工作任務四 運用杠桿原理效應評估風險

【學習情境】

華強機械有限公司的財務經理李先生有著豐富的財務管理經驗。在2008年全球金融危機期間，銷售訂單大幅下滑，公司經營艱難，為了使公司能夠渡過金融危機，李先生向董事會提出，削減債務規模，避免公司破產。2010年，金融危機的影響漸漸淡去，公司市場份額擴大，銷量明顯上升，公司的抗風險能力日漸增強。李先生向董事會建議，可以適當增加債務規模，獲得財務杠桿利益。

企業為什么會存在杠桿效應？為什么說杠桿效應是一把雙刃劍？

項目活動一 認知杠桿效應

【知識準備】

一、杠桿效應的基本原理

杠桿原理是指人們通過利用杠桿，用較小的力量移動較重物體的現象。財務管理中存在著類似于物理學中的杠桿效應，表現為：由于特定固定支出或費用的存在，導致當某一財務變量以較小幅度變動時，另一相關變量會以較大幅度變動。財務管理中的杠桿效應包括經營杠桿效應、財務杠桿效應和總杠桿效應三種效應形式。杠桿效應既可以產生杠桿利益，也可能帶來杠桿風險。

二、杠桿效應的幾個基本概念

（一）成本習性及分類

成本習性，是指成本總額與業務量之間在數量上的依存關系。成本按習性可劃分為固定成本、變動成本和混合成本三類。

1．固定成本

固定成本是指其總額在一定時期和一定業務量范圍內不隨業務量發生任何變動的那部分成本，包括按直線折舊法計提的折舊費、保險費、廣告費、培訓費、辦公費等，這些費用每年支出水平基本相同，即使產銷業務量在一定范圍內變動，它們也保持固定不變。但由于其成本固定不變，在產銷量的變動下，分攤到每個產品中的成本卻在變化，產量越大，每個產品承擔的固定成本就越少。即單位固定成本隨產量的增加而逐漸降低。

固定成本還可進一步區分為約束性固定成本和酌量性固定成本兩類。約束性固定成本屬于企業的經營能力成本，是企業維持一定業務量所必須負擔的最低成本。如廠房、設備的折舊費、管理人員工資等，這部分成本是固定的，即便是管理者的決策行動都不能改變其數額。否則，就會影響企業的經營活動。酌量性固定成本屬于企業的經營方針成本，管理者根據經營方針的需要，通過決策可以改變其數額的大小。如廣告費、新產品研究開發費、職工培訓費等。因此，要降低酌量性固定成本，必須在預算時精打細算，合理確定其開支數額。

2．變動成本

變動成本是指其總額隨著業務量成正比例變動的那部分成本。如直接材料、直接人工等都屬于變動成本，但從產品單位成本來看，則恰好相反，產品單位成本中的直接材料、直接人工將保持不變，即單位成本是不變的。

與固定成本相同，變動成本也存在相關范圍，即只有在一定范圍之內，產量和成本才能完全成同比例變化，超過了一定的范圍，這種關系就不存在了。

3．混合成本

在實際工作中，往往有一些成本雖然也隨業務量的變動而變動，但又不成同比例變動，同時還有些固定不變的，兼有變動和固定兩種不同性質的成本，這類成本稱為混合成本。在實際運用時，需要對混合成本進行分解，即通過一定的方法，把混合成本分解為變動成本和固定成本。

4．總成本習性模型

成本按習性可分為變動成本、固定成本和混合成本三類，但混合成本又可以按一定方法分解成變動部分和固定部分，那么，總成本習性模型可以表示為：

y=a + bx

式中，y代表總成本；a代表固定成本；b代表單位變動成本；x代表業務量（如產銷量，這里假定產量與銷量相等，下同）。

當公式中的a和b確定后，就可以利用這個公式進行成本預測。

（二）邊際貢獻及其計算

邊際貢獻（Tcm），是指銷售收入減去變動成本以后的差額。其計算公式為：

邊際貢獻=銷售收入-變動成本=（銷售單價-單位變動成本）×產銷量= 單位邊際貢獻×產銷量

Tcm=S-V=px-bx =（p-b）x=cm·x

（三）息稅前利潤及其計算

息稅前利潤（EBIT），是指企業支付利息和繳納所得稅前的利潤。其計算公式為：

息稅前利潤=銷售收入總額-變動成本總額-固定成本=（銷售單價-單位變動成本）×產銷量-固定成本= 邊際貢獻總額-固定成本

EBIT=S-V-a=px-bx-a =（p-b）x-a=Tcm-a

上式的固定成本和變動成本中不應包括利息費用因素。

【實務訓練】

實訓1-10 華強機械有限公司當年年底的所有者權益總額為1000萬元，普通股600萬股。目前的資本結構為長期負債占60%，所有者權益占40%，沒有流動負債。公司所得稅稅率為25%，預計繼續增加長期債務不會改變目前11%的平均利率水平。董事會在討論第二年資金安排時提出：

