0.7信息披露與市場解讀：如何回歸本源？

如何提高信息披露的質量，如何準確、真實地解讀市場信息，以增強市場透明度，始終是包括中國在內的全球資本市場面臨的共同挑戰。

0.7.1中國資本市場信息披露的現狀

強制性信息披露是提高市場透明度的制度性保證。規范信息披露、提高市場透明度是資本市場發展的重要前提，也是資本市場功能得以有效發揮的必要條件。

之所以說信息披露和市場透明度是資本市場發展的重要前提，是因為資本市場資產交易雙方客觀上可能存在信息不對稱，從而給信息劣勢者的利益帶來潛在損害，為此，必須從法律、制度和規則上保證信息披露的真實、及時、完整，以維護市場交易雙方正當的合法權益。

信息披露包括初始信息披露和持續性信息披露，這是法律對上市公司規定的強制性義務。除此之外，還有一種信息稱為市場信息，包括市場交易信息（如交易量、換手率、價格波動幅度等）和市場中介對上市公司信息及市場交易信息所作的種種解讀。充分、真實、透明的市場信息對維護市場正常的交易秩序意義重大。

在我國，無論是上市公司的強制性信息披露，還是市場解讀的信息（如各類投資價值分析報告、股市評論等），監管部門雖然加強了監管，但亦存在不少問題。

強制性信息披露

在中國，上市公司強制性信息披露的格式化是非常完整的，盡管如此，“綠大地”這樣的虛假信息披露事件還是時有發生。強制性信息披露并不意味著無邊界的信息披露，也不是選擇性信息披露，它有明確的界定。法律規定的強制性信息披露一般都指重大信息。所謂重大信息，包括可能對資產價格產生重大影響的信息，是投資者必須知曉的信息。我國《證券法》對此有專門規定，公司管理層變動、股權結構的重大調整、并購重組、財務狀況的重大變化等12項信息均屬重大信息，必須披露。在實踐中，既要防止選擇性信息披露，又要防止通過披露大量垃圾信息而掩蓋重大信息。

0.7.2市場信息如何解讀

除了上市公司披露的信息外，市場解讀的信息也會給市場交易帶來重大影響。在市場上，解讀信息的載體主要有投資價值分析報告、股票走勢評論以及以此為基礎形成的投資建議等。在中國，市場如何更專業地解讀信息以正確引導投資者，成為大家普遍關心的問題。大部分投資者特別是中小投資者由于專業能力和時間所限，無法完整、正確地解讀上市公司的原始信息和市場信息，需要借助于中介機構的作用，所以，中介機構對包括上市公司原始信息在內的各種市場信息的解讀，就顯得尤為重要。

解讀信息的中介機構首先是注冊會計師和審計師。他們對包括上市公司財務信息在內的所有強制性披露的信息負有首要的責任，是過濾虛假信息的首道關口。從已有實踐看，注冊會計師和審計師如對上市公司需要披露的信息有疑慮，通常都會用無法表達意見、保留意見和否定性意見等形式表達。按照現行規則，如被出具上述意見，上市公司將會被特別處理、暫停上市或退市。從中國的現狀看，審計機構一般不會就財務審計意見與上市公司發生沖突，它們之間的溝通能力似有提高。由于相關規則的約束，審計機構的責任感在不斷提高，應當說這是中國資本市場的一大進步。

解讀市場信息的主體還有律師和資產評估機構。在涉及法律糾紛、訴訟、資產權屬等問題時，律師要做核實和解讀。在涉及資產價值評估時，資產評估機構亦要根據市場化定價和充分競價原則加以確定。在這兩個信息解讀過程中，資產評估存在的問題相對較多。

在解讀市場信息方面最引人注目、也最容易引起歧義的是中介機構（其中主要是證券公司和各類投資咨詢公司等）的研究報告、投資價值分析報告和股評。相對而言，這類市場信息解讀雖然專業水平高，有自身的邏輯，但可信度不高，成功率很低。

在這類市場信息解讀中，證券公司的研究報告和投資價值分析報告是其主要載體，既涉及全球經濟走勢、宏觀經濟變化、經濟政策調整、產業周期分析等宏觀問題，更涉及上市公司治理結構、財務狀況、市場競爭力、營銷策略、技術變化、未來發展等微觀問題，內容可謂包羅萬象，研究方法有實證、有計量，但最后給投資者的建議不外乎都是：積極推薦、謹慎推薦、持有和觀望，很少有減持、出售等建議。客觀地講，從中國金融體系的幾個組成部分看，證券公司的研究水平應該是最高的，專業能力也是最強的，專業人才的集中度也是最高的，但對投資者所作的市場信息解讀的可信度則相當低。投資者乃至全社會對中國資本市場之所以有如此多的不滿和抱怨，社會之所以戴著有色眼鏡看資本市場，與這些可信度不高的研究報告以及喋喋不休、口沫橫飛的諸多股評人士不無關系。《上海證券報》有一則報道，說某某證券公司2012年以來的研究報告、薦股建議沒有一個是正確的，由此可見一斑。這不得不讓我們思考，證券公司和投資咨詢機構研究能力強，但研究結論的有效性低的原因在哪里？其中，是否存在關聯交易和內幕交易？這使我們想起了中國的信用評級現狀。在中國的信用評級市場，如果信用被評為AA級，似乎認為是信用不太好，所以中國企業拿出來的信用級別個個都是AAA級。這種狀況既反映了中國信用評級機構獨立性和公正性的問題，也反映了它們的生存狀況。

由此可見，無論是上市公司的信息披露，還是市場信息解讀，回歸本源、客觀公正、真實完整是其基本要素。