2.3 金融脫媒下的社會(huì)融資結(jié)構(gòu)變化

2012年中國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)如圖2-4所示。

根據(jù)社會(huì)融資總量的定義及構(gòu)成，本書(shū)參照索彥峰(2012)[1]的分類方法，將社會(huì)融資總量的各個(gè)核算項(xiàng)目進(jìn)行合并分類，如表2-3所示。

也就是說(shuō)，社會(huì)融資總量包括銀行表內(nèi)貸款、銀行表外貸款、企業(yè)債/股票融資及其他，“銀行表內(nèi)貸款”包括人民幣貸款和外幣貸款；將委托貸款、信托貸款和銀行承兌匯票合并為“銀行表外貸款”；將企業(yè)債和股票命名為“企業(yè)債/股票融資”；將其他占比較小的項(xiàng)目合并為“其他”。再進(jìn)一步簡(jiǎn)化，還可以按照資金的來(lái)源，把依托于銀行的兩大融資方式——銀行表內(nèi)貸款和銀行表外貸款合并成“間接融資”；而把債券、股票和保險(xiǎn)等融資方式合并成“直接融資”。

本書(shū)將基于這樣的分類，從全社會(huì)以及商業(yè)銀行兩個(gè)角度來(lái)分析中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模與金融脫媒的關(guān)系。

2.3.1 全社會(huì)角度

表2-3繪制成圖2-5,可以總結(jié)出當(dāng)前中國(guó)社會(huì)融資結(jié)構(gòu)的兩大主要特點(diǎn)，即人民幣貸款占比的顯著下降與直接融資的快速發(fā)展。其中，以企業(yè)債、股票市場(chǎng)等為代表的直接融資新增總額從2002年的995億元增加到2012年的2．5萬(wàn)億元，年均增速達(dá)38．07%，在社會(huì)融資總量中的占比由2002年的4．90%快速提高至2012年的15．90%。

本書(shū)使用除銀行表內(nèi)信貸的其他融資渠道的融資額在社會(huì)融資總量中的占比來(lái)作為衡量銀行脫媒程度的指標(biāo)，設(shè)該指標(biāo)為i,如圖2-6所示，可以看出i值總體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，由2002年的4．50%上升至2012年的42．14%，增長(zhǎng)了近10倍。

從這個(gè)角度來(lái)看，中國(guó)目前金融脫媒似乎已經(jīng)達(dá)到了比較高的程度。但是同時(shí)我們應(yīng)該可以認(rèn)識(shí)到，中國(guó)債權(quán)融資仍然大有可為。

中國(guó)直接融資市場(chǎng)上，仍然是以股權(quán)融資為主，債權(quán)融資發(fā)展緩慢。在相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)，企業(yè)融資只能選擇或者通過(guò)發(fā)行股票，或者向銀行借款的方式融資。為改變這一局面，政策部門(mén)一方面鼓勵(lì)企業(yè)利用債券工具融資，另一方面不斷降低企業(yè)發(fā)債門(mén)檻，創(chuàng)新債券品種，這些政策都在試圖對(duì)以股權(quán)融資為主的資本市場(chǎng)格局帶來(lái)一些改變，從而導(dǎo)致債券市場(chǎng)進(jìn)入了歷史上的高速發(fā)展時(shí)期。

較2011年,2012年企業(yè)債券凈融資2．25萬(wàn)億元，猛增超過(guò)六成。這警示著我們，商業(yè)銀行必須順應(yīng)投資結(jié)構(gòu)的變化。未來(lái)中西部地區(qū)基建投資仍有較大的增長(zhǎng)空間，且其主要依靠發(fā)城投債、中期票據(jù)和短期融資券融資，政策也有相應(yīng)的支持。商業(yè)銀行應(yīng)及時(shí)調(diào)整主要依賴授信支持平臺(tái)類客戶的經(jīng)營(yíng)策略，加強(qiáng)與銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)、券商的戰(zhàn)略合作，通過(guò)發(fā)展承銷、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等投資銀行業(yè)務(wù)，維系客戶關(guān)系，獲取中間業(yè)務(wù)收入。此外，還應(yīng)大力發(fā)展中小企業(yè)、小微企業(yè)客戶，以積極的姿態(tài)應(yīng)對(duì)金融脫媒和利率市場(chǎng)化帶來(lái)的沖擊。

