深化創業板改革 更好服務新經濟

李鳴鐘

2020年4月27日，中央深改委第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》，中國證監會和深交所相繼發布主要制度規則公開征求意見，創業板改革并試點注冊制正式啟動。回顧創業板10年發展歷程，作為推動創新與資本有效融合的核心平臺，創業板始終堅持服務創新創業企業的定位，已經成為中國新經濟企業的重要集聚地。在當前背景下，推進創業板改革并試點注冊制，有利于提升創業板市場功能，對于完善要素市場化配置體制機制、深化金融供給側結構性改革、發揮資本市場樞紐作用、提升資本市場服務實體經濟能力、支持“雙區”建設具有重要意義。

一、創業板筑成新經濟企業集聚地

2009年10月設立的創業板的定位為服務創新創業企業，與主板服務大盤藍籌企業、中小板服務傳統細分行業的龍頭企業形成錯位和補充，尤其是差異化的發行上市門檻，使得境內資本市場真正擁有了專注于服務創新創業企業的平臺，大大提升了多層次資本市場的包容性。截至2020年3月底^[18]，創業板上市公司共有803家，占A股上市公司總數的21.08%，總市值6.40萬億元，占A股總市值的11.37%。其中，國家高新技術企業733家，占比為91%；戰略性新興產業公司558家，占比為70%；以新一代信息技術、生物醫藥、新材料等為代表的新興產業聚集效應明顯，產業結構與主板、中小板形成明顯差異。創業板公司過去10年的平均研發強度超過5%，其中，759家公司合計擁有3.81萬項發明專利，105家公司曾獲國家科學技術進步獎，124家公司擁有國家科技重大專項項目，196家公司擁有國家火炬計劃項目，62家公司為國家創新型試點企業。創業板公司成為我國創新驅動發展戰略的重要踐行者。

創業板針對創新創業企業的經營特點和發展需要，提供多元化的政策支持，帶給企業增信效應和聲譽效應，助力新經濟企業邁上新臺階。2009—2016年，創業板公司營業收入、凈利潤復合增長率分別達到23%、15%，遠高于同期其他板塊的水平；2017—2018年，受內外部多重因素影響，創業板公司業績增長承壓；2019年重回增長態勢，凈利潤同比增長近30%，新經濟發展動能強勁。經過10年的發展，創業板已經聚集了寧德時代、邁瑞醫療等一批具有較高知名度和市場影響力的新經濟標桿企業，2019年營業收入超過30億元的公司達96家，凈利潤超過5億元的公司有51家；有6家公司市值超千億元，29家公司市值超300億元。

二、創業板主要新經濟產業發展現狀

創業板公司主要分布在九大戰略性新興產業，其中新一代信息技術、生物醫藥、新材料、高端裝備制造4個行業的集聚效應尤為明顯。

（一）新一代信息技術行業

新一代信息技術行業為創業板戰略性新興產業之首，共有211家公司，總市值17756.58億元，占創業板總市值的27.73%，2019年合計實現營業收入4726.02億元，同比增長14.87%，合計實現凈利潤132.80億元，同比增長194.54%。新一代信息技術行業包括信息網絡、電子、軟件和信息服務、互聯網等細分領域，具有研發投入大、科技水平高、技術進步快、與其他產業關聯密切等特點，同時伴隨著較高的技術迭代風險。在網絡信息安全領域，創業板聚集了行業近六成的上市公司，比如，深信服引領了國內下一代防火墻技術的變革與發展，其安全產品VPN、上網行為管理產品的市場占有率連續多年位居國內第一。我國半導體芯片產業長期受國外壟斷，創業板聚集了一批芯片設計企業，率先邁出進口替代步伐。比如，景嘉微成功研發了國內首款具有完全自主知識產權的圖形處理芯片，打破了國外在GPU領域的壟斷，并率先實現軍用GPU國產化。

（二）生物醫藥行業

創業板共有84家生物醫藥行業上市公司，總市值14430.29億元，2019年合計實現營業收入1595.13億元，同比增長18.60%，合計實現凈利潤197.44億元，與2018年持平。生物醫藥行業分為生物制品、化學制藥、醫療器械等六大細分行業，具有研發投入大、研發周期長、盈利能力強、頭部企業集中度高等特征。在醫療器械領域，創業板匯聚了31家公司，市值占該細分行業整體市值的65.43%。邁瑞醫療作為醫療器械國際化龍頭企業，擁有1936項發明專利，建立了基于全球資源配置的研發創新平臺，為190多個國家和地區提供優質醫療設備及服務。一批創業板公司，在疫苗和新藥研發上不斷斬獲新成果，逐步突破海外醫藥巨頭對國內市場的壟斷。比如，貝達藥業自主研發了我國第一個小分子靶向抗癌藥，打破了肺癌治療領域進口藥品的壟斷，惠及近20萬名肺癌晚期患者，獲得化學制藥行業第一個國家科技進步一等獎。

