5．公司章程與治理結(jié)構(gòu)

公司治理結(jié)構(gòu)中的股東大會(huì)制度和董事會(huì)制度是控制權(quán)安排和爭(zhēng)奪的重要戰(zhàn)場(chǎng)，其具體規(guī)則除了滿足所在國(guó)家的《公司法》《證券法》等法律法規(guī)的規(guī)定之外，一定要在公司章程中預(yù)先作出安排。

（1）投資條款清單、股東協(xié)議和公司章程。

在公司融資過(guò)程中，投資人會(huì)和創(chuàng)始股東簽署投資條款清單，其中就包含了股東大會(huì)和董事會(huì)控制權(quán)的一些約定。但是，投資條款清單并不是最終的法律文件，在投資人盡職調(diào)查后決定最終投資時(shí)，一定會(huì)要求將投資條款清單上能寫(xiě)到公司章程上的內(nèi)容寫(xiě)入公司章程，不方便寫(xiě)到公司章程中的，就要簽署股東協(xié)議（或包含在投資協(xié)議中）。

公司章程是公司設(shè)立的最基本條件和最重要的法律文件，無(wú)論你在哪一個(gè)國(guó)家注冊(cè)公司，首先都需要訂立章程。公司章程規(guī)定了公司組織和活動(dòng)的原則和細(xì)則，是公司內(nèi)外活動(dòng)的基本準(zhǔn)則。公司章程規(guī)定了公司、股東、董事等經(jīng)營(yíng)者相互之間權(quán)利義務(wù)關(guān)系，是公司對(duì)內(nèi)進(jìn)行管理的根本準(zhǔn)則。公司章程也是公司最重要的法律文件，同時(shí)也是公司治理最重要的制度設(shè)計(jì)。符合公司章程的行為受?chē)?guó)家法律保護(hù)，違反章程的行為，就要受到干預(yù)和制裁。

股東協(xié)議是英美普通法系國(guó)家公司法的概念，我國(guó)公司法中沒(méi)有股東協(xié)議的概念，但在實(shí)踐中，股東協(xié)議被廣泛地使用，如有限公司發(fā)起人協(xié)議、業(yè)務(wù)管理約定協(xié)議、股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議等。

股東協(xié)議雖然不能直接約束董事、監(jiān)事以及經(jīng)理人，但是股東協(xié)議中約定的內(nèi)容可以影響公司、董事及監(jiān)事的權(quán)力分配。如一個(gè)小股東即使只占有公司很少的股份，但仍可通過(guò)股東協(xié)議從大股東手中獲得公司的經(jīng)營(yíng)權(quán)。因此，近年來(lái)股東協(xié)議（或出資人協(xié)議）在公司資本運(yùn)作中也成為一種重要的控制權(quán)配置手段。

公司章程和股東協(xié)議都屬于股東自治文件，是公司控制權(quán)安排的主要戰(zhàn)場(chǎng)，但法律效力不一樣。公司章程對(duì)于整個(gè)公司的股東、董事、監(jiān)事、經(jīng)理人都具有約束作用，而股東協(xié)議主要是約束簽協(xié)議的股東的行為。當(dāng)公司章程和股東協(xié)議發(fā)生沖突的時(shí)候，以作為“憲法”的公司章程的約定為準(zhǔn)。

（2）公司章程中的控制權(quán)安排。

在公司章程的設(shè)計(jì)中，除了根據(jù)和投資人的談判要將投資條款清單中相關(guān)內(nèi)容在章程中約定之外，還要根據(jù)未來(lái)上市后有可能出現(xiàn)的惡意并購(gòu)，在章程中對(duì)治理結(jié)構(gòu)提前作出安排，設(shè)計(jì)企業(yè)自己的驅(qū)鯊劑反并購(gòu)條款。

我們通常把資本市場(chǎng)上潛在的惡意并購(gòu)者當(dāng)作吃人的鯊魚(yú)，將公司章程中反收購(gòu)條款稱為驅(qū)鯊劑條款。驅(qū)鯊劑條款就是在公司章程中針對(duì)惡意并購(gòu)和敵意接管在控制權(quán)方面作出提前的相應(yīng)安排，使得即使惡意并購(gòu)者購(gòu)買(mǎi)了看起來(lái)足夠多的股票，也難以獲得公司的控制權(quán)。在反并購(gòu)的武器庫(kù)中，驅(qū)鯊劑條款作為一種日常管理措施，由于成本低、靈活性大的優(yōu)點(diǎn)，往往能起到事半功倍的效果，但一定要提前設(shè)置。

