第三節 投融資決策與企業社會效益相互關系的研究述評

一 國外研究簡要述評

對于企業社會效益的研究，國外學者主要是集中討論企業應承擔的社會責任或承擔社會責任的大小。早在1924年，Oliver Sheldon（1924）就提出了有關于企業社會責任的概念，并因此風靡西方學術界。從此，學者們廣泛地對企業社會責任的作用、意義以及合理性進行了長期的爭論。通過爭論，學者們普遍認為企業有義務按照社會公眾所期望的目標和價值制定政策，并采取符合社會期望和社會價值的決策和行動（Bowen,1953）。隨后，學者們將有關于社會責任的研究聚焦在社會責任的承擔或者社會效益的實現是否會降低或提高企業的經濟效益，如果兩者之間存在正向或負向的影響，這種影響會有多大。所以，后續的研究主要是希望了解社會效益的實現是否改善或者降低了企業的財務績效，從而為社會責任的承擔以及企業社會效益的實現尋找客觀的依據。

（1）社會績效與財務績效之間的關系研究。

出于對社會責任存在的合理性考慮，諸多學者試圖驗證企業社會參與度與企業財務績效的關系。通過社會績效與財務績效關系的研究，學者們可以判別社會績效對財務績效的影響，或者財務因素對社會績效的影響，而財務績效與投融資決策存在重要的聯系，所以通過財務績效與社會績效之間的研究可以在一定程度上判斷投融資行為是否會受社會績效的影響，或者說投融資行為是否會影響社會績效的實現。

最早對之產生興趣的應屬Moskowitz（1972），他通過選取14家認為屬于高社會參與的企業，對比其股票價格增長率與道瓊斯指數平均增長率，認為高社會參與度的企業具有更好的財務表現。然而，他的研究不僅存在樣本過小，沒有進行風險調整，同時在樣本選取的時候對于高社會參與度的標準存在不清晰的問題，并且其財務績效的衡量屬于短期指標，因此其分析結論存在可信度不高的問題。Bragdon和Martin（1972）則選取了17家造紙行業的企業進行分析，并發現具有較好污染指數的企業具有較高的ROE，從而也支持企業社會責任問題的參與會帶來更好的財務績效。然而，這些研究同樣存在樣本偏小，財務績效標準單一等問題。對于社會績效和財務績效之間的關系，McGuire等（1988）通過研究發現企業滯后期的財務績效會改善當期的社會績效，而社會績效并不會影響企業的財務績效。

Preston和O'Bannon（1997）是系統研究社會績效與財務績效之間關系的具有深入而重大影響的文獻之一。他們對兩者之間的關系做了六種可能的假設：社會影響假說、寬松資源假說、權衡假說、管理機會主義假說、正向協同假說以及負向協同假說。社會影響假說是以利益相關者理論為基礎，認為滿足企業各種利益相關者的需求將導致更好的財務績效（Freeman,1984）。寬松資源假說認為好的財務績效會潛在地增加企業的閑散資源，這些閑散資源可以提高企業社會責任領域包括社區和社會、員工關系或者環境等方面的投資能力（Waddock和Graves,1997）。權衡假說認為社會績效與財務績效之間存在負向關系。這個假說是從新古典經濟學的角度出發，認為社會責任行為會使企業得到較少的經濟利益但會產生較大的成本，這些成本會減少企業的利潤和股東的財富（Waddock 和Graves,1997）。管理者機會主義假說認為，管理者會因為追逐個人利益目標而損害股東和其他利益相關者的權益（Weidenbaum 和 Sheldon,1987; Williamson,1967,1985）。然而，當企業財務績效較好，經理人將會減少社會責任類的投資從而最大化他們自己的短期個人利益。相反，當財務績效較差的時候，經理人會從事一些明顯的社會項目從而抵消他們財務上產生的不盡如人意的結果。正向協同假說認為高水平的比較高的社會參與度會帶來財務績效的改善和資金的盈余，其中部分有可能被再投入到不同的利益相關者身上，從而在社會影響的假說下反過來再促進企業財務績效，并因此形成社會績效與財務績效之間的良性循環（Waddock 和Graves,1997）。負向協同解說認為高水平的社會參與會降低企業的財務績效，從而限制企業社會責任投資的資金水平，并因此導致社會績效與財務績效負向動態相關的關系，形成企業的惡性循環。