（三）新材料行業

創業板共有88家新材料行業上市公司，總市值8179.05億元，占創業板總市值的12.77%，2019年合計實現營業收入1681.62億元，同比增長12.07%，合計實現凈利潤166.70億元，同比增長17.62%。新材料行業包括鋰電池新材料、碳纖維、電子材料等多個細分領域，具有技術壁壘高、研發周期長、產業化進程慢、量產難、毛利率高于其他傳統材料行業等特征。創業板龍頭企業寧德時代，作為全球鋰電池行業領軍企業，其鋰電池出貨量全球第一，全球市場占有率超過20%。寧德時代還加入了ISO、IEC、SAE等多個國際標準化組織的工作組，主導或深度參與了20多項國際標準的制定，提高了我國鋰電池產業的全球競爭力。碳纖維是國防裝備的關鍵材料，其國產化程度相對較低，不少創業板公司在突破技術壁壘、實現國產替代進口的路上砥礪前行。比如，我國碳纖維行業領軍企業光威復材，主導或參與了8項國家標準的制定，突破了高模量碳纖維制備的多項關鍵技術，保障了國防軍工領域碳纖維的自主供應。

（四）高端裝備制造行業

創業板共有81家高端裝備制造行業上市公司，總市值4195.97億元，2019年合計實現營業收入944.81億元，同比增長5.30%，受部分公司計提大額減值準備的影響，行業略有虧損。高端裝備制造行業分為智能制造裝備、航空裝備、軌道交通裝備等五大細分產業。盡管高端裝備制造行業仍然面臨核心技術和關鍵零部件依賴進口、技術水平和利潤率偏低等問題，但也呈現出規模不斷擴大、產業集群效應初現、研發能力持續增強等良性發展態勢。在“中國制造”向“中國智造”升級的大背景下，創業板公司致力于突破關鍵核心技術，搶占行業制高點。在工業機器人領域，創業板聚集了該領域42%的上市公司，其中，產業翹楚新松機器人多款產品比肩世界一流水平，開創國產機器人走出國門的先河，累計出口30多個國家和地區，為全球3000多家企業提供產業升級服務。在其他高端裝備制造領域，一批創業板公司通過多年積淀和技術突破逐步實現國產化，如匯川技術作為我國工業控制領域的領軍者，自主研發的電梯一體化控制器、變頻器、伺服系統的市場占有率位居國產品牌第一，每3臺新能源客車、每4臺電梯就有一臺使用了匯川技術的產品。

三、創業板多維度支持新經濟發展

（一）直接融資功能有效發揮，增添發展動能

直接融資是資本市場最基礎的功能，創業板公司IPO募資累計4200.79億元，再融資募資累計3654.16億元，股權融資合計7854.95億元，這些資金直接投向創新創業領域，進一步推動了新經濟發展。第一，創業板的推出大幅降低了A股市場的上市門檻，使更多處于成長階段的新經濟企業登陸資本市場。據統計，34%的創業板公司上市前3年的累計凈利潤少于1億元，同花順、億緯鋰能、信維通信等不少公司在上市后都取得了良好發展。比如，信維通信在2010年上市時的營業收入僅為1.4億元，凈利潤不足0.5億元，到了2019年，信維通信的收入已達51億元，凈利潤超過10億元，市值達483億元，成為全球領先的泛射頻元器件供應商。第二，創業板放開無形資產占比限制，更加契合新經濟企業特征，邁瑞醫療、康龍化成等61家公司首發前一年無形資產占比超過20%。第三，創業板有效發揮再融資功能，及時疏通企業資金瓶頸。比如，藍思科技通過定向增發、公開發行可轉債共募集80億元，將這些資金用于消費電子外觀防護玻璃等項目，相關項目已貢獻收益超30億元，進一步鞏固了藍思科技在消費電子防護玻璃領域的龍頭地位。