【1號(hào)驅(qū)鯊劑條款】輪換董事制度，也叫作錯(cuò)列（層）董事會(huì)或鉸鏈型董事會(huì)。輪換董事制度是比較常用的一種反收購(gòu)措施，操作比較簡(jiǎn)單，在公司章程中規(guī)定董事的任期3年，到期后每年只能改選1/4或1/3的董事等，而且新增董事必須分批改選。

這意味著即使收購(gòu)者擁有目標(biāo)公司絕對(duì)多數(shù)的股權(quán)，也難以獲得目標(biāo)公司董事會(huì)的控制權(quán)?？刂埔粋€(gè)上市公司最關(guān)鍵的就是控制其董事會(huì)，如果在公司章程中設(shè)置這樣一個(gè)條款，就延長(zhǎng)了惡意并購(gòu)者獲得大多數(shù)董事會(huì)席位的時(shí)間，而在這“漫長(zhǎng)”的時(shí)間里，董事會(huì)可能會(huì)做出種種對(duì)收購(gòu)方不利的行為，從而增加惡意并購(gòu)者的成本。如果潛在收購(gòu)者是理性的，他就不會(huì)在控制不了上市公司董事會(huì)的情況下輕易投入大量成本進(jìn)行收購(gòu)。

例如，2015年之前的萬(wàn)科的董事會(huì)席位是9個(gè)，任期3年，于2017年3月到期。因此2015年寶能舉牌時(shí)的打算是在2017年3月董事會(huì)換屆時(shí)聯(lián)合華潤(rùn)一舉奪取萬(wàn)科的控制權(quán)。如果萬(wàn)科的公司章程規(guī)定董事會(huì)的換屆是分3年、每年換1/3的錯(cuò)層董事會(huì)，要想控制萬(wàn)科董事會(huì)就得2019年，那么對(duì)于用高杠桿調(diào)動(dòng)收購(gòu)資金的寶能來(lái)說(shuō)成本是極其高昂的，就不會(huì)把萬(wàn)科作為惡意并購(gòu)的標(biāo)的，也就不會(huì)有資本市場(chǎng)的“寶萬(wàn)之爭(zhēng)”了。

對(duì)于股權(quán)分散的上市公司，尤其是實(shí)際控制股東持股比例在30%以下，最好IPO之后就馬上修改公司章程，將董事會(huì)的換屆方法改為輪換董事制度。

【2號(hào)驅(qū)鯊劑條款】絕大多數(shù)條款，也叫作超級(jí)多數(shù)決條款，即在公司章程中規(guī)定，當(dāng)公司進(jìn)行合并、重大資產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，必須取得出席股東的絕大多數(shù)通過(guò)方可進(jìn)行，如規(guī)定須經(jīng)過(guò)全體股東2/3或3/4以上同意，甚至極端情況下可要求95%的股東同意，才可以批準(zhǔn)一項(xiàng)并購(gòu)計(jì)劃。絕大多數(shù)條款中一般會(huì)包括免除條款，以免除董事會(huì)支持的并購(gòu)或具有附加條件的并購(gòu)。

馬云在阿里巴巴的控制權(quán)安排中就采用了絕大多數(shù)條款作為其合伙人制度的最后一道防火墻：根據(jù)上市后修訂的公司章程，修改阿里合伙人的提名權(quán)和公司章程中的相關(guān)條款，必須獲得出席股東大會(huì)的股東所持表決票數(shù)95%以上同意方可通過(guò)。

在超級(jí)多數(shù)決條款中約定對(duì)公司章程修改的股份數(shù)限制是非常重要的，因?yàn)樗序?qū)鯊劑條款都是通過(guò)公司章程來(lái)設(shè)定的，當(dāng)收購(gòu)方取得上市公司控股權(quán)以后，就會(huì)立即召開(kāi)股東大會(huì)，然后通過(guò)股東大會(huì)決議修改公司章程的方式將這些條款廢除。所以在公司章程當(dāng)中往往要規(guī)定一個(gè)關(guān)于修改公司章程的超級(jí)多數(shù)決條款，即修改公司章程需要股東大會(huì)3/4甚至是4/5表決方可通過(guò)。這樣的安排，將直接加大收購(gòu)方的收購(gòu)成本，收購(gòu)方要想獲得公司控制權(quán)，必將付出更大的代價(jià)。