Makni（2009）利用加拿大2004年到2005年在加拿大社會投資數據庫披露了公司社會績效的179家上市公司，檢驗了社會績效與財務績效之間的相互關系。文章在進行格蘭杰因果檢驗后發現，公司財務績效與公司綜合社會績效之間沒有顯著的關系。但是在利用單個績效指標進行檢驗發現，社會績效的環境維度與財務績效之間存在顯著的負相關關系，從而認為參與社會責任的公司將會面臨更低的利潤以及更少的股東財富。

Makni（2009）以加拿大2004年至2005年179家上市公司為樣本，用格蘭杰因果檢驗的方法檢驗了由加拿大社會投資數據庫提供的公司社會業績（corporate social performance）數據與財務業績之間的因果關系。結果發現，除了市場回報率外，CSP混合指標與財務業績之間不存在顯著的關系。然而，當用CSP單一測量方法則發現，CSP的環境維度與資產回報率、股權回報率以及市場回報率之間存在顯著的負相關關系。文章認為，這一結果至少在短期與權衡假說（trade-off hypothesis）保持一致，同時部分地與認為承擔社會責任的企業將經歷更低的利潤并減少股東財富的負向協同假說（negative synergy hypothesis）保持一致，并認為這一結果反過來減少了企業的社會責任投資。文章在實證過程中不僅采用了由michael jantzi research associates（MJRA）創建的加拿大社會投資數據庫（canadian social investment database,CSID）中有關公司社會業績的量化方法，即公司社會業績總評分方法進行實證檢驗，同時與諸多學者采用 KLD（KLD Research ＆ Analytics,Inc.）數據庫和CSID數據庫中單維度變量進行研究相似，文章以社區和社會（community and society）、公司治理（corporate governance）、員工（employees）、環境（environment）、消費者和人權（customers and human rights）等單一維度得分為變量，分別檢驗了這些變量與公司社會業績之間的關系。

Wu等（2014）利用臺灣2007 ～2010年482家公司作為樣本，檢驗了公司社會責任（CSR）與公司資本成本之間的關系，并在總體上發現獲得臺灣《共同財富》雜志認定的承擔社會責任的公司會有較低的資本成本，而就企業常見的兩個風險因素，即賬面市值比和資產負債率而言，它們均與資本成本正相關。此外，在獲得承擔社會責任認定的企業中，家族式企業會比非家族式企業具有更低的資本成本，高盈余質量的企業會比低盈余質量的企業具有更低的資本成本，存在獨立董事的企業會比沒有獨立董事的企業具有更低的資本成本。

Elliott等（2014）從理論和實驗的角度研究了企業社會責任業績與投資者對股票價格估價之間存在一種無意識的因果關系。與心理學中“信息反映”理論一致，文章發現當投資者接觸到但并非準確詳細地獲得企業的CSR業績時，投資者會對正CSR業績的企業給予更高的估值，但會對負CSR業績的企業給予更低的估值。然而，一旦詳細評估CSR業績后，將會減少這種效應，從而表明這種效應是源自投資者無意識的反映，也就是說投資者在股票估值中無意識地運用了對CSR業績的信息反映。文章結論表明，正是源自這種無意識的信息反映，投資者通常會對正CSR業績的企業進行更多的投資或支付更高的價格。

