第一章 控股公司控制權的概念及性質

第一節 控股公司的法律性質及立法演變

一、控股公司的概念及法律性質

（一）控股公司的概念

狹義地理解，控股公司是“以控制他公司為目的而成立之公司，其作用在于股份之持有和管理之監督”。相應的，被控股公司通常被稱為從屬公司。隨著控股公司的多樣化發展，學者對該概念也一再作擴大化解釋。現在，學者普遍認為直接或間接持有他公司一定比例的有表決權股份和對他公司控制權的享有是判斷控股公司的兩個基本法律要素。

根據現代公司法所有與控制分離的公司治理理念，股東無權直接參與公司經營管理，只能以行使表決權的方式，在股東大會上促成有利于自身利益的股東會決議的通過，或選舉出代表自身利益的董事進入董事會，進而掌握公司的經營管理權。所以，持有足夠數量的表決權股成為界定控股的關鍵所在。一般來講，表決權股份數量與控制力成正比。當股東所持有的股份占公司有表決權的股份總數50%以上時，便可以根據資本多數決原則在公司股東大會上作出各種有利于自己的決議，從而對公司享有絕對的控制權。因此，早期公司法理論從資本控制的角度出發，以單純的數量標準為依據，認為持股超過他公司有表決權的股本總數的50%可對被持股公司施加支配性影響而成為其控股公司。比如，日本《獨占禁止法》、韓國《限制壟斷法》和我國臺灣地區“投資控股公司申請股票上市審查準則”就采用了類似的判斷標準。

但是隨著現代公司控制結構的多樣化發展，持有一公司低于50%的有表決權股份而行使對該公司的相對控制權的并不在少數。實踐中也有持有多數表決權股而本身并不參與公司經營管理的外部股東（Outside Shareholder），比如機構投資者。所以，對控股公司概念的判斷上，上述僅就“形式化”之百分比的認定標準，近年來越來越招致學者的非議。控股公司的概念，逐漸從形式判斷轉向實質判斷。一公司是否具有對它公司實質上的持續性影響力與決定力成為甄別控股公司的實質標準。比如，在美國，公司集團內部“在商業意義上，如果一個公司享有任命另一公司多數董事會成員的權利而控制了該公司的董事會時，那么，該公司就被認為是另一個公司的控股公司，而另一個公司則被認為是該公司的子公司”。新澤西州公司法就規定，一公司對他公司所掌握之股權足以操縱他公司董事之選舉者，即為控股公司；賓西法尼亞州公司法也規定，一公司實際控制他公司人事或者經營者，為控股公司。

不過，為使控股公司的認定更具可操作性，現代公司立法上大都同時使用形式判斷與實質判斷雙重標準。比如，德國《股份公司法》第17條規定：“從屬企業是在法律上獨立的企業，另外一個企業（支配企業）可以直接或間接地對該企業施加決定性影響。不過由一個擁有多數資產的企業可以推測為它從屬于一個占有其多數股份的企業。”美國法律協會起草的《公司治理原則：分析與建議》（Principles of Corporation Governance: Analysis and Recommendations）1.10條也從形式和實質兩方面對控股公司作出界定：首先認定，通過自己或通過第三人持有公司有表決權之已發行股份總數過半數者為控股公司；其次，縱不符合形式標準，但實質上就公司事業經營或發生問題之特定交易有行使支配力之事實時，也應被認定為控股公司。因此，公司持有或通過第三人持有公司有表決權之已發行股份總數25%以上者，推定該股東對公司之事業經營具有控制力。澳大利亞《公司法》第9條規定：“控股公司指擁有從屬公司的公司。”第46條規定：“在下列情況下，公司A是公司B的從屬公司：B控制A董事會的組成；或者，B在A的股東大會上擁有或控制著過半數的多數表決權；或者，B掌握A半數以上已發行股份。”第47條進一步闡明，如果B能選任或撤換A的全部或大多數董事，則可確認B已經控制了A的董事會。

我國《公司法》第217條第2項對控股股東作了如下定義：“控股股東，是指其出資額占有限責任公司資本總額50%以上或者其持有的股份占股份有限公司股本總額50%的股東；出資額或者持有股份的比例雖然不足50%，但依其出資額或者持有的股份所享有的表決權已足以對股東會、股東大會的決議產生重大影響的股東。”由此可見，我國《公司法》對控股股東的界定完全建立于股權關系上，并兼用形式判斷與實質判斷雙重標準，在形式上持股達50%以上的股東即為控股股東，在實質上因持股所享有的表決權足以對股東會、股東大會的決議產生重大影響的股東也是控股股東。那些非因股權控制關系而對公司有控制力的人并非控股股東，而是實際控制人。《公司法》第217條第3項規定：實際控制人是指“雖不是公司的股東，但通過投資關系、協議或者其他安排，能夠實際支配公司行為的人”。如果一個非控股公司通過與他人一致行動可以控制他公司董事會的組成，則該公司可以稱為實際控制人。《公司法》區分了控股股東與實際控制人，使得公司控制關系更加明確，凡是基于股權控制關系而享有控制權的股東均為控股股東，基于其他關系而享有控制權的股東為實際控制人。因此，在我國控股公司就是指基于股權控制關系而在形式上持股達50%以上或者在實質上掌握其他公司控制權的公司。

（二）控股公司的性質

控股公司是公司所有與控制分離理念發揮到極致的表現，是現代公司的新發展。它通過對從屬公司股份的擁有，直接或間接掌握了從屬公司的控制權，并借此影響從屬公司的經營決策，實現規模化、集約化經營。為了更好地認識控股公司這一新的法律現象，有必要對控股公司的性質作進一步的法律透視。