2.3.2 商業(yè)銀行角度

從商業(yè)銀行的角度來(lái)說(shuō)，其脫媒主要包括了資產(chǎn)脫媒和負(fù)債脫媒兩個(gè)方面。資產(chǎn)脫媒主要指企業(yè)為尋求更為便利的融資渠道和更低的融資成本，脫離銀行等受到較強(qiáng)管制且融資成本較高的金融機(jī)構(gòu)，直接通過(guò)在金融市場(chǎng)上發(fā)行股票、債券、商業(yè)票據(jù)和融資票據(jù)等直接證券來(lái)籌措資金。負(fù)債脫媒則主要指居民在信貸管制、利率管制、外匯管制或因物價(jià)上漲導(dǎo)致存款資產(chǎn)出現(xiàn)負(fù)收益的環(huán)境下，為尋求更高的回報(bào)率和更為多樣化的資產(chǎn)形式，脫離銀行等受到管制的金融中介機(jī)構(gòu)，在金融市場(chǎng)上購(gòu)買并持有股票、債券、保險(xiǎn)、基金等直接證券。關(guān)于資產(chǎn)脫媒的具體分析本書(shū)在第4章“企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與金融脫媒”中有專門(mén)的論述，本章重點(diǎn)從負(fù)債脫媒的角度來(lái)分析社會(huì)融資結(jié)構(gòu)與商業(yè)銀行所面臨的金融脫媒挑戰(zhàn)。

第一方面，居民金融資產(chǎn)配置的變化。銀行負(fù)債方的脫媒主要表現(xiàn)為銀行存款來(lái)源的持續(xù)變化，本書(shū)選取居民部門(mén)存款在其金融資產(chǎn)中的占比來(lái)衡量資產(chǎn)方的脫媒程度。從圖2-7可以看出，居民存款在其資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)中總體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)，從2004年的71．8%下降至2010年的63．8%。2007年由于股市高漲，存款占比一度下降至54．2%。

從居民資產(chǎn)配置的角度來(lái)看（見(jiàn)圖2-8），居民在股票、保險(xiǎn)等金融資產(chǎn)配置上的占比逐步上升，分別從2004年的10．9%、7．8%上升至2010年的11．4%、10．6%；此外，理財(cái)產(chǎn)品成為居民資產(chǎn)配置的一個(gè)新渠道,2010年居民配置在理財(cái)產(chǎn)品和信托計(jì)劃上的資金合計(jì)占比已達(dá)到3．7%。

由以上分析，可以得出居民的存款主要流向了以下幾個(gè)方向：

第一，商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品。根據(jù)普益理財(cái)統(tǒng)計(jì),2008—2010年，銀行理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模分別為2．6萬(wàn)億、5萬(wàn)億和7．05萬(wàn)億元。2012年銀行發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模更是高達(dá)24.71萬(wàn)億元,2013年達(dá)到56.43萬(wàn)億元。部分存款仍在商業(yè)銀行內(nèi)部，但是由表內(nèi)轉(zhuǎn)移到了表外。

第二，民間借貸渠道。在信貸資源緊缺、市場(chǎng)資金面緊張的形勢(shì)下，民間借貸自2011年以來(lái)格外火爆。據(jù)估計(jì)，僅浙江民間資本一度高達(dá)萬(wàn)億元。