（2）投融資決策與社會責任相關要素的關系研究。

回顧現有文獻，目前對于社會責任或社會效益與企業投融資決策之間的研究頗為罕見，僅少數的學者進行了一定的研究。其中Kang（2013）從多元化投資戰略入手研究了投資戰略是否對利益相關者需求和社會問題的一種回應。文章認為，雖然許多人對公司多元化戰略感興趣，但是很少有人對公司多元化與公司社會業績corporate social performance（CSP）進行研究。文章通過對1993～2006年511家美國企業進行研究發現，多元化投資水平與公司社會業績存在正相關關系，并發現非相關多元化投資與社會業績存在顯著的正相關關系，相關多元化投資與社會業績的關系則不顯著，國際多元化投資與社會業績正相關。此外，如果多元化企業很注重短期利益，那么會降低企業對利益相關者需求的反映，也會減少企業對社會的投資，從而對企業多元化投資與社會業績的正向關系產生抵減作用。然而，對于直接進行投融資決策與社會效益相關關系的研究并不多見。眾所周知，社會責任是一個多維的綜合性概念，是刻畫社會期望或社會價值的一個綜合指標。作為表現，企業社會責任是從環境友好、綠色低碳、稅收貢獻、吸納社會就業、社會發展促進等多個方面表現出來。也就是說，投融資決策與社會責任之間的關系理應更為具體地表現為與相關要素或指標之間的關系。目前，僅少數學者從部分角度進行了研究。由于本書主要從吸納就業和促進金融發展等角度研究企業的社會責任以及社會效益，因此后續主要從這兩個方面進行文獻梳理。然而，目前看，大部分文獻主要集中在投融資決策與企業就業吸收能力方面相關關系的研究。

Fair（1974）最初構建了一個包括價格決策、生產決策、投資決策和勞動力雇傭決策在內的理論模型，并分析了四個決策之間的邏輯關系和相互影響，以及在彼此勾稽關系下的決策優化問題。在他們的分析中，投資決策與工資決策以及與此關聯的勞動力雇傭決策存在緊密關聯的現象。Fair（1974）作為最早研究投資決策和公司就業之間關系的學者之一，在一定程度上詮釋了企業投資決策與企業在就業水平方面的社會貢獻。Dixit（1997）通過建立一個企業投資和就業決策的隨機動態模型，模型假設當資本和勞動增加或減少時，企業會產生線性的調整成本。文章通過對投資和就業設定一個內在的柔性排序，從而內生了長期或短期的概念。在數量分析中，文章不僅描述了這兩個因素的動態特征，而且發現，具有更強柔性特征的因素能夠按照其自身特征進行調整，但具有較差柔性的因素將不會經常調整并且其調整只有作為柔性更強一方的補充調整。因此，文章以柔性為切入口，刻畫了投資和就業兩者之間的動態關系。

Nickell和Nicolitsas（1999）在簡單的理論模型分析的基礎上，利用1972～1986年英國制造業上市公司的數據，通過建立就業、工資支付、生產效率三個模型，研究了公司財務壓力對其經營行為的影響。在實證過程中，文章采用利息支付對現金比例這樣一個具有現金流量特征的變量替代負債比例，并發現在控制現在和未來工資水平和需求的基礎上，這個比例的提高即財務壓力的提高對公司就業水平具有很大的負向影響，同時財務壓力的提高也會對公司工資支付水平的提高具有負向影響，對生產效率具有較小的正向作用。從實證數據分析看，如果利息水平從5%提高到8%，短期內企業就業會減少3%，而長期內將會減少大概11%。這樣的結論表明貨幣政策會對企業的就業水平產生顯著的影響，并認為在長期內利息率提高一個百分點將會導致勞動力雇傭水平多下降兩個百分點。雖然整體效果可能需要幾年時間才會顯現，但是因為勞動力雇傭水平的下降會直接導致失業，從而使這樣的影響變得非常的重要，從而認為利息率對就業的影響不可忽視。該研究能夠從利率角度反映融資因素對企業就業水平從而在就業貢獻方面社會效益的影響。

Philippon（2006）研究了公司治理與商業周期的關系，并認為不同治理狀況的企業對經濟變動有不同的決策反饋。但總體來說，在經濟情況偏好時，企業內部人會盡情享受公司決策帶來的樂趣，并會促進其投資支出和勞動雇傭。深入分析發現，他們內含的一個關系就是企業投資支出與勞動雇傭相生相隨，也就是說投資支出增加，勞動雇傭也會增加，反之亦然。