1．計劃年度分配現金股利0.05元/股；

2．擬為新的投資項目籌集200萬元的資金；

3．計劃年度維持目前的資本結構，并且不增發新股。

要求：測算實現董事會上述要求所需要的息稅前利潤。

【思維培養】

邊際貢獻、息稅前利潤、凈利潤分別代表了企業什么狀況？是什么原因造成的？財務管理人員應如何應對？

項目活動二 運用經營杠桿效應

【知識準備】

一、經營風險

經營風險是指企業在無負債時未來經營收益或者息稅前利潤的不確定性。經營風險由許多因素決定，主要有以下幾點因素：

（一）市場需求的變化

在其他條件不變的前提下，市場對企業產品的需求越穩定，其經營風險越小；反之，經營風險越大。

（二）產品價格的變動

產品價格的高低直接影響企業的經營收入，較高的銷售價格或較穩定的銷售價格，就會降低企業的經營風險；反之，就會加大經營風險。

（三）原材料成本的變動

在大部分產品中，原材料成本占有很大比重，原材料成本的不穩定，使企業面臨較高的經營風險。

（四）固定成本比重

由于固定成本并不隨產銷量的變動而變動，當市場需求量下降時，企業的經營收入減少，從而影響企業的經營收益。所以，在其他條件不變的情況下，企業的固定成本占總成本的比重越高，其經營風險就越大；反之，經營風險就越小。

二、經營杠桿系數

經營杠桿，是指由于固定性經營成本的存在，而使得企業的資產報酬（息稅前利潤）變動率大于業務量變動率的現象。經營杠桿反映了資產報酬的波動性，用以評價企業的經營風險。

影響EBIT的因素包括產品售價、產品需求、產品成本等因素。當產品成本中存在固定成本時，如果其他條件不變，產銷業務量的增加雖然不會改變固定成本總額，但會降低單位產品分攤的固定成本，從而提高單位產品利潤，使息稅前利潤的增長率大于產銷業務量的增長率，進而產生經營杠桿效應。當不存在固定性經營成本時，所有成本都是變動性經營成本，邊際貢獻等于息稅前利潤，此時息稅前利潤變動率與產銷業務量的變動率完全一致。

只要企業存在固定性經營成本，就存在經營杠桿效應。但不同的產銷業務量，其經營杠桿效應的大小程度是不一致的。測算經營杠桿效應程度，常用指標為經營杠桿系數。經營杠桿系數（DOL），是息稅前利潤變動率與產銷業務量變動率的比，其計算公式為：

式中，DOL為經營杠桿系數；ΔEBIT為息稅前利潤變動額；ΔQ為產銷業務量變動值。

上式經整理，經營杠桿系數的計算公式也可以簡化為以下公式：

【例1-14】泰華公司產銷某種服裝，固定成本500萬元，變動成本率70%。年產銷額5000萬元時，變動成本3500萬元，固定成本500萬元，息稅前利潤1000萬元；年產銷額7000萬元時，變動成本為4900萬元，固定成本仍為500萬元，息稅前利潤為1600萬元。可以看出，該公司產銷量增長了40%，息稅前利潤增長了60%，產生了1.5倍的經營杠桿效應。

三、經營杠桿與經營風險

經營風險是由于生產經營上的因素的不確定性而給息稅前利潤或資產報酬帶來的不確定性。經營杠桿系數越高，利潤的波動幅度越大，經營風險也就越大。根據經營杠桿系數的簡化計算公式，可得出：