【3號(hào)驅(qū)鯊劑條款】董事資格限制條款。在公司章程中規(guī)定董事的任職條件，通過(guò)董事資格的某些特殊要求來(lái)限制收購(gòu)方進(jìn)入董事會(huì)，從而阻止收購(gòu)方取得對(duì)董事會(huì)的控制權(quán)。

【4號(hào)驅(qū)鯊劑條款】在公司章程中約定獨(dú)立董事由提名委員會(huì)提名。A股上市公司有至少1/3的成員是獨(dú)立董事，惡意并購(gòu)者短時(shí)間內(nèi)很難控制提名委員會(huì)。因此將獨(dú)立董事的提名權(quán)交給提名委員會(huì)是一種巧妙的反并購(gòu)措施。

【5號(hào)驅(qū)鯊劑條款】在公司章程中規(guī)定獲得董事提名權(quán)的股東持股時(shí)間。在章程中規(guī)定股東在購(gòu)買(mǎi)股票一定時(shí)間以后才能行使董事提名權(quán)，這樣可以提高惡意并購(gòu)者的成本，打消收購(gòu)者收購(gòu)的積極性。常見(jiàn)的約定有180天和180個(gè)交易日兩種，一般建議按照后者約定。

【6號(hào)驅(qū)鯊劑條款】股東在提名董事人數(shù)方面限制條款。比較適用于股權(quán)比較分散的公司，在章程中對(duì)股東提名董事人數(shù)進(jìn)行限制，即使惡意并購(gòu)者購(gòu)買(mǎi)了公司較大比例的股份，但由于章程對(duì)提名董事人數(shù)有限制，并購(gòu)者也難以獲得對(duì)董事會(huì)的控制權(quán)。

當(dāng)實(shí)際控制人持股比例小于30%時(shí)，就需要在章程中增設(shè)該條款。

【7號(hào)驅(qū)鯊劑條款】增設(shè)職工董事席位。我國(guó)公司法規(guī)定了國(guó)有獨(dú)資企業(yè)必須設(shè)職工董事；兩個(gè)以上的國(guó)有企業(yè)或者兩個(gè)以上的其他國(guó)有投資主體設(shè)立的有限責(zé)任公司，其董事會(huì)成員中也應(yīng)當(dāng)有職工代表。對(duì)于股份有限公司，沒(méi)有明確要設(shè)職工董事。需要注意的是，職工董事由職代會(huì)而非股東大會(huì)選舉產(chǎn)生。

A股上市公司設(shè)職工董事席位的不足100家，大多數(shù)是國(guó)有上市公司，基本上設(shè)置1個(gè)席位。自從2014年長(zhǎng)園集團(tuán)通過(guò)增設(shè)職工董事席位成功防守住沃爾核材的惡意并購(gòu)以來(lái)，修改公司章程，在董事會(huì)中增設(shè)職工董事席位成為A股公司反并購(gòu)的一種新方法。

2014年，長(zhǎng)園集團(tuán)遭受了沃爾核材周和平的惡意并購(gòu)，周和平及其一致行動(dòng)人最終持有長(zhǎng)園集團(tuán)24.21%的股份，當(dāng)時(shí)管理層及其一致行動(dòng)人持股只有12.11%。但管理層通過(guò)修改公司章程，將兩個(gè)董事會(huì)席位改設(shè)為職工董事席位，成功地進(jìn)行了反并購(gòu)。長(zhǎng)園集團(tuán)新一屆9人董事會(huì)將設(shè)立兩名職工董事及3名獨(dú)立董事，股東董事席位少于1/2。這樣，長(zhǎng)園集團(tuán)管理層在董事會(huì)占據(jù)主要優(yōu)勢(shì)，對(duì)公司的控制權(quán)進(jìn)一步增強(qiáng)。短時(shí)間內(nèi)，沃爾核材雖作為長(zhǎng)園集團(tuán)的第一大股東，但是很難取得公司董事會(huì)的控制權(quán)。

2016年，金科股份為了阻擊融創(chuàng)中國(guó)的控制權(quán)爭(zhēng)奪，也在公司章程中新改設(shè)了2名職工董事席位：“董事會(huì)成員中應(yīng)有不少于1/5的職工代表?yè)?dān)任董事，擔(dān)任董事的職工代表須由在本公司連續(xù)工作滿5年以上的職工通過(guò)職工代表大會(huì)民主選舉產(chǎn)生后，直接進(jìn)入董事會(huì)?！倍鹂乒煞荻聲?huì)由9名董事（含3名獨(dú)立董事）組成，1/5即意味著兩名職工董事席位。

