2.2 中國社會融資規(guī)模總量的分析

一個(gè)合理的社會融資總量應(yīng)同時(shí)在總量和結(jié)構(gòu)上保持合理。其中，總量上的合理首先與宏觀調(diào)控目標(biāo)相一致，其次與穩(wěn)健的貨幣政策相吻合，再次應(yīng)有助于保持物價(jià)的基本穩(wěn)定。結(jié)構(gòu)上的合理主要指直接融資和間接融資的結(jié)構(gòu)要合理，要有利于調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，要重視對經(jīng)濟(jì)薄弱環(huán)節(jié)的支持。

簡單觀察表2-1不難發(fā)現(xiàn)，隨著利率市場化的深化，人民幣貸款的增長與社會融資總量的增長數(shù)額出現(xiàn)了比較大的差額，即社會融資方式從最開始的以銀行貸款為主，逐步開始向多元化的融資方式過渡。

從總量上看（見圖2-1),2012年社會融資規(guī)模總量是2002年的7．84倍,10年間，中國社會融資規(guī)模總量已經(jīng)由2．01萬億元擴(kuò)大到15．76萬億元，年均增長22．86%。具體看，社會融資規(guī)模在經(jīng)歷了2005—2009年的爆發(fā)式增長之后,2010年和2011年社會融資規(guī)模穩(wěn)定在12萬億—14萬億元。在貨幣政策真正回歸穩(wěn)健的2012年，也維持在此區(qū)間。

從社會融資規(guī)模的時(shí)間結(jié)構(gòu)上看（見圖2-2），除2002年外，各年度上半年與下半年社會融資規(guī)模的比約為6∶4,上半年社會融資規(guī)模占全年的比率在56%—64%。這主要是因?yàn)橹袊谫Y體系長期以來主要以銀行信貸為主，而信貸投放傳統(tǒng)上按照3∶3∶2∶2的季度比例分配。

再從社會融資總量的各個(gè)核算項(xiàng)目的年均增長率來看，通過觀察其各自的年均增長率（見表2-2)可以看出，企業(yè)債券、委托貸款在10年來保持了較快的增長速度，而人民幣貸款、外幣貸款以及非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資的增長則有限。這似乎意味著在社會融資總量調(diào)控模式下，債券市場將迎來較大發(fā)展。

最后，從社會融資總量與GDP的關(guān)系看（見圖2-3),2002—2012年，中國社會融資總量占GDP的比例平均為23．29%。在2005—2009年的社會融資總量快速增長時(shí)期，該比率也隨之上升,2009年這一比率達(dá)到40．80%，為歷史平均水平的1．75倍。2010年和2011年，貨幣政策“穩(wěn)中偏緊”，社會融資總量與GDP之比向常態(tài)回歸。

其實(shí)仔細(xì)觀察不難發(fā)現(xiàn)，經(jīng)過2009年和2010年GDP的高速增長，自2011年以來，經(jīng)濟(jì)增長表現(xiàn)乏力，而這一時(shí)期的社會融資總量仍然保持高速增長的態(tài)勢，社會融資總量數(shù)據(jù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)不相匹配。綜合分析本書認(rèn)為原因有以下幾點(diǎn)：

第一，從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行邏輯上看，社會融資總量的增長超前于GDP增長。首先，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資建設(shè)周期等原因，其資金運(yùn)用對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生效果需要相當(dāng)時(shí)間。其次，資金由金融體系流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)也需要一定時(shí)間。近年來，受經(jīng)濟(jì)增長方式轉(zhuǎn)變和經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期的影響,GDP增速出現(xiàn)一定回落，但是社會融資總量在一定程度上代表了投資人對經(jīng)濟(jì)未來形勢的預(yù)期，未來在各方面條件都滿足的情況下，經(jīng)濟(jì)增長有望再次回到快速增長的軌道上來。

第二，社會融資規(guī)模快速增長，但融入的資金未能在實(shí)體經(jīng)濟(jì)中產(chǎn)生有效投資。這又有兩種情況：一是金融市場改革期間，市場發(fā)育不成熟，在各個(gè)市場間或者市場內(nèi)套利機(jī)會的存在，使得一些在融資上存在優(yōu)勢的企業(yè)為獲得短期高額的套利利潤，利用融入資金再次投向金融市場，而非用于生產(chǎn)性投資。這樣就出現(xiàn)了社會融資總量在提高，同時(shí)實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻未見增長的情形。二是經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期，對未來經(jīng)濟(jì)走勢擔(dān)憂的情緒在一些企業(yè)中蔓延，它們往往選擇持有貨幣，以期經(jīng)濟(jì)回暖的時(shí)候再進(jìn)行投資。

第三，在中國金融體制下，對拉動就業(yè)、經(jīng)濟(jì)增長和社會進(jìn)步的重要內(nèi)生力量中小企業(yè)的融資服務(wù)能力不足是造成社會融資規(guī)模增長而經(jīng)濟(jì)增速下降矛盾的一個(gè)重要原因。中小企業(yè)在中國目前的金融體制安排下融資能力有制度上的劣勢。社會融入資金絕大多數(shù)都流入了基建和地產(chǎn)融資。相比較政府融資平臺和大型國有企業(yè)，中小企業(yè)融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足。而這些中小企業(yè)對市場把握更加敏銳，投資意愿也更加強(qiáng)烈。

第四，一般而言，貨幣流通速度會在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期下降，此時(shí)就需要更多的貨幣來完成交易。雖然社會融資規(guī)模在增加，但是貨幣流通速度下降，因此實(shí)際用于交易的資金的增長被壓抑，此時(shí)就不能期待GDP同融資規(guī)模一同增長了。

再進(jìn)一步分析圖2-3還能發(fā)現(xiàn)，新增人民幣貸款/GDP大體與社會融資總量/GDP呈同方向變動；直接融資與GDP的比率有所提升，但比率均維持在5%以下的低水平。這表明，在直接融資方面，中國還有很大的發(fā)展空間。推進(jìn)直接融資渠道的發(fā)展，將進(jìn)一步有效地?cái)U(kuò)大中國社會融資規(guī)模。