譯者序

自2013年以來，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為中國(guó)金融市場(chǎng)的熱點(diǎn)。國(guó)內(nèi)在2005年前后就已經(jīng)有過一些資產(chǎn)證券化的實(shí)踐，當(dāng)時(shí)也曾形成過熱點(diǎn)。后來由于國(guó)內(nèi)外金融形勢(shì)的變化，熱度逐漸褪去，一度歸于沉寂。也正因?yàn)榇?，目前?guó)內(nèi)關(guān)于資產(chǎn)證券化的書籍與資料仍然相對(duì)匱乏。機(jī)械工業(yè)出版社引進(jìn)的這套“結(jié)構(gòu)化金融與證券化系列叢書”正迎合了當(dāng)前的市場(chǎng)需求，相信可以對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化相關(guān)從業(yè)人員有所助益。

此次就該套叢書與機(jī)械工業(yè)出版社合作，完全是無心插柳之舉。2013年5月，我寫作的《資產(chǎn)證券化與結(jié)構(gòu)化金融：超越金融的極限》剛剛完稿，當(dāng)時(shí)與機(jī)械工業(yè)出版社溝通合作出版事宜。出版新書的合作因?yàn)楦鞣N原因沒有成功，卻意外達(dá)成了翻譯該套叢書的合作。該套叢書的內(nèi)容涉及資產(chǎn)證券化（asset securitization）、抵押支持證券（MBS）、資產(chǎn)支持證券（ABS）、債務(wù)擔(dān)保證券（CDO）、信用違約互換（CDS）、杠桿金融（leveraged finance）、證券金融（security finance）、結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品（structured products）、風(fēng)險(xiǎn)管理（risk management）、REIT等，幾乎涵蓋了美國(guó)金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)化金融及資產(chǎn)證券化的所有領(lǐng)域。資產(chǎn)證券化作為發(fā)始于美國(guó)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新，對(duì)美國(guó)的金融體系乃至全球的金融體系都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。每個(gè)人對(duì)資產(chǎn)證券化的理解，也是“橫看成嶺側(cè)成峰，遠(yuǎn)近高低各不同”。總而言之，資產(chǎn)證券化可以歸結(jié)為兩類。一類是美國(guó)的、正宗的資產(chǎn)證券化。一類是具有中國(guó)特色的資產(chǎn)證券化。該套叢書是機(jī)械工業(yè)出版社從美國(guó)的大量相關(guān)書籍中精挑細(xì)選而來，部部都是經(jīng)典之作，可謂美國(guó)資產(chǎn)證券化的“真經(jīng)”。希望譯者有限的水平，不至于譯歪念歪。

譯者斷言，資產(chǎn)證券化與互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，將對(duì)中國(guó)的金融體系產(chǎn)生顛覆性的影響。資產(chǎn)證券化是以資產(chǎn)信用替代銀行信用，而互聯(lián)網(wǎng)金融則是以網(wǎng)絡(luò)虛擬渠道替代銀行的實(shí)體渠道。兩者分別從信用和渠道兩個(gè)方面，對(duì)銀行的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域發(fā)起直接沖擊。

《資產(chǎn)證券化導(dǎo)論》一書為固定收益權(quán)威法博齊所著，可以視為該套叢書的總綱要。正如作者在書中所言，“本書可以被視作關(guān)于證券化的簡(jiǎn)潔易懂的手邊讀物”。本書為那些對(duì)美國(guó)資產(chǎn)證券化缺乏基本了解的人員提供了快速入門的工具。法博齊的名字相信國(guó)內(nèi)很多讀者尤其是從事固定收益業(yè)務(wù)的讀者都不陌生，其所著有關(guān)固定收益領(lǐng)域的書籍高達(dá)百本之巨，很多教材被國(guó)內(nèi)從業(yè)人員作為案頭必備讀物。

由于該書前言部分對(duì)書中所述內(nèi)容作了提綱式介紹，因此筆者將主要結(jié)合中國(guó)的實(shí)踐，談?wù)勛约旱拇譁\認(rèn)識(shí)，希望能夠有助于讀者的理解。以下純屬拋磚引玉。

