1.5 金融脫媒出現(xiàn)的原因

國(guó)內(nèi)外學(xué)者認(rèn)為隨著金融市場(chǎng)發(fā)展、技術(shù)進(jìn)步，在政府政策的導(dǎo)向下，金融體系在金融機(jī)構(gòu)、投資者和籌資者等市場(chǎng)參與者獲取收益的驅(qū)動(dòng)下，發(fā)生了金融脫媒。繼美國(guó)之后，在新的政策環(huán)境下，金融脫媒也在一些市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家出現(xiàn)了。Roldos(2006)[1]發(fā)現(xiàn),1980年，隨著全球金融市場(chǎng)環(huán)境的變化以及加拿大銀行法案的修訂和加拿大金融市場(chǎng)條件的變化，加拿大出現(xiàn)了明顯的金融脫媒現(xiàn)象。Tan和Goh(2007)[2]的研究也表明,1990年馬來(lái)西亞也出現(xiàn)了金融脫媒現(xiàn)象，主要原因是金融政策向市場(chǎng)主導(dǎo)方向的轉(zhuǎn)變。同樣，中國(guó)金融脫媒現(xiàn)象的產(chǎn)生也與政府的措施密不可分。下面探討一下中國(guó)金融脫媒的發(fā)展和中國(guó)金融脫媒的成因。

第一方面，中國(guó)金融脫媒的發(fā)展。改革開(kāi)放時(shí)期，中國(guó)開(kāi)始出現(xiàn)了金融脫媒。十一屆三中全會(huì)以前，中國(guó)的金融體系實(shí)行的是從屬于財(cái)政體制的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下的銀行體制，不存在金融脫媒；改革開(kāi)放以后，中國(guó)金融體制開(kāi)始步入轉(zhuǎn)軌階段，銀行從財(cái)政體制中脫離出來(lái)，開(kāi)始協(xié)調(diào)社會(huì)資金供需的矛盾，金融市場(chǎng)開(kāi)始逐步形成。20世紀(jì)80年代中期，“撥改貸”政策頒布施行，銀行貸款成為國(guó)家預(yù)算安排的基本建設(shè)投資資金來(lái)源，財(cái)政撥款不再負(fù)責(zé)基本建設(shè)投資。該政策的頒行，拉開(kāi)了中國(guó)投融資體制改革的序幕。此時(shí)開(kāi)始顯現(xiàn)“資金體外循環(huán)”，也就是我們今天講的金融脫媒現(xiàn)象。20世紀(jì)90年代，國(guó)家為降低國(guó)有企業(yè)負(fù)債率又推行了“債轉(zhuǎn)”改革。證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，尤其是資本市場(chǎng)的創(chuàng)建和擴(kuò)張，讓直接融資占比大幅增加，金融脫媒呈現(xiàn)出加速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。社會(huì)各界廣泛關(guān)注金融脫媒創(chuàng)造的豐富的交易載體和廣闊的發(fā)展空間，中國(guó)金融改革與發(fā)展的主流趨向可以說(shuō)就是金融脫媒。

但是從股權(quán)融資規(guī)模與銀行貸款規(guī)模的占比變化來(lái)看，中國(guó)的社會(huì)融資又呈現(xiàn)了一段回歸依賴(lài)銀行間接融資的階段,1990年至2000年年底股票總市值與GDP的比重一直在攀升，在2000年創(chuàng)9年新高，達(dá)到48．7%。但是在2005年，這一比重僅有17．7%。證券市場(chǎng)萎縮是由于中國(guó)的制度創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新不匹配。中國(guó)的技術(shù)創(chuàng)新遠(yuǎn)超制度創(chuàng)新，證券市場(chǎng)沒(méi)有相應(yīng)的制度作為依托，沒(méi)有辦法實(shí)現(xiàn)真正的開(kāi)放融資，融資的效率也大打折扣。制度創(chuàng)新的后發(fā)劣勢(shì)已經(jīng)影響到了整個(gè)金融市場(chǎng)的發(fā)展，也體現(xiàn)在中國(guó)的金融市場(chǎng)發(fā)展受政府的影響十分嚴(yán)重。從2012年的最新數(shù)據(jù)來(lái)看，單純從資產(chǎn)負(fù)債表體現(xiàn)的銀行貸款占社會(huì)融資總量的比重達(dá)到52．0%，股票融資的占比為1．6%，顯示出中國(guó)的金融脫媒經(jīng)歷了一段回歸又再涌現(xiàn)的發(fā)展階段，再度涌現(xiàn)的金融脫媒現(xiàn)象和銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化有著密切的聯(lián)系，這也是本書(shū)提出的“抑制脫媒”的表現(xiàn)。