在企業不發生經營性虧損、息稅前利潤為正的前提下，經營杠桿系數最低為1，不會為負數；只要有固定性經營成本存在，經營杠桿系數總是大于1。

固定成本比重越高、成本水平越高、銷售數量和銷售價格水平越低，經營杠桿系數越大，反之亦然。

【例1-15】某企業生產A產品，固定成本100萬元，變動成本率60%，當銷售額分別為1000萬元、500萬元、250萬元時，經營杠桿系數分別為：

上例計算結果表明：在其他因素不變的情況下，銷售額越小，經營杠桿系數越大，經營風險也就越大，反之亦然。如銷售額為1000萬元時，DOL為1.33，銷售額為500萬元時，DOL為2，顯然后者的不穩定性大于前者，經營風險也大于前者。在銷售額處于盈虧臨界點250萬元時，經營杠桿系數趨于無窮大，此時企業銷售額稍有減少，便會導致更大的虧損。

【實務訓練】

實訓1-11 華強機械有限公司連續2年的銷量及利潤資料見表1-11。

要求：計算華強機械有限公司第二年的經營杠桿系數。

【思維培養】

1．引起企業經營風險的主要原因是市場需求和生產成本等因素的不確定性，經營杠桿本身不是資產報酬不確定性的根源，只是資產報酬波動的表現。經營杠桿反映了資產報酬的波動性，用以評價企業的經營風險。但是，經營杠桿放大了市場和生產等變化對利潤波動的影響。這體現在哪些現實經濟現象上？

2．規模經濟理論與經營杠桿原理有何關系？

項目活動三 運用財務杠桿效應

【知識準備】

一、財務風險

財務風險是指由于企業運用了債務籌資方式而產生的喪失償付能力的風險，這種風險最終是由普通股股東承擔的。

企業經常會負債經營，不論經營利潤多少，債務利息都是不變的。當企業在資本結構中增加了債務籌資的比例時，固定性籌資成本就會增加，固定的現金流出量也相應增加。特別是在利息費用的增加速度超過了息稅前利潤增加速度的情況下，企業負擔的債務成本增加，則凈收益就會減少，發生喪失償債能力的概率就增加，從而導致財務風險增加；反之，當債務資本比例較低時，財務風險就小。

二、財務杠桿系數

財務杠桿，是指由于固定性資本成本的存在，而使得企業的普通股收益（或每股收益）變動率大于息稅前利潤變動率的現象。財務杠桿反映了股權資本報酬的波動性，用以評價企業的財務風險。

EPS =（EBIT-I）（1-T）/N

式中，EPS為每股收益；I為債務資本利息；T為所得稅稅率；N為普通股股數。

其中，I、T和N不變，EBIT的較小變動會導致EPS較大的變動。固定利息費用是引發財務杠桿效應的根源。

當有固定利息費用等資本成本存在時，如果其他條件不變，息稅前利潤的增加雖然不會改變固定利息費用總額，但會降低每一元息稅前利潤分攤的利息費用，從而提高每股收益，使得普通股收益的增長率大于息稅前利潤的增長率，進而產生財務杠桿效應。當不存在固定利息、股息等資本成本時，息稅前利潤就是利潤總額，此時利潤總額變動率與息稅前利潤變動率完全一致。如果兩期所得稅稅率和普通股股數保持不變，那么每股收益的變動率與利潤總額變動率也完全一致，進而與息稅前利潤變動率也一致。

只要企業融資方式中存在固定性資本成本，就存在財務杠桿效應。如固定利息、固定融資租賃費等的存在，都會產生財務杠桿效應。在同一固定的資本成本支付水平上，不同的息稅前利潤水平，對固定的資本成本的承受負擔是不一樣的，其財務杠桿效應的大小程度也是不一樣的。測算財務杠桿效應程度，常用指標為財務杠桿系數。財務杠桿系數（DFL），是每股收益變動率與息稅前利潤變動率的倍數，其計算公式為：

上式經整理，財務杠桿系數的計算也可以簡化為：

即：

【例1-16】假設羽裳公司每年債務利息100000元，所得稅稅率25%，普通股100000股，連續3年普通股每股收益資料如表1-12所示。

由表1-12可見，從第一年到第二年，EBIT增加了100%, EPS增加了200%；從第二年到第三年，EBIT增加了50%, EPS增加了66.6%。

三、財務杠桿與財務風險

財務風險是指企業由于籌資原因產生的資本成本負擔而導致的普通股收益波動的風險。引起企業財務風險的主要原因是資產報酬的不利變化和資本成本的固定負擔。由于財務杠桿的作用，當企業的息稅前利潤下降時，企業仍然需要支付固定的資本成本，導致普通股剩余收益以更快的速度下降。財務杠桿放大了資產報酬變化對普通股收益的影響，財務杠桿系數越高，表明普通股收益的波動程度越大，財務風險也就越大。只要有固定性資本成本存在，財務杠桿系數總是大于1。

