第一節 去產能和金融資源結構調整

近年來，我國面臨行業性產能過剩難題，資本形成率高、最終消費率低，高投資、低消費特征仍相當明顯。去產能的根本目的在于提高供給對需求的適應性，去除無效產能，擴大有效產能，形成經濟發展新動能。去產能的主要舉措是控制新增產能、化解存量產能。化解存量產能涉及淘汰落后產能、清理違規產能、化解過剩產能。壓減產能需要產能過剩行業資金供給總量的壓降和結構的調整。面對過剩產能，需要找到金融資源流向過剩產能的通道，進而有針對性地采取金融調控措施，以有效控制新增產能。對于已經陷在過剩產能中的存量金融資源，需要找到盤活存量、有序退出的方式，進而有針對性地采取協助措施。

一、長三角地區差異化的去產能任務

整體上看，長三角地區的產能過剩與全國層面不盡相同。根據長三角地區兩省一市資本形成率和最終消費率數據的對比，上海最終消費率自2000年開始超過資本形成率，2010年開始超過55%，至2015年接近60%，資本形成率則自2009年起顯現出明顯下降，至2012年起徘徊在40%以下（見圖4-1）。浙江最終消費率自2011年開始持續超過資本形成率，持續維持在50%以下，資本形成率徘徊在45%上下。江蘇資本形成率自2002年持續高于最終消費率，維持在50%左右，最終消費率持續維持在42%左右。自2012年起，江蘇最終消費率與資本形成率反向變動，2014年后最終消費率開始超過資本形成率，2015年達到50%。以2015年為例，江蘇生鐵、粗鋼、鋼材、水泥產量分別占到全國的10.19%、13.68%、12.07%、7.63%；浙江相應指標分別占到全國的1.55%、1.98%、3.60%、4.80%；上海相應指標分別占到全國的2.44%、2.22%、1.96%、0.18%。由此可以推斷，長三角地區產能過剩調整的難度系數，江蘇較大，上海較小，浙江適中。

資源和能源環境約束緊的上海，較早面臨產業轉型和去產能問題。根據上海市政府2014年發布的關于化解嚴重過剩產能的文件，控制產能擴張的重點是鋼鐵、水泥、船舶行業。根據2014年《上海產業結構調整負面清單及能效指南》，上海率先用“負面清單”管理模式去除落后產能，配合差別電價政策對高載能行業由“限制發展”升級為“限制生存”。在《上海工業及生產性服務業指導目錄和布局指南（2014年版）》中，選定電力、化工、鋼鐵、有色、建材、機械、船舶等12個重點調整行業，明確將部分生產工藝、裝備和產品納入限制類、淘汰類指導目錄。據上海經濟和信息化委員會的公開報道，自2007年起，上海不斷關停高能耗、高污染、高危險、低效益的“三高一低”企業。目前，上海外環線內工業區外已無危險化學品生產企業，部分高能耗、高污染行業，已實現鐵合金、平板玻璃、電解鋁、皮革鞣制等行業的整體退出。

江蘇是制造業大省，在經濟發展轉向新常態的過程中，以外向型經濟為導向的制造業所面臨的產能過剩問題相對明顯。根據江蘇省政府2016年公布的去產能實施意見，去產能工作的重點是煤炭、鋼鐵、水泥、平板玻璃、船舶等行業。與2016年全國煤炭、鋼鐵去產能任務相比，增加了水泥、平板玻璃和船舶三個行業。實際上，江蘇去產能的重點行業與國家在2013年明確的去產能重點行業（鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃、船舶等）基本吻合。

浙江省經信委在2012年出臺了《浙江省淘汰落后生產能力指導目錄（2012年版）》，去產能的重點行業包括鋼鐵、有色、石化、機械、建材、紡織、輕工、其他八大行業。2014年，浙江省把鋼鐵、水泥、電解鋁、平板玻璃、船舶等行業作為去產能的重點領域。2016年，浙江省把鋼鐵、水泥等行業作為去產能的重點行業。浙江除傳統的去產能任務外，更多地引導和鼓勵困難企業采取市場化的破產重整的方式，讓無力生存企業的股東依法退出，盤活仍有部分價值的資產。