設(shè)職工董事的時(shí)間點(diǎn)和席位數(shù)也是有講究的，沒(méi)有控制權(quán)爭(zhēng)奪發(fā)生的時(shí)候，不要輕易設(shè)置職工董事。因?yàn)槁毠ざ率怯陕毚鷷?huì)選出，職代會(huì)一般是由企業(yè)創(chuàng)始人或管理層控制，因此職工董事的增加，意味著董事會(huì)的獨(dú)立性在下降，資本市場(chǎng)會(huì)質(zhì)疑董事會(huì)被內(nèi)部人所控制。職工董事的席位一般建議不要超過(guò)兩個(gè)，否則公司的獨(dú)立性也會(huì)遭到質(zhì)疑?；谶@樣的考慮，深交所在《深圳證券交易所主板上市公司規(guī)范運(yùn)作指引》中就規(guī)定，上市公司董事會(huì)中兼任公司高級(jí)管理人員以及由職工代表?yè)?dān)任的董事人數(shù)總計(jì)不得超過(guò)公司董事總數(shù)的1/2。

當(dāng)公司股權(quán)分散，一旦遭遇惡意并購(gòu)時(shí)，可以再提出將董事會(huì)的1~2個(gè)席位新改設(shè)為職工董事席位。因?yàn)榇藭r(shí)即使惡意并購(gòu)者已成為第一大股東，但基本上其所收購(gòu)股份比例也不會(huì)超過(guò)30%，那么股東大會(huì)上增設(shè)職工董事席位的議案能否通過(guò)的關(guān)鍵就在于小股東是否支持。當(dāng)然，小股東對(duì)之前公司的市值管理和投資者關(guān)系感到滿意，就會(huì)選擇支持企業(yè)創(chuàng)始人或管理層；如果小股東一直以來(lái)對(duì)公司的市值管理和投資者關(guān)系管理不認(rèn)可，那么就不會(huì)同意這樣的提案。

【8號(hào)驅(qū)鯊劑條款】累積投票制度。當(dāng)企業(yè)創(chuàng)始人的股份稀釋到30%以下時(shí)，就應(yīng)當(dāng)在公司章程中規(guī)定董事和監(jiān)事的選舉采用累積投票制度。累積投票制度本身就對(duì)小股東有利，對(duì)大股東起著制約的作用。在實(shí)施累積投票制度下，收購(gòu)者即使收購(gòu)了公司較大比例的股份，也難以在董事會(huì)或監(jiān)事會(huì)中擁有多個(gè)席位，因?yàn)闀?huì)使得持股比例少的股東能夠在董事會(huì)中獲得一定比例的董事會(huì)席位。

累積投票制度，是指在股東大會(huì)選舉的董事、監(jiān)事為兩名以上時(shí)，股東所持每一股份擁有的投票權(quán)與所選舉的董事、監(jiān)事人數(shù)相等，股東既可以把所有投票權(quán)集中起來(lái)選舉一人，也可以分散選舉數(shù)人。

舉例說(shuō)明，某股份有限公司總股本為100股，其中A股東持有51股，B股東持有49股，現(xiàn)要從3名候選人甲、乙、丙三人中選兩名董事，其中甲和乙是A提名的人，丙是B提名的代表。如果采用直接投票制度，A股東有51票，B股東有49票，每張票可以投兩個(gè)人。最后結(jié)果，A股東會(huì)在每張票上都選了甲和乙，甲和乙分別得到51票；B股東每張選票上只選了丙，丙最多得到49票。最后，甲和乙進(jìn)董事會(huì)，而丙將無(wú)緣董事會(huì)。

累積投票制度的應(yīng)用有助于改善小股東的處境。在上例的董事選舉中，根據(jù)累積投票制度的方法，A股東的表決權(quán)數(shù)為102票，B股東為98票。累積投票不是分別就某個(gè)候選人進(jìn)行投票，而是所有候選人放在一起進(jìn)行選舉，每張票只能選一個(gè)人。B股東會(huì)將手里的98票全部投給丙，那么丙肯定進(jìn)董事會(huì)。因?yàn)锳股東的總票數(shù)是102票，無(wú)論怎么投，都不可能使甲和乙的票數(shù)都超過(guò)98票，因此，甲和乙只能有一個(gè)人進(jìn)董事會(huì)。在這種制度下，A股東想完全操縱董事會(huì)的企圖在累積投票制度的影響下就破滅了，小股東的代表進(jìn)入了董事會(huì)，局部改善了小股東的不利處境。

