資管供給側結構性改革持續推進如何有效助力實體經濟復蘇？

文/楊志錦

編輯/馬春園

據市場測算，資管行業整體規模已達百萬億級。剔除交叉重復計算的部分，相當于我國GDP的90%，占金融業總資產的四分之一。

在全球化時代，國家間經濟和金融交往日益密切，人民幣資本項目下擴大開放是大勢所趨，資本最終會選擇制度高地，風險則會留在制度洼地，大國競爭的決勝點就是制度。因此，深化資產管理業務監管制度改革，建設現代化的資產管理業務體系，應當成為深化金融供給側結構性改革的突破口和發力點。

當前，金融供給側結構性改革和社會財富積累為資管行業發展提供了重要機遇。隨著我國經濟發展和金融深化，資產管理在金融細分市場中的地位和作用將越來越重要，未來發展空間也會越來越廣闊。2018年4月，人民銀行等四部委正式頒布資管新規，已明確指向資產管理領域的供給側結構性改革，并給出了明確的時間表。

資管新規發布至今已兩年有余。從本質上來看，深化金融供給側結構性改革，就是要讓金融回歸本源，提升經濟金融體系的資源配置效率。在疫情影響之下，百萬億級管理規模的資管行業仍需要進行多方變革，使之更好地服務實體經濟。

資管供給側結構性改革

2019年2月，中共中央政治局就完善金融服務、防范金融風險舉行第十三次集體學習。在本次集體學習中，會議首度提出“深化金融供給側結構性改革”的要求。

會議提出，要以金融體系結構調整優化為重點，優化融資結構和金融機構體系、市場體系、產品體系，為實體經濟發展提供更高質量、更有效率的金融服務。要構建多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系，端正發展理念，堅持以市場需求為導向，積極開發個性化、差異化、定制化金融產品等要求。

據市場測算，資管行業整體規模已達百萬億級。剔除交叉重復計算的部分，相當于我國GDP的90%，占金融業總資產的四分之一。因此，資管行業的改革是金融供給側結構性改革的重要組成部分，資管行業的健康發展對金融業乃至實體經濟都有著舉足輕重的作用。

人民銀行等四部委頒布的資管新規，已明確指出資產管理領域的供給側結構性改革的方向。2018年4月，央行等部委發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》，成為整個資管行業的綱領性文件。其中，打破剛性兌付、禁止期限錯配、凈值化管理、去通道、去嵌套等要求，更是被視為新規的靈魂，使近幾年狂飆突進的資管行業徹底告別野蠻生長時期。

兩年來，資管行業治理取得顯著成效。一方面，行業發展勢頭良好，總體保持了健康勢頭。據央行數據，5月末凈值型產品募集資金占全部資管產品募集資金余額的60.3%，比年初高了4.9個百分點。目前已有19家理財子公司獲批設立，保險、證券、基金領域資管業務規模穩健增長。

另一方面，影子銀行風險高位釋放，交叉金融風險持續收斂。2017年以來，累計壓縮交叉金融類高風險資產約16萬億元，信托業的金融同業通道業務較歷史峰值下降近5萬億元，證券、基金中以通道業務為主的資管計劃規模同比大幅減少，資金自我循環、資產高速虛假擴張的頑疾得到糾正。

總體來看，通過深化金融供給側結構性改革和金融市場治理規范，金融體系整體基礎進一步得到夯實，資管行業穩定性得以加強，風險趨向收斂。因為資管產品風險得到了更好的控制，資管產品在服務實體經濟方面也發揮了更有效的作用。

央行數據顯示，5月末資管產品的底層資產配置到實體經濟的余額是39.3萬億元，比年初增加了2.2萬億元；占全部資產的43.6%，比年初提高了0.6個百分點。

如何進一步服務實體經濟？

與此同時，也需要看到，當前資管行業發展還面臨一些挑戰。

一是非標資產的處置與承接面臨困難。非標資產中，既包括難以通過貸款、債券等手段融資的限控行業（比如房地產、融資平臺），也包含實體經濟的有效需求，如民營、小微企業融資。這部分資產的消化和轉型面臨難題，其中的有效需求如何承接，如正常回表勢必加大銀行資本消耗，特別是增加中小銀行的資本補充壓力，影響其他正常新增信貸需求。