1．控股公司與從屬公司均為具有獨立法人資格的公司

獨立法人資格是公司的主要法律特征。無論控股公司還是從屬公司，只要是依據《公司法》成立，就是具有獨立法人資格的民事主體，具有完全的權利能力和行為能力，能獨立從事生產經營活動，并以自己的財產獨立對外承擔民事責任。

控制與從屬的公司組織形態之所以成為現代公司發展的主流，究其原因，還是公司法人格獨立原則在起作用。公司法人格獨立原則，使控股公司在投入少量資本的情況下，就可以憑借從屬公司的獨立人格和對從屬公司的控制權，實現自身利益最大化，不但減少和分散了投資風險，而且降低了交易成本。所以，公司法人格獨立原則是控股公司存在的法律前提。不過，公司的獨立人格和有限責任就像一把雙刃劍，它既為控股公司的建立創造了法律條件，又為控股公司濫用控制權提供了庇護傘。控股公司虛假出資、抽逃資本、轉移財產、逃避公司法定義務等現象愈演愈烈，與控股公司濫用公司法人格獨立和有限責任制度有直接關系。總的來講，控股公司這一公司組織形態的出現，是現代公司集團化、規模化發展的結果，要想通過制度和規則抑制、阻礙這種經濟現象，是違背經濟發展規律的，必然會遭到失敗。所以，順應經濟發展潮流，肯定控股公司與從屬公司的獨立法人資格，并通過制度調整規范控股公司控制權，是法律對現實的正確回應。

2．控股公司主要通過股份的持有掌握從屬公司控制權

控股公司是通過擁有另一公司有表決權的多數股份來控制另一公司的。對股份的持有方式，因各個公司的經營模式、所處的法律環境和國情等因素的不同，呈現不同樣態。一般來講，控股公司主要通過表決權多數控股、金字塔型股權結構控股以及相互持股等方式掌握對從屬公司的控制權。至于持股達何種程度構成控股，因各國公司股權結構的具體特征而有不同要求。

3．控股公司設立的動因在于取得控制利益（control benifit）

如果說，分散投資、分散風險是現代商業投資的基本理念的話，控股公司甘冒風險，集中大額股份于一個公司的做法必然另有所圖。Clifford G. Holderness（2001）認為，大股東控股是受兩種利益的驅使：其一，共享的控制利益（shared benefit of control）。其二，獨享的控制利益（private benefit of control）。共享的控制利益是指大股東或其代表居于公司董事或高級管理人員之位而直接影響公司決策中所生的利益。因為這種決策多在于謀求公司發展、擴大公司利益，少數股東也能由此獲益，所以這部分利益是與少數股東共享的；獨享的控制利益則是指大股東利用控制權消耗公司資源、利用公司機會所謀取的個人利益。這部分利益將少數股東排除在外，所以稱獨享的控制利益。由于第一項利益是與少數股東共享，而且即使大股東本人不參與管理，由聘用的勤勉、謹慎、有能力的公司高級管理人員掌握決策權也同樣能使大股東獲益，所以學者普遍認為，獨享的控制利益才是大股東控股的直接利益驅動。

控制利益一般是很難準確量化的，尤其是在公司正常營運中。不過，在控制權竟購中這種利益可以以一定的方式揭露出來。因為“控制”的前提是有足夠的表決權來影響公司決策，所以，看好目標公司控制權的投資者愿意開出高于股票市場價的溢價（voting-premium）來收購有表決權股。依據成本核算，控制權的競爭者在控制權競爭中開出溢價，必然要在將來掌握公司控制權后獲取至少等值的控制利益。所以，學者一般以表決權溢價作為衡量控制利益的尺度。

二、控股公司與相關企業形態的比較

在許多經濟學研究著作中，控股公司這一概念常與控制公司、母公司、集團公司等概念混合使用，這是因為，這些企業形態都是企業聯合中發展出來的新型企業類型，都在一定程度上存在控制與從屬、支配與被支配的相互關聯關系。但是，在法律意義上，這些概念的內涵又不盡相同，有進一步區分的必要。

（一）控股公司與母公司

在法律上，相互獨立的公司可能彼此之間存在某種特殊的控制與被控制關系。證監會2008年修訂的《上市公司收購管理辦法》第84條規定：“有下列情形之一的，為擁有上市公司控制權：（一）投資者為上市公司持股50%以上的控股股東；（二）投資者可以實際支配上市公司股份表決權超過30%;（三）投資者通過實際支配上市公司股份表決權能夠決定公司董事會半數以上成員選任；（四）投資者依其可實際支配的上市公司股份表決權足以對公司股東大會的決議產生重大影響；（五）中國證監會認定的其他情形。”這就是說，一公司可以通過股份取得的方式成為另一公司的控股公司，也可以通過出資關系、協議、其他安排的途徑成為一個公司的實際控制人，還可以同時采取上述方式和途徑取得一個公司的控制權。不論是以哪一種方式取得控制權，只要是在公司控制關系中處于控制地位的公司均可謂母公司。但是，在諸多公司控制關系中，只有滿足《公司法》第217條的規定，其出資額占有限責任公司資本總額50%以上或者其持有的股份占股份有限公司股本總額50%，或者出資額或者持有股份的比例雖然不足50%，但依其出資額或者持有的股份所享有的表決權已足以對股東會、股東大會的決議產生重大影響的公司，才是控股公司。所以，在控股公司與母公司的關系中，母公司是指所有擁有控制權的公司，而控股公司只是母公司的一個形態，僅憑股份的取得而享有對其他公司的控制權。

