四 金融自由化與金融創(chuàng)新改變了美國住宅產(chǎn)業(yè)與國民經(jīng)濟其他部門之間的關(guān)系格局

需要特別強調(diào)的是，20世紀(jì)80年代開始的美國金融自由化與金融創(chuàng)新促使住宅融資體制發(fā)生了根本性的變化，從而改變了美國住宅產(chǎn)業(yè)與國民經(jīng)濟其他部門之間的關(guān)系格局，而這為美國近年來房地產(chǎn)市場泡沫不斷積累而產(chǎn)生金融危機埋下了伏筆。

在20世紀(jì)80年代之前，美國住宅產(chǎn)業(yè)與其他產(chǎn)業(yè)彼此關(guān)聯(lián)、“浮沉與共”，而在此之后，則變成住宅投資對其他部門的影響力加大，而其他部門對住宅產(chǎn)業(yè)的影響趨于弱化。

1980年之前，美國多數(shù)的住房抵押貸款是由儲蓄銀行提供的，而這些銀行機構(gòu)受到監(jiān)管條例Q對銀行儲蓄利率浮動的約束。這使得住宅產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟形勢的敏感度較強，也在一定程度上限制了住宅產(chǎn)業(yè)對國民經(jīng)濟其他部門的影響力。如果住宅市場繁榮，其他的經(jīng)濟部門包括非住宅投資也開始增長，利率就會隨之上升，從而限制住房抵押貸款的放貸，對住宅投資產(chǎn)生負(fù)面影響。

而自1980年開始，美國在金融自由化和體制創(chuàng)新方面采取了兩項重要措施：一是監(jiān)管條例Q的廢除，放寬了對借貸者貸款利率的控制；二是在“兩房”（房利美和房地美）的主導(dǎo)下，美國抵押貸款二級市場迅速發(fā)展起來。這意味著住房信貸除了儲蓄機構(gòu)外，擁有了更多的資金渠道。

Pozdena認(rèn)為這一變革對美國住宅金融產(chǎn)生了如下的影響：住房抵押貸款可以用來創(chuàng)造抵押貸款支持證券而出售給不同的金融機構(gòu)和個人投資者；同時，“兩房”作為政府支持的抵押貸款公司通過為證券投資者提供本金和利息的擔(dān)保，又推進了這一房貸“證券化”的進程。這使得房貸供給對于經(jīng)濟周期（景氣指數(shù)）的敏感度降低了。對銀行利率管制的放松加大了金融系統(tǒng)內(nèi)的資金流動性，而且，由于二級抵押貸款市場的發(fā)展，原來難以吸引到資金的抵押貸款放貸者，已可以通過發(fā)行一個高質(zhì)量的抵押貸款，將其出售給一個流動性非常強的二級市場。

Dynan等人更詳細(xì)地分析了金融自由化與體制創(chuàng)新使住宅投資與消費支出對于宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化（例如利率上升）的敏感度降低的原因：如果資金渠道是多元的，利率的上升并不會對投資造成多大的負(fù)面影響，住宅投資的情況尤其如此。由于資金來源渠道變寬了，有各種資金來源（包括全球性的資金）可以利用，非住宅投資對住宅投資的擠出效應(yīng)就變?nèi)趿恕６遥捎趯ψ≌刨J增長的規(guī)制放松了，住宅投資對其他部門的拉動效應(yīng)比以前更大了。住房貸款與整個信貸市場的關(guān)聯(lián)融合度也進一步增強。例如，抵押貸款利率與美國國債利率的關(guān)聯(lián)度在1980年后明顯增強。而同時，利率和銀行信貸流動對抵押貸款利率的影響變?nèi)趿恕ozdena對1960～1989年利率變動與商業(yè)銀行資金流動與住宅投資建設(shè)的關(guān)聯(lián)性進行了實證分析，發(fā)現(xiàn)前兩個變量對后者的影響在1982年后明顯變?nèi)酢?/p>

總之，根據(jù)上述學(xué)者的分析，我們可以得出這樣的結(jié)論。在20世紀(jì)80年代之前，美國住宅貸款主要由儲蓄機構(gòu)提供，這些機構(gòu)的信貸發(fā)放受到監(jiān)管條例Q對儲蓄利率浮動的嚴(yán)格約束。而在此之后，銀行可自主提高儲蓄利率，而且抵押貸款“證券化”開始大行其道。這造成了住宅投資對美國經(jīng)濟其他部門的影響加劇，住宅房地產(chǎn)的發(fā)展不僅對消費的拉動作用加大，對其他部門投資也繼續(xù)保持正相關(guān)的拉動效應(yīng)，而非住宅投資對住宅投資的擠出效應(yīng)卻弱化了。其結(jié)果是美國住宅投資受其他部門的制約變?nèi)酰鴮ζ渌块T的影響卻在加大。一方面，住宅投資更能影響美國的宏觀經(jīng)濟景氣；另一方面，其自身卻對經(jīng)濟景氣的變化不再那么敏感。