我國(guó)《上市公司治理準(zhǔn)則》第三十一條規(guī)定，控股股東持股比例在30%以上的上市公司，在董事和監(jiān)事的選舉中采用強(qiáng)制性累積投票制度。當(dāng)控股股東持股比例小于30%時(shí)，要使用累積投票制度就得在公司章程中進(jìn)行約定。當(dāng)創(chuàng)始人持股比例稀釋到30%（尤其是20%）以下，為了阻擊未來(lái)的惡意并購(gòu)者，方法之一就是在公司章程中約定在股東大會(huì)選舉董事和監(jiān)事的時(shí)候采用累積投票制度。

【9號(hào)驅(qū)鯊劑條款】公平價(jià)格條款。在公司章程中可以設(shè)置這樣一個(gè)條款，要求惡意并購(gòu)者在以要約購(gòu)買(mǎi)少數(shù)股東的股票時(shí)，至少要以一個(gè)公平的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)。當(dāng)目標(biāo)公司遭遇雙重要約收購(gòu)時(shí)，公平價(jià)格條款同樣有效。所謂公平價(jià)格，可以是一個(gè)給定的價(jià)格，也可以是按照P/E比率，約定為公司每股收益的幾倍。當(dāng)購(gòu)買(mǎi)者提出報(bào)價(jià)時(shí)，公平價(jià)格條款就被激活。

（3）董事會(huì)的一票否決權(quán)。

投資人在投資條款清單中經(jīng)常除了要求股東保護(hù)性條款之外，還會(huì)要求董事會(huì)級(jí)別的保護(hù)性條款，也就是在一些特定事項(xiàng)上投資人的董事要有一票否決權(quán)，而且要求在正式投資后要在公司章程或出資人協(xié)議中明確。常見(jiàn)的條款如下。

公司的以下事項(xiàng)需要獲取董事會(huì)批準(zhǔn)，其中必須獲得投資人董事的同意：①引發(fā)任何債務(wù)或承擔(dān)任何債務(wù)，或者引發(fā)、承擔(dān)、擔(dān)保任何累積超過(guò)300萬(wàn)元的債務(wù)。②與任何單位簽署重大協(xié)議或合同導(dǎo)致公司可能承擔(dān)無(wú)限義務(wù)、擔(dān)?；騻鶆?wù)，或12個(gè)月之內(nèi)累積義務(wù)、擔(dān)?；騻鶆?wù)超過(guò)300萬(wàn)元。③在12個(gè)月之內(nèi)，累計(jì)開(kāi)支、有形或無(wú)形資產(chǎn)的購(gòu)買(mǎi)合計(jì)超過(guò)300萬(wàn)元。④與公司董事、管理人員、員工或其他管理公司發(fā)生交易，除非是公司的正常業(yè)務(wù)范圍。⑤雇用、解雇公司高管，或變更其薪酬，包括批準(zhǔn)任何股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。⑥變更公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，進(jìn)入新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域或退出當(dāng)前業(yè)務(wù)。⑦正常業(yè)務(wù)之外，出售、轉(zhuǎn)讓、許可、質(zhì)押公司技術(shù)及知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

對(duì)于董事會(huì)的一票否決權(quán)，創(chuàng)始股東可以答應(yīng)投資人，但并不是在所有情況下都要答應(yīng)。

●在美國(guó)，不同州的法律規(guī)定不一樣，有些州的法律允許董事會(huì)一票否決權(quán)，有些州則不允許。

●中概股公司通過(guò)BVI（英屬維爾京群島）、開(kāi)曼群島等紅籌模式進(jìn)行融資，董事會(huì)一票否決權(quán)基本上是標(biāo)配條款。

●國(guó)內(nèi)企業(yè)融資，在早期階段，公司如果尚未股改，還是有限責(zé)任公司，可以通過(guò)在章程的約定賦予投資人董事會(huì)一票否決權(quán)。

●國(guó)內(nèi)企業(yè)融資的后期階段，企業(yè)基本上已經(jīng)股改成為股份有限公司。那么按照我國(guó)《公司法》規(guī)定，則不能通過(guò)公司章程約定董事會(huì)一票否決權(quán)或董事會(huì)的絕大多數(shù)條款，而只能是“董事會(huì)會(huì)議應(yīng)有過(guò)半數(shù)的董事出席方可舉行。董事會(huì)作出決議，必須經(jīng)全體董事的過(guò)半數(shù)通過(guò)。董事會(huì)決議的表決，實(shí)行一人一票”。