（二）控股公司與關聯企業

關聯企業是指企業之間為達到特定經濟目的通過特定手段形成的企業之間的聯合。所謂的“特定經濟目的”，指企業之間為了追求更大的經濟效益而形成的控制關系或統一安排關系；“特定手段”指通過股份參與、資本滲透、合同機制或其他手段如人事連鎖或表決權協議等方法；“企業之間的聯合”指具有獨立法人地位的公司企業之間的聯合。與控股公司相比較，二者區別表現在，控股公司是獨立法人，而關聯企業是由多個具有獨立法人資格的企業組成的企業聯合體；控股公司僅通過股份參與手段產生，而關聯企業可通過除此之外的多種手段形成。二者的聯系在于，控股公司及其從屬公司構成關聯企業，屬于關聯企業各形態中通過股份參與手段聯合在一起的企業聯合。

（三）控股公司與企業集團

企業集團是由若干具有獨立法人資格的企業形成的置于統一管理之下的企業聯合。與關聯企業這一更為寬泛的概念相比，“統一管理”關系將企業集團限定為關聯企業的一種典型表現形式。與控股公司相比，企業集團最大的區別在于其非法人性。企業集團沒有統一的意思機關，企業集團的財產也不表現為企業集團作為一個整體而享有財產權。但是，控股公司是企業集團中具有獨立法人資格的成員企業，也是企業集團賴以建立的核心企業。通常情況下，企業集團往往以一家控股公司為核心，通過控股、參股、協議等方式將若干企業聯合起來，最終形成母公司—子公司—孫公司系統。

（四）控股公司與康采恩、卡特爾、辛迪加、托拉斯

“康采恩”一詞源于德語Konzern，是一個支配企業與一個或多個從屬企業形成的并置于該支配企業的統一管理之下的聯合。所以康采恩意同企業集團。根據德國股份公司法的規定，康采恩有縱向與橫向之分，其中前者各康采恩企業之間有控制與從屬關系，而后者各康采恩企業之間沒有從屬性。康采恩可以通過企業合同、股份參與及公司歸附等手段組建。所以，控股公司與從屬公司是其中通過股份參與手段建立起來的縱向康采恩的法律形式之一。

“卡特爾”一詞源于法語的“Cartel”，意為協定或同盟。它是企業或企業聯合組織為達到共同目的而訂立的合同以及聯合組織所作出的決議，目的在于形成一個壟斷組織。卡特爾形式有：交易條件卡特爾，它給一個行業的企業規定一個統一的合同條件；價格卡特爾，它規定一個統一的最低價格；顧客或者地區卡特爾，它為每個企業規定特定的顧客種類或者特定的營業地區等。參加卡特爾的企業在生產上、貿易上、財務上保持各自獨立性，在法律上仍具有獨立法人資格，所以類似于合同型關聯企業，與控股公司有質的區別。

“辛迪加”一詞源于法語Syndicate，原意“組合”，是卡特爾的極端形式。它是指將價格、交易條件、合同條款、有關產品的一般條件等全部統一規定從而形成壟斷的卡特爾形式。參加辛迪加的企業雖然在法律上仍保持獨立法人資格，但是在商業上完全喪失了獨立性，所以是較卡特爾更為穩定的壟斷組織形式。

“托拉斯”一詞源于英語Trust，意為“信托”。它是由若干生產同類產品或生產上有密切聯系企業為獲取高額利潤組建的大型壟斷組織。托拉斯有兩種形式：一是以金融控制為基礎的托拉斯，實質上就是控股公司，其權力以擁有托拉斯的股票為基礎；二是以完全合并為基礎的托拉斯，即托拉斯是一個獨立法人，其參加者在法律上和商業上都喪失了獨立性。所以，托拉斯的第一種形式屬于本書研究的控股公司的范疇。

三、控股公司的實證研究及立法演變

（一）控股公司的實證研究

1．影響控股公司產生的因素

一般來講，設立控股公司都是出于經濟上的考慮。為擴展經營規模或獲取更大控制利益，公司常通過轉投資、公司分立或公司并購等形式，取得他公司控制權。不過，學者的實證研究證實，公司的股權結構是內生的，一個國家公司的股權結構形態取決于其所處的市場環境、治理規則、穩定程度以及面臨的其他各種條件。所以，任何一個國家公司股權結構現狀都有其必然性。而控股公司的出現，一般都受下列因素的影響：第一，投資者保護體系的影響。總的來講，投資者保護體系健全的國家，嚴格規制公司法律行為，所以股權分散居多；在投資者保護體系不健全的國家，由于放松公司管制，所以股權集中居多。股權分散型公司在投資者保護好與差的國家中所占的比例分別為：48%、27%。第二，市場流通性的影響。市場流通性帶動股權的移轉，是股權變動的潤滑劑。如果一國市場交易體制健全，則大股東可以通過轉讓股票，從高額的控制權轉讓溢價（voting-premium）中獲利，少數股東也可搭便車使手中的股票增值，所以股權結構呈分散狀態；如果市場交易體制不完善，喪失控制權意味著喪失可觀的控制利益，所以大股東會不惜一切保住控制權。這些國家的股權結構多呈集中型。第三，公司規模的影響。公司越小，控股現象越明顯。Mara Faccio &Larry H.P.Lang分析了法國、德國、英國、意大利和西班牙五國20家大公司、50家中等規模公司和50家小公司后發現，在樣本公司中，大公司較小公司更趨于分散控制。如果對小公司限定更嚴格一點，會發現小公司通常都有控股公司，尤其在股權保護差的國家。

