四、信托與PPP模式的契合性

PPP模式是政府和社會資本在基礎設施及公共服務領域建立的一種長期合作關系。它使政府的角色由融資人轉變為合作方，而之前作為融資管道的信托公司成為項目的股東或合伙人。PPP模式在把政府和信托機構從“付費”“剛兌”的枷鎖中解救出來的同時，也為信托資金參與項目運營超額收益的分配提供了可能。[14]它與傳統的“政信合作”模式存在本質上的不同。[15]但想要兼顧雙方利益，將兩者更好地結合在一起，定要從PPP模式與信托的契合性入手。

（一）需求上的契合性

1.信托資產解決PPP資金供給問題

這是信托與PPP模式的契合點中最重要也是最突出的一點。截至2016年年末，全國68家信托公司管理的信托資產規模已經達到20.22萬億元；[16]2019年1季度末，這一數字已達22.54萬億元。[17]信托以其自身財產管理、財產增值、強大的跨市場配置能力，吸引著越來越多的社會資金。在信托業結構不斷優化以及相關制度安排完善、信托業務重心向資產管理轉移的宏觀大背景下，信托資金的體量必然日益擴大；從居民財富不斷累積、財富管理需求增長的微觀角度看，信托的股權投資功能必將得到凸顯，項目股權投資、私募股權投資等投資方式將成為資金的主要流向。而PPP模式下基礎設施建設的投資規模，動輒數十億元甚至上百億元，正需要大量信托資金的參與以驅動。

2. PPP為升級后的信托業務模式提供分散風險的渠道

在信托業的“雙輪轉換”中，[18]資產管理業務和財富管理業務逐漸成為主流，其業務性質也從風險型轉為收費型，信托公司不再設定預期收益率，而是開始注重投資者的需求，站在投資者的角度運作信托財產。[19]但是，信托公司在減輕“剛性兌付”壓力的同時，必須通過多渠道的投資分散風險，以實現使信托財產保值增值的目的。這正好與PPP模式低風險、收益較為穩定的特點相契合。PPP項目作為極富發展潛力的政府和社會資本合作模式，為信托提供了一個較為穩健的投資方向。隨著信托產品的不斷創新，信托基金化、新三板信托、附信托私募企業債 [20]、消費信托、家族信托等新型信托產品和下游轉化渠道的出現，解決信托參與PPP模式的流動性問題也指日可待。

3.信托融資期限與PPP項目運作周期

信托作為一種金融工具，其天然的“融資”和“財富管理”功能使其資金傾向于對接中長期融資項目，較注重收益率和流動性。而PPP項目的運行周期一般在10年以上，屬于長期和超長期項目。從這個角度看，兩者在期限上似乎存在一定矛盾。但信托機構在將業務重心轉移至資產管理之后，其所擁有的信托財產即出現明顯的“分層”現象，[21]其中不乏長期信托財產，特別是一些家族信托，它們更加注重和追求穩健增長，是股權投資等長期融資項目的主力。由此，這類信托融資便與PPP模式的長期性相匹配，具體操作上的關鍵則在于信托公司對項目的選擇。中短期的信托財產也可以參與PPP項目——“期限”障礙的本質在于流動性，PPP模式的運作周期長、資金回籠緩慢等問題有希望通過信托產品創新、資產證券化以及構建信托產品流通市場等方式解決。

（二）參與方式上的契合性——投資途徑多樣

目前，信托資金進入PPP項目的途徑主要有兩種：第一種，直接參與。即以社會資本身份直接進入PPP項目。其中又可細分為完全獨立參與和聯合參與；根據資金進入時點的不同，又可分為項目公司設立之初以資本金方式投入以及為運行后的項目公司提供債權融資。第二種，間接參與。即為具備融資條件的、有較強實力的參與PPP項目的運營主體提供融資支持。

信托投資的領域、方式都具有多樣性的特點，而PPP模式本身的靈活性正好使信托可以在自主選擇的基礎上多途徑參與PPP項目。首先，信托公司可基于不同的考量以及資金到位的速度決定參與方式。其次，通過間接融資中依托有經驗的PPP項目運營主體，可以在一定程度上減少信托參與PPP的技術障礙（主要指運營經驗和項目建設所需技術等方面），也為信托轉型和產品創新提供了契機。最后，信托公司可自主選擇股權投資或債權投資的參與方式，給予了信托公司主動權和選擇權。

（三）結構上的契合性——信托與PPP項目公司構成雙重風險隔離機制

首先，信托財產其本身具有獨立性，獨立于委托人。因此第一層的風險隔離便在于信托本身，即“委托人破產但信托財產不破產”。其次，信托參與PPP項目，無論采用何種形式進入，其最終風險必然會被隔離于項目公司之上。第二層的風險隔離便存在于項目公司的股東有限責任之上。即“項目公司破產，未參與該項目的其余信托財產不受影響”。項目公司由政府和社會資本方共同組建，多以項目法人或公司形式出現，其法人財產具有獨立性。信托支持的社會資本方作為股東之一，僅以出資額為限對外承擔責任，不會影響信托項目的其余資金。PPP項目的風險隔離機制符合信托財產運作過程中規避風險、降低風險的要求。因此，對于委托人和受益人來說，相比于其他高風險的投資方式，信托參與PPP項目更具有安全性。

（四）實際操作上的契合性——傳統信托運作的經驗積累助力PPP項目運營

前已述及，信托業擁有強大的政信合作背景，而PPP模式實質上是“政信合作”業務的“替代”，[22]其相較于銀行、保險等金融行業更早進入與政府合作的領域，首先，在合作經驗以及溝通方面擁有先天的優勢。其次，雖然信托公司缺少項目管理和運營經驗，但可采取與其他具有相關經驗的社會資本聯合共同參與，或以為項目公司注資的方式參與基礎設施建設。[23]相比于項目經驗等技術層面，與同為項目公司股東的政府之間的溝通協作和信息傳導更為重要，因此信托機構的參與，能有效降低邊際成本。