或許是資產(chǎn)證券化涉及范圍過廣所致，目前市場(chǎng)上對(duì)于什么是資產(chǎn)證券化竟沒有統(tǒng)一的認(rèn)識(shí)與理解。各類材料中也找不到能夠被廣泛認(rèn)可的關(guān)于資產(chǎn)證券化的定義。法博齊在書中引用的資產(chǎn)證券化定義是，“同質(zhì)但缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)被匯集形成資產(chǎn)池，其收益由池中資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流和其他利益流入所擔(dān)保，得益于較高的收益可靠性，資產(chǎn)池可被重新打包成證券，向第三方投資者發(fā)行”。

法博齊在書中將資產(chǎn)證券化視作結(jié)構(gòu)化金融的一種應(yīng)用。根據(jù)法博齊所著《結(jié)構(gòu)化金融導(dǎo)論》一書的定義，結(jié)構(gòu)化金融是指“當(dāng)資產(chǎn)發(fā)起人或擁有者無法通過現(xiàn)有金融產(chǎn)品或金融工具解決融資、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移或其他問題時(shí)所采用的任何一種方法”。

譯者根據(jù)自己的理解，也給結(jié)構(gòu)化金融下了一個(gè)定義：“通過從整體中分割出部分，或者將同質(zhì)性的整體分級(jí)成具有不同特征的部分，以實(shí)現(xiàn)多樣化的滿足融資及投資需求的一種創(chuàng)新性金融技術(shù)或手段?！毕啾确úR的定義，譯者更多落腳在“結(jié)構(gòu)”二字之上。

在資產(chǎn)支持證券創(chuàng)設(shè)的過程中，分別用到兩種結(jié)構(gòu)化金融手段。一是通過創(chuàng)設(shè)特殊目的載體（SPV），來將資產(chǎn)從某個(gè)經(jīng)濟(jì)主體的整體的資產(chǎn)負(fù)債表上分割出去，實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。另一種是通過分級(jí)將原來同質(zhì)性的證券，轉(zhuǎn)變成具有不同風(fēng)險(xiǎn)、不同期限、不同利率計(jì)算方式等多種類型的債券類別（bond class）。也許是因?yàn)橘Y產(chǎn)支持證券的創(chuàng)設(shè)過程中，用到了上述結(jié)構(gòu)化金融手段的緣故，市場(chǎng)上普遍的一個(gè)錯(cuò)誤是將結(jié)構(gòu)化金融與資產(chǎn)證券化混淆，并且以訛傳訛。

資產(chǎn)證券化從其最直接的字面意思來解釋，就是將資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為證券的過程。因此，資產(chǎn)證券化與結(jié)構(gòu)化金融之間的區(qū)別就在于“證券化”。資產(chǎn)證券化與其他結(jié)構(gòu)化金融如項(xiàng)目融資、供應(yīng)鏈金融、融資租賃等不同的地方，就在于資產(chǎn)證券化在將結(jié)構(gòu)化金融技術(shù)應(yīng)用到金融實(shí)踐的過程中，創(chuàng)設(shè)出了證券，而且為使證券的創(chuàng)設(shè)有實(shí)際意義，還為該證券創(chuàng)造了一個(gè)具備足夠流動(dòng)性的二級(jí)市場(chǎng)。

從更宏觀的層面來看，資產(chǎn)證券化就是通過結(jié)構(gòu)化金融理念在金融市場(chǎng)的普及和結(jié)構(gòu)化金融技術(shù)的廣泛應(yīng)用，使得原本不具備流動(dòng)性的資產(chǎn)支持證券變得具備流動(dòng)性。證券則反過來以資產(chǎn)為依托形成證券信用，與銀行信用展開競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而形成金融市場(chǎng)的另一種區(qū)別于商業(yè)銀行體系的投資銀行體系。