2．控股公司在世界范圍內的普遍性存在

1932年，法學家Berle與經濟學家Means在分析美國200家大公司股權結構的基礎上，出版了《現代公司與私有權》一書，提出現代企業所有與控制分離的著名論斷，斷言股權高度分散是現代公司的主要特征。該論斷不但直接導致1934年美國證券法的出臺，而且成為此后幾十年來公司法學與經濟學理論研究的主線。時至今日，Berle &Means論斷仍對現代公司治理的諸多方面起著積極的指導作用。

但是，公司發展的實踐同時表明，Berle &Means論斷也并非恒古不變的真理。學者對世界主要國家的實證研究結果證實，Berle &Means所斷言的以股權分散為主要特征的現代公司，僅存在于美國、英國、日本等少數國家。在歐亞大多數國家中，集中型股權結構是公司的主要特征。La Porta, Lopez-de-Silanes &Shliefer（1999）在世界排名前27位的富有國家（以1993年為據，其中除去沙特、科威特、阿拉伯等無實質意義股票市場的國家）中，各選取20家大公司和10家中等規模公司作了橫向比較。他們發現，以大公司為例，如以直接或間接持有一公司已發行有表決權股份總數的20%為控股公司的衡量標準，64%的大公司是集中型持股；如以直接或間接持有一公司已發行有表決權股份總數的10%為控股公司的衡量標準，76%的大公司是集中型持股。Mara Faccio &Larry H.P.Lang分析了法國、德國、英國、意大利和西班牙五國3740家公司的股權結構，分別以La Porta等人確定的10%與20%的衡量標準，除英國外，樣本公司中分別僅有15.13%和38.34%的公司是分散持股。另外，Claessens et al（2000）對2980家東亞公司的調查結果顯示，2/3的東亞公司由一個控股公司控制，通常是家族控股。而且，為數不多的幾個家族控制了該地區大部分的公司財產。以印度尼西亞和菲律賓為例，兩國的前十大家族掌握了全國過半的公司財富（分別為57.7%和52.5%）。在同為英美法國家的澳大利亞，實證考察也得出類似的結果。在Asjeet lamba &Geof Stapledon（2001）考察的240家公司中，有72%的樣本公司有持股超過10%的控股公司；52%的公司有持股超過20%的控股公司。另外，16%的公司有絕對控股公司（持股50%以上）。Ian M Ramsay &G P Stapledon在考察了澳大利亞排名前500位的上市公司后發現，每個上市公司平均控制28家從屬公司（最多的是News Corporation Ltd.，控制778家從屬公司）,90%以上的從屬公司都是全資控股公司（即11,779家從屬公司中的10,612家（2002））。

所以，從世界范圍來看，無論在歐美還是東南亞，無論是經濟發達國家還是發展中國家，也無論是經濟學家所認為的法治環境好的國家還是法治環境差的國家，控股公司的存在已帶有一定的普遍性。在現代經濟規模化、聯合化和國際化的發展趨勢下，越來越多的公司已不再滿足于傳統單一模式的公司組織形態，紛紛選擇以控股公司為核心的企業集團的發展模式。所以，控股公司儼然成為當前企業聯合中新生的、并極具發展潛力的新型公司組織形態。

3．我國控股公司的特點及治理焦點

我國現有股份從所有者性質上劃分，有國家股、法人股和個人股之分；從股份的流通性上劃分，有流通股與非流通股之分；從股票發行種類上劃分，又有A股、B股和H股之分。所以，研究中國公司的股權結構，不能僅僅依靠單一市場或單純流通股比重來確定。不過，由于我國相關證券法律法規已經建立了上市公司強制信息披露制度，上市公司必須披露本公司主要股東持股狀況及股權變動情況。所以，以上市公司為樣本研究我國股份公司股權結構，相對來講準確性更高。由我國上市公司發展的特殊歷史原因所決定，分析我國上市公司的股權結構需要以2005年為界，對股權分置改革前后上市公司的股權狀況分別研究。

股權分置是對特定歷史階段我國上市公司股權結構的描述，是指A股市場上市公司的股份被分為兩類性質：一類是社會公眾購買的公開發行的股票，可以在證券交易場所掛牌交易，稱為可流通股；另一類是上市公司公開發行前股東所持股份（其中絕大多數為國有股），只能通過協議方式轉讓，稱為非流通股。股權分置現象的產生，與市場發展早期社會各界對股份制以及資本市場功能和定位的認識不統一有關，另外，當時國有資產管理的改革還處在初級階段，國有資本運營的觀念還沒有完全建立。1992年5月，原國家體改委發布的《股份有限公司規范意見》規定：“國家股、外資股的轉讓需按國家有關規定進行”;1993年4月國務院發布的《股票發行與交易管理暫行條例》規定：“國家擁有的股份的轉讓必須經國家有關部門批準，具體辦法另行規定”。但是，在實際運行中一直沒有出臺國有股份流通的“有關規定”和“具體辦法”，國有股事實上處于暫不上市流通的狀態，其他公開發行前的社會法人股、自然人股等非國有股也暫不流通。公司在上市時，在其《招股說明書》或者《上市公告書》中一般承諾：“根據法律、法規的規定和中國證監會的核準發行通知，本公司公開發行前股東所持股份（國家股、法人股、外資股、自然人股等）暫不上市流通”。同時，公司上市后通過配股、送股等派生的股份，仍然根據其原始股份是否可流通劃分為非流通股與流通股。據此，形成了股權分置的格局。在股權分置下，中國上市公司最突出的問題就是“一股獨大”，即國有股占據絕對比重，不流通股在上市公司總股本中占據絕對控制地位，由此形成國有控股股東對上市公司的絕對控制局面，導致了過多的權力濫用行為，不但使上市公司事實上喪失了獨立性，成為國有控股公司的工具，給上市公司的治理帶來很大困難，而且危及證券市場誠實信用的交易秩序的建立和維護。根據中國證監會的統計資料，截止到2004年5月底，我國共有1324家上市公司，其中第一大股東持股達50%以上的有486家，控股20%—50%的有724家，兩者合計占全部上市公司總數的91.4%。而這當中，國有股第一大股東控股50%以上的有419家，控股20%—50%的有450家，兩者合計占全部上市公司總數的65.6%。另外，截至2004年底，中國上市公司總股本為7149億股，其中非流通股份4543億股，占64%，國有股份在非流通股份中占74%。總體來講，股權分置下，我國的上市公司有以下兩大特點：（1）股權集中度高，普遍存在控股公司；（2）國有控股公司是控股公司的主要存在形式。

