1 緒論

1.1 研究背景

股權眾籌法律制度構建這一命題，肇始于股權眾籌現象的出現，又以各國不同的法律制度背景為羈絆，延伸出不盡相同的內涵。研究股權眾籌法律制度的原因或稱意義，無疑在于實現股權眾籌本身對經濟發展、社會進步的價值；法律制度對于股權眾籌而言，更多的是為了開辟股權眾籌合法空間、維護市場秩序、保障股權眾籌健康發展等。

世界范圍內，股權眾籌以其獨特的價值，已然取得了令人矚目的發展成就。股權眾籌在滿足中小企業、初創企業融資需求，豐富投資選擇，克服信息不對稱等方面的獨特價值，受到許多發達國家市場的重視。以美國、英國為代表的多個國家紛紛修改法律，為股權眾籌活動開辟合法空間、調諧配套制度，鼓勵這一新興金融模式的規模化、市場化發展。美國市場上，根據在證券交易委員會（Securities and Exchange Commission，簡稱SEC）的EDGAR數據庫中注冊平臺的數據統計，在2016年5月至2017年5月，就有超過3580萬美元資金通過股權眾籌平臺投向中小企業。英國市場上，根據研究機構Beauhurst的分析報告，英國股權眾籌的融資規模在2017年的第一季度達到了4700萬英鎊，環比上升11%。據統計，英國股權眾籌平臺已經成為英國中小型企業最重要的融資來源，其融資規模甚至超過了傳統的私募股權融資。股權眾籌在世界范圍內的持續穩定發展，是股權眾籌客觀價值的有力證明；法律制度的調整和創新，則是股權眾籌價值釋放的必要前提。

在中國，政府對股權眾籌的基本態度是規范發展，但立法進程十分緩慢。只在2015年發布了《國務院關于積極推進“互聯網+”行動的指導意見》《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》等文件，將“‘互聯網+’普惠金融”作為11項重點行動之一，提出“鼓勵創新、防范風險、趨利避害、健康發展”的總要求，制定了系列配套文件，用以確立包括股權眾籌在內的互聯網金融規范發展的基調。

對中國股權眾籌法律制度的討論，應區分現實和制度兩個層面。從現實層面看，一方面股權眾籌對于滿足中國經濟社會發展的需求具有重要意義；另一方面，股權眾籌業態在西風東漸的過程中，發生了具有中國特征的轉變，與傳統眾籌活動、本土證券活動各有聯系和區別。從制度層面看，股權眾籌離不開證券法的基本約束，同時也受到公司法、刑法等法律的深刻影響。

在現實層面，隨著信息技術的突飛猛進以及移動互聯網的普及，作為信息密集型產業的金融，在技術催化下出現了新模式、新業態。2013年以來，中國開始了互聯網金融高速發展的歷程，以第三方支付、網絡借貸、股權眾籌為主要內容的互聯網金融創新層出不窮，其規模迅速擴張的同時也彰顯了法律的滯后和監管的空白。股權眾籌現象伴隨著對證券發行限制的突破——對發行人數限制的規避、對證券發行公開宣傳禁令的規避。中國股權眾籌活動在并不友好的制度框架下持續發展，昭示著其中不容忽視的經濟原因。

首先，股權眾籌填補了正規金融服務少有涉足的中小企業融資服務領域。股權眾籌的過程高度依賴互聯網，其信息傳播和交易履行的低廉成本是傳統銀行貸款等間接融資模式所無法企及的，也是證券發行核準制下的較高的合規成本和業績要求所無法競爭的。低廉的融資成本、較低的融資門檻、有限的融資額度恰好匹配了中小企業融資的需求特征，使得大量缺乏融資渠道的中小企業產生了更強烈的股權眾籌融資需求和傾向。

其次，股權眾籌滿足了大眾投資者的投資需求。投資并非一項生活必需的活動，投資者也很難被認為具有消費者的身份屬性，對投資權利的支持往往退讓于對金融風險的防范。由于法律父愛主義或法律滯后性的客觀影響，缺乏特定資質或投資渠道的普通投資者長期處于投資需求被壓抑的狀態。股權眾籌所帶來的投資機會，具有多樣化、低額度、無門檻的基本特征，其對普通投資者可以產生顯著的吸引力。

最后，股權眾籌作為一種商業模式的創新，能夠降低交易成本，實現資源更加有效的配置。從市場整體的角度，經過市場檢驗的商業模式的創新，意味著對資源更有效的配置，在其出現的早期往往給創新者帶來豐厚的超額利潤，吸引更多的市場主體參與股權眾籌服務，帶來市場規模的擴張。

本書從現實層面考察，分析了股權眾籌現象出現的內在因素，解釋了股權眾籌現象出現的必然性、合理性。而在法律層面的考察，則是確定股權眾籌法律制度構建研究的切入點，把握股權眾籌立法的邏輯自洽、體系兼容的前置步驟。

在制度層面，股權眾籌的法律制度應當定位于證券法律體系下。股權眾籌從法律關系上看，是平等主體之間基于合同的股票交易行為，屬于股權融資的范疇。股權眾籌又是眾籌的分支概念，眾籌是向不特定多數人募集資金的活動，具有大眾性的特征。股權眾籌這兩種特征交織，在許多國家往往意味著要受到法律的嚴格管制，因為在股權眾籌模式出現之前，大眾性的股權融資往往意味著更高的風險水平、更大的社會影響和更強的監管需求。

按照中國目前的證券法規定，大眾性的股權融資只有證券（股票）公開發行一個途徑，融資者需要滿足證券發行上市核準制的嚴格要求，包括程序和資質兩個方面。未經證券監督管理機構核準而公開發行證券的，很有可能觸犯“擅自發行股票、公司、企業債券罪”。因此，中國目前的股權眾籌活動，難以在保持公開性、大眾性的同時，實現股權融資，而且由此發生了向私募化的轉變，背離了股權眾籌公開性、大眾性的根本屬性。對股權眾籌公開性、大眾性的背離，也是對股權眾籌核心價值——股權眾籌在滿足社會投融資需求、降低交易成本、弱化信息不對稱等方面的獨特價值——的壓抑，依賴于高效率、低成本的信息傳播與交流，依賴最廣泛大眾的了解和參與。失去了公開性、大眾性的股權眾籌，其價值受到嚴重壓抑，也無法為市場所選擇。

有鑒于世界范圍內股權眾籌實踐所展示出的客觀價值，以及中國現行制度對股權眾籌價值的壓抑，應當構建股權眾籌法律制度，實現股權眾籌的價值釋放，更好地滿足社會投融資需求，讓股權眾籌這一新興融資模式為“大眾創業、萬眾創新”貢獻力量，讓大眾更直接、更深刻地參與到中華民族偉大復興的事業中來。