諸位請安靜，聽聽于學軍先生的觀點（代序二）

看事物有不同視角，有實踐經驗、理想與責任感的人，常常會發揮自己的優勢，得出自己獨特的見解。

于學軍先生就是如此，監管者的身份使他與市場有親密接觸的機會，因此得以洞察到經濟現象的幽微之處；而嚴謹的學術自律使其行文異常謹慎，很少做石破天驚之語，他的洞見隱藏在樸實的話語之后。

于學軍先生的大著《全球視角：中國宏觀經濟解析》即將發行第四版，對于一本貨幣理論統領下的宏觀經濟學著作而言，這是令人驚奇的數字。

于學軍先生的三個觀點讓人印象深刻，對于當下轉型經濟有著極其現實的意義。

第一，對于通貨膨脹與資本市場的關系的理解，主張在新型的通貨膨脹中納入資本市場的價格。這一觀點現在看來似乎平淡無奇，特別是許多人都在貨幣方面發表驚人之論的時候。但在金融危機來臨之前研究這一命題，只有深刻的思考者才能做到。

在這個架構中，中國的通貨膨脹悖論能夠得到合理的解釋，中國基礎貨幣大量發行時卻沒有引發高通脹，這個謎題沒有得到合理的解釋，也沒有得到數據分析的支撐。如果引入資本與貨幣市場的變量，把房地產市場、股票市場、期貨市場、債券市場等作為資金蓄水池，綜合幾個變量加權解釋，資金的走向與泡沫的方向也就洞若觀火了，如果在這方面有強有力的數據分析，不難索解所謂的中國式通脹之謎。

這一理論不僅僅作用于中國市場，國際市場同樣適用。金融危機之后，美國經濟剛開始溫和復蘇，道瓊斯指數就在貨幣的刺激下創出歷史新高，而歐洲的主要股指沒有受到歐債危機多大的負面拖累，德法等國的股票投資者比中國投資者舒適，貨幣成為理解金融危機之后宏觀經濟、資本市場的樞紐。

第二，對中國固定資產投資與外貿出口關系的考察。

產能過剩是近年來中國經濟的頑疾，通過信用周期的分析，于學軍先生發現，從2002年到2007年中國固定資產投資與外貿出口保持穩定的相關性，且相關度極高，比中國與澳大利亞的經濟相關性都高。

這是個新穎的視角。

通常道德主義論者指責固定資產投資上升是政府盲目追求GDP的產物。這個現象確實存在，本書中就有描述。但政績不是固定資產上升的唯一原因，政府成為追求GDP的經濟理性人，不一定必然復制一個注定失敗的經濟模式。

中國固定資產投資之所以瘋狂上升，是因為這一發展模式曾經非常見效，由此形成了嚴重的路徑依賴。由于出口漲落不定，政府宏觀調控曾經處于非常尷尬的地步，剛開始打壓鋼鐵與水泥的過剩產能，接著就出現了產能不足。

凈出口巨額增加使國內的過剩產能被國際需求抵消，于是，一切看上去花團錦簇——出口增加，固定資產投資增加；出口再增加，固定資產投資同步再增加。游戲的關鍵是，如果有一天出口下降了怎么辦？

這個噩夢在2008年金融危機爆發后終于來臨了，于是從出口導向的制造企業開始到周期性的資源企業，經營環境嚴重惡化，并直接影響了鄂爾多斯、溫州等地的房價。此時，在穩增長的壓力下，只能通過進一步增加固定資產投資解決過剩產能，并且假設這部分產能將被飛速發展的城鎮化和伴隨城鎮化而來的消費擴張所消化。希望這個美夢能夠成真。

未來三到五年是中國經濟結構轉型的關鍵時期。但在那之前，為了消化過剩產能，我們已經看到了房價在金融危機之后兩度飛速增長。固化既有的路徑依賴，當然不是什么好消息。

第三，對于政策的明確建議。

鑒于于學軍先生的身份，政策建議已經成為他的工作習慣。尊重市場的意志，調整經濟結構，抑制資產泡沫，減少出口增加內需，進行穩健的匯率與利率改革，成為首選綜合方案。

即使了解現實、務實如于學軍先生，在改革方案中也摻雜了不少理想主義的色彩，如希望政府厘清與市場之間的關系，如抑制房地產泡沫，如深切地改變中國經濟結構等——其言也易，其行也難。任何身處中國社會的人，都深刻體會到牽一發而動全身的深水區改革之艱難，比“觸動靈魂”還難：從頑固的既得利益群體，到民眾在廣場效應下的盲目，甚至政府在短暫危機下的應急之舉，形成合力推動社會向不可知的方向走，經濟發展與倫理越來越遠，政府之手可能在大項目的引領下越伸越長。這是理想主義者的悲哀。

有趣的是，于學軍先生表現出對美元的特殊關注，根據我的觀察，在2005年，他就提出“一切歸結為匯率”的主張，認為美元的寬松政策，導致人民幣升值預期強烈，大量國際熱錢涌入中國，推高了中國的物價，是中國房地產等資產泡沫出現的重要原因。到2006年，他豐富了自己的見解，正如他書中所描述的那樣，美元主導下的貨幣泛濫使中國成為美元膨脹最大受害國，呼吁決策者重視“美元陷阱”。看來，國人尤其是金融專家對于美元的關注已經超過美國人。美元挾自身威力，能夠在國際上保持匯率的相對穩定，而在國內能夠保持購買力穩健，尤其是在基本食品、服裝等必需品上，十年變化不大。即使在美國房地產泡沫期，其房價走勢也與中國高峰期的房價走勢不可同日而語。因此，美國人享受美元的威力帶來的好處，可以不那么關注美元，而國人必須關注。這大概也是貨幣被挾制者的共同悲哀吧。

如果說，在貨幣之門封閉時代，中國的通脹、緊縮與國際主要貨幣無關；那么，外向型經濟時代，輸入型通脹來臨，將迫使每個人都成為“貨幣國際主義者”。未來五到十年，人民幣匯率改革將進入深水區，匯率與利率改革必然傷筋動骨，是對中國經濟的嚴峻挑戰，能否走出陷阱，在此一役。希望于學軍先生先行一步，繼續深入思考研究，得出有前沿理論而接地氣的結論。

一切盡在書中。

噓，安靜下來，讓我們靜聽，聽聽于學軍先生在說什么。

葉檀

2013年6月于上海