作為歷史遺留的制度性缺陷的股權分置在諸多方面制約了中國資本市場的規范發展和國有資產管理體制的改革，隨著新股發行上市的不斷積累，其對資本市場改革開放和穩定發展的不利影響也日益突出。為了解決股權分置下中國上市公司和證券市場發展所面臨的瓶頸，2005年4月29日，經國務院同意，中國證監會發布了《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，該文件的出臺標志著我國上市公司股權分置改革工作正式啟動，自此之后，我國相繼進入了上市公司股權分置改革試點階段、重點推進階段和全面推進階段。股權分置改革是中國資本市場完善市場基礎制度和運行機制的重要變革，也是前所未有的獨創性改革，它消除了流通與非流通股的流動性差異，恢復了股票同股同權同利的特征，實現了“全流通”，一定程度上降低了國有股的比重，為股權結構向多元化發展創造了條件。截至2008年6月27日，除去極個別的公司之外，我國上市公司基本完成了股權分置改革。據資料顯示，在2006年，國家股比重和法人股比重都出現了很大的變化，國家股比重從2005年的44.82%下降為30.70%，降了14.12%，降幅有史以來最大，法人股比重也從2005年的13.33%下降為5.02%。但是，2007—2008年末，受股市低迷的影響，很多國有控股公司回購上市公司股份，使國有股的比例再次上升。2008年底國有股比重上升為45.23%，如果考慮法人股當中還有一部分是國家控股，則實質上國有股的比重還會更高。有學者選取2008年9月30日這一時點上滬市和深市1571家A股上市公司作為樣本，對第一大股東與第二大股東的持股信息進行采集、分析，總結出我國上市公司第一大股東與第二大股東持股基本情況如下：

上表反映出，在股改完成后，我國上市公司第一大股東絕對控股和相對控股比例仍然居高不下，第二大股東很難對第一大股東形成有效制約。滬市、深市A股上市公司中第一大股東持股比例20%以上的公司占比分別高達84.95%、86.52%，而形成強烈反差的是，兩市中第二大股東持股比例低于10%的公司占比卻分別高達77.13%、59.83%，滬市、深市A股上市公司中第一大股東的持股比例高于第二大股東20%的公司數占比分別為60.43%和54.33%。此外，據資料顯示，股改后雖然國有股實現了全流通，但是事實上進入流通的國有股比例甚微。2007年股票市場規模迅速擴大，截至2007年底，股票總市值達32.7萬億元，相當于GDP的比值的132.6%，但是實際進入流通的股份比例偏低，僅為上市公司總股本的28.4%，尤其是大市值上市公司實際進入流通的股份比例過低。2007年前十大市值上市公司實際進入流通的股份占公司總股本比例分別是：中石油1.6%，工商銀行3.6%，中石化9.8%，中國人壽3.2%，中國銀行2.1%，中國神華6.3%，中國平安11.0%，招商銀行32.0%，交通銀行4.6%，中國太保9.1%。由這些數據可以看出，雖然股權分置改革實現了全流通，為股權主體多元化創造了條件，但是目前我國上市公司國有股的比重仍然居高不下，股權集中度高仍然是我國上市公司股權結構的真實寫照。

世界上多數國家公司股權集中于家族（歸根到底是個人）手中，而我國國有股居控股地位。有學者將這種股權結構特點形象地稱之為“一股獨大”現象。以“一股獨大”為題的文章近年來屢屢見諸報端，指責之聲不絕于耳。其實，公司的股權結構是內生的，取決于其所處的市場環境、治理規則、穩定程度以及面臨的其他各種條件。在澳大利亞、新西蘭、意大利等國家，國有股“一股獨大”也是普遍現象。所以，“一股獨大”本身不是問題。問題的癥結在于“一股獨大”現象下如何進行科學的公司治理。