（二）并購重組主渠道作用不斷增強，助力轉型升級

創業板充分發揮平臺優勢，支持上市公司在深耕主業的同時，積極通過并購重組進行產業整合和轉型升級，實現跨越式發展。創業板公司累計完成重大資產重組431單，交易金額3954億元，其中超過七成的創業板公司以產業整合為導向，將重組標的集中于新一代信息技術、生物醫藥、高端裝備制造等新興行業，符合國家經濟轉型升級方向。有的創業板公司通過并購切入新經濟領域，如中際旭創2017年以28億元收購高速光模塊制造商蘇州旭創，將業務重心轉移到通信行業光模塊領域，率先布局5G商用市場，成為華為、Google等國內外知名廠商的供應商，2019年其凈利潤已達并購前的50余倍。有的創業板公司通過并購實現了新經濟領域的產業整合，如北京君正2019年以72億元的作價收購北京矽成，實現對全球領先的DRAM、SRAM存儲芯片制造商ISSI的跨境整合，將現有的CPU芯片業務延伸至存儲芯片業務，增強了北京君正的行業地位和盈利能力，也推動了我國集成電路產業的發展。

（三）人才集聚效應持續顯現，夯實發展根基

創業板在資本與人才之間建立了堅實紐帶，通過股權激勵、員工持股計劃等資本工具激發員工創新創業熱情，人才聚集效應逐步顯現，為企業發展奠定良好基礎。一方面，創業板公司積極實施股權激勵和員工持股計劃，共469家公司在上市后推出763期股權激勵計劃，覆蓋12.77萬名員工；共196家公司推出272期員工持股計劃，涉及員工4.75萬名，員工持股規模達355.91億元，對吸引和留住優秀人才起到重要作用。另一方面，高端人才集聚效應逐步顯現。創業板公司與159位院士開展深入合作，聚集了165名國家級或省級“千人計劃”專家人才，為創業板公司的創新驅動發展保駕護航。如康龍化成聚集了近百名學科帶頭人，其中3人入選國家“千人計劃”，其核心實驗室化學業務已躋身全球第一梯隊，業務覆蓋了全球前20大跨國制藥企業。

（四）加速創新與資本融合，建立新經濟發展生態圈

一方面，創業板培育了激勵“大眾創業、萬眾創新”的制度環境和社會氛圍，夯實了新經濟發展的生態基礎。在創業板公司中，143家公司的實際控制人曾就職于高校或科研院所，51家公司的創始人由海外歸來。這些人的成功創業對其他專家人才創新創業形成了示范作用，越來越多的高層次人才投身創新創業的熱潮。另一方面，創業板帶動了創投產業的快速發展，推動了資本“投資、退出、再投資”的良性循環。481家創業板公司在上市前累計獲得393.24億元的創投機構投資，以目前股價模擬測算，其投資增值達11.77倍。這些創投資本退出后又重新投入早期階段的新經濟企業，實現了創新與資本的良性循環。2009年年底，我國創投機構管理資本量僅1605億元；到2018年年底，我國創投機構管理資本量已增長至2.4萬億元，居世界第2位，這與創業板的快速發展密切相關。

四、深化改革更好服務新經濟發展

過去10年，創業板在創新驅動發展和經濟轉型升級的時代浪潮中，為新經濟發展不斷注入強勁動能。進入新的歷史時期，與日益增長的多元化投融資需求相比，與推動實體經濟高質量發展的需要相比，創業板市場的功能尚未充分發揮，還存在市場包容性不足、融資機制不夠順暢、優勝劣汰機制尚不健全等不適應、不匹配問題，迫切需要深化改革。

2019年8月，《中共中央 國務院關于支持深圳建設中國特色社會主義先行示范區的意見》提出，“研究完善創業板發行上市、再融資和并購重組制度，創造條件推動注冊制改革。”2020年4月，中央深改委第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》，創業板改革并試點注冊制正式啟動。本次創業板改革以試點注冊制為主線，統籌推進創業板改革與多層次資本市場體系建設，統籌推進注冊制與其他基礎制度建設，統籌增量改革與存量改革，通過實施一攬子改革措施，完善基礎制度，增強對成長型創新創業企業的服務功能，更好地促進新經濟發展。

（一）以試點注冊制為主線

本次改革落實新《證券法》要求，在創業板IPO、再融資、并購重組同步實施注冊制，充分發揮市場功能，釋放市場活力。實施注冊制要堅持以信息披露為核心，按照規范、透明、公開的總體原則，優化注冊審核程序和制度安排，提高注冊審核透明度和可預期性，由投資者自主進行價值判斷，真正把選擇權交給市場；同時，建立市場化的發行承銷機制，對新股發行定價不設任何行政性限制，建立以機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售機制，提升直接融資功能，優化市場化資源配置。