二、產能過剩和固定資產投資的資金來源

通過固定資產投資資金來源可以分析相應的金融資源供給。根據長三角地區的數據，江蘇和浙江固定資產投資資金來源中國內貸款占比和自籌資金占比趨勢是，源于自籌的比例增加，源于貸款的比例下降（見圖4-2）。其中，浙江固定資產投資中源于自籌的占比較江蘇低8個百分點左右，源于貸款的占比則較江蘇高2個百分點左右。然而，上海固定資產投資資金來源中貸款占比基本維持在25%左右，顯著高于蘇浙兩省；自籌資金占比一直比蘇浙兩省低，特別是在2011年后，上海自籌資金占比連續下降，至2015年已低于40%。

根據固定資產投資的資金來源分析，可以發現一個基本悖論：社會上普遍認為制造業等非金融企業杠桿率高，大量企業依靠銀行信貸進行擴張，進而在產能過剩行業造成信貸成本高企、制造業企業主要為銀行打工的媒體印象。但是，全國固定資產投資的貸款來源以2003年為分水嶺，從20%下降到了10%，且即使是2003年前的20%的占比也很低。問題是：如果銀行只是按統計數據反映的項目貸款占比投放資金，那么可以肯定地講，企業不可能有足夠資金用于固定資產投資，也就不會有現在嚴重的產能過剩問題。由此帶來兩個很自然的疑問：一是金融資源到底有沒有過度供給到產能過剩行業；二是如果金融資源過度供給到了產能過剩行業，那么到底是通過哪些渠道實現的。按照非金融企業高杠桿融資的現實，銀行信貸及其他金融資金必然是通過暗道注入了非金融企業的固定資產投資中。很顯然，問題出在企業自籌資金的真實來源上，貸款占比已失去統計分析意義。

企業進行固定資產投資的資金來源渠道，主要包括自有資金（含資本公積和盈余公積）、銀行貸款、信托市場、融資租賃市場、債券市場、股票市場、股權投資以及民間借貸。根據《國務院關于調整和完善固定資產投資項目資本金制度的通知》（國發〔2015〕51號），產能過剩行業固定資產投資項目有最低資本金比例要求，如鋼鐵、電解鋁項目為40%，水泥項目為35%，煤炭、電石、鐵合金、燒堿、焦炭、黃磷、多晶硅項目為30%。然而，由產能過剩行業企業的財務困難程度可以推斷其在固定資產投資項目的資本金上運用了自籌資金能力。信貸資源主要通過以下渠道轉化為自籌資金。

第一，運用流動資金貸款。一個較為普遍的現象是非金融企業將流動資金貸款挪作項目建設資金。銀行、信托、融資租賃以及各類債券都充當了金融資源流入固定資產投資的通道。在調研過程中，企業和銀行反映了如下一個基本事實：企業從銀行獲得的貸款以短期或中長期流動資金貸款為主，但是，企業普遍存在“短貸長用”問題，將流動資金貸款改變用途，從事長期固定資產投資。企業為什么能夠順利實現流動資金貸款向固定資產投資項目建設的轉換呢？一是銀行等金融機構傾向于發放企業流動資金貸款、個人經營性貸款。從銀行信貸風險控制的角度講，短期流動資金貸款合同期限短、審貸程序簡便，而且企業經營稍有風吹草動，也可以及時從企業壓縮貸款。二是流動資金貸款投放額度過大，貸后管理不到位。銀行業金融機構在不知情或知情的背景下，對企業以不完全真實的財務報表、貿易合同等形式申請流動資金貸款進行了授信和放款，進而導致企業過度融資。非金融企業通過交易對手間接獲得資金控制權，進而用于項目建設，成為自籌資金來源。

第二，通過擔保方式獲得過量融資。貸款抵押擔保方式的實物資產傾向，導致重資產企業能獲得較多貸款資源，即擁有較多固定資產的企業易于獲得金融支持。缺少實物資產的企業，通過互保、聯保等保證方式也可獲得過多的融資支持。而且，企業為獲取更多貸款，銀行為多投放貸款，企業或有負債的擔保記錄并沒有嚴格錄入中國人民銀行征信系統。