第三，貸款提前償還增加。人民幣存貸款利率的連續(xù)上調(diào)，使貸款成本增加，同時(shí)，房地產(chǎn)調(diào)控的逐漸推進(jìn)，使多數(shù)城市的購(gòu)房貸款利率上調(diào)，增加了個(gè)人客戶的還款利息，促使客戶加快還款速度，無(wú)形中造成商業(yè)銀行儲(chǔ)蓄存款的快速分流。

第二方面，銀行表外業(yè)務(wù)的擴(kuò)張。從銀行體系看，表外融資（主要包括銀行承兌匯票、保函、信用證等）占比在波動(dòng)中逐步提高（見(jiàn)圖2-9)。

從商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)在社會(huì)融資總量中的地位來(lái)看，銀行新增表外融資總額從2002年的-520億元快速上升至2012年的3．6萬(wàn)億元。銀行表外業(yè)務(wù)在全部業(yè)務(wù)中的占比在2010年4月達(dá)到32．9%的歷史最高水平，然后受銀監(jiān)會(huì)表外業(yè)務(wù)監(jiān)管政策的影響，又降至2012年2月13．5%的歷史新低，此后又逐步有所回升,2012年全年，該比例為28．40%。

通常將以委托貸款和信托貸款為主的表外融資通道稱為商業(yè)銀行的“影子”。影子銀行在2012年發(fā)展迅速，有以下三個(gè)方面的因素。一是2012年信貸收緊，一些難以獲得銀行信貸支持而又敢于承受高成本資金的企業(yè)單位，如資金鏈緊繃的企業(yè)、房企以及政府融資平臺(tái)等，資金需求異常旺盛。二是同期信托等理財(cái)產(chǎn)品回報(bào)率比銀行存款利率高，居民存款追求高額收益就流入到這類影子銀行。三是政策部門(mén)出于防范金融風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度集中于銀行體系的考慮，對(duì)這一趨勢(shì)也表現(xiàn)出鼓勵(lì)的態(tài)度。盡管市場(chǎng)上關(guān)于借道信托理財(cái)?shù)男磐匈J款究竟是屬于金融改革創(chuàng)新成果，還是屬于龐氏騙局頗具爭(zhēng)議，但影子銀行融資數(shù)量在近年呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)已是不爭(zhēng)的事實(shí)。2012年，信托貸款占比8．15%，未貼現(xiàn)的銀行承兌匯票占比6．66%，委托貸款占同期社會(huì)融資規(guī)模的8．14%。

那么商業(yè)銀行表外貸款究竟能否被看作已經(jīng)脫媒的資產(chǎn)呢？本書(shū)認(rèn)為答案是否定的。首先，金融脫媒的實(shí)質(zhì)是資金的供給繞開(kāi)商業(yè)銀行這個(gè)媒介體系，直接輸送到需求方和融資者手里，造成資金的體外循環(huán)。然而，現(xiàn)階段中國(guó)金融體系中影子銀行得到快速發(fā)展也具有間接融資的屬性，但這些產(chǎn)品和業(yè)務(wù)仍然是屬于商業(yè)銀行，跟商業(yè)銀行有莫大的關(guān)系，這種為避開(kāi)信貸規(guī)模的限制追求更高收益，將資產(chǎn)不斷表外化的做法仍然把風(fēng)險(xiǎn)集中在銀行系統(tǒng)，金融風(fēng)險(xiǎn)未能夠分散。

從銀行角度來(lái)說(shuō)，一些大型資金富余的商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)為找到資金生息渠道，紛紛通過(guò)銀行理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的方式借道銀信合作、委托貸款、信貸理財(cái)產(chǎn)品等影子銀行體系，避開(kāi)銀行信貸資金的嚴(yán)格監(jiān)管，辦理了大量實(shí)質(zhì)上是貸款的業(yè)務(wù)，事實(shí)上擴(kuò)大了信貸規(guī)模，銀行仍然在間接承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