Erhemjamts等（2013）實證檢驗了公司社會責任的影響因素及其對公司投資政策、組織戰略和業績的影響。首先，文章發現具有較好業績、具有高R＆D比例、財務更健康的公司和從事新經濟行業的公司具有更大的可能性承擔社會責任，而具有較高風險的企業承擔社會責任的可能性則更小。同時，文章還發現企業規模與社會責任承擔存在一種U 形關系，從而標明非常小和非常大的企業表現出更強的社會責任關注水平。此外，文章發現社會責任關注度與企業投資、組織戰略以及業績具有正向關系。為了解決逆向因果關系產生的內生性問題和（或）遺漏變量導致的偏誤，文章運用2SLS方法進行了處理，最后發現CSR與公司相關特性之間的關系當CEO激勵處于樣本中位數以下時將變得更強，從而標明當CEO的貨幣激勵低于標準水平時，企業承擔CSR變得尤其重要。

Bhagat（2013）認為均衡工資不確定性會為企業邊際Q帶來一種不確定并對其產生負向作用。作為結果，不確定性會減少企業的投資和就業水平。在實證過程中，文章通過一種新穎的公司層面現金流不確定性的衡量方法發現，不確定性對公司就業和無形資產以及有形資產投資具有很強的負向影響。從經濟層面來看，如果不確定性恢復到危機前水平的話，就業會增加335萬個工作崗位，有形資產投資會增加1.54%，無形資產會增加1.29%。在文章的分析過程中，外生變量均衡工資會對公司邊際收益產生影響，從而影響公司的投資水平和就業水平。因此，在一定程度上而言，邊際收益產品對就業水平的作用關系間接地表明了投資對就業的影響。

Beard等（2014）研究了信息類企業資本投資對就業的影響。文章認為，按照投入產出模型的原理，投資會導致就業的增加，并從宏觀層面產生乘數效應。經過實證分析，美國信息部門的企業資本投資確實能帶來就業的增加，其投資就業乘數為每百萬美元投資帶來10個信息產業的就業崗位增加，但是對于整個經濟體而言，每百萬美元投資會增加24個就業崗位。雖然，他們認為投入產出模型同樣支持投資會對就業產生正的乘數效應，但是該模型得出的結論是每百萬美元只帶來10個就業的增加。

與上述學者不一樣，另外一部分學者則著重從融資角度探索融資對企業就業的影響。其中，Cantor（1990）以1968年至1987年在美國上市的778家非金融類上市公司為樣本分析了公司負債融資對投資支出以及雇傭決策的影響。結果顯示，高杠桿的公司存在投資和就業周期變動更大的現象，并且認為高杠桿企業投資和就業變化大是源自于在這種企業投資和就業需求對企業內部資金波動反映更加強烈的緣故。并且認為，從宏觀貨幣政策來看，宏觀貨幣政策影響企業總體投資和就業的一個途徑就是通過對企業銷售和利息支出的影響從而對企業的現金流施加影響。所以，企業杠桿提高將意味著投資和就業對貨幣政策的敏感性也將提高，這一結論適用于杠桿顯著提高的企業。當然，文章也認為，從行業整體來看，高杠桿企業并不一定會顯著地減少投資和就業。因為，即便一個高杠桿企業因為現金流量的下降，大量減少就業和投資，那些低杠桿的同行業企業也將會取代其減少的市場份額。