第三，項目建設過程中的個體理性增加了銀行之外其他渠道的資金供給。受產能過剩行業景氣度變化的影響，部分金融機構已經開始壓縮授信支持，但項目建設可能只完成了一部分，并沒有形成產能。出于對沉沒成本和產能轉換成本的比較的考慮，企業會盡一切可能進行融資以繼續完成項目，包括請求長期合作銀行繼續授信支持，以及發行債券、使用成本較高的信托以及成本更高的民間借貸。

三、金融機構的主動調整和被動調整

煤炭、鋼鐵、水泥、平板玻璃等行業產能過剩的結果必然是盈利下降甚至虧損，市場力量必然促使固定資產投資方向發生調整，進而表現為產能投資結構顯著調整。一是產能過剩行業投資增速應當下降；二是有市場前景的產業固定資產應呈現增加勢頭。從金融角度看，經過多年的金融改革，金融機構絕大部分以利潤最大化作為主要經營目標。產能過剩行業盈利差，甚至面臨全行業性虧損，銀行業金融機構的理性選擇應該是減少信貸投放。以2015年為例，在全國固定資產投資中，制造業固定資產投資在全部行業中的占比為32.09%，但制造業固定資產投資中的自籌資金占全部行業自籌資金的比例達到39.74%，制造業貸款占全部行業固定資產投資貸款金額的比例卻低至21.55%。與制造業相反，交通運輸、電力、公共基礎設施等基建投資和房地產投資的固定資產投資貸款分別占全部固定資產投資貸款的28.79%和36.87%，超出了其固定資產投資在全部行業中的占比。本質上是銀行業金融機構理性地增加了對風險系數較低行業的信貸投放，下調了對產能過剩行業項目的貸款投放。

面對嚴重的產能過剩，市場機制必然以更劇烈的手段迫使產能進行調整，即多數企業面臨虧損，銷售收入無法彌補生產成本，利潤僅夠支付原料成本、人員工資、貸款利息，固定資產折舊無法彌補，甚至無法支付利息和人員工資。付息是銀行貸款維持正常狀態的前提條件。虧損企業首先面臨銀行特別是異地銀行壓縮貸款、債券到期需要兌付等現實壓力，再接下來會面臨銀行起訴、查封。其中，部分企業將直接面臨停產困境。在市場需求變動呈現周期性波動時，面臨暫時性困難的企業如果預期市場需求有可能在較短時間內恢復，就往往會與債權銀行磋商，通過貸款展期、借新還舊等手段，穩住企業融資環境，繼續支持企業維持生產經營。地方政府為緩解金融經濟風險、降低企業成本，也紛紛成立小微企業轉貸基金。但是，當市場需求并不是傳統意義上的周期性波動，存在大面積的產能過剩時，市場需求長時間無法反轉，也就意味著需要去掉絕對過剩產能，或者提檔升級調整產能質量結構，通過讓低端產能破產獲得新生。

江蘇光伏產業位居全國前列，太陽能電池產能和分布式太陽能發電裝機容量位居龍頭地位。但是自2011年起，國際市場需求下降，光伏企業生存困難，多晶硅、光伏組件等領域面臨產能過剩。由于市場環境變化、投資失敗和內部管理等原因，無錫尚德太陽能無法維系巨額債務，于2013年3月被法院宣布破產重整。破產重整后，經破產管理人確認的各類債權約107億元人民幣，其中銀行債權金額為70多億元。在法院主導、債權人參與和政府協助下，經市場化全球篩選戰略投資者，江蘇順風光電收購重整無錫尚德，先期支付30億元收購款，之后在兩年內再投資不低于30億元進行技術改造。結果是，普通債權人獲得了31.55%的債權清償比例，原股東依法退出。從無錫尚德破產重整案例可以看出，通過對困難企業的市場化、法制化兼并重組，原有股東因為投資失敗被清除出場，金融債權人因為授信企業經營失敗承擔了風險和損失，而戰略投資者實現了產業鏈布局，以低成本方式承接了破產企業的產能。市場化的兼并重組實現了產能成本結構的轉換，獲得了新的市場競爭能力和優勢，進而通過市場競爭迫使其他低效產能退出市場。銀行業金融機構對企業的過度金融供給，最終通過不良貸款核銷和銀行利潤彌補風險撥備的方式被動退出。

