股，階段性牛股和妖股更多，500余只個股近12年股價的區間振幅超過10倍，給投資者無數的機會，也讓市場布滿了陷阱。

A股之滯漲，很大一部分原因來自新股的拖累，在一個上市資源被嚴格控制的“審批制”下的市場，新股是稀缺資源，“新股不敗”充斥，“破發”幾乎是每一次市場大跌的征兆。而新股最初的大漲多是不計入指數的，等股價一步到位或者打開漲停板可以交易后，其價格才計入指數，往往此時正是股價的階段性高點。尤其在上市腐敗屢禁不絕的情況下，很多上市公司業績造假，“一年漲，兩年停，三年爆”，上市即是企業發展的高光時刻。

6124點后，共有2195家公司登陸A股，截至2019年10月16日，A股上市公司已達3692家。12年時間，上市公司數量翻了1.5倍，平均每年183家企業登陸A股。

6124點是一種百年不遇的極端情況，若我們選取10年前一個普通的時日，投資者長期持股的回報則會好得多，比如自2009年10月19日至2019年10月18日的10年間，若剔除了這一期間發行的新股，則老股平均漲幅為64.92％，上證綜指竟然下跌1.29％。這期間翻倍個股占比超過兩成，更有12只10倍牛股。

朝陽產業

美國經濟趨勢基金會會長杰雷米·里夫金（Jeremy Rifkin）寫了一本書《第三次工業革命——橫向電能如何轉變能源、經濟和世界》，他認為，史上重要的經濟革命的發生，總是伴隨著新通信技術和新能源系統的同時出現。在前兩次工業革命中，印刷技術與蒸汽機的結合、電信技術與內燃機的結合，都為這一觀點提供了證據。而互聯網技術與可再生能源的融合，將為他所定義的“第三次工業革命”奠定一個堅實的基礎。

那么，可再生能源投資領域出現了什么樣的投資機會呢？這里不得不說的是華銳風電的上市。故事的焦點是華銳風電的創始人尉文淵，他曾經是上海證券交易所的總經理，是中國證券市場的開拓者之一?？梢驗?995年著名的國債期貨爆倉“327事件”下臺了，又經過十余年的臥薪嘗膽，他創立了全國最大的風機生產企業。這家企業上市的時候，挾新能源概念可謂風光無限，可現在股價只有一元多，還被戴上了ST的帽子，瀕臨退市。前幾年國內到處都在建設風電廠，可發出電來送不上電網，棄風非常普遍，風電被證明是一個巨大的泡沫。原因是，風不是隨時隨地都會刮的，終端的電力用戶卻需要穩定的電壓，所以還是火電、水電和核電，這些能夠恒久地產生電力的發電設施更為可靠。

新能源行業也的確造就了很多大牛股，比如制造鋰電池的企業，以及制備鋰電池所需的礦產資源的擁有者。隨便看一下近年來的股票行情，天齊鋰業、贛鋒鋰業等凡是名字里帶“鋰”字的都是大牛股，從里夫金那本書出版的2011年到現在，這些股票漲幅都不止10倍。可隨著時間過去，任何朝陽行業的一片幸福的盈利藍海都會擠入各路資本，利潤率下滑是遲早的事情，如今，新能源股票已經不那么熱門了。

所謂“長江后浪推前浪”，一個行業沒落了，新的行業升起來。2018年中美貿易摩擦，中興通訊被美國釜底抽薪，暴露出我們在高科技尤其是芯片研發和制造上的短板，這也催生了自主可控概念的崛起。中國電子產業鏈中，電子廠商多處于附加值較低的環節，生產一般組件和重要組件，上游核心元件則有待突破，一旦成功升級到核心元件領域，就有機會分享國際領先廠家的高額利潤。中美貿易摩擦后核心芯片的禁運，無疑給中國的這些萌芽中的廠家提出了挑戰，也給予了它們一個難得的提升技術的時間窗口。

2019年5月份，華為被列入出口管制實體清單，準備了十余載的備胎計劃隨之啟動，華為的供貨商卻“因禍得?！?。此前，華為顧及海外合作伙伴的利益，即使自己能夠生產的配件，也會采購相當數量的海外產品。如今不得不面向國內，給華為產業鏈上的企業帶來的不僅是大量的訂單，更是升級技術的機會。截至10月17日，華為概念指數年內累計漲幅高達41.56％，106只華為概念股年內平均漲幅超55％，大幅跑贏大盤，總市值由2018年末的2.32萬億元增至最新的3.3萬億元。其中，股價翻番個股共有18只，滬電股份、中國軟件、韋爾股份、聞泰科技及誠邁科技五股漲幅均超過200％。