Anderson（1998）通過建立理論模型分析了在股東和其他利益相關者之間進行的負債引致風險的轉移如何影響投融資決策之間的互動關系。模型假定企業生產過程采用兩類要素，其中實物資本在第一個階段選擇，而勞動在第二個階段選擇。但是，在勞動力雇傭決策時企業會存在道德風險問題。一旦企業存在負債融資，企業會盡力博取最大收益，所以與全股權融資企業不同，企業會在勞動力要素上過度投資。并且，如果產品價格分布狀況有所改善、承諾的利息支付增加或者勞動力工資下降，那么企業還會雇傭更多的勞動力。此外，文章表明如果受負債增加的影響，股東對邊際投資的剩余要求權，即收入效應為負，那么負債對資本投資的影響為負；否則，兩種決策之間會直接正相關。結果，價值最大化水平的負債政策和投資政策會被同時確定，因為他們會通過負債利息和債務清償概率建立相互關聯的關系。投融資決策之間這種聯系的存在是因為兩者都在勞動力雇傭決策之前做出，三種決策又是在價格不確定和存在股權發行成本下進行的。

Hernando（2008）利用1985～2001年西班牙大型公司的數據分析了影響企業財務健康狀況的措施如何影響企業的投資和勞動力雇傭決策。文章著重分析了企業財務狀況和生產要素需求的非線性關系，并認為投資和勞動力雇傭決策是公司在財務狀況變化情形下進行調整的兩個重要方面。文章結果表明，面臨較高財務壓力的公司將會有比較明顯的低投資率和低勞動雇傭率。當然，文章也發現，財務壓力與投資就業決策之間的關系并不是線性的，這種關系在超過一定門檻后會變得更加嚴重。

Caggese和Cunat（2008）將研究焦點集中于融資約束對于勞動力固定期限雇傭和永久期限雇傭決策的影響。文章建立了一個理論模型，在模型中企業會面臨融資摩擦因素，同時在生產過程中可以采用雇傭固定期限勞動力和永久期限勞動力兩種方式。經測算，模型顯示融資約束的企業會比融資相對寬松的企業雇傭更多固定期限員工，以此讓他們吸收更大部分的員工數量的變動性。在利用意大利制造業公司作為樣本進行檢驗后，文章進一步確認了融資約束與企業勞動力雇傭類型之間的關系。

Quadrini和Sun（2013）從理論和實證兩個角度研究了公司負債水平對企業勞動力雇傭決策的影響。在文章建立的動態模型中發現，公司負債水平和勞動力雇傭增長水平具有正向關系，并且這種正向關系會隨著公司討價還價能力的增強而得以強化。在對理論結果進行實際檢驗過程中，文章用工會水平作為工人討價還價能力的代理變量，檢驗發現對于討價還價能力強的公司，其負債水平越高，勞動力雇傭水平確實會增加。Klasa等（2009）以及Matsa（2010）利用公司數據進行實證檢驗發現工會能力越強的企業越傾向于擁有更高的負債水平從而更低的現金持有量，從而支持了工人談判能力會影響企業財務決策的觀點。然而，雖然證據表明工人討價還價能力對公司財務決策具有較強的影響。但是，實際上，如果負債賦予公司與工人談判過程中更多優惠條件，那么企業更多債務的發行將提高企業增加工人的動機，這樣也就會導致在公司層面產生一種負債和增加勞動力雇傭之間的正相關關系。并且，這種關系將在工人談判能力更強的公司得到增強。

Chugh（2013）在建立代理成本模型的基礎上，分析了代理問題以及由此產生的高成本外部融資對勞動市場的影響。文章分析認為，由于企業融資需求，反周期的金融溢價在經濟繁榮階段會降低企業投入成本，但在經濟衰退階段會增加企業的投入成本，從而對企業的員工招募產生影響。也就是說，金融溢價會改變企業員工招募的能力和意愿。

Agrawal和Matsa（2013）研究了勞動力失業風險和公司融資決策之間的關系。文章結果證實，企業采用保守財務政策的部分原因在于為了緩和員工面臨的失業風險。文章發現更好的失業利益會導致公司采用更高的負債水平，尤其對于勞動力密集型和面臨財務約束的公司而言。文章事先估計，對于一個評級為BBB的公司而言，由于失業風險導致的財務約束間接成本占據公司價值的60個基本點。文章結論表明，勞動市場的摩擦因素對于公司的融資決策具有顯著的影響。