我國上市公司治理中存在的最大問題不是單純的“一股獨大”，而是“一股獨大”與“內部人控制”的混生。其實，我國公司的內部人控制與國外在經濟學研究上常用的內部人控制概念是有區別的。國外的內部人控制概念是建立在Berle &Means的公司所有與控制分離理論基礎上的。由于股權高度分散，管理層不再是某個股東的代表，而是有專門管理經驗的專業管理人員。這些掌握公司管理權的“專業管理人員”被視為內部人，如何協調這些“內部人”與股東的代理關系，使其遵守誠信義務，履行代理職責，自覺維護股東利益，實現股東利益最大化是西方國家（尤其是美國）公司治理的焦點。從理論上講，我國公司普遍以控股模式運行，所以公司控制權理應把握在控股公司手中，控股公司通過選派代理人進入公司管理層落實自身經營政策。在這樣的股權結構下，管理層的利益與控股公司利益一致，不存在西方國家意義上的所有與控制分離的問題，也不存在西方國家所謂的“內部人”。即使一定要說有“內部人”，他們也是控股公司及其代理人。其實，中國上市公司的“內部人治理”另有其含義，實際上是指公司的管理層喪失了獨立性，完全依存于控股股東，控股股東可以直接指使管理層，甚至可以越過公司管理層操控上市公司。所以，我國上市公司盡管在某種程度上也存在控股股東與管理層之間的代理沖突，但是控股股東控制與內部人控制相對重疊、相互依存的格局更容易導致控股股東與管理層的合謀尋租等不規范行為。在另外一層意義上，由于歷史原因，大量上市公司的高級管理人員并不是通過完全意義上的民主選舉產生的，而是援用政府公務員的任命方式，由控股公司選派并任命的。他們集官員與管理者雙重身份于一體，不但不以控股公司利益最大化為己任，而且利用手中的權力，大量撈取控股公司和從屬公司利益，成為實質意義上的“內部人”。“窮廟富方丈”是國企財富再分配的生動比喻。在國企紛紛倒閉的同時，一批身為國企“法定代表人”的百萬富翁脫穎而出，造成國有資產迅速流失的惡劣后果。20世紀90年代國企“法定代表人”貪污、受賄、侵占公司財產的大案頻頻發生。中國證監會《中國資本市場報告》總結到，我國上市公司公司治理中突出的問題表現在：（1）部分控股股東直接干預上市公司事務。一些上市公司雖然在形式上與控股股東之間保持產權、人員、經營上的獨立，但是在實際操作中受到控股股東的干預甚至控制。一些控股股東繞過股東大會、董事會和管理層，直接插手上市公司的人員任免、日常經營和決策，或者通過關聯交易等方式損害上市公司利益。（2）部分上市公司的公司治理“形似而神不似”，“三會”運作流于形式。一些上市公司的“三會”運作未起到控股股東與中小股東、內部董事與外部董事、監事會和董事會之間相互制約的作用。部分上市公司的股東大會往往成了“大股東會”，董事會權力蛻變成為董事長權力，獨立董事和各委員會難以發揮應有的作用。上市公司經營者與董事重疊過多，使公司董事會難以行使決策、任免、監督和考核等職能。（3）部分國有上市公司所有制缺位，內部人控制問題嚴重。一些國有上市公司的所有者缺位，給“內部人”控制創造了條件，公司決策與運作沒有得到制衡和監督。“內部人”控制妨礙了公司的規范運作和長遠發展，助長了企業經營中的短期行為，導致企業利潤被侵蝕，并造成國有資產流失。（4）部分上市公司高管人員的勤勉盡責意識淡薄，更多考慮控股股東或其自身利益。一些上市公司董事經常缺席或委托他人出自公司董事會，未能盡職盡責；部分公司高管在日常經營中，也未能盡到勤勉盡責的義務；個別高管甚至協助控股股東侵害上市公司利益。所以，面對“一股獨大”和“內部人控制”控制問題，在解決大、少數股東矛盾問題的同時，解決具有中國特色的“內部人治理”問題，協調“內部人”與股東、公司的利益問題是中國上市公司治理的關鍵所在。2005年11月，國務院批轉了證監會《關于提高上市公司質量的意見》，從2006年3月起，中國證監會開展了旨在進一步促進上市公司規范運作、加強上市公司質量、提高上市公司質量的專項活動，從完善上市公司監管體制、強化信息披露、完善公司治理、上市公司清欠、建立股權激勵機制、推動市場化并購重組等方面，立足于全體股東利益最大化，不斷提高公司治理的水平和管理水平，營造有利于上市公司規范發展的環境，支持和督促上市公司提高質量，該專項活動現已初見成效。

（二）主要國家和地區控股公司的立法演變

傳統公司法建立在單個公司的獨立命題之上，假定公司之間彼此獨立、互不參股，也不存在管理人員連鎖以及其他任何利益關聯。但是，在現代企業大量聯合的背景下，傳統公司已逐漸異變為復合商業機構中純粹的組織工具，所發揮的只是復合公司體中成員細胞的作用，這一變化標志著公司法古典文本面臨著巨大的危機。如何重塑控股公司與從屬公司及其少數股東、債權人的法律關系，構建集團內部新的利益平衡成為立法者無法回避的現實問題。從20世紀30年代以來，各國立法、司法界都在總結有關控股公司的法律規則。但是，迄今為止，沒有任何一個國家就此專門立法。有關控股公司的法律規范散見于公司法、證券法及相關法律規范中。筆者在此對主要國家控股公司的立法演變作一簡要回顧。

1．美國控股公司立法的演變

1882年在美國出現世界經濟史上第一個托拉斯，即由洛克菲勒設立的標準石油信托公司。隨著反托拉斯運動的進行，托拉斯逐漸改組為控股公司。1888年，新澤西州開始承認控股公司。1899年，美國出現第一家正式的控股公司，即標準石油新澤西。美國的企業集團及控股公司的發展，主要是通過自由市場經濟下的公司并購行為實現的。19世紀90年代末開始，美國歷史上經歷的五次兼并浪潮，使控股公司從家族控制開始逐漸發展壯大為超級巨型的控股公司。

受控股公司規模化發展的影響，美國許多州立法（比如新澤西州公司法和賓西法尼亞州公司法）都開始將控股公司納入公司法調整的范疇之內；美國法律協會起草的《公司治理原則：分析與建議》（Principles of corporation Governance: Analysis and Recommendations）有關控股公司的明確規定，也對許多州的公司法律實踐產生積極影響；除此之外，美國1933年《證券法》、1934年《證券交易法》、1935年《公共產業控股公司法》、1940年《投資公司法》、1956年《銀行控股公司法案》及其修正案、美國《金融現代化法案》等都從不同角度規定了控股公司控制權產生及行使的法律規范；在制定法之外，對當今世界各國有關控股公司法律調整的立法實踐產生重要影響的是美國法院的判例。美國判例法上發展出來的控股公司誠信義務、公司法人格否認制度、深石原則、異議股東股份評估制度、股東集團訴訟等各項少數股東保護措施對兩大法系國家的公司立法和實踐都產生深遠影響，對控股公司法律規范體系的建立作出了卓越貢獻。