我們來簡(jiǎn)單回顧一下美國(guó)的資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程。美國(guó)的資產(chǎn)證券化起始于20世紀(jì)70年代。當(dāng)時(shí)很多地方儲(chǔ)蓄信貸機(jī)構(gòu)在之前發(fā)放了大量的長(zhǎng)期限、固定利率的個(gè)人住房抵押貸款（residential mortgage）。高通脹以及金融體系的市場(chǎng)化進(jìn)程，使得美國(guó)原本幾無變化的利率波動(dòng)性急增，而且利率在20世紀(jì)七八十年代都處于高位，聯(lián)邦基金利率不時(shí)達(dá)到兩位數(shù)，最高時(shí)接近20%。由于這些地方儲(chǔ)蓄信貸機(jī)構(gòu)的融資主要來自短期限的存款，資產(chǎn)負(fù)債存在錯(cuò)配，而且資產(chǎn)收益率開始大大低于融資成本。更加致命的是，開始出現(xiàn)了“金融脫媒”，即資金從銀行體系流出，通過貨幣基金、養(yǎng)老基金進(jìn)入資本市場(chǎng)，這其中伴隨著美國(guó)貨幣基金的興起。金融脫媒進(jìn)一步摧毀了這些儲(chǔ)蓄信貸機(jī)構(gòu)原本已被削弱的資金價(jià)格優(yōu)勢(shì)。在這種形勢(shì)下，擁有信貸資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生了資產(chǎn)證券化以盤活資產(chǎn)獲得資金的需求，美國(guó)政府也順勢(shì)出臺(tái)一系列政策迎合并推動(dòng)了資產(chǎn)證券化的發(fā)展。美國(guó)的投資銀行則借勢(shì)興起。所羅門公司的拉涅里，原先通過撮合不同地區(qū)的資金方與資產(chǎn)方之間的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)賺取傭金。（多么類似中國(guó)的同業(yè)業(yè)務(wù)?。┻@時(shí)突然發(fā)現(xiàn)了一種更好的盈利模式，就是將這些資產(chǎn)收購(gòu)進(jìn)來，打包做成標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，面向全國(guó)市場(chǎng)公開銷售，賺取傭金與利差。賺錢效應(yīng)使得其他投資銀行紛紛跟進(jìn)，挖墻腳組團(tuán)隊(duì)、招兵買馬、拉項(xiàng)目做項(xiàng)目、路演銷售、分獎(jiǎng)金。資產(chǎn)證券化的大戲隨后一直上演至今。

中國(guó)金融市場(chǎng)當(dāng)前的形勢(shì)與美國(guó)20世紀(jì)70年代驚人地相似，簡(jiǎn)直是一個(gè)模子刻出來的。然而，中國(guó)的資產(chǎn)證券化會(huì)重復(fù)美國(guó)的宏大敘事嗎？政府的政策取向很關(guān)鍵。

結(jié)合美國(guó)資產(chǎn)證券化的歷史與法博齊在書中關(guān)于結(jié)構(gòu)化金融的定義，可以引申出一系列有意思的問題?！爱?dāng)資產(chǎn)發(fā)起人或擁有者無法通過現(xiàn)有金融產(chǎn)品或金融工具解決融資、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移或其他問題時(shí)所采用的任何一種方法?！蔽蚁胝?qǐng)讀者一起思考一下，中國(guó)當(dāng)前的金融市場(chǎng)或市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系中，誰擁有資產(chǎn)或者說誰有最大的資產(chǎn)負(fù)債表？這些資產(chǎn)擁有者的現(xiàn)有金融產(chǎn)品或金融工具是不是無法解決中國(guó)經(jīng)濟(jì)所需要的融資、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移或其他問題？為什么？資產(chǎn)證券化能做到解決這些原本不能解決的問題嗎？為什么？該如何做才能做到？證券是貨幣嗎？限于篇幅，譯者不作展開。

結(jié)構(gòu)化金融與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)同時(shí)聯(lián)結(jié)信貸業(yè)務(wù)與證券業(yè)務(wù)，綜合了銀行、證券、保險(xiǎn)、金融工程，風(fēng)險(xiǎn)管理、投機(jī)套利，稱得上是集現(xiàn)代金融技術(shù)之大成。相信該套叢書能夠?qū)υ敢鈱W(xué)習(xí)和思考的讀者有所幫助。上段所提之問題，也急需讀者們共同尋找答案。

本書由宋光輝翻譯前言、第1章和第2章，興業(yè)銀行的朱開嶼翻譯第3～9章，廣州證券的劉璟翻譯第10章到附錄部分。宋光輝審校全書內(nèi)容并確定書中的專業(yè)詞匯之譯法。宋光輝對(duì)本書的所有翻譯錯(cuò)誤負(fù)責(zé)，不足之處，請(qǐng)讀者指正。

宋光輝于上海

2014年1月15日