儲(chǔ)備貨幣

關(guān)于人民幣崛起的主流爭(zhēng)論往往聚焦于人民幣將在何時(shí)取代美元。換言之，人民幣何時(shí)成為首要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣。事實(shí)上這種討論偏離主旨而且?guī)缀鯚o(wú)足輕重。真正值得關(guān)心的是，人民幣被快速接納為全球結(jié)算、外匯交易及發(fā)揮其他關(guān)鍵職能的貨幣，連同由中國(guó)支持的新興金融機(jī)構(gòu)，這些正在重塑世界貨幣體系的運(yùn)行。

相反，人民幣被用作儲(chǔ)備貨幣的意義并不突出。而且在未來(lái)數(shù)十年里，除非發(fā)生重大的政治或金融動(dòng)蕩，否則人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的職能也將非常有限。人民幣在全球外匯儲(chǔ)備市場(chǎng)上所占的份額不到1%，我們預(yù)計(jì)到2020年，這一份額可能將達(dá)到5%，與2014年日元的份額持平。

盡管有超過(guò)50家中央銀行持有少量人民幣并將其作為官方儲(chǔ)備，但國(guó)際貨幣基金組織（IMF）至今仍然沒(méi)有將人民幣指定為儲(chǔ)備幣種。也許到2015年10月這一情況將會(huì)改變，國(guó)際貨幣基金組織屆時(shí)將重估其儲(chǔ)備貨幣籃子，也就是我們所說(shuō)的特別提款權(quán)（SDR）。⁽²⁾特別提款權(quán)的貨幣籃子目前由美元、日元、歐元以及英鎊構(gòu)成。一種貨幣被納入特別提款權(quán)的標(biāo)準(zhǔn)包括貨幣的廣泛使用和自由使用。正如我們所看到的，人民幣完全滿足了第一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。基于當(dāng)前共識(shí)，第二條標(biāo)準(zhǔn)所謂的“自由使用”并不嚴(yán)格等同于“完全可兌換”。因此中國(guó)對(duì)人民幣流入流出尚存的某些限制是否意味著人民幣不能“自由使用”，就可能是一種主觀判斷，甚至是一種政治考量。

正如上文所述，中國(guó)官員曾在私下表示，人民幣將在2016年實(shí)現(xiàn)基本可兌換，以便在2020年下一輪SDR貨幣籃子評(píng)估之前，實(shí)現(xiàn)人民幣可自由使用的目標(biāo)。然而不管怎樣，IMF在2015年秋天的決定在很大程度上只具有象征意義，因?yàn)镾DR在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中應(yīng)用較少，其在2014年的總規(guī)模只有2 100億記賬單位（以2015年6月15日的匯率計(jì)算約合2 940億美元）。但象征性本來(lái)就特別重要。在抵制中國(guó)設(shè)立亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行失敗后，美國(guó)也反對(duì)將人民幣納入特別提款權(quán)的貨幣籃子，這進(jìn)一步強(qiáng)化了美國(guó)決心限制中國(guó)在全球金融治理中的角色的印象。而中國(guó)政府在2015年對(duì)股市大跌的管理（參見(jiàn)第5章）也使外界對(duì)中國(guó)保持市場(chǎng)開(kāi)放的承諾有所懷疑。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，儲(chǔ)備貨幣的目的就是要在危機(jī)狀態(tài)下保持完全的可獲得性，而中國(guó)政府對(duì)股市實(shí)施強(qiáng)力干預(yù)，包括禁止大股東出售其股票。這表明面對(duì)危機(jī)時(shí)，相比于保持市場(chǎng)開(kāi)放，中國(guó)有其他更為優(yōu)先的考慮。盡管中國(guó)的股票市場(chǎng)遭遇大跌，但如果中國(guó)的金融改革包括資本市場(chǎng)的開(kāi)放能夠繼續(xù)按照2014年的步伐前進(jìn)，人民幣仍大有可能在2020年前加入SDR貨幣籃子。