根據(jù)金融脫媒背景下商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)策略研討會(huì)(2006），中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌階段金融脫媒的一個(gè)重要特征就是政府主導(dǎo)型的金融脫媒。李揚(yáng)(2007)認(rèn)為，為獲得資本市場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)的好處，確立發(fā)展直接融資戰(zhàn)略，金融脫媒就成為必須接受的事實(shí)。

第二方面，中國(guó)金融脫媒的成因。體制改革和現(xiàn)實(shí)需要同時(shí)造就了中國(guó)的金融脫媒。金融脫媒在中國(guó)之所以迅速發(fā)展，主要有以下幾方面的原因。

第一，直接動(dòng)因來(lái)自政府的積極性。近年來(lái)，為了分散高度集中在銀行體系的金融風(fēng)險(xiǎn)，一系列推動(dòng)金融脫媒和金融非中介化的舉措紛紛出臺(tái)。直接融資方式在政府主導(dǎo)下發(fā)展較快。不允許利率隨金融市場(chǎng)資金的供需變化而上下浮動(dòng)，對(duì)利率實(shí)施不同程度的管制，自建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制以來(lái)，中國(guó)銀行系統(tǒng)一直在遵循這樣的政策。當(dāng)銀行存款利率低于同期資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的資金平均收益率時(shí)，在追求高收益的動(dòng)機(jī)下，金融脫媒就產(chǎn)生了——資金的供給者將把資金投向資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)，從銀行體系取出，商業(yè)銀行資金的來(lái)源從而減少。

然而，政府的政策的制定目標(biāo)與實(shí)際上達(dá)到的效果相差甚遠(yuǎn)，目前在中國(guó)全部金融資產(chǎn)中，銀行資產(chǎn)占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，同時(shí)銀行總資產(chǎn)占GDP的比值也大于其他國(guó)家銀行總資產(chǎn)占GDP的比值。金融資產(chǎn)相對(duì)集中在銀行資產(chǎn)中，使其風(fēng)險(xiǎn)加大。政府對(duì)銀行各種風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的監(jiān)控一定程度上催生了“影子銀行”的出現(xiàn)，從銀行自身主動(dòng)脫媒的角度來(lái)說(shuō)，這也必將會(huì)使銀行業(yè)金融脫媒現(xiàn)象的發(fā)展加快，對(duì)銀行業(yè)間接融資帶來(lái)一定的沖擊和挑戰(zhàn)。

第二，隨著信息技術(shù)、互聯(lián)網(wǎng)、移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)不斷與金融的結(jié)合，金融中介劣勢(shì)逐漸顯現(xiàn)，金融脫媒難以避免。一方面，金融中介能為客戶提供便利和收益，緩解金融市場(chǎng)上的信息不對(duì)稱(chēng)等問(wèn)題，降低交易成本；另一方面，中國(guó)的金融市場(chǎng)效率低下，融資成本高企。中小企業(yè)融資困難已經(jīng)成了整個(gè)行業(yè)的難題，民間融資手段的興起也從側(cè)面反映了中國(guó)金融市場(chǎng)的活力不足。除此之外，抵押制度的不足也增加了銀行放貸和信用評(píng)估的難度。大額貸款的最常見(jiàn)抵押資產(chǎn)就是房屋與土地，許多企業(yè)為了能夠順利從銀行融資，動(dòng)用運(yùn)營(yíng)資金來(lái)購(gòu)買(mǎi)各種土地與房屋，這又進(jìn)一步催生了房地產(chǎn)泡沫，房地產(chǎn)價(jià)格的一路攀升，又畸形地加固了銀行抵押制度中對(duì)土地類(lèi)抵押品的依賴(lài)，銀行貸款信用違約風(fēng)險(xiǎn)逐漸積累。與此同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)金融隨著金融信息技術(shù)的發(fā)展，比銀行有更強(qiáng)大的信息優(yōu)勢(shì)，各種非銀行金融機(jī)構(gòu)逐漸侵蝕原來(lái)屬于銀行的利潤(rùn)。在金融體制改革以前，由于中國(guó)金融市場(chǎng)不完善，企業(yè)或個(gè)人由于缺乏信息和投融資渠道，只能選擇銀行作為資金供需雙方的中介。銀行在整個(gè)金融體系中的壟斷性，不用擔(dān)心金融脫媒。然而，自1990年以來(lái)，隨著國(guó)外先進(jìn)管理方法和信息處理技術(shù)的引用，中國(guó)改革金融體制，使金融制度不斷完善，資本市場(chǎng)不斷走向成熟，各種證券如股票、企業(yè)債、國(guó)債市場(chǎng)的規(guī)模、流通性得到迅速增長(zhǎng)和提高，金融市場(chǎng)蓬勃發(fā)展。這必然形成直接融資對(duì)間接融資的替代，商業(yè)銀行資產(chǎn)在整個(gè)金融體系的資產(chǎn)比重必然下降，金融脫媒就產(chǎn)生了。