（二）完善板塊定位

本次改革根據近年來經濟形勢變化和多層次資本市場的發展實際，將創業板定位調整為“深入貫徹創新驅動發展戰略，適應發展更多依靠創新、創造、創意的大趨勢，主要服務成長型創新創業企業，支持傳統產業與新技術、新產業、新業態、新模式深度融合”。創業板延續服務創新創業的板塊定位，保持相對較廣的覆蓋面，既支持戰略性新興產業和高新技術產業發展，也支持傳統產業與“四新”深度融合，同時制定行業負面清單，進一步突出創業板的定位和特色。創業板和科創板將錯位發展，形成各有側重、相互補充的適度競爭格局，給予新經濟企業更多選擇的機會，共同提升資本市場對新經濟的覆蓋面。

（三）豐富發行上市條件

在精簡發行條件的基礎上，創業板引入預計市值等指標，制定多元化的上市條件，提高創業板對新經濟企業的包容性。一是創業板取消“最近一期不存在未彌補虧損”的要求，支持創新企業實現盈利后盡快上市。二是根據多層次資本市場各板塊的定位分工及創業板發展實際，創業板適當提高盈利上市標準，新標準為“最近兩年盈利且累計凈利潤5000萬元以上”或“預計市值10億元以上，最近一年盈利且營業收入1億元以上”。三是創業板允許具有一定規模且已經盈利的紅籌企業、特殊股權結構企業上市，以適應創新創業企業差異化的股權結構和控制權需要。四是創業板增設“預計市值50億元以上且最近一年收入3億元以上”的上市條件，為未盈利企業在創業板上市預留空間。

（四）優化資本工具供給

一是完善再融資制度。2020年2月，證監會修訂創業板再融資制度，取消非公開發行股票連續2年盈利的要求，以及公開發行證券資產負債率高于45%的要求；調整非公開發行股票的定價和鎖定機制；延長批文有效期至12個月。本次改革新增向特定對象發行可轉換公司債券的融資方式，將小額快速融資額度提高至每年3億元且不超過凈資產的20%，將配股比例提高至50%，進一步提高融資便利性。二是完善并購重組制度。在2019年10月取消創業板重組上市限制政策的基礎上，本次改革進一步優化重大資產重組認定標準，將營業收入指標調整為占比超過50%且絕對金額超過5000萬元；放寬發行股份購買資產的價格下限，即不得低于市場參考價的80%，給予企業更多價格彈性，讓并購雙方充分博弈；設置時間較短（5天）的注冊程序，為創業板公司自主、便利和高效地利用并購重組做大做強主業，提升“硬實力”提供有力的制度支撐；明確并購重組標的要符合創業板定位，或者與上市公司屬于同行業或上下游，從而持續推動強強聯合或上下游緊密銜接。三是完善股權激勵制度。本次改革將激勵規模提高至總股本的20%；放寬對激勵對象的限制，允許5%以上股東及其近親屬成為激勵對象；建立更為靈活的股份授予和解限安排，緊密結合資本與人才情況，激發企業創新創業熱情。

（五）健全退出機制

創業板要以促進優勝劣汰為目標，優化退市程序、標準及風險警示機制，提高上市公司質量。創業板采取的措施包括簡化退市程序，取消暫停上市和恢復上市；完善退市標準，取消單一連續虧損退市指標，引入“扣非凈利潤為負且營業收入低于一個億”的組合類財務退市指標，新增市值退市指標；設置退市風險警示暨*ST制度，強化風險揭示。

推進創業板改革并試點注冊制，是深化資本市場改革、完善資本市場基礎制度、提升資本市場功能的重要安排。改革以注冊制試點為主線，完善發行、上市、信息披露、再融資、并購重組、交易、退市等基礎制度，提升創業板對新經濟的包容性和適應性，暢通資本、產業、科技之間的循環聯動機制，必將有力增強創業板對新經濟企業的服務功能，推動創業板在更大范圍、更高水平上服務國家戰略全局和經濟高質量發展。

作者簡介：

李鳴鐘先生，深圳證券交易所副總經理，兼任全國中小企業股份轉讓系統董事、中證中小投資者服務中心董事、資本市場學院理事。長期從事交易所上市公司監管工作，近年來參與創業板改革并試點注冊制、上市公司并購重組等改革創新和企業畫像系統建設等工作。