債權銀行如果有動力申請困難企業破產，將面臨兩個現實問題：一是法院是否能夠依法受理破產；二是破產重整不成功進入破產清算程序后，地方政府能否協助推進破產清算。

對于第一個問題，地方政府受傳統政績觀或市場形象的影響，易采取各種協調措施，避免企業進入破產程序。如果債權銀行堅持申請破產，那么在政府不情愿的背景下，破產程序涉及的大量協調工作就得不到政府有關部門的支持，甚至還有可能影響債權銀行在當地的經營環境。從法院角度看，破產案件特別是破產清算案件，協調成本高，法院可能會面臨專業人員不足，花費較大精力卻難以獲得好的辦案效果的困境。從中介角度看，破產清算的人員成本高，但破產清算企業往往沒有太多有價值的資產，破產費用無法保障，因此也不愿成為破產管理人。目前，最高人民法院為解決破產難問題，已推動在設區市及以上行政區設置專門的破產法庭，而且支持民事執行案件開展“執轉破”，即執行法院發現被執行企業法人符合破產條件后，經有關當事人同意后執行法院應當及時將企業移送破產程序，通過破產來化解相關矛盾糾紛。江蘇省高院于2016年出臺了《關于充分發揮破產審判職能作用服務保障供給側結構性改革去產能的意見》，強調依法審查受理破產案件，同時對假破產真逃債的予以制止。

對于第二個問題，困難企業進入破產重整程序后，不一定能夠找到戰略重組方，如果找不到戰略重組方，那么將按破產程序轉入破產清算階段。按照市場化原則，產能過剩行業的資產是否有價值取決于戰略投資者測算的市場收益。如果沒有可預期的收益，那么破產重整企業將面臨無人投標重組，破產企業的產能將被動退出市場，徹底出清有關產能。實際上，這正是沒有市場生存基礎的過剩產能實現市場出清的過程。為實現去產能，地方政府應積極協助破產清算企業的過剩產能、無效產能實現市場出清：一是可以幫助協調破產清算中的工商營業執照注銷，對破產中介費用設立補貼機制，協助法院執行打擊逃廢債，對有關員工實施救助和再就業培訓等；二是可以對破產清算企業的土地進行收儲，進而支付有關破產費用和人員安置費用。

無論是破產重整還是破產清算，都在法律上厘清了債權債務關系，有關資產價格降到一定程度后，總有一定的市場價值，會有投資方對有關資產進行改造后將其用于新的產業。即使仍然用于原有行業，也已經對產能實施了重大調整。戰略重組方企業將以較低的成本接手有關資產，以低成本策略，重塑產能結構，進而實現其他高成本產能的去化過程。所以，無論是破產重整，還是破產清算，本質上都是市場化的產能調整過程，按市場化方式支持有關企業該重整的重整、該清算的清算。在老企業死去的過程中，員工已經逐步消化和轉移，新企業接手有關資產后仍要雇用員工，又提供了就業機會。從政府的角度看，不管誰來接手固定資產，都會在當地生產，為當地提供就業、稅收和GDP，因此應對破產重整或清算工作給予應有的支持和協助。

四、僵尸企業及其存在的市場邏輯悖論

僵尸企業因為能夠獲得資金支持而持續存活。那么問題是，為什么僵尸企業能夠獲得資金支持呢？一是國有僵尸企業存在軟預算約束。國有資本受托管理人不愿意承認經營管理或投資失敗，通過各種理由證明可以挽回國有資產損失，以爭取繼續獲得有關企業資本金的支持，或者持續獲得財政補貼、技改補貼、貸款貼息補貼。二是僵尸企業以就業等社會問題綁架政府。其本質在于政府社會政策還未實現政策托底，政府擔心企業破產后會導致員工上訪等社會問題。三是債權金融機構預算約束軟化。對于資不抵債的企業，債權人有權申請企業破產，但因受企業綁架、債權金融機構管理層不愿意面對當前損失或者政府干預等原因，債權金融機構采取續轉貸款的方式維系企業生存，沒有依法催收債款。

