前言

關于證券化、債務擔保證券（CDO）和結構化信用產品的書籍有很多，事實上，本書的兩位作者都曾經就該主題寫過許多著作。然而本書可以視作關于證券化的簡潔易懂的手邊讀物，書中簡化了許多技術細節。兩位作者在寫作關于證券化更全面的文章時產生了寫作本書的念頭，當時作者的一個想法是以有限的篇幅對該主題做簡要介紹。我們對自己努力的結果感到很開心。我們意識到實務工作者及學生更需要一個對證券化的簡要介紹，而不是許多他們可能不需要的充滿大量煩瑣細節的內容。本書取名為《資產證券化導論》，正合此意。

當我們寫作本書的時候，美國次貸危機已經開始從不同地方爆發。各類評論員因為次貸損失及其對全球經濟造成的負面影響而開始批評證券化。在我們完成本書的時候，證券化似乎已經被一些人視作貶義詞。雖然我們已經在這些年間見識過許多金融創新，而且我們也能夠辨別短期的風尚（fad）和根本的缺陷（bads），我們仍然反問自己關于證券化根本邏輯的很多嚴肅問題。我們的分析認為，證券化作為一種工具，其致力于將那些由商業銀行或其他金融機構發行的金融資產作為線頭牽出并編織成一個結構化的物件。如果基礎資產本身質地很差，沒人可以從中編出黃金來。在本書中，我們以較長篇幅來描述證券化的收益及需要關注的問題。

簡而言之，本書簡明扼要、相對全面又緊跟時代。由于結構化金融原理和信用衍生品密不可分，我們在本書中介紹了結構化信用產品及債務擔保證券的基礎知識。

本書共分為五個部分。

第一部分的兩章提供了證券化的背景知識。在第1章中，我們介紹了什么是證券化、證券化和結構化金融的關系、證券化與傳統金融手段的區別、證券化證券（資產支持證券）的種類以及證券化的相關參與方。在第2章中，我們介紹了一家公司選擇以證券化而不是發行公司債券來募集資金的六個原因，以及一家公司構建證券化交易的目標。

第二部分有五章，更詳盡細致地考察了如何構建證券化交易。在第3章中，我們首先討論了合格貸款，即符合創設機構擔保抵押支持證券條件的貸款的證券化，以及為創設抵押擔保證券（CMO）進行的現金流再分配。在介紹了提前償還和其市場慣例后，我們描述了在一個抵押擔保證券的結構中不同類型的債券類別（bond class）或分級（tranch）。我們首先介紹機構擔保產品，因為這類產品能夠讓我們清楚地揭示資產池中擔保品的風險如何在不同債券類別中被重新分配。在機構擔保的抵押擔保證券中被重新分配的風險為提前償付風險和利率風險。在第4章中，我們接著分析如何構建非機構交易，這些交易包括優級貸款證券化和次級貸款證券化。在包括個人房產抵押貸款的非機構交易中，創設產品涉及提前償付風險、利率風險和信用風險的再分配。我們介紹了構建優級交易和構建次級交易需要考慮的因素的差異。

在第5章中，我們描述了在證券化交易中的信用增進機制。我們介紹了：①評級機構設定的為達到目標評級而需要的信用增進的要求；②信用增進的要求取決于擔保品的類型；③一些信用增進手段對于特定類型的資產更適合，而對于其他的資產完全不可行；④所有信用增進手段都有成本，因此，在考慮采取更多的信用增進手段的合理性時，需要對在一個結構中采取更多的信用增進手段的成本和其提高了的交易的可執行性進行權衡分析。

一個證券化交易可能需要使用利率衍生品以進行資產負債管理或提高收益。在第6章，我們描述所使用的利率衍生工具（利率掉期、利率上限及利率走廊）的不同類型。由于這些衍生品金融工具都是場外市場交易產品，這將使交易暴露在對手風險之中。在介紹了有關利率衍生品的基礎知識后，我們討論了如何在證券化中使用這些衍生品，并用簡要的補充材料提供了案例。

操作風險是指以下各種風險。第一種風險是由于對使被證券化的資產轉化成投資者的現金的過程中各種操作與流程負有責任的參與主體沒有達到期望要求而產生的。第二種風險是由于系統或設備的故障或失靈造成的，第三種風險是由在操作過程中可能出現的溢出、成本或延遲而引起的。由于證券化中的操作問題近年來引起了一些關注，我們在第7章中討論了這一主題。

第三部分的三章內容考查已經被證券化了的資產的不同類型。在第8章中，我們區分了現有資產的證券化和未來資產的證券化，還區分了現金型證券化與合成型證券化。然后，我們繼續討論了已經被證券化的零售類資產（retail assets）的兩種主要類型（包括我們在第二部分涉及的個人住房抵押貸款）：信用卡應收賬款和汽車貸款。資產支持商業票據通道（conduits）、結構化投資工具等，近來被熱烈討論。在第9章中，我們討論了這些通道的結構以及它們與期限證券化（term securitization）的區別。另外，在第9章，我們解釋了其他結構性工具（基于流動性支持、銷售者的數量以及資產種類的通道）。在第10章，我們介紹了未來現金流的證券化、整體業務證券化（通常也稱為運營現金流證券化）以及保險業務中內含（embeded）利潤的證券化。

在第四部分，我們介紹證券化技術在結構化信用產品組合尤其是債務擔保證券中的應用。在第11章，我們介紹了債務擔保證券，討論了其被創設的經濟動機、債務擔保證券中的專業術語、債務擔保證券的結構以及債務擔保證券的類型。第12章詳細介紹了債務擔保證券的種類，包括它們的結構和特征的更多細節。這些種類包括資產負債表型債務擔保證券（現金型或合成型）、套利型債務擔保證券（現金型或合成型）、再證券化產品或結構化金融債務擔保證券以及指數交易產品及指數追蹤型債務擔保證券。我們在第13章中介紹了一系列與債務擔保證券相關的內容，包括結構和分析。在該章，我們介紹了資產池質量的測量（資產質量測試、分散性測試）、資產及收入覆蓋測試（超額擔保測試和利息覆蓋率測試）、建倉階段、債務擔保證券的管理人、債務擔保證券投資和債務擔保證券投資中擔保品和結構化風險。

第五部分介紹了證券化在金融市場以及經濟中的應用。在第14章，我們介紹了證券化的益處，在第15章中介紹了證券化需要關注的問題。

本書有兩個附錄。附錄A介紹了信用衍生品的基礎知識。我們涉及這些最近出現的衍生品是因為其被用于構建合成型債務擔保證券。在附錄B中，我們介紹了對抵押支持證券和資產支持證券進行估值的基礎知識。

為確保每章內容都能夠被濃縮成學習要點，我們在每章最后提供了該章內容的要點列表。我們相信，這些要點能夠讓讀者在閱讀一章后快速融會貫通。

希望本書能夠在關于本主題的眾多著作的基礎上提供一些新增的價值。