“三足鼎立”

當一個行當從無到有，再到長成參天大樹的時候，一定會有企業脫穎而出，收獲最多的果實，同時更多的初創企業消失無形，成為這些成功企業的墊腳石。那么，在一個全新的行業中有幾家企業會存活下來，能夠享受到最后的果實呢？

很多行業，我們都能舉出寡頭三足鼎立甚至N足鼎立的例子，隨手舉幾個：四大會計師事務所（普華永道、德勤、畢馬威、安永），三大評級機構（標普、穆迪、惠譽），礦業三巨頭（淡水河谷、力拓、必和必拓）；在國內，家電業巨頭格力、美的和海爾，電信業巨頭移動、聯通和電信，更不用說完全壟斷油氣供應的“三桶油”了。

為什么幾乎所有的行業都有壟斷的趨勢？這是經濟學的范疇，這里只想說，規?；纳a者的確在采購、管理、品牌和經營上具有優勢，這是經濟上的規律，但一家獨大又會令壟斷者濫用自己的市場地位，侵占消費者的利益，所以市場經濟中消費者會既享受廉價優質的服務，又對壟斷保持警惕。如果市場上只剩下兩家供應商，他們是很容易合謀的，于是市場還往往給第三個，也就是時不時出來攪局的第三者以生存權。這恐怕就是行業三足鼎立背后的原因了。

當我們了解了三足鼎立的行業規律，就可以靠它來預測企業的未來，從中發現有價值的企業了。尤其是在當下的中國，經濟起飛使很多行業從無到有到迅速做大做強，形成行業寡頭局面，這時候一家占領行業制高點的企業就更加風光無限了，它們不僅享受到行業的成長，也享受到了在這個日漸壯大的市場蛋糕中自身市場占有率的成長。

奶粉業就是個好例子。當我們的消費方式開始發生變化，奶制品消費量逐步提升后，投資的機會也就出現了。行業龍頭伊利股份1996年上市，上市以來20余年股價已經上漲了近300倍，這就是市場爆發的力量。現在伊利股份仍然是基金扎堆的股票，就是因為市場仍看重中國人奶制品消費僅為全球平均值1/3的事實。當然，奶制品業的發展也不是一路坦途的，起初群雄混戰必然是魚龍混雜，各種不規范充斥，于是在2008年爆發了著名的“三聚氰胺事件”。如今歷經10年，信任危機已慢慢修復，國內乳業市場也經歷了一輪大洗牌，這10年中國乳業的變化可說是翻天覆地。

在2008年以前，全國乳制品企業超過2000家，而2009年重新注冊的時候，新報的才1200多家，近一半被淘汰掉了。目前，有生產資格的乳企是600多家。另外，國內養殖業原來有220萬戶左右，經過這10年，也少了100多萬戶。

監管越來越嚴格，門檻提高，競爭壓力一波接一波。于是產業趨于集中，股價的變化也是翻天覆地的。當年伊利被曝部分產品檢出三聚氰胺后，股價一度狂瀉，從“事發前”的13元/股左右大跌至最低的6.5元/股左右，一個多月里股價快速腰斬。10年后的今天，伊利股價已漲回30元/股，若復權計算，其間漲幅超過了30倍。位于行業第二的蒙牛乳業這10年的股價走勢也挺“?！?，股價上漲超10倍；上海的老字號光明乳業股價較2008年低谷時也漲了近7倍。

奶制品業以外，家電業等幾乎所有的成熟行業，產業集中度都在提升。2018年，受益于龍頭企業競爭優勢突出，行業集中度進一步提升，滬深300指數成分股營業收入占全部A股比重超五成，為64.2％，相比2017年略有提升；歸母凈利潤規模占全部A股比重則更高，達到84％，相比2017年提升6.8個百分點。分行業看，白電、中藥、電子制造等板塊行業集中度提升明顯，格力電器、美的集團兩個龍頭企業歸母凈利潤占白電板塊的77％。2018年電子制造板塊歸母凈利潤增速下滑，而工業富聯、海康威視兩大龍頭歸母凈利潤增速持續上升，占電子制造板塊的比重亦從2017年的56％提高至2018年的73％。