從企業(yè)角度來(lái)說(shuō)，由于中國(guó)信貸方面存在的各種監(jiān)管政策的限制，中小企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)在商業(yè)銀行體系內(nèi)進(jìn)行融資都存在一定的難度，因此其對(duì)于資金的需求無(wú)法在銀行表內(nèi)得到滿足，于是大量的融資活動(dòng)轉(zhuǎn)向了表外，導(dǎo)致社會(huì)融資總量與貸款總量?jī)蓚€(gè)指標(biāo)在近年出現(xiàn)以往并不常見(jiàn)的背道而馳的走勢(shì)。

因此，這部分表外資產(chǎn)并不是商業(yè)銀行真正為應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化的挑戰(zhàn)、實(shí)現(xiàn)金融脫媒而開(kāi)展的，其本質(zhì)是在信貸管制下，為了開(kāi)辟更多融資渠道、實(shí)現(xiàn)更高收益而進(jìn)行的“受壓脫媒”。

本書(shū)進(jìn)行了粗略的估算，將這部分表外貸款從脫媒資產(chǎn)中剔除，認(rèn)為只有直接融資部分（企業(yè)債/股票融資、其他）才算是商業(yè)銀行的“主動(dòng)脫媒”資產(chǎn)，僅僅將社會(huì)融資總量中的直接融資占總量的比作為金融脫媒的指標(biāo)，設(shè)該指標(biāo)為j,可以得到如圖2-10所示的趨勢(shì)圖。

可以看到,j值從2002年的7．09%上升至2012年的19．19%，增長(zhǎng)約2．7倍。從這個(gè)指標(biāo)來(lái)看，中國(guó)目前的金融脫媒程度并沒(méi)有表面上那么深入，直接融資占社會(huì)融資總量的比值還有很大的提升空間。

當(dāng)然，這個(gè)指標(biāo)只是一個(gè)粗略的測(cè)算，商業(yè)銀行的表外業(yè)務(wù)必然也有一部分是為了應(yīng)對(duì)市場(chǎng)利率化挑戰(zhàn)而實(shí)現(xiàn)的主動(dòng)脫媒，但其具體數(shù)量的估算難度較大，因此本書(shū)采取了這樣的簡(jiǎn)便方法，旨在說(shuō)明中國(guó)目前金融脫媒很大程度上是“假性脫媒”，真正實(shí)現(xiàn)脫媒的資產(chǎn)只占少數(shù)。對(duì)比美國(guó)，金融脫媒在美國(guó)利率市場(chǎng)化過(guò)程中起著明顯的“助推器”作用,Q條例的最終取消就拜金融脫媒所賜。而在中國(guó)目前，規(guī)模空前的銀行理財(cái)產(chǎn)品并非真正意義上的金融脫媒。

近年來(lái)，中國(guó)商業(yè)銀行為應(yīng)對(duì)嚴(yán)格的存貸比考核，競(jìng)相發(fā)行超短期銀行理財(cái)產(chǎn)品來(lái)“攬儲(chǔ)”（見(jiàn)圖2-11），這一行為本身不屬于真正意義上的銀行負(fù)債方的金融脫媒。事實(shí)上,1978—2012年間，中國(guó)銀行負(fù)債方的金融脫媒程度并未明顯加深，住戶部門(mén)對(duì)銀行的資產(chǎn)中介化比率(HBA)一直比較平穩(wěn)（見(jiàn)圖2-12)。近幾年，隨著住戶持有股票價(jià)值的嚴(yán)重縮水，該比率甚至呈現(xiàn)略為上行的趨勢(shì)。

由于監(jiān)測(cè)范圍的擴(kuò)大，商業(yè)銀行表內(nèi)外資金轉(zhuǎn)換不會(huì)給社會(huì)融資總量指標(biāo)帶來(lái)多大干擾。不過(guò)，要想把握真正意義上的銀行負(fù)債方的金融脫媒，可能需要進(jìn)一步修訂和完善社會(huì)融資總量這一指標(biāo)。

[1] 索彥峰.社會(huì)融資結(jié)構(gòu)變遷與商業(yè)銀行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型[J].理論研究,2012(12).