人民幣還不足以挑戰(zhàn)當(dāng)前首要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，而且也沒(méi)有證據(jù)表明中國(guó)有這樣的抱負(fù)。人民幣成為儲(chǔ)備貨幣的一個(gè)前提就是，其他國(guó)家要認(rèn)為人民幣具有足夠的可流動(dòng)性，在遭遇重大金融危機(jī)之時(shí)，這些國(guó)家可以使用人民幣進(jìn)行干預(yù)。比如在1997年，泰國(guó)在短短幾周內(nèi)消耗了300多億美元的外匯儲(chǔ)備。如果它的儲(chǔ)備幣種是歐元，泰國(guó)對(duì)歐元的拋售將導(dǎo)致歐元匯率朝不利于泰國(guó)貿(mào)易的方向發(fā)生變化；相反，泰國(guó)所拋售的美元?jiǎng)t非常容易被市場(chǎng)吸收。目前，人民幣的流動(dòng)性還遠(yuǎn)不及歐元。

目前有50多個(gè)國(guó)家將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣，這對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)是一種鼓勵(lì)。但它們的持有量非常少，其主要目的是為了對(duì)沖在與中國(guó)的貿(mào)易中所存在的匯率風(fēng)險(xiǎn)，并且迎合中國(guó)政府。但這也足以讓人預(yù)期，一旦人民幣放寬使用，未來(lái)會(huì)有更多的國(guó)家持有人民幣儲(chǔ)備。如果人民幣變得更具流動(dòng)性，國(guó)際社會(huì)將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣的使用需求也會(huì)進(jìn)一步增加。不過(guò)，人民幣要想扮演主要儲(chǔ)備貨幣的角色，它就必須要具有像美元那樣的流動(dòng)性。同時(shí)，中國(guó)人民銀行要像美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)那樣讓人可信。除非發(fā)生金融風(fēng)暴或大規(guī)模戰(zhàn)爭(zhēng)這樣的“黑天鵝”事件（black swan event）⁽³⁾，在未來(lái)數(shù)十年的時(shí)間里，人民幣都不可能取代美元首要儲(chǔ)備貨幣的地位。我們預(yù)計(jì)到2020年，人民幣將成為全球交易量最大的五種貨幣之一，外國(guó)所持有的中國(guó)政府和政策性銀行的債券可能超過(guò)2014年全球外匯儲(chǔ)備的10%。其中大約有一半的債券將被外國(guó)政府當(dāng)作儲(chǔ)備資產(chǎn)來(lái)管理，所以到2020年，以人民幣為基礎(chǔ)的外匯儲(chǔ)備將有可能達(dá)到2014年全球外匯儲(chǔ)備的5%（但是相比于2020年的全球儲(chǔ)備量，這一比重就要更小一些）。

盡管將人民幣作為儲(chǔ)備貨幣使用的國(guó)家還很少，而且這一進(jìn)程也會(huì)很慢，但是貨幣互換協(xié)議將會(huì)提供一些與外匯儲(chǔ)備相關(guān)的穩(wěn)定功能。（這顯然已經(jīng)超越了貨幣互換所承擔(dān)的貿(mào)易和其他商業(yè)角色。）正如開(kāi)頭所述，中國(guó)人民銀行已經(jīng)簽署了28個(gè)貨幣互換協(xié)議，其總價(jià)值高達(dá)30 000億元人民幣（合計(jì)4 985億美元）。相比之下，由于受到相關(guān)立法的限制，美聯(lián)儲(chǔ)僅僅簽署了5個(gè)長(zhǎng)期有效的貨幣互換協(xié)議，分別是與加拿大、歐元區(qū)、日本、瑞士以及英國(guó)簽訂的，總計(jì)約為3 330億美元。

如此大規(guī)模的貨幣互換對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)十分重要，其原因有三。第一，它們?nèi)找姹灰暈槲C(jī)管理的關(guān)鍵工具。第二，美聯(lián)儲(chǔ)的全球信譽(yù)在很大程度上源于其能夠在危機(jī)時(shí)有意愿和能力提供流動(dòng)性支持。然而，在1994年墨西哥債務(wù)危機(jī)爆發(fā)之后，美國(guó)國(guó)會(huì)拒絕授權(quán)美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部動(dòng)用資金采取相應(yīng)行動(dòng)。也正因?yàn)槿绱耍绹?guó)在1997年至1998年期間也未能給泰國(guó)和印度尼西亞提供流動(dòng)性援助，而在2008年美國(guó)同樣也沒(méi)有與中國(guó)簽署貨幣互換協(xié)議，以增加中國(guó)所持有的美元的流動(dòng)性。第三，中國(guó)政府進(jìn)行了如此大規(guī)模的貨幣互換，遲早會(huì)有一場(chǎng)大規(guī)模金融危機(jī)會(huì)對(duì)其加以檢驗(yàn)。