無論是國有資本還是債權金融機構，對僵尸企業的前期投入都屬于經濟學意義上的沉沒成本。經濟決策需要面向未來，投資決策不應考慮沉沒成本。無論國有資本的預算軟約束，還是債權金融機構的預算軟約束，都存在邏輯悖論。至于就業等社會問題，一是企業有價值的資產被其他投資人接收并盤活后，會產生一部分就業需求，因此就業問題沒有想象的那么嚴峻；二是隨著社會保障制度建設的推進，摩擦性失業的成本已較過去小了許多，再就業和社會保障機制能夠起到降落安全墊的作用。如果政府社會保障制度還沒有準備好，那么政府對僵尸企業的持續輸血還不如用于補貼產能過剩行業的人員安置和社會保障制度建設。

去除僵尸企業關鍵在于停止輸血，解決軟預算約束問題，依法實施破產。對于國有僵尸企業而言，核心在于是否承認國有資本投資失敗，能否回到市場化的資源配置決策機制上來。從股東的角度看，如果股東有實力，能夠一直對僵尸企業特別是存在周期性困難的企業注入資本金，那么最終可以度過市場需求的寒冬。在產業組織理論中也有一個“財大氣粗”（deep pocket）理論。其背后的邏輯是，需求的極端波動可以逼迫股東沒有實力的企業以破產方式退出市場。然而，如果產能過剩是一種常態，幾乎看不到市場需求回暖的跡象，再有實力的股東也要考慮是否要壯士斷腕、不再注入資金。對于金融債權人而言，更需要看到僵尸企業已經成為金融風險的重要源頭，不能單純出于短期穩定、賬面美化等原因而制造長期風險和不穩定，要清楚風險累積有可能成為拖垮金融機構的導火索。

五、違法違規產能和金融監管

如果產能過剩行業的生產導致了過多的環境、能源、產品質量、安全生產方面的問題，就只能說明行業技術標準過低，需要通過提高行業技術限制準入。對于已限期整改的，如果整改不到位，應堅決淘汰，不得復工生產。對于違法違規的產能、達不到市場準入標準的產能，政府應依據有關行政法規采取強制關停措施。

江蘇、上海、浙江都根據環保、安全、質量、能耗等方面的標準，依法依規推動落后產能限期退出。江蘇、浙江按國家部署的要求，強化環保、能耗、產品質量、安全生產等方面的執法監管，堅決取締違法產能，全面清理違規產能，明確規定對隱瞞不報的在建違規項目，一經查實，立即責令停建，金融機構停止發放貸款，國土資源、環保部門依據土地管理、環境保護等方面的法律法規予以處理。

一般而言，違法違規產能投資是無法獲得銀行授信的，多數違法違規產能是通過供應商間接獲得資金支持的。但是，對產能過剩行業的投資，仍存在獲得授信的可能，因此需要從嚴監管，督促銀行做好資金用途管控。我們在調研中發現，基層在投資管理中存在違規先建現象，部分違法違規項目也獲得了銀行授信支持。2017年2月國家發改委等部委聯合印發了《關于進一步落實有保有壓政策促進鋼材市場平衡運行的通知》，要求對長期虧損、失去清償能力和市場競爭力的鋼鐵企業，落后產能和其他不符合產業政策的產能，堅決壓縮退出相關貸款，嚴禁向生產銷售“地條鋼”的企業提供任何形式的授信支持。從事實和結果看，金融業在過剩產能形成中并沒有充分發揮資金把關作用，因此應強化金融監管和金融問責，使金融機構遠離違法違規建設的產能。在用技術標準限制新增產能時，也可以用同樣方式隔離新增產能與信貸資源供給。