1．3　研究內容和目標

如1．2節所述，證券市場價格波動具有整體確定性、局部隨機性的特征，證券價格正是在證券市場整體確定性與局部隨機性的動態均衡過程中產生并變化的，這也就是證券價格的波動機理。

鑒于此，本書的總體研究目標是建立一個新的分析框架和控制系統模型，運用均衡理論的思想和分析方法，使有效市場假說和行為金融理論相容，探討中國證券市場價格波動的整體確定性和局部隨機性分別由哪些因素決定，它們的特征如何，它們之間的動態均衡又是如何實現的，以及監管部門如何控制等問題。具體研究內容和目標如下。

1．3．1　關于證券市場價格波動的整體確定性

本部分的研究目標是通過探討宏觀經濟、行業和公司三方面的因素對證券內在價值的綜合作用得出證券市場整體確定性的特征。通過建立證券價格的長期波動的控制系統模型來探討關于證券價格長期波動的調控問題。

1．3．1．1　證券內在價值影響因素的理論探討與實證分析

首先將證券內在價值的宏觀影響因素分為宏觀經濟、行業兩個方面進行定性分析，包括本幣匯率和國際收支變動對證券內在價值的影響，國內宏觀經濟增長、經濟周期、財政政策和貨幣政策對證券內在價值的影響，行業的生命周期、市場結構、行業結構等方面對證券內在價值的影響。然后將證券內在價值的微觀影響因素分為公司內部綜合因素和公司資產重組績效，并就它們對證券內在價值的影響進行了理論與實證分析。

1．3．1．2　證券內在價值對證券價格波動的影響的實證分析

由于證券內在價值本質上取決于公司的證券價值，故首先對公司的證券價值評估模型進行比較，發現基于股利折現的價值評估模型與基于現金流的價值評估模型以及基于異常盈利的價值評估模型實質上都是等價的，而且都在不同程度上受評估人員主觀上對公司未來現金流與貼現率的預測的限制，因此影響對公司的證券價值預測的可靠性和一致性。而基于乘數的公司的證券價值評估模型因其回避了我國上市公司經常不按時發放紅利或僅發放少量紅利的問題，且無須對貼現率和未來的現金流進行主觀預測，因而相對更適合于中國市場。在基于乘數的公司的證券價值評估模型中，由于市盈率乘數直接與股價和公司盈利掛鉤，綜合性較高，因此將市盈率作為衡量公司的證券價值的指標來研究公司的證券價值對股價波動的影響。

在對公司的證券價值與股指間的關系分別進行協整關系檢驗后，發現市盈率對數與股指對數之間存在協整的長期均衡關系。可以通過建立誤差修正模型和進行脈沖響應與方差分解分析我國公司的證券價值對證券價格波動的短期與長期影響。

1．3．1．3　證券市場政策與貨幣政策對證券價格波動的影響

所有影響投資者對證券投資價值的預期的因素最終都會通過證券市場貨幣供求發揮作用，進而影響證券價格。因此，完全有必要將證券市場政策和貨幣政策與其他宏觀因素區別開來單獨進行研究。

本部分就證券市場政策和貨幣政策對證券價格長期波動的間接影響和對證券價格短期波動的直接影響做了進一步的理論探討。選擇適當的變量、變量間關系和方程形式，建立了反映貨幣政策對證券價格波動的影響的 VEC （向量誤差修正）模型。通過模型，對貨幣政策通過實體經濟和證券市場傳導對證券價格波動的影響進行定量分析。

1．3．1．4　證券價格的長期波動的控制系統模型

首先，利用證券內在價值與證券價格的關系方程和相關影響因素集，建立了證券的內在價值和價格的狀態方程與觀測方程，并以可調控的相關影響因素（如證券市場政策）作為控制項，得出了證券價格波動的控制系統模型。其次，探討了該控制系統是否具有一些較重要的性能： （1）能控性； （2）能觀性； （3）穩定性。再次，為使證券市場按預定目標發展，討論了線性多變量調節器的設計問題，以及為實現對證券市場價格波動進行有效控制的目的，討論了應采取的相應的隨機最優控制策略的問題。最后，對證券價格波動的控制系統簡化模型進行了實證分析，定量地探討了控制項調節對證券價格波動的作用的大小和方向，為投資者的決策及政府部門的監管提供了理論依據。

1．3．2　關于證券市場價格波動的局部隨機性

本部分的研究目標是探討證券市場的短期貨幣供求關系的變化對股價短期波動的影響，歸納投資者的心理因素和行為范式的特征，探討投資者的心理因素和行為范式對證券價格的短期波動的影響。

1．3．2．1　證券市場貨幣資金供求變化對股價短期波動的影響

在短期，大量的貨幣資金介入證券市場，使得證券需求遠遠大于證券供給，必然導致證券價格在短期內脫離證券內在價值而上漲；而一旦貨幣資金從證券市場大量撤出，就會導致證券價格在短期內大幅下跌，從而引發證券價格異常波動。證券的貨幣供求關系是由多方面因素決定的。貨幣政策的變化會改變投資者的儲蓄、借貸和投資結構，進而影響證券的貨幣供求關系；而針對證券市場的貨幣資金政策的變化會直接引起證券的貨幣供求關系的變化。貨幣供求關系的這些變化必然反映在市場參與人的貨幣資金結構和證券市場上資金的流入與流出的變化中。因此，通過分析貨幣資金結構的變動和證券市場貨幣資金的流動，可以了解證券市場貨幣資金供求變化對股價短期波動的影響。

1．3．2．2　投資者的心理和行為特征分析

利用已有的心理學和行為金融理論的結論，將證券市場上存在的一些典型的非理性的心理分為兩類：一類是心理認知缺陷；另一類是決策行為偏差。進一步分析是否存在除此之外的其他心理和行為特征，比如中國證券市場上個體投資者存在的“跟莊”心理。

對證券市場上存在的一些典型的非理性決策行為，如過度反應和反應不足、羊群行為、反饋效應、操縱行為和“跟莊”行為等的特征進行分析。

1．3．2．3　投資者行為對證券價格短期波動的影響研究

分析當市場處于不同的階段時，投資者的心理特征與行為模式，以及它們對證券價格波動的影響，比如分析在證券價格波動的一個周期中，證券價格的上漲和下跌的觸發因素，證券價格的上漲過程和下跌過程中投資者的心理與行為的變化及其對證券價格波動的作用。

1．3．2．4　投資者情緒影響證券價格波動的模型與模擬分析

對投資者情緒與行為影響證券價格短期波動的模型進行比較。通過對DSSW模型的拓展改進構建不同市態下投資者情緒與股票收益模型，并利用該模型探討在噪聲市場條件下異質噪聲交易者行為對風險資產價格和市場收益風險的影響機理。

通過模擬分析說明在情緒市場中，消極情緒、積極情緒與中間情緒對證券價格和投資者財富的影響。

1．3．3　關于市場整體確定性與局部隨機性的動態均衡

本部分的研究目標是探討證券市場價格波動的整體確定性與局部隨機性之間的動態均衡機制，包括內在傳導機制和自我增強機制，并著重討論證券市場信息對證券價格波動的作用機制。

證券市場信息效率起著兩方面的作用：一方面，使證券價格能充分反映與定價有關的所有信息，引導投資者對相關信息進行合理預期，并最終使證券價格動態地趨近于內在價值；另一方面，使證券價格能充分反映上市公司的投資決策質量，并向上市公司反饋市場對于公司所處行業未來發展的基本估價，最終引導社會金融資源有效配置。