Paglia和Harjoto（2014）研究了私募股權融資（PE）和風險資本融資（VC）對1995年到2009年設立的中小企業的影響。文章結果認為，PE和VC融資對企業凈銷售額和勞動力雇傭增長具有正向的影響。然而，相對于VC融資，PE融資對于設立企業增長的影響相對較慢和相對較小，但PE融資產生的效益會相對持續更久。但是，文章也發現雖然依政府合約設立的企業更愿接受PE和VC融資，但是這些合約不會產生邊際融資后的增長和就業效益。

二 國內研究簡要述評

20世紀80年代，企業社會責任的觀點開始傳入我國。隨著時間的推移，這一理念逐漸得到了我國學術界的關注。但是，總體來說我國有關企業社會責任的研究尚處于初級階段。與國外研究相似，目前我國有關企業社會效益方面的研究基本上仍停留在企業社會效益與財務效益相關關系的研究，以此尋求一種能夠促進企業社會責任承擔的客觀依據。

陳玉清和馬麗麗（2005）是國內最早研究公司社會效益與財務績效關系的學者之一，他們以社會責任貢獻指標衡量企業的社會效益水平，并分析了社會責任貢獻指標與股票價值之間的關系。他們以中國上市公司為樣本，實證分析了證券市場價值與企業社會貢獻指標之間的關系，以此挖掘企業價值與社會責任承擔之間的聯系。結果發現，證券市場價值對企業社會貢獻或者說社會效益的反應并不靈敏。劉長翠和孔曉婷（2006）也以中國上市公司為樣本，在尋找合適的社會貢獻率指標的基礎上分析了社會責任會計信息披露的作用。結果發現，企業社會貢獻率的高低與主營業務收入增長率、凈資產收益率及資產負債率之間存在的關系，以此探索企業社會責任承擔或者社會效益實現對財務績效的影響。

溫素彬和方苑（2008）在將利益相關者劃分為貨幣資本利益相關者、人力資本利益相關者、生態資本利益相關者、社會資本利益相關者的基礎上，構建了企業社會責任的利益相關者模型，同時以中國上市公司為樣本，實證分析了企業社會責任與財務績效之間的關系。結果表明我國上市公司雖然開始對社會責任進行了關注，但是有關社會責任的信息披露仍然很少，并且企業社會責任的承擔會與當期財務績效形成負向關系，但對企業長期財務績效產生正向的作用關系。朱雅琴和姚海鑫（2010）則利用2008年滬深股市上市的1318家公司為樣本，實證分析了企業社會責任的承擔或者說社會效益的實現對企業價值的影響。結果發現，與政府相關的社會責任以及與員工相關的社會責任會對企業價值產生顯著的正向作用，而投資者的社會責任則會對企業價值產生顯著的負向作用，供應商的社會責任對企業價值不會產生顯著的影響。

李正（2006）以2003年滬市交易的521家上市公司為樣本，研究了企業價值與社會責任承擔之間的關系。結果發現，在短期看企業承擔的社會責任或者說實現的社會效益越高那么企業價值將會越低，但從長期的角度看，企業社會責任的承擔或者社會效益的實現并不會降低企業的價值。與此同時，他還研究了資產規模、負債比率以及財務狀況與社會責任承擔的關系，結果表明資產規模和負債比例與社會責任承擔或者社會效益的實現正相關，而財務狀況異常的公司前一年的盈利能力與社會責任承擔負相關。

宋獻中和龔明曉（2006）則重點研究了社會責任信息質量對決策價值的影響。他們通過對會計學專家進行調研發現，企業社會責任信息的披露并不會對企業的決策和公共關系價值產生太大的影響，但是社會責任信息的形式、性質和質量特征會對決策和公共關系帶來的價值產生不同的影響。然而，如果企業自愿披露社會責任信息，那么為企業帶來的公共關系價值影響會大于決策價值的影響。相反，如果企業被強制披露相關信息，那么為企業帶來的決策價值的影響會大于公共關系價值的影響。社會責任信息的披露無論形式如何，都會對企業價值帶來增值效應，也就是說社會責任承擔或者企業社會效益的獲得會對企業價值產生正向作用。

