1.3 理論、研究目標和研究問題

代理理論認為，在所有權和控制權分離的現代公司中，管理者行為偏離了股東回報最大化的目標(Berle and Means, 1932; Pratt and Zeckhauser, 1985)，因此，股東和管理者的沖突導致了代理問題(Jensen and Meckling, 1976)，即委托—代理問題。在存在控股股東的經濟體中，外部股東和控股股東之間的沖突導致了另一類代理問題(Shleifer and Vishny, 1997)，即大股東和小股東之間的利益沖突，也稱委托—委托問題。公司可以采用不同的機制解決代理問題，使代理人和委托人的利益相一致。

根據代理理論，金融機構投資者對管理人員來說是股東、委托人，作為“監督其他代理人的代理人”(Varian, 1990)， 代表受益所有人發揮著監督公司管理人員的作用(Schneider, 2000)。許多學者認為，大股東參與監督或控制活動可以限制或解決代理問題。有關大股東發揮監督作用的實證證據支持了代理理論。

金融機構投資者持股模型既反映了對公司所有權要求的首要性，又反映了委托人和機構所有者之間可能存在的信息不對稱(Schneider, 2000)。代理理論對所有權的普遍適用承認了前者的有效，對專業契約的應用又認可了后者，因此，代理理論對建立這樣一個模型是重要的(Sharma, 1997)。此外，與所有權和控制權分離相關的代理問題是轉型經濟體的核心問題(Judge et al., 2003)。的確，近幾年的研究表明，轉型經濟體不僅存在委托—代理問題，委托—委托問題也很普遍(Young et al., 2002, 2009)。因此，代理理論能夠為分析中國金融機構投資者在公司治理中的作用提供一個有益的理論基礎。

基于代理理論和現有文獻，我們試圖探索中國金融機構投資者在上市公司的公司治理中的作用和對公司業績的影響。具體的研究問題包括：

(1)能夠吸引金融機構投資者投資的公司的特征是什么？ 當金融機構投資者在投資之前對公司進行考察時，就已經開始參與上市公司的公司治理活動，因此，明確公司吸引金融機構投資者投資的特征是有必要的。

(2)金融機構投資者在公司治理中的理論作用和實際作用分別是什么？金融、法律和社會環境影響的相互作用形成了金融機構投資者的積極主義，并在不同程度上影響不同的金融機構投資者的積極行動，因此金融機構投資者在上市公司的公司治理中的理論作用和實際作用一定是有差異的。

(3)影響中國金融機構投資者在公司治理中作用的因素是什么？我們不能理所當然地認為，金融機構投資者只要有動機參與公司治理活動，就一定能成功地這樣做。各種結構和監管障礙很有可能會阻止金融機構投資者充分發揮他們的監督能力，或者激勵他們從一個不同的方向發揮他們的能力。

(4)金融機構投資者持股對公司業績的影響是什么？如果金融機構投資者有監督公司管理的動機和能力，這種治理作用應該最終會提高公司業績。金融機構投資者持股對公司業績的影響可以定量地解釋金融機構投資參與公司治理產生的實際效果。

(5)金融機構投資者如何在實際中發揮他們的作用？通過案例分析，我們在一個真實的環境中深入分析了金融機構投資者參與被投資公司事務的動機、方法和結果，使讀者能夠清晰地了解到他們是如何發揮治理作用的。此外，這個案例研究考察了金融機構投資者和其他公司治理機制的相互作用，強調了公司治理的問題和其他公司治理機制的有效性。

當大多數文獻使用“機構投資者”(institutional investors)這個術語時，Holland(1995, 1998, 1999)和Holland and Doran(1998)使用了“金融機構投資者”(financial institutions)來探索他們在公司治理中的作用。在發達經濟體中，“機構投資者”和“金融機構投資者”代表的是同一群體的投資者，這些機構投資者代表很多資金所有者，資金所有者主要對組合投資感興趣，機構投資者則以股息收入或者出售資產獲得的資本利得作為收入來源(Belev, 2003)。然而在中國，機構投資者和金融機構投資者有所不同，機構投資者是法人投資者，包括小部分的金融機構投資者(例如投資基金、養老基金)和大部分的其他公司，例如實行公司制的國有企業、股份制公司和私人公司(Peng, 2004; Wang et al., 2004)。本書關注的重點僅僅是中國金融機構投資者，因為他們與發達國家的同行類似(耿志民, 2002)，并預期將在改善公司治理和穩定股市方面發揮重要作用(中國證券監督管理委員會, 2004)。所以，本書采用“金融機構投資者”或“機構投資者”的術語，僅指金融機構投資者，不包括其他法人機構投資者。

我們在研究中只關注證券投資基金和證券公司，這樣做基于兩個原因。第一，中國法律禁止商業銀行直接持有公司股份，因此商業銀行不能在上市公司的公司治理中發揮重要作用。第二，保險公司可以投資股票市場。然而，保險基金投資股票的數量有嚴格的額度限制，因此，它們也不太可能在公司治理中發揮重要作用。