2．德國控股公司立法的演變

1865年在德國首先出現卡特爾。20世紀20年代，康采恩在德國出現，標志著通過持股和控股方式實現企業聯合的控股公司的出現。現在，德國3/4的股份公司、90%的資本以及大約一半的有限責任公司都與康采恩結合在一起。面對公司股權結構變遷的事實，德國立法者于1965年修訂《股份公司法》時對康采恩作了全面規定。1994年的《統一公司改組法》對1965年《股份公司法》中的康采恩法又作了重要補充（例如新增加的第293a至293g條，第320a至320b條）。康采恩法的最近一次修訂體現在2002年1月1日生效的《證券與公司收購公開要約法》，為德國《股份公司法》增加了第327a至第327f條6個法律條文。德國《股份公司法》為全世界提供了最為系統化的企業集團立法模式。受其影響，巴西、葡萄牙、斯洛文尼亞、克羅地亞、匈牙利、日本及我國臺灣地區，都在不同程度上借鑒了德國《股份公司法》的相關規定，在公司法或股份法中規定了康采恩這種企業結合形式。

3．日本控股公司立法的演變

第二次世界大戰之前，日本以明治時期的產業發展政策和政府優惠保護為背景，發展起以三井、三菱、住友等為代表的10大財閥。這些財閥就是利用了控股公司這一組織形式組建而成。日本戰敗后，聯合國最高軍事官總司令部（GHQ）以除去日本潛在的戰斗能力、建立民主基礎上的產業為目的，通過實施一系列民主化措施，如《控股公司整理委員會令》（1946年4月20日）、《關于排除日本經濟實力過度集中的政策》（1947年5月12日）等，全部解散擁有控股公司、垂直金字塔型組織的戰前財閥企業集團。1947年7月，日本實施《獨占禁止法》，禁止設立控股公司。

但是，隨著朝鮮戰爭的爆發，美國調整對日本的占領政策，由原來打擊和削弱日本經濟改為在一定程度上扶持日本，使其經濟盡快復蘇，以作為美國在亞洲的反共基地。日本政府于1951年7月6日公布關于撤銷控股公司委員會的政令及控股公司委員會解散令。1953年，日本修改《獨占禁止法》，允許工業公司持有競爭性公司的股份，同時把金融公司持有股份的最高限額從5%提高到10%，使董事兼任制度合法化。20世紀50年代，日本經濟復興進入高潮期，形成以三井、三菱、住友、芙蓉、三和及第一勸業六大企業集團為代表的以城市銀行為核心的財團型企業集團和豐田、松下、東芝、日立等一批以特定產業為基礎、以控股公司為核心的產業集團公司。

為適應企業結構的發展變化，日本從1950年以后多次修改公司法律制度，在原有大陸法基礎上，吸收英美法成分，以完善公司結構方面的法律調整。1997年6月，日本又大幅修改《商法》409條—416條；接著，1999年，設立股份交換和股份移動制度（《商法》352條—372條），允許按照準合并程序構建完全的母子公司關系，以靈活適應通過控股或母子公司關系組建企業集團的變化；2000年創設公司分割制度（《商法》373條—374條之31），設立將公司的事業分割成幾個公司的法律程序；2001年6月，解除禁止持有庫存股的制度，原則上公司可以取得自己的股份。

4．韓國控股公司立法的演變

韓國作為一個新興的工業化國家，其控股公司的發展也是引人注目的。但是，與日本相似，韓國法律對控股公司的調整也經歷了一個從不承認到承認的過程。韓國1986年《限制壟斷及公平交易法》禁止設立控股公司。但是，禁止設立控股公司并不能回避因企業合并、結合等方式形成的支配企業對從屬企業的統一支配問題，也對韓國經濟的振興帶來不利影響。因此，韓國政府于1999年1月修訂《限制壟斷及公平交易法》，允許韓國企業與外國人合資設立控股公司以吸引外資和改善企業營運機制。現在，韓國有關控股公司的法律規范主要集中于《限制壟斷及公平交易法》、《商法典》、《證券交易法施行規則》、《股份有限公司外部監查法》及《銀行法》等十幾部法律中。

為防止通過控股公司發生經濟力集中的弊端，《限制壟斷及公平交易法》中對控股公司進行了慎密的規定。第一，《限制壟斷及公平交易法》以前一營業年度的資產總額為基準，把第1位至第30位的企業集團指定為大規模企業集團，并確定為該法的調整對象。第二，規定控股公司應持有子公司已發行股份總數50%以上，不得以支配為目的持有子公司以外的其他國內公司的股份。第三，控股公司不得超過凈資產保有債務。第四，控股公司不得同時以金融或非金融公司為子公司。第五，作為原則，禁止設立孫公司，一般控股公司的子公司不得以支配為目的持有其他國內公司股份。第六，禁止債務保證。第七，限制金融保險公司的表決權。

韓國《商法典》是除《限制壟斷及公平交易法》以外，韓國規制控股公司的另一部有代表性的法律。《商法典》主要通過限制母子公司間相互保有股份來調整具體企業間的關系。除此之外，韓國《證券交易法施行規則》和《股份有限公司外部監查法》還通過調整企業集團財務諸表，從會計角度規范控股公司。