這些研究表明，企業社會責任在一定條件下會與財務績效產生顯著的相關關系，從而有可能通過財務績效對企業的投融資決策產生影響。但是，顯然國內學者并未對投融資決策與社會責任承擔或者社會效益問題進行過關注。而另一部分學者則試圖通過企業就業吸納角度探索社會效益與投融資決策之間的關系，如果就業與投融資決策之間存在顯著關系，則證明企業在就業增加角度的社會效益方面存在與投融資決策的關系。其中，王元京（2002）認為如果沒有必要的投資作保障，勞動者與生產資料相結合是難以實現的。因此，就業困難的問題實質上是企業投資不足的問題。田大洲（2009）利用柯布——道格拉斯生產函數建立個體經濟的就業函數，并利用1981～2007年個體經濟發展的數據建立 ARMA 模型分析我國個體經濟的就業與注冊資金、營業收入等變量的關系，發現個體經濟吸納就業的能力與營業收入、注冊資金總額都成正比關系。方明月等（2010）通過使用1999～2005年中國全部國有及規模以上工業企業數據庫，第一次采取動態面板方法（系統GMM）估計了不同所有制企業的微觀就業彈性。文章在借鑒宏觀就業彈性概念的基礎上，利用生產函數推導了微觀就業彈性的測度方法。在分析過程中，文章采用銷售額衡量產出水平，以職工人數衡量就業水平，并發現在短期就業彈性方面，港澳臺和外資企業的就業彈性最高，私營和集體企業居中，國有和其他企業最低；在長期就業彈性方面，港澳臺、外資和私營企業仍然高于國有和集體企業。在他們的研究中，銷售額的變化量引致的就業水平的變化量被描述成就業彈性，而銷售額的變化量源自于資本量的變化，所以就業彈性實際上也是資本投資對就業的影響，從而說明資本投資對就業的影響會受所有制關系的影響。萬解秋和徐濤（2004）則通過理論和實證研究，從匯率調整等融資因素角度分析了其對企業就業水平的影響。在其分析中，他們認為匯率的變化會對未來企業的出口產生影響并對企業投資水平產生作用，進而會對企業勞動力就業水平施加影響。

三 相關實證研究的簡要述評

綜觀國內外研究文獻，它們都從不同的側面對企業社會責任承擔或者說社會效益實現方面進行了研究，并從一定程度上詮釋了企業投融資問題與社會效益實現之間的關系。然而，現有的研究并無法掩飾一種沒有突破傳統視角，從投融資角度直接入手探索企業社會效益實現的相關問題。具體而言，其存在如下幾個方面的不足：

第一，現有文獻主要集中在社會責任以及社會責任指標或內涵方面的研究，同時通過著眼于社會責任或社會效益與企業財務績效之間關系的判別，希望通過尋找到企業社會效益與財務績效之間的同一關系為企業社會責任的承擔尋求理論依據，但是并沒有對投融資決策以及社會效益實現本身之間的關系進行足夠的研究和探索；

第二，現有文獻中有部分文獻探索了企業投資決策或者融資決策對就業的影響，從而詮釋了投融資決策對企業在就業吸納方面釋放出來的社會效益，但是除此之外并沒有其他維度，如信貸違約風險等反映金融發展角度社會效益的分析和研究；

第三，雖然現有學者關注了投資行為或融資行為對企業就業吸納的影響，但是并沒有在投融資互動優化背景下研究企業就業效益的實現，更沒有分析投融資互動優化下包括信貸違約風險等反映社會責任其他維度社會效益的實現問題研究。

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[1]在Myers的分析中，假設經理與股東利益完全一致，兩者是一個利益共同體，因而企業不存在股權代理問題，所以股東與經理在投資項目的選擇上存在同樣的價值取向。

[2]在他們的分析中，股東與經理同樣具有相同的利益，企業只存在股東債權人的代理沖突。