第三，企業(yè)投資融資渠道的多樣化使得中國(guó)企業(yè)資金需求和運(yùn)用出現(xiàn)脫媒化。中國(guó)企業(yè)與銀行的業(yè)務(wù)往來(lái)主要體現(xiàn)在銀行的兩大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，一是資金結(jié)算業(yè)務(wù)，二是存貸款業(yè)務(wù)。企業(yè)常常會(huì)把用于日常結(jié)算的資金存入商業(yè)銀行以方便企業(yè)之間進(jìn)行的日常資金結(jié)算。企業(yè)出于自身生存和發(fā)展的需要，在產(chǎn)生資金需求時(shí)會(huì)向商業(yè)銀行融資。隨著中國(guó)金融市場(chǎng)化改革的日益推進(jìn)，金融創(chuàng)新和金融產(chǎn)品的日益豐富，企業(yè)的融資渠道不再限于銀行，表現(xiàn)為以下幾點(diǎn)：第一，企業(yè)根據(jù)自身的實(shí)際情況通過(guò)發(fā)行企業(yè)短期融資券在金融市場(chǎng)上進(jìn)行多樣化的融資和投資。第二，在中國(guó)金融政策的導(dǎo)向下，企業(yè)在金融市場(chǎng)進(jìn)行直接融資更加便利，融資成本也更低，投資者投資報(bào)酬得到提高。企業(yè)不再局限于向商業(yè)銀行進(jìn)行貸款融資，為籌集自身生存和發(fā)展所需要的資金完全可以通過(guò)大量發(fā)行股票、債券等直接融資方式得到滿足。企業(yè)選擇直接融資方式除了具有低融資成本和快速獲得信息的優(yōu)勢(shì)以外，通過(guò)股票和債券的發(fā)行還可以促進(jìn)公眾對(duì)企業(yè)的監(jiān)督，提高企業(yè)在公眾中的知名度和影響力。企業(yè)進(jìn)行的財(cái)務(wù)、管理方面的信息披露還能提高企業(yè)的可信度。此外，這類(lèi)可以流通的有價(jià)證券在金融市場(chǎng)上獲得的流通性還能提高投資者資產(chǎn)的流動(dòng)性，提高其金融產(chǎn)品的吸引力。綜合上述直接融資的優(yōu)勢(shì)，銀行貸款和存款在融資結(jié)構(gòu)和社會(huì)金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中比重不斷下降。第三，隨著金融工具的創(chuàng)新和金融市場(chǎng)的發(fā)展，企業(yè)為規(guī)避市場(chǎng)利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)將資金更多地投入金融市場(chǎng)做主動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理，而非被動(dòng)地存入商業(yè)銀行，這就進(jìn)一步引發(fā)了金融脫媒。

[1] Roldos J.Disintermediation and Monetary Transmission in Canada[Z].IMF Working Paper,2006.

[2] Tan A.C.K.,Goh K.Financial Disintermediation in the 1990s:Implications of Monetary Policy in Malaysia[Z].Paper Prepared for the 15th Annual Conference on Pacific Basin Finance,Economics,Accounting and Management,2007.