打破剛性兌付、禁止期限錯配、凈值化管理、去通道、去嵌套等要求，更是被視為新規的靈魂，使近幾年狂飆突進的資管行業徹底告別野蠻生長時期。

二是行業內部轉型壓力加大。存量老產品受疫情影響處置退出勢必更加困難。新產品也因固收類資產收益率下行、權益類優質項目減少等影響遭遇“資產荒”。

三是直接融資間接化。即以資產管理業務的名義開展間接融資業務，從而使得信貸業務借助資管產品，脫離資本充足率的銀行監管體系。大量具有銀行隱性擔保性質的資產管理產品，投向銀行選定的項目，風控方式主要依靠抵押品價值，風險的主要承擔者仍然是銀行，實質仍然是銀行的信用創造。

在金融供給側結構性改革的要求下，資管行業要以服務實體經濟為宗旨，助力實體經濟走出困境。

一是加大對實體經濟的支持力度，避免資金空轉。資產管理產品由于其跨市場、跨監管部門的特征，金融與實體經濟的失衡表現得尤為明顯。一方面，房地產、地方融資平臺的項目由于種種原因收益較高，各類資管產品都爭相向前述兩個領域投放資金，一定程度上加重了這兩個領域的金融風險；另一方面，資管產品募集的資金相當大一部分比例來源于住戶、非金融企業之外的資管產品，資產的相當比例運用于債券貸款、股權之外的資管產品，資管產品嵌套交易游離于實體經濟，呈現通道化自循環特征。

在上述兩方面的作用下，資管與實體經濟的循環并不順暢。雖然一部分資管產品滿足了某些實體經濟部門的融資需求，但諸多資管產品演化為規避監管、層層嵌套的工具，一定程度上形成了資金空轉，提高了社會融資成本，加劇了風險的跨行業、跨市場傳遞。

因此，應該繼續按照資管新規壓通道、去嵌套的要求，壓縮相關業務規模，避免資金脫實向虛、在金融體系內部自我循環，切實服務實體經濟投融資需求：減少對地方融資平臺、房地產行業的投放，增加對小微、民營企業的支持。特別是在常態化疫情防控與復工復產大背景下，要服務疫情防控、復工復產、就業穩定和國民經濟恢復增長的大局，支持“兩新一重”建設，為恢復正常經濟社會秩序、培育壯大新的增長點注入金融活力。

二是持續化解影子銀行風險。近年來，影子銀行和交叉金融風險經過專項整治雖已明顯好轉，但仍不能放松警惕。一方面，需要繼續鞏固整治成果，格外警惕脫離實體經濟需求的“野蠻增長”。另一方面，隨著金融產品結構日趨復雜，在創新業務品種方面，還要繼續堅持嚴控風險的底線思維，遵循金融本質規律，扎牢監管制度藩籬，依法合規展業。

三是優化融資結構，支持資本市場改革。資本市場改革是金融供給側結構性改革的重要方面。政治局集體學習會議提出，要建設一個規范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，完善資本市場基礎性制度，把好市場入口和市場出口兩道關，加強對交易的全程監管。從微觀上看，高質量發展創新驅動，必須依靠股權投資和資本市場；宏觀上看，如果資本市場不進一步發展起來、股權融資沒有一個顯著提升，宏觀杠桿率難以穩住。

資管業務作為聯結資金供給方與資金需求方的重要對接紐帶，具有可直接投資股票、股權資產等傳統信貸資金無法替代的獨特優勢，應當在建設多層次資本市場、暢通投融資渠道、提高直接融資比重、優化金融資源配置中發揮更大作用。

四是存量老產品的消化問題。2018年4月，人民銀行等部門發布的資管新規指出，按照“新老劃斷”原則設置過渡期，確保平穩過渡，過渡期至2020年底。從市場反映看，過渡期存量處置的壓力確實比較大，疫情對經濟活動的沖擊也增加了過渡期轉型的難度。在這種復雜環境中，部分機構等待觀望心理有所抬頭。因此，需要從行業長遠健康發展目標出發，搭建一個公平的市場競爭環境，處理好過渡期延期的問題。