5．我國臺灣地區控股公司立法的演變

在各國公司規模化、集團化發展的大背景下，我國臺灣地區的企業也紛紛走上公司擴張之路，在島內建立控股公司，專事海外投資業務的企業數量大增，傳統單一公司逐漸轉向關系企業的發展之路。關系企業已經成為推動臺灣地區經濟迅速增長的潛在動力。據調查，1987年我國臺灣地區97個最大的關系企業包括分公司和子公司738家，約占臺灣公司總數的2.34%，但其1986年的營業收入占臺灣“國民生產總額”（GNP）的30.31%。

深感傳統公司法在調整新的企業形態下的捉襟見肘，我國臺灣地區在“公司法”修正中積極采納德國康采恩法和美國判例法的立法經驗，增設關系企業章，“目的在于賦予母公司和控制股東一定的責任，以保護從屬公司債權人和少數股東的利益”。先補償后賠償、關系企業連帶賠償責任、股東與債權人代位求償權、債權限制、次位受償制度、表決權限制、投資狀況公開等制度極大地增強了對從屬公司及其少數股東和債權人的保護，體現了極強的先進性。除此之外，我國臺灣地區“投資控股公司申請上市審查準則”和“金融控股公司法”還對投資控股公司和金融控股公司作了專門的法律調整。

6．中國大陸控股公司的發展及立法現狀

1982年頒布實施的《中國人民共和國民法通則》，在我國企業立法上首開先河，規定了聯營這一企業聯合形態，為企業橫向聯合開辟了法律途徑。但是，由于早期的多數聯營都是通過行政機關的“捏合”而組建的，聯營各方之間的合作關系并不完全取決于聯營各方的真實意思，所以無法通過聯營實現優化資源配置的核心目的。不過，在國家支持發展大型企業集團、鼓勵通過參股實現國有企業股權結構改造的政策指引下，從20世紀80年代末起，以控股公司為核心的企業集團在國內如雨后春筍般迅速成長起來。國家重點扶植的大型企業集團已經發展成為國民經濟增長的中流砥柱。證券市場的上市公司大都是改組后的國有企業，與原國企保持著密切控制與從屬關系。而“寶延風波”之后通過國際通行的公司并購建立控股公司的實踐也成為許多私營企業入主上市公司的捷徑。控股公司在中國市場上正通過各種形式與手段事實上成長起來，并取代傳統公司，成為現代公司實現組織結構調整、優化資源配置、拓展經營規模的直接手段。為配合企業集團的發展，1993年《公司法》頒布后，也明確規定了轉投資制度，為公司通過向他公司投資建立控股公司提供了法律依據；此外，1998年《證券法》關于上市公司收購的法律規范，也為通過公司并購取得控制權建立控股公司提供了法律依據；國家工商局于1998年頒布的《企業集團登記管理暫行規定》，還對企業集團規定了嚴格的登記條件。不過，我國建立企業集團和控股公司的實踐也證實，控股公司這一新型公司組織形態所衍生的法律問題對傳統公司法權力配置原則、公司法利益平衡以及公司治理模式等方面都帶來巨大沖擊。但是，由于擔心企業大量聯合帶來經濟上的不穩定，1993年《公司法》在立法上采取了保守的態度，一方面嚴格限制了轉投資的對象、數額，另一方面以單個公司為模版立法，回避對公司控制與從屬關系進行法律調整。這一立法態度不但不能正面鼓勵控股公司的發展，而且不能對控股公司衍生的法律問題作出很好的解決，以遏制控股公司濫用控制權現象，保護少數股東和債權人利益，維護誠信、公平的市場交易秩序。鑒于此，證監會在《上市公司治理準則》、《上市公司章程指引》以及《上市公司收購管理辦法》等部門規章中就控股公司的行為規范作出部分規定，一定程度上彌補了《公司法》和《證券法》的不足。但是，這些部門規章的效力及相關規范的合理性一直受到學者的質疑，所以，如何正視控股公司在我國普遍存在和迅猛發展的現實，在立法上確立控股公司法律地位、規范控股公司控制權行使的法律行為、建立控股公司民事責任體系已經成為學界關注的問題。為適應新時期公司集團化發展的客觀現實，2005年《公司法》與《證券法》同步修訂。此次修訂不但在兩法之間實現制度整合，而且補充了1993年以來公司實踐中暴露出來的諸多不足。尤其值得慶幸的是，此次修訂中立法部門正視現實，一定程度上突破了原《公司法》以單一公司為立法模式的立法格局，建立了控股股東、實際控制人的民事責任，將控股公司控制權行使行為納入了《公司法》的調整范圍，使《公司法》的規定與時俱進，體現了當前公司治理的新格局。

與《公司法》、《證券法》的修訂相適應，全國人大、國務院各部委對相關法律法規和規章進行了梳理和調整。《刑法修正案（六）》進一步明確了上市公司嚴重違法的刑事責任，加大了對市場操作行為的懲處力度；同時，修訂了的《中華人民共和國破產法》從規范公司清算、破產的角度，全面保護各方當事人的利益；最高人民法院還出臺了公司法《司法解釋（二）》，約束控股股東、實際控制人、公司高級管理人員等在公司解散和清算中的誠信義務及民事責任。證監會也出臺了一系列行政規章、規范性文件和自律規則，陸續頒布了《中國證券監督管理委員會凍結、查封實施辦法》、《上市公司治理準則》、《上市公司股東大會規則》、《上市公司章程指引》（2006年修訂）、《上市公司非公開發行股票實施細則》、《證券公司董事、監事和高級管理人員任職資格監管辦法》、《上市公司收購管理辦法》（2008年修訂）、《上市公司重大資產重組管理辦法》等一系列規章制度，形成了與《公司法》、《證券法》相配套的規章體系。