從財務杠桿系數的計算公式可知，影響財務杠桿的因素包括企業資本結構中債務資本的比例、普通股收益水平、所得稅稅率水平。其中，普通股收益水平又受息稅前利潤、固定資本成本（利息）高低的影響。債務成本比例越高、固定的資本成本支付額越高、息稅前利潤水平越低，財務杠桿效應越大，反之亦然。

【實務訓練】

實訓1-12 華強機械有限公司全部長期資本為2500萬元，債務資本比例為40%，債務年利率8%，公司所得稅稅率25%。在息稅前利潤為400萬元時，請計算該公司的財務杠桿系數。

【思維培養】

1．財務杠桿告訴我們如何用別人的錢為自己賺錢？

2．2010年年末，中國外匯儲備余額為28473億美元，這為什么變成了中國經濟的負擔？

項目活動四 運用總杠桿效應

【知識準備】

一、總杠桿系數

經營杠桿和財務杠桿可以獨自發揮作用，也可以綜合發揮作用，總杠桿是用來反映兩者之間共同作用結果的，即權益資本報酬與產銷業務量之間的變動關系。由于固定性經營成本的存在，產生經營杠桿效應，導致產銷業務量變動對息稅前利潤變動有放大作用；同樣，由于固定性資本成本的存在，產生財務杠桿效應，導致息稅前利潤變動對普通股收益有放大作用。兩種杠桿共同作用，將導致產銷業務量的變動引起普通股每股收益更大的變動。

總杠桿，是指由于固定性經營成本和固定性資本成本的存在，導致普通股每股收益變動率大于產銷業務量變動率的現象。

只要企業同時存在固定性經營成本和固定性資本成本，就存在總杠桿效應。產銷量變動通過息稅前利潤的變動，傳導至普通股收益，使得每股收益發生更大的變動。用總杠桿系數（DTL）表示總杠桿效應程度，可見，總杠桿系數是經營杠桿系數和財務杠桿系數的乘積，是普通股每股收益變動率與產銷量變動率的倍數，其計算公式為：

關系公式為：

DTL=DOL×DFL

上式經整理，總杠桿系數的計算公式也可以簡化為：

【例1-17】某企業有關資料如表1-13所示，分別計算其20×8年的經營杠桿系數、財務杠桿系數和總杠桿系數。

二、總杠桿與公司風險

公司風險包括企業的經營風險和財務風險。總杠桿系數反映了經營杠桿和財務杠桿之間的關系，用以評價企業的整體風險水平。在總杠桿系數一定的情況下，經營杠桿系數與財務杠桿系數此消彼長。總杠桿效應的意義在于：

（1）能夠說明產銷業務量變動對普通股收益的影響，據以預測未來的每股收益水平；

（2）揭示了財務管理的風險管理策略，即要保持一定的風險狀況水平，需要維持一定的總杠桿系數，經營杠桿和財務杠桿可以有不同的組合。

一般來說，固定資產比重較大的資本密集型企業，經營杠桿系數高，經營風險大，企業籌資主要依靠權益資本，以保持較小的財務杠桿系數和財務風險；變動成本比重較大的勞動密集型企業，經營杠桿系數低，經營風險小，企業籌資主要依靠債務資本，保持較大的財務杠桿系數和財務風險。

一般來說，在企業初創階段，產品市場占有率低，產銷業務量小，經營杠桿系數大，此時企業籌資主要依靠權益資本，在較低程度上使用財務杠桿；在企業擴張成熟期，產品市場占有率高，產銷業務量大，經營杠桿系數小，此時，企業在資本結構中可擴大債務資本，在較高程度上發揮財務杠桿效應。

【實務訓練】

實訓1-13 華強機械有限公司有關資料如表1-14所示。

要求：分析總杠桿效應并計算第二年的總杠桿系數。

【思維培養】

1．不同類型企業（勞動密集型、資金密集型、技術密集型）的經營杠桿和財務杠桿有什么不同？其原因是什么？

2．企業在不同發展階段（初創階段、擴張階段、成熟階段、衰退階段）的經營杠桿和財務杠桿有什么不同？試從市場占有率、產銷量、資金來源等方面分析其原因。

【教學視頻】